由深圳市私募基金協(xié)會(huì)、私募排排網(wǎng)主辦的第七屆中國私募基金高峰論壇于3月21-23日在深圳舉行，以下金中和投資首席執(zhí)行官曾軍發(fā)言實(shí)錄。

　　曾 軍：各位來賓、各位同仁、各位投資者，下午好！首先恭喜 私募基金 論壇作為行業(yè)的盛世，已經(jīng)圓滿贏來了第七個(gè)年頭，這么多年風(fēng)風(fēng)雨雨，協(xié)會(huì)負(fù)責(zé)人李春瑜先生付出了辛勤的努力，作為會(huì)員之一，表示衷心的感謝！此外感謝私募基金協(xié)會(huì)邀請(qǐng)金中和作為大會(huì)的發(fā)言嘉賓。

　　其實(shí)反思這五年的投資歷程，除了幸運(yùn)以外，我們沒有發(fā)現(xiàn)其他有什么特別的過人之處，中國A股市場(chǎng)精英輩出，如果不是以五年期為標(biāo)準(zhǔn)，收益率超出我們的大有人在。我們之前極力婉拒這次演講，從另外一個(gè)角度看，金中和作為私募協(xié)會(huì)的長期會(huì)員之一，我們有機(jī)會(huì)跟大家分享近20年來在中國A股市場(chǎng)投資的感受、歷程和困惑，也不嘗是為私募基金業(yè)的發(fā)展作出了一些貢獻(xiàn)。

　　下面直入主題，今天我們想談的是我們對(duì)國內(nèi)資本市場(chǎng)投資環(huán)境的觀點(diǎn)，拋磚引玉，不對(duì)的地方還請(qǐng)諸位多包含。今天的題目是中國資本市場(chǎng)的投資困境，首先對(duì)A股市場(chǎng)環(huán)境的理解，我們一直認(rèn)為A股市場(chǎng)從來不是正常的證券市場(chǎng)，正常的思維和邏輯，尤其是海外標(biāo)準(zhǔn)化投資的模式在中國運(yùn)用起來是非常困難的，在跌宕起伏的全球金融市場(chǎng)里面，A股市場(chǎng)是最難判斷和捕捉的，投資是最困難的，可以從近五年來中國A股市場(chǎng)的股票走勢(shì)和海外股票市場(chǎng)走勢(shì)是挖掘迥異不同的，這也充分證明了這點(diǎn)。原來本土化的投資佛祖已經(jīng)遇到巨大的挑戰(zhàn)，這個(gè)社會(huì)都處在轉(zhuǎn)折的邊緣，怎么樣與時(shí)俱進(jìn)，成為我們的思考。

