由于“特里芬難題”是建立在以美元為主導(dǎo)的國際貨幣體系基礎(chǔ)上的，國際貨幣體系的改革和美元國際作用的改變是解決這一難題的根本途徑

　　韓寶興

　　美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅伯特•特里芬(Robert Triffin)在1960年的論著《黃金和美元危機(jī)》中指出：隨著世界經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易的不斷增長和國際貨幣需求的日益增加，美元的對國外供給將不斷擴(kuò)大。如果美國國際收支持續(xù)出現(xiàn)逆差，則又不利于美元價值的穩(wěn)定；相反如果美國國際收支持續(xù)出現(xiàn)順差，則美元的供給就將減少，就難以滿足國際需求。這樣，以美元為主導(dǎo)的國際貨幣體系就會陷入“兩難境地”。也就是說，要滿足國際貨幣的需求，保證國際貨幣的供給，美國的國際收支必須持續(xù)保持逆差；而國際收支持續(xù)保持逆差，又必然導(dǎo)致美元的貶值。這就是后來被稱為“特里芬難題”的著名悖論。

　　美元擴(kuò)張的影響

　　在兩次世界大戰(zhàn)后美國主導(dǎo)世界經(jīng)濟(jì)的背景下，美元通過布雷頓森林體系確定了自己的國際貨幣主導(dǎo)地位。首先，確定了美元對黃金的基準(zhǔn)價值。其次，確定了各國貨幣對美元基準(zhǔn)匯率。第三，確定了美元是惟一的干預(yù)貨幣。第四，美元的穩(wěn)定是各國中央銀行的共同義務(wù)。第五，美元成為國際流動性的來源。第六，美元成為全球的主要國際儲備貨幣。

　　在初始的布雷頓森林體系下，美元匯率的穩(wěn)定依賴各國中央銀行積累的美元儲備。顯然，美國沒有這樣的需求，反而能夠通過其他中央銀行積累儲備過程為其赤字部分提供融資。但是美國原則上必須保持足夠的黃金儲備以維持黃金—美元平價。自布雷頓森林體系的固定匯率平價崩潰以來，美國仍然無需持有其他國家的貨幣儲備，它可以通過自身的貨幣創(chuàng)造能力，增加國際儲備和國際流動性，實(shí)現(xiàn)“美元擴(kuò)張-增加國際流動性-彌補(bǔ)國際收支赤字”的循環(huán)。

　　美元的擴(kuò)張，決定了美國能夠采取獨(dú)立的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，而其他國家，尤其是發(fā)展中國家卻沒有這樣的貨幣優(yōu)勢。事實(shí)上，在美國經(jīng)濟(jì)周期性向上波動時，美元的擴(kuò)張?zhí)貦?quán)會被過度利用，迫使發(fā)展中國家作出調(diào)整。正如美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家斯蒂格利茨所分析的那樣，經(jīng)常項(xiàng)目赤字對美國經(jīng)濟(jì)活動有緊縮的影響，也就是說，在向上擴(kuò)張政策期間產(chǎn)生的刺激作用可以給美國以外的國家?guī)�來好處。因�(yàn)橹芷谛缘南蛏喜▌油ǔＲ悦涝�升值為特征，其他國家在這種情況下通過所持有美元資產(chǎn)的真實(shí)價值(以它們本國貨幣計(jì)算)增值獲得收益。

　　美元的國際儲備地位，決定了美國對資本化力量的支配作用。美國的部分外債是其他國家積累的美元儲備，通常這種美元儲備是以存款和流動性工具的形式持有的，美國只支付較低的利率。這就出現(xiàn)了全球不合理的資源分配的問題，造成世界經(jīng)濟(jì)的資本化力量分配失衡。收入(外匯儲備)從發(fā)展中國家向主要發(fā)達(dá)國家再分配的情況被稱為“反向援助”。自2007年爆發(fā)的次貸危機(jī)以來，這種資本化力量表現(xiàn)得更加強(qiáng)大。當(dāng)銀行間市場發(fā)生信用緊縮和流動性突然停止的時候，聯(lián)邦基金系統(tǒng)的美元或美國政府的債券便成為全球美元儲備的惟一選擇。需要指出的是，即使存在與美元競爭的貨幣作為國際儲備貨幣和支付手段，這些問題也不能全部解決。資本化力量還將集中在那些富裕國家，因而“反向援助”將依然是這個體系的一個特征。

