安泰集團(tuán)(600408)的兩大主業(yè)是焦炭和生鐵，2008年度實現(xiàn)營業(yè)收入63.78 億元，比上年同期增長66.80%；營業(yè)利潤0.89億元，比上年同期減少74.81%；歸屬于母公司股東的凈利潤0.12億元，比上年同期減少94.67%。2008年度，安泰集團(tuán)資產(chǎn)減值損失高達(dá)1.42億元，其中本年計提存貨跌價準(zhǔn)備1.40億元。

　　風(fēng)險因素

　　通過考查上市民營企業(yè)2008年年報，有三方面問題值得關(guān)注。

　　首先，個別民營企業(yè)在經(jīng)營管理過程中，反映出逐利目的下的投機(jī)心理，表現(xiàn)在涉足自己不熟悉的領(lǐng)域，以及攜巨資追逐熱門行業(yè)等。以恒瑞醫(yī)藥為例，盡管其2008年度在盈利能力、償債能力和現(xiàn)金狀況等方面都可圈可點，并且成長性和勇于開拓也較為突出，但在過去兩年中國A股市場曾經(jīng)的牛氣沖天里，恒瑞醫(yī)藥攜巨資涉足證券投資，如今熊市來臨產(chǎn)生巨額浮虧。據(jù)介紹，恒瑞醫(yī)藥2008年度“持有交易性金融資產(chǎn)、交易性金融負(fù)債產(chǎn)生的公允價值變動損益，以及處置交易性金融資產(chǎn)、交易性金融負(fù)債和可供出售金融資產(chǎn)取得的投資收益”項目為-1.66億元，主要是公允價值變動損失，即證券投資浮虧(詳見《恒瑞醫(yī)藥：反思證券投資》)。

　　其次，是現(xiàn)金分紅不足與過度分紅并存，反映出一些民營上市公司在治理方面存在問題。現(xiàn)金分紅不足的案例同樣是恒瑞醫(yī)藥，正是因為其留存了大量的閑置貨幣資金，才產(chǎn)生在證券投資領(lǐng)域逐利的沖動。

　　過度分紅的案例是東睦股份(600114)，其屬于機(jī)械通用零部件行業(yè)中的粉末冶金行業(yè)，是國內(nèi)生產(chǎn)規(guī)模最大、綜合技術(shù)能力最強(qiáng)的粉末冶金機(jī)械零件制造企業(yè)之一。2008年度，東睦股份實現(xiàn)營業(yè)收入6.68億元，同比減少2.68%，實現(xiàn)凈利潤1186萬元，同比減少41.44%。其利潤分配預(yù)案是，每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.00 元(含稅)，總計分配1955萬元。按母公司實現(xiàn)凈利潤1656萬元計算，東睦股份現(xiàn)金分紅占凈利潤比率高達(dá)118%。其實，這種高比率分紅早已有之，東睦股份2007年度、2006年度與2005年度該項比率分別高達(dá)92.71%、995.76%與66.97%。

　　難道東睦股份的貨幣資金異常充裕嗎？其實不然。2008年末，東睦股份貨幣資金僅為5858萬元，流動資產(chǎn)4.49億元，而短期借款卻高達(dá)4.50億元；2008年度，東睦股份財務(wù)費用4115萬元，與上一年的2773萬元相比增幅巨大，據(jù)介紹，財務(wù)費用變化的原因主要系本期借款增加，利率大幅度上漲，相應(yīng)利息增加所致。

　　于是，東睦股份高現(xiàn)金分紅與自身資金緊張的狀況形成鮮明對照，其中透露出種種公司治理的不和諧。據(jù)年報介紹，東睦股份控股股東為睦特殊金屬工業(yè)株式會社(下稱“睦株式會社”)，鑒于睦株式會社在持有睦合成工業(yè)株式會社(下稱“睦合成”)100%股權(quán)的同時，睦合成也持有睦株式會社22.12%的股權(quán)，存在交叉持股情況，以及池田修二、員工持股會、香取物產(chǎn)株式會社和小山光一在睦株式會社所持股份分別為27.65%、15.04%、11.06%和2.21%，故睦株式會社無單一實質(zhì)控制人。