　　我們知道，價(jià)格圍繞價(jià)值上下波動(dòng)，做了幾十年投資，價(jià)值到底是什么？近兩年來，這種投資策略占據(jù)國內(nèi)證券市場(chǎng)的主流，好處是回避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，缺陷是大方向心理無底，我們認(rèn)為一定存在相對(duì)價(jià)值和絕對(duì)價(jià)值，這個(gè)體系里面分析因子本身的參數(shù)會(huì)隨之變化，它是錯(cuò)亂市場(chǎng)運(yùn)行的根本。舉個(gè)例子，大家知道，每年都要體檢，體檢之后都有一個(gè)體檢報(bào)告，最后一頁會(huì)有一個(gè)健康總結(jié)，健康總結(jié)的判斷不分男女老少，也不會(huì)你的過去和將來，只是現(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)的一份評(píng)估報(bào)告，每一份健康評(píng)估報(bào)告之間是有可比性的，這種健康狀況可以劃定一個(gè)共同標(biāo)準(zhǔn)的比較級(jí)別，把它延伸來看，如果把中國、美國、歐洲、日本等國家的經(jīng)濟(jì)情形同時(shí)做一個(gè)健康體檢報(bào)告，通過這種方式可以去繁就簡，可以相對(duì)容易判斷中國股票的估值到底在什么水平，這里要強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，檢查的標(biāo)準(zhǔn)必須涵蓋所有的重點(diǎn)，例如貨幣的流量、經(jīng)濟(jì)的增速、盈利的增速、分紅的比例、造價(jià)比例、欺詐上市、封閉交易、內(nèi)幕交易、政策磨合度等至少40項(xiàng)以上的因子，任何一個(gè)重要的優(yōu)勢(shì)或缺陷都有可能造成結(jié)論的偏差。關(guān)于這樣對(duì)國與國之間類似健康體檢的絕對(duì)估值報(bào)告，這么多年我們很少看見經(jīng)濟(jì)學(xué)家和賣方做過類似這類比較詳細(xì)的評(píng)估，比較普遍的是大家結(jié)合個(gè)人的喜好，就幾個(gè)優(yōu)勢(shì)或幾個(gè)缺陷抓住不放，然后得出一些比較聳人聽聞的結(jié)論。08年以來，當(dāng)時(shí)我們做了一個(gè)全球大概比較粗的比較評(píng)估，結(jié)論是中國當(dāng)時(shí)的健康狀況是最好的，但是我們發(fā)現(xiàn)跟蹤了這幾年，從08年到現(xiàn)在，我們發(fā)現(xiàn)從10年以來，打個(gè)不恰當(dāng)?shù)谋确剑�中國吃錯(cuò)了藥，導(dǎo)致現(xiàn)在我們的健康狀況有極具惡化的傾向。現(xiàn)在在全球的角度看，美國的健康狀況是最良好的，但是有一點(diǎn)值得我們比較欣慰，目前中國的性價(jià)比是最高的。

　　如果這個(gè)比方大家接受的話，后面還有延伸的問題，當(dāng)我們建立一個(gè)絕對(duì)和相對(duì)的估值體系以后，仍然還有問題，什么問題呢？前面提到，價(jià)格是圍繞價(jià)格上市波動(dòng)，上下波動(dòng)的度在什么地方？市場(chǎng)情緒熱烈的時(shí)候，價(jià)值可以被高估幾倍，所以我們不要輕易說它值多少錢。市場(chǎng)情緒變化的劇烈經(jīng)常超出我們的想象，去年A股市場(chǎng)的銀行股在去年年中、年初都被認(rèn)為是最大的投資陷阱，甚至被認(rèn)為是A股萬惡的根源，但是我們可以發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)情緒的變化，從去年12月到現(xiàn)在以來，銀行股成了市場(chǎng)上表現(xiàn)最好的板塊，甚至成了市場(chǎng)上的龍頭，從這一點(diǎn)我們可以發(fā)現(xiàn)什么呢？市場(chǎng)情緒變化到底有多快、有多劇烈。對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)的測(cè)度，可以幫助我們嘗試解決上下波動(dòng)度的問題，當(dāng)然，每一家投顧的投資理念、投資方法、投資哲學(xué)是不同的，可能有一些投顧的投資理念不會(huì)涉及這些問題，但是我們金中和投資管理公司一直在這方面做嘗試。

