中國經濟時報：匯改風險源自貨幣的錯配

　　本報記者 徐偉 見習記者 王宇新

　　自中國人民銀行宣布7月21日起人民幣對美元升值2％以來，人民幣在新的匯率機制下已運行了40天。其間，人民幣匯率的每一次細微波動，都牽動著千百萬人的神經。8月28日，中國社會科學院金融研究所所長、金融ＥＭＢＡ導師李揚在社科院金融研究所舉辦的金融論壇暨金融ＥＭＢＡ項目咨詢會上全面解讀了人民幣調整后的匯率政策，詳盡說明了如何理解

人民幣匯率機制調整選擇的時機、怎樣才能準確無誤地把握匯率調整的本質、匯率制度調整后主要面臨的風險。

　　“這次啟動的人民幣匯率機制彈性化調整，主要有兩個明顯的特點。”李揚總結，一方面是時機的選擇，另一方面是調整的方向。

　　首先是時機的選擇，他分析，這不僅指的是我國經濟運行平穩健康、美元匯率止跌回穩、中國與美歐貿易摩擦開始進入談判解決的途徑等等，為人民幣匯率調整提供了相對穩定的國際環境；更重要的是，經過近3年的反復討論，國內各界對于人民幣匯率調整所涉及的主要領域和主要問題，包括目標、條件、步驟、影響、利弊等等，均已有了相當程度的了解并逐漸有所準備。在上述國內環境下啟動匯率調整，應當說是震動較小的。

　　其次是調整的方向。從匯率制度的運行特征來看，此次調整確定了有管理的浮動。從匯率制度的運行特征來看，有管理的浮動是一種僅次于獨立浮動的非常接近完全市場化的匯率制度。中國選擇這種制度來啟動調整，無疑為進一步的調整確定了合理的框架和理性的發展方向。

　　匯改后的風險源自何處

　　“主要是貨幣錯配的風險。”李揚認為，貨幣錯配是指一個經濟行為主體（政府、企業、銀行或家庭）在融入全球經濟體系時，由于其貨物、勞務和資本的流動使用了不同的貨幣來計值，因而在貨幣匯率變化時，其資產／負債、收入／支出會受到影響的情況。

　　李揚指出，中國已屬貨幣錯配比較嚴重的國家。截止到2004年底，中國居民持有的外幣資產（約9000億美元），占Ｍ2的比重已達27％，如果再考慮到中國外債余額在2004年底已經高達2285．96億美元的現實，貨幣錯配矛盾顯然更為突出。

　　從總圖景來看，我國的外債規模小于外幣資產規模，同時外匯收支也大體平衡，因此，中國貨幣錯配風險的性質與爆發金融危機的多數發展中國家正好相反——在那些國家，外幣資產遠小于外幣負債，其風險暴露于本幣的貶值。

　　而在外幣資產大于外幣負債的情況下，貨幣錯配的風險則暴露在本幣升值方面——這會導致以本幣計值的外幣凈資產縮水。就這種狀況而言，中國目前的貨幣錯配風險與日本的情形更為接近。

　　“尤其是銀行需要調節管理匯率風險水平。”李揚強調。匯率調整對商業銀行的影響首先體現在對外幣資本金的影響，我國許多商業銀行的資本構成中，美元資本通常都占有一定的比例，此次匯率調整后，商業銀行將面臨資本金總額縮減的局面，特別是近年來獲得美元注資的商業銀行，影響尤為明顯。

　　其次，

　　總之，商業銀行面臨的一個新的重大挑戰就是：必須盡快提高匯率風險管理的水平。此次匯率制度調整后，將形成更富彈性的人民幣匯率機制，匯率的波動將日益頻繁，波動幅度將進一步加大，這對缺乏匯率風險管理經驗的國內商業銀行來說，管理難度不言而喻。

　　人民幣匯率調整制度的本質

　　“首先，我們的匯率制度是有管理地浮動。”李揚強調，從運行特征上看，管理浮動匯率制度是一種可以容納巨大變化的較具彈性的制度。

　　第二，便是參考“一籃子貨幣”。李揚指出，“從策略上看，能否弱化投機資本的沖擊，不僅決定著調整啟動的時機，而且可能決定調整的成敗。”實行有管理的浮動，即在制度上公開宣稱人民幣不同任何單一貨幣或“一籃子貨幣”保持盯住關系，將使得投機資本對人民幣匯率的沖擊失去依憑。“實行有管理的浮動，而不是改為盯住‘一籃子貨幣’，將使我國貨幣當局在同投機資本的博弈中‘主客易位’，貨幣當局因此獲得了主動權。”

　　第三，關于人民幣對各種貨幣匯率獨立確定的問題。調整后，“人民幣匯率不再盯住單一美元”，而非美元貨幣對人民幣的交易價在人民銀行公布的該貨幣交易中間價上下一定幅度內浮動。“這里的安排是值得品味的。”李揚強調，此次匯率調整中，人民幣對其他可交易貨幣的匯率決定也脫離了其與美元匯率的中介關系，開始走上了相對獨立的浮動安排。

　　第四，對于人民幣升值2％的理解。李揚認為，人民幣匯率水平升值2％是根據匯率合理均衡水平測算出來的。這一調整幅度主要是從我國貿易順差程度和結構調整的需要來確定的，同時也考慮了國內企業的承受能力和結構調整的適應能力。這個幅度基本上趨近于實現商品和服務項目大體平衡。

　　“最后，值得一提的是人民幣匯率保持穩定。”李揚分析，由于國內經濟結構尚存在較大的扭曲，政府、廣大的金融機構、工商企業和居民戶尚不熟悉匯率的波動，適應匯率變動狀況的相應的制度安排尚未充分考慮新的匯率環境而作出調整，

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