　　第三，就是一些民營上市公司在規(guī)模擴(kuò)張、做大做強(qiáng)的過程中，需要關(guān)注管理與風(fēng)險控制問題。由于自身資金實力有限，所以并購重組是民營企業(yè)做大做強(qiáng)的一個重要手段。美的電器(000527)近年來通過并購等手段，持續(xù)走在做大做強(qiáng)的路上。2008年，美的電器實現(xiàn)營業(yè)收入453.13

　　億元，同比增長28.77%。不過，在快速成長過程中，美的電器目前遭遇了三方面挑戰(zhàn)，一是利潤下滑；二是資金緊張；三是巨額商譽(yù)給未來業(yè)績帶來壓力(詳見《美的電器：“做大”的挑戰(zhàn)》)。

　　悉心呵護(hù)

　　一般而言，在民營企業(yè)產(chǎn)業(yè)集團(tuán)架構(gòu)中，上市公司往往起著平臺或橋梁的作用，具體而言，可能是資金平臺，也可能是擴(kuò)張平臺、利益平臺或者事業(yè)平臺，抑或是這些平臺的綜合。鑒于此，一些民營上市公司會得到大股東的悉心呵護(hù)。與過去曾經(jīng)存在的諸多掏空事件相比，這些來自大股東的“關(guān)照”顯得難能可貴。

　　宗申動力(001696)主營業(yè)務(wù)為開發(fā)、生產(chǎn)和銷售各類摩托車發(fā)動機(jī)、通用動力機(jī)械及零配件。2008年度，宗申動力營業(yè)收入33.77億元，同比增長12.04%；歸屬于母公司所有者的凈利潤2.67億元，同比增長23.62%。

　　與同行業(yè)上市公司錢江摩托(000913)與中國嘉陵(600877)相比，宗申動力各項盈利、增長及償債指標(biāo)都處于領(lǐng)先。究其原因，除了自身管理與產(chǎn)品競爭力因素外，與大股東對宗申動力的產(chǎn)業(yè)定位及多方面呵護(hù)也不無關(guān)系。一方面，宗申動力承接了原宗申集團(tuán)有關(guān)摩托車發(fā)動機(jī)的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，專注定位于做摩托車發(fā)動機(jī)的動力提供商，并不斷開發(fā)高附加值發(fā)動機(jī)產(chǎn)品；另一方面，享有大股東給予的商標(biāo)及專利技術(shù)等方面的無償使用權(quán)。

　　我們曾經(jīng)探討過宗申動力應(yīng)收賬款的風(fēng)險問題，其中包括2008年中報重慶宗申通用動力機(jī)械有限公司(下稱“通機(jī)公司”)外銷商品應(yīng)收款項1.49億元未計提壞賬準(zhǔn)備(詳見《宗申動力在“呵護(hù)”中成長》)。

　　我們注意到，在2008年年報中，宗申動力于報表附注里專門就此項進(jìn)行了較為詳細(xì)的解釋說明：應(yīng)收美國MTD公司貨款1.39億元，根據(jù)2005年6月通機(jī)公司與MTD公司簽訂的采購協(xié)議修訂本3.4

　　條規(guī)定，MTD公司應(yīng)在FOB交貨港交貨之日起，凈的80天內(nèi)付訖通機(jī)公司的所有發(fā)票貨款。通機(jī)公司鑒于與MTD公司有長期合作關(guān)系，且MTD公司一直按合同約定期限付款，因此，通機(jī)公司對這部分應(yīng)收款項未計提壞賬準(zhǔn)備。盡管相關(guān)應(yīng)收賬款的風(fēng)險依然存在，但宗申動力的這種特別說明無疑增加了公司信息的透明度，在一定程度上緩解了投資者的顧慮，并體現(xiàn)了公司管理層認(rèn)真負(fù)責(zé)的態(tài)度。

　　用友軟件(600588)的股東則顯示出另一種類型的呵護(hù)。據(jù)2008年年報關(guān)聯(lián)交易事項中介紹，為使公司主業(yè)更好地聚焦在企業(yè)管理信息化業(yè)務(wù)上，同時考慮移動商務(wù)業(yè)務(wù)尚處于投入培育期，預(yù)計未來還會虧損，用友軟件將持有的北京用友移動商務(wù)科技有限公司股權(quán)按注冊資本1000萬元全部轉(zhuǎn)讓給北京用友企業(yè)管理研究所有限公司(公司第四大股東)。

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