　　第二個(gè)跟大家要討論的是如何對(duì)待國內(nèi)外大行的研究報(bào)告？連續(xù)觀察十多年，從2000年開始我們涉足海外投資，我們對(duì)海外的大行報(bào)告連續(xù)關(guān)注十多年的時(shí)間，反過來思考這個(gè)問題。我個(gè)人感覺，大行報(bào)告連續(xù)的準(zhǔn)確率很難超過60%，大家不要以為60很低，其實(shí)這個(gè)勝率很高了，賭場(chǎng)也得有51%到53%的比例。問題不在于這個(gè)比例，問題在于這60%的準(zhǔn)確率我們?cè)趺粗�道哪一次�?duì)，哪一次不對(duì)，大家知道我們福利增長的威力在于每年連續(xù)的正增長，如果從一開始就有虧損的話，整個(gè)結(jié)果可能完全不同了，對(duì)于大行的報(bào)告，從這一點(diǎn)來說，我們的結(jié)論是大行的報(bào)告不能不看，邏輯是側(cè)重點(diǎn)，對(duì)于大行的報(bào)告，不能不信，也不能全新，我們只有把邏輯裝進(jìn)自己決策的框架內(nèi)，才有可能對(duì)你自己的投資產(chǎn)生真正的意義，換句話說，你知道依賴的還是只有你自己，這個(gè)市場(chǎng)上沒有什么權(quán)威。舉兩個(gè)例子，這是我們親身的例子，第一個(gè)是美國911事件后的半年內(nèi)，國外幾乎所有的大行全面開空美國股市，恰恰相反的是在那個(gè)時(shí)點(diǎn)是買入美國股票最好的時(shí)候，而且這些大行建議賣出的股票都是日后狂漲的股票。實(shí)際上01年美國股市的投資機(jī)會(huì)跟08年全球金融危機(jī)所展現(xiàn)出來的投資機(jī)會(huì)是有過之而無不及的，如果當(dāng)時(shí)比較迷信大行的報(bào)告，很可能會(huì)錯(cuò)過比金融危機(jī)更大的投資機(jī)會(huì)。另外一個(gè)讓人印象比較深刻的，大概兩年前，國內(nèi)的賣方報(bào)告和經(jīng)濟(jì)學(xué)家盡其所能的看空美國和歐洲的經(jīng)濟(jì)前景，為代表的是美歐的經(jīng)濟(jì)狀況已經(jīng)病入膏肓，當(dāng)時(shí)我們對(duì)這種絕對(duì)主流的觀點(diǎn)持不同意見，我們認(rèn)為美國一定是全球率先復(fù)蘇的，自我修復(fù)能力最強(qiáng)的國家，歐洲也不用我們擔(dān)心，最好擔(dān)心一下我們自己。現(xiàn)在回頭來看，道瓊斯指數(shù)創(chuàng)了歷史新高，歐洲股市的表現(xiàn)也遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于中國，甚至連最基本的信號(hào)，就是歐元的匯率，可能在去年還有很多論調(diào)認(rèn)為歐洲要解體，我們看到歐元的匯率，近五年以來歐元的匯率始終都是在歷史上最強(qiáng)的區(qū)域內(nèi)波動(dòng)，這些明顯的信號(hào)，國內(nèi)大的分析報(bào)告都沒有涉及到，所以有時(shí)權(quán)威也會(huì)錯(cuò)的非常離譜，如果沒有身臨其境，是沒有切身體會(huì)和切膚之痛的。

　　第三點(diǎn)，大家在A股市場(chǎng)已經(jīng)習(xí)以為常或早就麻木的，政策和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不透明，甚至經(jīng)常犯錯(cuò)，在A股市場(chǎng)投資獲利的難度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過發(fā)達(dá)國家，我們做一個(gè)假設(shè)，宏觀來說，如果投資決策準(zhǔn)確率主要簡單取決于對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和政策方向兩個(gè)方面的判斷，與海外透明的政策意圖相比，為什么這么形容？在西方發(fā)達(dá)國家政府，當(dāng)他想做什么、要做什么、要達(dá)到什么效果，基本提前半年清清楚楚的告訴投資者，包括我們現(xiàn)在看美聯(lián)儲(chǔ)想做什么，一年前就清清楚楚告訴你。反過來，國內(nèi)政策大部分是撲朔迷離，國內(nèi)的情況不是完全不能預(yù)測(cè)，什么情況？最壞的情況。粗略的假設(shè)，如果對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和政策兩個(gè)進(jìn)行概率的預(yù)測(cè)，海外市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率如果是70%，對(duì)政策預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確率是90%，在國內(nèi)的話，我們可以假設(shè)同樣對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的把握也有70%的概率，但是對(duì)政策應(yīng)對(duì)的把握概率很可能只有60%，達(dá)不到海外的90%。說句玩笑話，過的政策經(jīng)常有隱蔽性、透明性、不合理性，如果一旦被誤導(dǎo)，60%都達(dá)不到。在海外投資成功的概率是63%，國內(nèi)的成功率只有42%，從這個(gè)角度來看，有些聲音認(rèn)為中國A股市場(chǎng)是賭場(chǎng)，這是有一定道理的，因?yàn)閺倪@里看，你的勝率只有42%。這個(gè)概念說明什么？眾多的投資機(jī)構(gòu)拋開大盤，專注在個(gè)股的投資，這也是有概率作為依據(jù)的，不過覆巢之下無有卵。還是做一個(gè)比方，假設(shè)一個(gè)人在狂風(fēng)暴雨的黑夜中往前走，如果他手上有手電筒，有燈光的話，他可以看到路，是泥巴路就走泥巴路，是河就過河，盡管自然條件不好，但是他心里有底，他看的清楚這個(gè)形勢(shì)，但是如果沒有燈的話，不要說信心，可能不被淹死，多半也會(huì)被嚇?biāo)馈Ｈ绻�把�?jīng)濟(jì)環(huán)境比成自然環(huán)境，政府的政策就是燈光。中國的環(huán)境最多就是朦朧之夜，這種時(shí)候如果有政府的探照燈照著，哪里有坑、哪里有洼、哪里有水、哪里有路，也可以看的清清楚楚。我們總理總在講信心，萬法唯心。講到失真的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，信息高度發(fā)達(dá)的今天，比如一直爭(zhēng)議比較大的失業(yè)率數(shù)據(jù)，本身我們的統(tǒng)計(jì)方法就跟國外不同，還有基尼系數(shù)，近五年基尼系數(shù)居然是下降的，這個(gè)大家也很難以置信，還有房地產(chǎn)數(shù)據(jù)，還有居民收入水平，實(shí)際上大家都感受到居民收入水平?jīng)]有國家統(tǒng)計(jì)增長的這么多，灰色收入可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出正常的收入水平。

