左小蕾 銀河證券首席經濟學家

　　我們1998年的時候就是這樣做的。但這種方式畢竟是不可持續的，要時刻保持警惕，在有選擇的情況下最好不要靠這種方式維持增長。

　　這次次貸危機已經有5輪甚至6輪全球性的影響，從去年開始到現在愈演愈烈。我個人認為美國政府不救雷曼兄弟是重大的失誤，這帶來的金融動蕩非常大，打擊了市場的信心。美國政府在看到全球金融動蕩之后自發的拯救AIG，否則帶來的沖擊會更大。但之后金融危機還是影響到了實體經濟，最典型的就是美國的三大汽車公司告急。

　　次貸危機影響到了人們的消費信心和觀念，汽車銷量急劇下滑。三大汽車公司老總到華盛頓求救的時候，國會議員對其作了毫不留情的抨擊。美國政府在救市的過程中犯了很多錯誤，低估了金融市場的風險，全球對經濟前景的預期大幅下降。

　　但是我在這里有一個預期，就是在2008年底或者2009年上半年，次貸危機可能會有一個相當程度的釋放。現在對全球經濟的影響應該是剛剛開始，它對中國的影響也不像之前人們想象的那樣，原來人們是低估了次貸危機對中國的影響，忽視了對次級債的關注，我們也從中接受了教訓。

　　我們可以從這次危機中得到很多啟示。首先，金融創新是在分散風險，而非消除風險，所以創新的時候一定要注意把握尺度。衍生產品應該是防范風險的工具，起到穩定市場的作用，但現在卻帶來了風險。這次金融危機讓我們深刻的思索，我們在剛開始的時候要更穩妥的發展衍生產品，不要再犯同樣的錯誤。布什曾經說華爾街像喝醉了酒，而我們現在還不會喝酒，連美國這樣會喝酒的人都喝醉了，都暈過去了，稀里糊涂的創造了這么一次大震蕩，更何況我們這種不會喝的人呢？我們現在要強身健體，創新的觀念值得鼓舞，但創新也沒有必要一定要搞高精尖，我們要轉變一種思路。納斯達克上市公司有6000多家，我們現在僅有700家上市公司，然而我們有很多上市資源，我們有4000多家規模以上企業，數萬家個體戶和中小企業，還有很多具有創新性的企業。如果搞出來太多的金融創新產品，投資者可能很難搞明白，如果我們對投資者負責任的話，我們可以通過規范金融市場，擴大金融市場的規模來發展金融市場。所以現在有很多國外交易所到中國設立辦事處，鼓勵中國公司到他們那里去上市，通過對優質上市公司的捕捉增強對經濟的影響。

　　可以說美國現在已經沒有真正意義的大投行了，那么為何投資銀行如此脆弱呢？我們知道他們進行的大都是杠桿交易，進行短債長投。

　　所謂杠桿交易就是說這些中介公司是沒有什么錢的，他們就是靠拆借，用別人的錢來運作。如果大部分投資者要去拆借，那么拆借的成本會很高，很有可能拆借不到。

　　最重要的是這些在險價值的資產負債管理可能使投資者互相不信任，因為大家對將來的情況不了解。當互相之間沒有信心的時候泡沫可能就破滅了。

　　另一方面的原因我認為是投資銀行的文化，他們認為個人的利益是天經地義的，這固然不錯。但古人有句話叫做“君子愛財取之有道”，投資銀行的問題在于利益最大化。

　　我們來看次貸危機對中國的影響。在上半年的時候，全球經濟的基本面沒有衰退。雖然次貸危機帶來了華爾街金融市場的震蕩，但是經濟增長放緩沒有太明顯。當時有很多經濟學家預言，美國的經濟可能在今年上半年衰退，但是實際情況是并沒有，第一季度和第二季度都有增長。原因是什么呢？實際上跟美國政府的退稅政策有關，它把稅退給了個人，個人的消費就增長了，這樣就延緩了衰退。到了下半年就風云突變，中國的經濟指標也發生了巨大的轉變。

　　2002年至2007年，中國經濟年均增長10.5%，而此前20年平均增長為9.7%。但是到了2008年，上半年有所放緩，但不是很明顯，但是下半年開始經濟增長明顯放慢，利潤下降，工業增加值跳水。由于鋼鐵等重工業的產量下降，導致了發電量10年來首次出現負增長。通過前三季度的增長數據來看，很多數據都出現了負增長，特別是通用設備制造業、鋼鐵、水泥等非常明顯，其中鋼鐵產量下滑是最為明顯的。

　　6月份鋼產量還是4500萬噸，到了九十月份的時候變成了3500萬噸，下降了1000多萬噸，產量急劇下降。在這期間，貸款需求景氣指數也開始下降，由于企業的生產量在下降，利潤也在下降，發展前景不容樂觀，所以對投資的信心造成了打擊。進出口數量也都在下降，全國大中小城市的房價開始回落，房地產投資下降。9月份，貨幣流動速度開始放緩，財政收入下滑，出現了多年未見的負增長。經濟增長速度下降到了9％，中國經濟增長點動力明顯下降。這些數字告訴我們，經濟放緩好像是突然發生的，下半年感到冬天的寒意突然襲來，跟預期（特別是上半年的判斷）反差較大。

　　下面我們以鋼鐵行業為例，討論經濟大起大落的原因。鋼鐵的產量和價格同時下跌，從經濟學上來看這種情況應該是需求減小所致的。9月份鋼鐵的出口降幅達到13%，大大高于同行業的降幅（3%），這說明造成產量和價格同時下降的原因在于出口需求的減小。出口下降主要和出口有關的行業需求量下降有關，外需的下降導致鋼鐵行業的下降。建筑用鋼下降不是鋼產量下降的主要因素，主要是外需下降的影響。我們前面提到有很多指標在下半年發生突然變化，出現大起大落。從鋼鐵行業的例子來看，出現這種情況的原因是外需下降所致。2002-2007年，中國的經濟增長主要來自投資和出口的拉動。

　　我們有一個非常強烈的感受，全球幾乎所有大宗產品價格在下半年出現下跌，比如石油從一百多塊錢下降到了六十幾塊，跌幅達到70%。銅和鋁也是如此。歐美汽車公司等支柱產業出現停產，很多人對近兩年的經濟預期都是非常負面的，幾乎都認為會衰退，甚至嚴重衰退。這種對經濟預期的悲觀，造成了對大宗產品需求的下降。而我們的鋼產量占到世界的2/3，如果國外的需求下降了，我們很多生產線就要停產。而中國的鋁產量也占世界很大比例，有的剛建好的擁有300萬噸產能的生產線，還沒有投入使用就停產了。產品不能出口，價格下降，利潤也隨之下降。所以，外需發生變化就會導致我們的利益受損。

　　今年上半年廣交會的時候，很多企業說我們的訂單沒有減少，但是后來他們發現貨發出去之后卻收不到回款了，因為國外客戶支付能力突然下降了。我們這種依靠投資和外需拉動的經濟增長模式是非常脆弱的，是不能持續的，任何一個環節出現問題都有可能造成經濟危機。

　　金融危機使國外的支付能力下降，我們中國企業感到，我拿到訂單也有可能拿不到錢，這是東莞那邊的企業非常困惑的問題。下半年的時候，我們走訪了廣東、浙江等一部分企業，他們更多的認為利潤下降是因為他們的管理的問題、人民幣升值問題和新出臺的勞動合同法所帶來的一系列問題。

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