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文/鐘偉
人民幣匯率制度改革曾經被喻為“當前世界經濟的最大謎團”，在2005年7月21日，這個謎團被部分解開，央行宣布人民幣兌美元的初始匯率調整為8.11，同時開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。7月22日，央行就匯率改革開了專家通氣會，席間不吝贊美之詞，而我想要做的是在央行方案這個雞蛋中，挑出一些
骨頭來。
瑕疵之一，8.11這個“初始匯率”讓許多不熟悉中國外匯交易市場的投資者十分困惑，一度形成了人民幣會再度升值的強烈預期。央行在宣布人民幣匯率調整為8.11時，使用了“初始匯率”這個詞匯，我想其大概意思是，8.11這個匯率并不是一成不變的中間價，而僅僅作為7月22日在外匯交易上的中間價，也就是當日人民幣兌換美元的即期交易將被限制在8.11±0.3%的范圍內。在7月22日之后的交易，央行會以當日銀行間外匯市場美元的收盤價，作為下一個工作日交易的中間價。假定7月22日人民幣兌美元的收盤價是8.10，那么下一個工作日的波動區間就會是8.10±0.3%，但央行的語焉不詳使不少國際投資者一頭霧水，市場居然形成了期待央行“初始匯率”后，進一步調整的朦朧預期，使得央行不得不事后鄭重澄清了“初始”的含義，才算糾正了市場預期。
瑕疵之二，央行提及貨幣籃子時，使用了“參考”而不是“盯住”一詞，這也帶來了相當多的現實和長遠問題。在當日的Bloomberg和China Daily的報道中，提到貨幣籃子時，都錯誤地運用了“link to”一詞，而不是更為準確的“with reference to”，使得國際投資者普遍在等待央行公布其貨幣籃子的構成。這種誤解，其實只要央行不那么惜墨如金，就完全可以避免。當然，從我的角度看，我并不贊成這種“參考貨幣籃子”的做法，道理很簡單，既然僅僅是參考，那么央行完全不必要披露貨幣籃子的構成及其調整的細節。
這樣做的好處是央行對人民幣匯率享有更大的相機抉擇的權力，但是壞處也不少，壞處一，由于央行的“貨幣籃子”是蒙著黑布的，不公開的，央行穩定匯率政策的可信度，也就是央行就匯率說話算不算數，比先前公開地、單一地盯住美元大打折扣；壞處二，很難想象相機抉擇地調整匯率的權力會永久由央行獨享，只要有機會，其他相關部委就會在國務院級別的辦公會上拿出自己對匯率的意見，瓜分對依據那個看不見、摸不著的“貨幣籃子”調整匯率的權力。因此弄不好“參考貨幣籃子”，會成為決定后續匯率調整過程中，權力博弈的一個借口。
瑕疵之三，央行強調人民幣匯率決定是“以市場供求為基礎”的，而中國迄今并沒有真正意義上的外匯市場！就7月21日匯率改革的表述來看，我相信這已經是目前中國金融經濟運行現實約束下，最大限度的市場化改革舉措，但很可能外匯市場會拖了匯率改革的后腿，使得“有管理的浮動匯率制”成為空中樓閣。現在的中國外匯交易中心，需要的不是小打小鬧的改革，而是根本重塑。國際上98%的采用做市商制度的外匯市場都是分散和無形的，而在中國則是集中和有形的；國際上外匯市場的交易額中，80%以上都不是外匯即期交易，而在中國則幾乎全部交易都是即期交易；國際上外匯交易中的40%以上，交易一方是非金融機構，而在中國全部外匯交易都是在金融機構之間進行。國際上日均外匯交易量早就突破了萬億美元，連泰國、印度這些國家的日均外匯交易量都在30億美元左右，而在中國日均交易只有可憐的12億美元！因此迄今中國并沒有“外匯市場”，只有和中國經濟，和外資外貿發展日益脫節的“結售匯市場”。央行這次匯率改革，沒有突出重塑中國外匯交易市場的重要性，無疑令人對設計良好的匯率制度能否實施十分憂慮。
沒有匯市，哪有匯價？沒有除了即期品種以外的遠期等衍生品種，銀行和企業又怎能主動避險甚至套匯？因此在我看來，央行沒有向國際社會表達改革外匯市場，使之交易更富有效率、清結算更為可靠、交易品種創新指日可待、交易主體更為多樣化，實在是令人遺憾的瑕疵。
在我看來，央行目前面臨的重大壓力，并非簡單的匯率重估，而是國際收支的嚴重失衡，而這次匯率改革對儲備飆升顯然只是杯水車薪。
(作者系北京師范大學金融研究中心教授)
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