　　這些就算了，相對(duì)來說問題更嚴(yán)重的是政策的失誤，政策的失誤有幾個(gè)可以跟大家一起探討一下，第一個(gè)就是09年4萬億投資拉動(dòng)明顯見效以后，沒有及時(shí)撤出，這個(gè)非常奇怪。沒有直接撤出直接導(dǎo)致10年通脹突破警戒線，央行沒有第一時(shí)間作出反應(yīng)，延誤了7個(gè)月，帶來了巨大的副作用。到了10年10月，加息已經(jīng)非常遲鈍了，但依然保持負(fù)利率狀態(tài)，直接造成了中小民企資金鏈的緊張，國進(jìn)民退，造成資源分配的體系紊亂。負(fù)利率的狀態(tài)，應(yīng)對(duì)通脹的話，香港是怎么應(yīng)對(duì)的？香港為了保護(hù)民眾不受通脹的侵蝕，首先是減稅，然后是按人頭發(fā)錢，發(fā)行通脹債券，按家庭進(jìn)行用電補(bǔ)貼、房租補(bǔ)貼，這是香港用來抗通脹的手段，國內(nèi)的手段就是不加息，直接提高存款準(zhǔn)備金率，然后對(duì)房地產(chǎn)開始瘋狂加稅，對(duì)居民直接造成了巨大的傷害。還有更大的失誤，全球金融風(fēng)暴以來，中國沒有借這個(gè)機(jī)會(huì)大國崛起，回顧一下當(dāng)時(shí)中國穩(wěn)健的金融體系保持了全面穩(wěn)定，受傷最輕，手中又握著巨額的外匯儲(chǔ)備，本來應(yīng)該笑傲江湖，但結(jié)果是海外市場(chǎng)全面復(fù)蘇，但是我們現(xiàn)在還是傷病滿身，外交上更是全面失敗，我們現(xiàn)在面臨全球的外交困境，這個(gè)困境本應(yīng)利用全球金融風(fēng)暴重新樹立我們的外交理念，大國的形象，在歐洲最需要幫助的時(shí)候，我們沒有伸出援手，本來我們既可以幫助別人，也可以借此機(jī)會(huì)投資并購獲得巨大的利益，又贏得全球的國家形象，但是我們什么都沒做到，當(dāng)百年一遇的金融風(fēng)暴過去的時(shí)候，全球走向復(fù)蘇之路，只有我們中國還在喊著口號(hào)打氣。