　　美元的國際貨幣地位，決定了美元在擴(kuò)張過程中一旦發(fā)生貶值就會使美國的外匯資產(chǎn)表現(xiàn)為正的財(cái)富(真實(shí)平衡)效應(yīng)，因?yàn)槊绹�居民持有的外匯資產(chǎn)價值會上升，而他們的債務(wù)卻沒有發(fā)生變化。因此，美元貶值對全球經(jīng)常項(xiàng)目不平衡的調(diào)整可以產(chǎn)生弱效應(yīng)，美元貶值的財(cái)富效應(yīng)與相對價格效應(yīng)相反。而對其他用美元衡量外債的國家來說，當(dāng)本國貨幣貶值時，就會蒙受凈的財(cái)富損失。

　　當(dāng)前值得關(guān)注的幾個問題

　　第二次世界大戰(zhàn)結(jié)束后美國經(jīng)歷了三次大的國際收支不平衡，其中以當(dāng)前的國際收支不平衡所積累的數(shù)量最大、持續(xù)的時間最長。美聯(lián)儲前主席格林斯潘認(rèn)為，全球金融整合的加深已經(jīng)使經(jīng)常項(xiàng)目的不平衡無論是持續(xù)性還是對世界經(jīng)濟(jì)的意義都有別于上世紀(jì)70年代和80年代的情形。因?yàn)樵谕晟频馁Y本市場，經(jīng)常項(xiàng)目不平衡僅僅反映了私營決策把儲蓄配置到最優(yōu)化的投資領(lǐng)域。事實(shí)上，所謂完善的資本市場是建立在美元擴(kuò)張和國際金融體系的不穩(wěn)定的基礎(chǔ)上的。

　　有分析認(rèn)為，經(jīng)常項(xiàng)目不平衡會持續(xù)很長時間，因?yàn)檫@個體系已經(jīng)逐漸進(jìn)入第二布雷頓時代。事實(shí)上，亞洲國家為了避免匯率升值而保持出口主導(dǎo)型的重商主義決策意味著它們愿意繼續(xù)為美國的經(jīng)常項(xiàng)目赤字提供融資。對這些國家來說，穩(wěn)定或疲軟的匯率所帶來的經(jīng)濟(jì)利益超出了儲備積累的成本。因此各國中央銀行持續(xù)的美元儲備積累允許美國通過擴(kuò)大國內(nèi)需求來促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。

　　不過值得警惕的是，美國的債務(wù)正在積累風(fēng)險(xiǎn)，如果美元進(jìn)一步貶值可能產(chǎn)生巨大損失。屆時，不僅私人部門，甚至官方機(jī)構(gòu)，尤其是各國中央銀行都可能不愿意繼續(xù)積累美元資產(chǎn)。由于當(dāng)前美國經(jīng)常項(xiàng)目赤字的現(xiàn)狀增加了資本流動逆轉(zhuǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，這就使相關(guān)國家的資本流入不可持續(xù)。有專家指出，美國的赤字是為國內(nèi)消費(fèi)而不是為投資提供融資，美國投資正在轉(zhuǎn)向非貿(mào)易部門，赤字日益通過短期資本流入而不是直接投資來加以彌補(bǔ)。

　　最后需要關(guān)注的是美元利率與匯率因素的背離。只要美國國庫券在世界經(jīng)濟(jì)中持續(xù)被當(dāng)作最安全的資產(chǎn)之一，決定美國利率的因素就會繼續(xù)相對獨(dú)立于決定美元匯率的因素。但是有時也會發(fā)生改變。糾正全球不平衡的最負(fù)面的情形包括外匯和金融市場(債券和股票市場)之間的關(guān)聯(lián)，典型的情況是收支平衡危機(jī)：美元資產(chǎn)的擠兌(包括國庫券)會迫使美元貶值和美元利率提高，導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)衰退并蔓延到全球。外匯和金融市場的關(guān)聯(lián)同樣帶來因全球不平衡產(chǎn)生的宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)以及由金融創(chuàng)新和市場鞏固而產(chǎn)生的潛在的脆弱性之間的相互作用。

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