史進峰 張雅丹

　　核心提示：唱空中國經濟或經濟硬著陸擔憂的背后，是針對一系列判斷的擔憂與爭議，如貨幣政策的效力，房地產泡沫破滅等。

　　喬治·索羅斯(George Soros)又開始唱空了，這次目標對準了中國。

　　6月14日，中國公布5月CPI同比上漲5.5%，創34個月來新高。當日，索羅斯接受采訪時稱，中國已經錯失了抑制通貨膨脹的機會，中國經濟目前可能存在硬著陸的風險。

　　索羅斯不過是捅破了近期國際投資者普遍的一種擔憂——對中國政府治理通脹的能力存在懷疑。索羅斯認為，中國治理經濟的藥方正逐漸喪失效果，且工資上漲推動的通脹正在顯現。

　　“中國經濟存在些許泡沫，有跡象顯示正在走向失控。”索羅斯表示。

　　而早在半個月前，法國興業銀行在一份報告中也表達了對中國通脹的擔憂。報告將中國通脹波及全球的過程形容為三大“多米諾骨牌”似的連鎖效應。

　　短短一年時間，在法興銀行全球策略分析師阿爾貝特·愛德華茲和迪倫·格賴斯眼里，中國一下子從全球經濟復蘇的唯一希望，淪為世界經濟的最大危險。

　　問題劍指，中國經濟是否存在泡沫，能夠安然實現軟著陸么？

　　事實上，有關中國經濟硬著陸風險的擔憂，不僅是投資者間彌漫的情緒，亦正影響到當局的決策和判斷——有關貨幣政策超調論甚囂塵上，而面對高企的通脹率，中國央行遲遲未能落下加息靴子。

　　6月14日，央行再祭數量工具，上調存款準備金率0.5個百分點，銀行間市場應聲咆哮。

　　15日，Shibor全線飆升，隔夜同業回購、7天和14天同業回購利率分別大漲50.36BP、202.33BP和198.16BP。

　　社科院金融研究所一位學者告訴記者，唱空中國經濟或經濟硬著陸擔憂的背后，恰是針對一系列判斷的擔憂與爭議，諸如貨幣政策是否有效，房地產市場是否會泡沫破滅，中國地方政府債務到底有多大等。

　　貨幣政策失效了么？

　　“通脹像脫韁的野馬，而北京通過減少食品在CPI中的權重，試圖操縱數字。”

　　這是法興銀行經濟學家愛德華茲看空中國經濟的主因，而他認為通脹失控的背后，恰是失效的貨幣政策，即中國式的量化寬松——貨幣供應量增加的一半歸因于固定匯率政策，“為保持對美元的匯率穩定，必須用人民幣買美元，為此大量印鈔。”

　　對于中國貨幣政策效力的擔憂，成為外資投行相當流行的一個觀點。

　　6月13日，花旗集團新興市場經濟首席經濟學家DavidLubin接受記者采訪時表示，他對新興市場通脹的擔心，一個主因是這些國家央行信用存在問題，貨幣政策往往存在雙重目標——既抑制通脹還考慮匯率，即試圖反通脹的同時避免本幣走強過多。

　　“這樣一個雙重目標，使我們對新興市場央行反通脹能力產生了懷疑。”David表示。

　　索羅斯唱空

　　在保增長和防通脹雙重目標之下，中國的貨幣當局采取了宏觀審慎的政策，貨幣收緊主要依靠提高存款準備金率來實現，2010年10月以來，已連續近10次上調準備金率。

　　不過，隨著影子銀行體系的膨脹，央行上述政策的有效性正受到挑戰。5月16日，美銀美林報告稱，銀根收緊下，銀行表外業務巨量急速的增長，破壞了中國商業銀行看起來強壯的資本和撥備。

　　另一方面，不斷上調的銀根也讓民間拆借利率大幅飆升。3月以來，珠三角地區民間拆借折年利率高達100%已不鮮見。一位私募股權基金經理告訴記者，目前河南地區過橋資金的民間拆借月息已達10%(即年利率120%)。

　　一邊是面對高企的通脹，利率手段遲遲未出；一邊是不斷上調的準備金率，導致企業和銀行間流動性緊張。如此背景下，對過度緊縮和硬著陸的擔憂正在增長。不過，匯豐中國首席經濟學家屈宏斌認為，即便在沒有信貸調控的環境下，中小企業同樣面臨融資難的困境。他認為，現在開始放松政策為時過早。

　　唱空背后

　　讓法興銀行分析師迪倫堅持唱空中國的另一原因，是6月初媒體有關中國或將創設新機構處置地方政府高達2萬億-3萬億高風險債務的消息。

　　迪倫認為，這也許是中國經濟問題至今未得到廣泛關注的原因之一：政府花一大筆錢來解決一個經濟問題，然后問題解決了，一切繼續運轉。

　　不過，在社科院副院長李揚看來，中國的地方政府債務不會存在特別大問題，“一是，經濟增長率保持不下滑的話，地方政府債務問題就不會惡化；第二，即使情況不好，從國家層面也能掏出‘真金白銀’，無需太悲觀。”

　　與地方債務同樣令人擔憂的，還有房地產調控所面臨的風險。

　　6月15日，標準普爾將中國房地產業的評級展望由穩定調降至負面，原因是信貸收緊及嚴厲的調控政策，都加劇了房市的低迷。

　　有人擔心房價或將大幅向下調整。在德意志銀行大中華區首席經濟學家馬駿看來，此種想法的假設是政府面對房地產領域的下行趨勢采取放任的態度。“過去十多個月，政府為控制房價采取了大量措施，一旦出現大風險，政府只松動大量緊縮政策中的幾個，就可以化解。”他分析。

　　而針對“房地產投資的大幅下降會導致經濟衰退”的擔憂，他也認為是站不住腳的，“畢竟今年保障性住房的建設投資會上升100%。這可以抵消相當一部分地產商投資的下降。”

　　事實上，國際投資者的每一次唱空中國的背后都有“不可告人”的目的，與唱空相配合的往往是大肆的“買空”或“賣空”。索羅斯常常唱空中國同時，“翻手為云，覆手為雨”。

　　早在2010年11月，索羅斯便在香港設立對沖基金，進駐的主要原因是看好人民幣升值前景，他曾在多個場合對人民幣升值較慢表示“不滿”。

　　而人民幣的升值預期正日漸增強，繼4月外匯占款增加近3000億人民幣后，5月有望進一步增加。在高通脹和本幣被低估背景下，國際資本紛紛涌入國內換取資產升值與套匯的雙重收益。