　　在政策失誤的時(shí)候我們?cè)趺崔k？兩點(diǎn)，第一，干著急，沒辦法；第二，假設(shè)政府會(huì)修正，會(huì)亡羊補(bǔ)牢，假設(shè)會(huì)走向正確的道路，我們率先采取行動(dòng)。這兩個(gè)選擇都不容易，因?yàn)楫?dāng)你在做這兩個(gè)選擇的時(shí)候，還得看股票市場(chǎng)本身，股票市場(chǎng)本身也會(huì)犯錯(cuò)，直接會(huì)讓你在中間煎熬，所以這里的滋味對(duì)投資股票時(shí)間比較長的投資者可能都會(huì)有這種體會(huì)。

　　第四談?wù)勍顿Y噪音的問題，這個(gè)問題國內(nèi)遠(yuǎn)比國外嚴(yán)重，其實(shí)只是做決策最終那一念的問題，那一念要排除噪音。噪音有哪些？在國外多之又多，不專業(yè)的輿論報(bào)道和評(píng)論，到底有多不專業(yè)？還有國內(nèi)高官的講話，還有一些夾雜個(gè)人利益的分析師，這幾點(diǎn)有時(shí)會(huì)使投資者茫然無助。舉個(gè)例子來看，比如說市場(chǎng)上賣方的報(bào)告，經(jīng)常是隨著市場(chǎng)的漲跌改變自己的觀點(diǎn)，如果連續(xù)幾個(gè)星期上漲的話，他可能馬上會(huì)變成樂觀的觀點(diǎn)，如果連續(xù)幾個(gè)星期下跌的話，他又會(huì)馬上變成比較悲觀的觀點(diǎn)，如果能夠連續(xù)對(duì)一個(gè)大的趨勢(shì)，包括中間的波動(dòng)連續(xù)做判斷的賣方報(bào)告，屈指可數(shù)，非常非常少。還有印象比較深刻的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)海外經(jīng)濟(jì)的評(píng)論、美聯(lián)儲(chǔ)的評(píng)論包括對(duì)日本央行的評(píng)論，都是認(rèn)為他們對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的刺激措施、對(duì)國內(nèi)通脹的措施損人不利己，實(shí)際我們國內(nèi)經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)海外央行的評(píng)論從來沒有看到過正面的，不知道大家有沒有看到過，我是沒看到過，好象顯得我們都比別人聰明，但是結(jié)果呢？我們看結(jié)果，結(jié)果是我們的問題最多，人家的問題一個(gè)一個(gè)的解決了，全面的解決，所以我們憑什么對(duì)別人總是這樣子進(jìn)行負(fù)面的評(píng)論？把別人說的一無是處，有的時(shí)候我們也不得不懷疑有些經(jīng)濟(jì)學(xué)家到底是看問題的專業(yè)角度不同，還是代表著利益集團(tuán)在說話，我們也不知道，但是對(duì)投資者的噪音是非常大的。還有一些涉及到比較專業(yè)領(lǐng)域的問題，比如說對(duì)利好利空的判斷，經(jīng)常市場(chǎng)上會(huì)宣傳一些特大利好、特大利空，但是實(shí)際上利好和利空真正的價(jià)值在什么地方呢？是由股票本身的價(jià)位和大盤的點(diǎn)位決定的，它的邊際效益是隨著市場(chǎng)高度或者低度衰減的，所以在利好利空的判斷和研究的時(shí)候，要看股市是否在運(yùn)行比較大的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，這種轉(zhuǎn)折點(diǎn)會(huì)出現(xiàn)很多投資人比較執(zhí)著已經(jīng)發(fā)生的利好或者利空不放，但是他不知道利空或者利好的邊際效益已經(jīng)完全消失或者衰竭，而且股價(jià)波動(dòng)的本身可以平衡掉所有的利好和利空，換句話說，價(jià)格本身已經(jīng)隱含了風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，實(shí)際上在低位的時(shí)候，如果還有利空，即有可能它本身就是利好。

