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○ 曲鳳杰
受國內外多種因素的影響，人民幣升值的預期不斷上升，國際游資對人民幣升值的投機也全方位展開。為消除升值預期，防止過度投機人民幣升值，中國政府不斷推出應對舉措。匯率改革前，國際游資投機中國的預期正在發生變化，熱錢流入速度開始放緩。匯率改革后，新匯率機制增加了市場的猜測氣氛，投機性資金仍持觀望態度，目前尚無明顯證據表明
國際游資已開始豪賭人民幣升值。
人民幣無本金交割遠期(NDF)貼水在匯率改革后并未呈現明顯擴大。NDF是國際外匯市場針對資本項目未完全開放國家的貨幣發展的一種衍生工具。一般來說，一年期人民幣NDF貼水越大說明市場對人民幣匯率升值預期越高。自2003年初人民幣升值壓力大幅上升，其貼水最高達5000余點，升值前貼水在4775點，但匯率改革后，貼水有所下降，貼水一般在3500點左右，8月8日貼水為3200點，低于升值前水平，說明市場并未擴大人民幣升值預期。
國際游資往往借香港股市投機人民幣升值，因此H股和恒生指數也能夠借以反映國際游資動向。從兩個指數情況看，2003年1月9日至2005年7月21日，炒作人民幣升值的國際熱錢流入香港股市，恒生指數和H股指數分別上升了31%和140%。匯率改革后，7月21日到8月11日恒生指數上漲10%，但交易量并未出現明顯異常；H股指數上漲幅度不大，8月1日至8月11日僅上漲2%，而且未呈現單向上升。這說明國際游資并未因匯率小幅度升值而大量重新涌入香港股市。
在中國資本賬戶嚴格管制的情況下，“熱錢”往往通過居民匯款、假FDI、延期和遠期付匯、出口預收貨款和轉口貿易收匯、短期外債和地下錢莊等方式流入中國大陸，并主要投資于房地產和債市等領域。但近期為限制投機資本的流入，我國政府分別采取了一系列有效措施，如加強進口延期付匯和遠期付匯等貿易融資行為的管理、限制無貿易背景境內結匯、加大外匯違法信息披露工作力度以及加大房地產交易的整頓等，也已初見成效。
此外，從香港人民幣存款情況看，在人民幣升值后，香港各銀行均出現不同程度的人民幣存款金額及新開戶頭增加現象，但香港人民幣存款整體沒有大幅上升，金融監管局也推出三項優化聯系匯率措施，有效地減少了投機活動。
盡管如此，目前對國際游資仍需給予高度關注。
標準普爾認為，短期內中國金融有很大的不確定性，新的匯率機制讓人猜測會不會有進一步措施或變化，同時也猜測未來將允許人民幣升值多少，押注進一步升值的投機性資金將源源流入，國際游資完全可能在短時期內重新組織投機活動，并超過前兩年的規模。
我國7月份貿易盈余達104億美元，遠高于市場預期，持續貿易盈余形成人民幣升值壓力，盡管小幅升值可能會使國際游資調整預期升值幅度，但繼續投機人民幣升值的方向不會改變。
由于中國資本賬戶嚴格管制，國際游資將亞洲貨幣作為投機人民幣升值的替代工具，除非未來幾周人民幣升值預期徹底消除，否則市場針對升值的投機力度會繼續加大，亞洲貨幣也會持續走高。越來越多的美國對沖基金正在海外設立基金，尤其是在亞洲地區，如知名投行貝爾斯登公司正計劃推出一個4.5億美元的基金，投資于專攻亞洲市場的對沖基金。這將推動國際游資的增加。
作為非國際貨幣，人民幣貶值預期和升值預期受資金流動方向的影響非常大，而資本流動特別是短期資本流動具有很大的不穩定性。為減少短期投機資本流入，首先可以參照智利引入非儲備準備金要求，并短期資本流動征收托賓稅限制短期資本流入，加強對短期資本流動的監管的做法。其次是減少中央銀行的外匯干預，擴大匯率的浮動區間，讓市場明白投機人民幣并不是單向賭博，以此加大游資的風險和成本。
由于目前匯率改革方案并不透明，2%的小幅度升值與市場先前預期差距過大，進一步升值的預期很難徹底消除，而且下一步改革的舉措還不明朗，造成國際資本的觀望態度。為此，要盡快出臺下一步匯率改革方案，把完善匯率形成機制與匯率升值結合起來。此次匯率改革初步建立了浮動匯率機制，浮動匯率機制激勵微觀經濟主體控制匯率風險，為大力發展外匯市場以及相關的風險對沖工具創造了條件和機遇。
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