關于流動性的注入。中國連續多年的國際收支雙順差，在銀 行間積累了巨額的流動性，在外匯流入形勢不確定的時候多用 公開市場工具釋放流動性更能夠穩定市場預期。現在社會上有很高的呼聲說，中國下調存款準備金率有很大的空間，他們都預計中國要下調幾次存款準備金率。我認為，外匯資金的流入如果 還是那么猛的話，就沒有下調存款準備金率的空間；如果外匯資金流入減少了，而且央行票據余額在大幅度下降的話，中國才有存款準備金率下降的余地。因為中國的存款準備金率制度和美國是不一樣的，中國的存款準備金率是付息的，而且是付1.89% 的利率，完全可以覆蓋銀行存款利息的成本。近兩年央行用提高 存款準備金率和央行票據對沖了巨額的銀行間流動性。當我們釋放流動性的時候，最好的辦法是什么？應該是先釋放央行票據，后下降存款準備金率。為什么呢？先下降存款準備金率，釋放 出來的流動性如果商業銀行不貸款，它的利差損失小于通過減少 央行票據發行帶來的損失。最近央行票據的利率一路下行，這是 因為由于對經濟前景預期不太樂觀，商業銀行現在已經開始惜貸， 即使有多余流動性也不愿意多放貸款了。現在央行票據是3.5%以上的利率，法定存款準備金率是1.89%的利率，減少央行票據的 發行會減少商業銀行多盈利的機會，可以加大商業銀行向社會投放貸款的動力。如果外匯占款流入量減少，中央銀行要往外吐頭寸的時候，應該先減少央行票據發行，而不應該先減少法定存款準備金率。

　　中央銀行用央行票據還是用法定存款準備金率來收放流動性，對社會來說直接影響不大。直接影響大的是貨幣供應量，是銀行的貸款，所以社會上不必對存款準備金率的變動作過多的反應。但我們的教科書從來都說存款準備金率是一劑猛藥，大家 都認為存款準備金率的變動是一個貨幣政策抽緊或放松的非常 重要的信號。在目前國際國內復雜的形勢下，中國既存在通貨膨脹的壓力，又有價格下行的可能性，在面臨不確定性時還是信號少用為好。現在中國經濟的發展還是平穩的，因而我們現在沒有一種迫切性來做各種各樣的動作，中央銀行做的動作越多反而容易給市場造成恐慌，因而我主張貨幣政策以穩定為宜。連續兩 次下調存款準備金率，已經向社會明確地釋放了中央銀行改變 貨幣政策的信號了。

　　對利率工具的運用。我認為中國尚不存在不顧存款負利率 的現實降息的緊迫性。中國現在還是負利率，什么情況下才會 不顧負利率的狀況而降低利率呢？西方國家現在就是這樣的。 美國的通貨膨脹率是5%左右，法國是4%左右，西歐國家普遍在3%左右，美聯儲為了救現在的金融危機，連續下調利率，聯 邦基金利率已經下調到1%了。但是實際上市場的利率并沒有完 全按照這個去走，現在倫敦同業拆借利率(LIBOR)還是高于 2.5%以上的。美聯儲現在采取了一個在通貨膨脹壓力下被迫調 低利率的違背常規的做法，它是在救金融危機，在救金融體系。中國還沒有出金融危機，中國的金融體系沒有問題。在這種情況 下，我們是不是要堅持負利率政策呢？我覺得負利率政策對抑制通貨膨脹和對經濟的發展都是不利的。對比中國的利率走勢 與通貨膨脹率走勢(見圖1)，在1996年以前，中國是實行保值 貼補的，CPI高于一年期存款利率的，但是加上保值貼補保持正 利率。2003年以后，中國保持負利率，很多的經濟學家批評中 央銀行，說負利率會鼓勵投資過熱，但是當時沒有辦法，因為當 時美國實行低利率政策，如果中國把利率抬高，會有更多的錢進 來既套匯又套利，由于這個原因不得已維持了負利率的狀況。到 現在，一年期的存款利率經三次降息后降到了3.6%，通貨膨脹率現在是7%左右，估計到年末可能是6%左右，仍維持負利率。 當然，不排除中國由于經濟周期和世界經濟危機的疊加而出現 通貨緊縮的可能性，但是到那個時候，我們再降利率也并不是 太晚的事。現在多次降息，給大家的感受可能是認為中國的中 央銀行和西方的中央銀行的措施是同步的，我們的問題和西方 是同樣嚴重的。我認為，在中國的經濟既有通脹壓力又有通縮 壓力的情況下，在前景不太明朗的情況下，一動不如一靜，現 在政策穩定是好的。而且貨幣政策從來都是中性的，解決經濟 問題不要過多地依賴貨幣政策，貨幣政策的信號釋放足夠了， 應該更多出財政政策和經濟政策。最近國務院已經出臺10條經 濟方面的政策，出了這么多政策，應該穩定政策，著力抓政策 的落實是更加重要的。

　　關于匯率問題。我認為應該對人民幣匯率有信心。中國有1.9萬億美元的外匯儲備并社會穩定，中國是當前國際上少有 的經濟增長平穩的國家之一，我們應該相信，除去一些國際資 本需要回國救火外，逐利的資本不會大幅度撤離中國，除非它 們有更好的投資機會。8月、9月份我國的外匯儲備增長額已經低于外貿順差加外資流入了，確實是有資本流出的現象，但我 個人認為，這還是救火的資金撤離了。真是說中國會面臨著大 量資金撤離，現在還沒有這種跡象。因此，人民幣的匯率是穩 定的，升值的壓力在減少，貶值的壓力也不大，中國的企業對此應該是有信心的。

　　應該對資本市場有信心。中國資本市場目前的信心比較差 了，這一方面是因為大家對經濟的發展有一定的擔心，但也對中 國的金融政策看不太準，不知道最后的影響是什么。所以說，穩 定的宏觀金融政策可能更好。

　　上市公司的股票全流通，是資本市場發現企業價值的基礎， 大小非解禁早已經是公告過的市場規則，這本來應該是股票估值的因素之一，上市公司當中許多公司是國有控股公司，它們減持的欲望并不如市場擔心的那樣強烈，國家在采取諸多措施讓 上市公司理性減持，我認為市場不宜對大小非問題過分敏感，應該更多地關注企業的內在價值。現在很多人說一定要讓政府對大小非有個說法，好像這樣信心才可以起來。要政府給什么說法？難道再不讓這些股票流通？那股權分置改革不就白搞了？ 現在應該用市場的方法來決定股票價值。

　　現在很多人怕股價跌得過低了，不希望再有新股上市了。 其實，如果再沒有好的企業不斷上市，中國的資本市場將是一潭死水，這不利于實體經濟的調整和發展，最終受傷害的將是資本市場。要相信中國的經濟發展還是比較平穩的，中國的企業可以保持平穩發展態勢，盡管上市公司的股價下跌了，但未 來還是有很好成長空間的。只要對這個有信心，就應該對資本 市場有信心。

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