　　不過噪音也能制造投資機(jī)會(huì)，但是這種投資機(jī)會(huì)僅限于在大盤和行業(yè)上，在個(gè)股上噪音制造出來的投資機(jī)會(huì)比較難，因?yàn)榭傆腥吮饶懔私獾那宄�，排除噪音比你更快，或者知道哪些是噪音，哪些是正常的聲音，因�(yàn)樵谛袠I(yè)和大盤的噪音處理上，大家基本在共同的起點(diǎn)，單個(gè)機(jī)構(gòu)很難左右，所以在行業(yè)和大盤上可以更多利用噪音制造的機(jī)會(huì)去投資獲利，比如去年市場(chǎng)上認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)會(huì)硬著陸，這個(gè)噪音直接造就了對(duì)噪音本身的修正，12月份以來500點(diǎn)直接上漲的估值修復(fù)行情，這次機(jī)會(huì)就是非常大的機(jī)會(huì)。另外，我們?cè)趺创_定宏觀層面的噪音？只能從微觀層面著手，中國經(jīng)濟(jì)是不是要崩潰，會(huì)不會(huì)硬著陸，我們從最微觀來看，去年10月份國務(wù)院宣布全國高速公路免費(fèi)通行，直接造成的結(jié)果是全國大塞車，旅游經(jīng)典大爆棚，從這里我們可以非常清晰直觀的感受到中國居民的消費(fèi)潛力有多大，消費(fèi)渴望有多大，消費(fèi)能力有多大，這種情況下我們還認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)會(huì)硬著陸，現(xiàn)在來看，覺得放過這種機(jī)會(huì)是非常遺憾和可惜的。

　　第五，中國到底存不存在成熟的職業(yè)經(jīng)理人環(huán)境？處于成長期的中國，成熟的職業(yè)經(jīng)理人少之又少，唯利是圖的人比較多。整個(gè)中國社會(huì)還不具備成熟的職業(yè)經(jīng)理人環(huán)境，所以在上市公司里面，職業(yè)經(jīng)理人的環(huán)境同樣也不具備，在這種情況下，很少有公司能夠投資三年或者五年以上，五年以上的企業(yè)基本是鳳毛麟角，主要是職業(yè)經(jīng)理人的環(huán)境不具備。談到唯利是圖，我們不必回避這個(gè)事情，當(dāng)我們談市場(chǎng)道德缺失的時(shí)候，整個(gè)市場(chǎng)的所有鏈條都有責(zé)任，也包括我們投資人自己，我們?cè)诘赖氯笔У氖袌?chǎng)鏈條里面也占了一個(gè)環(huán)節(jié)，實(shí)際上投資者有很大的投資傾向是越透明的藍(lán)籌公司，我們給的市盈率越低，越不透明、傳言滿天飛的公司，我們給的市盈率越高。市場(chǎng)上有一種名詞，這種爛的、不透明的公司容易超預(yù)期，我們作為投資人，本身有一定的責(zé)任。反過來來說，市場(chǎng)上有一種說法，比如說中國的估值到底高還是低的時(shí)候，認(rèn)為應(yīng)該剔除掉估值比較低的銀行股，剔除以后，A股的估值結(jié)果會(huì)偏高，但是我們經(jīng)常會(huì)反過來想，如果我們剔除那些可能重組、正在重組或者企業(yè)經(jīng)營非常慘淡的市盈率垃圾股，A股的估值是不是會(huì)合理很多？反過來想，也可以得出完全不同的結(jié)論。

　　第六，談?wù)劮ㄖ骗h(huán)境。實(shí)際上我們今天談的這么多問題，好象跟直接的投資沒有很大的關(guān)系，好象對(duì)直接投資沒有很有意義的指導(dǎo)，對(duì)明天怎么投資也沒有涉及到，但實(shí)際上這些都涉及到長期投資理念的問題，涉及到對(duì)投資結(jié)果的問題。這個(gè)法律環(huán)境，在中國沒有集體訴訟，違法的成本可以忽略不計(jì)，如果中國證券市場(chǎng)制度缺失的話，最大的缺失在這里。集體訴訟在海外是相當(dāng)普遍的，會(huì)有一堆專業(yè)的律師盯著整個(gè)專業(yè)市場(chǎng)，一旦有事，這些律師會(huì)主動(dòng)聯(lián)系小股東來代替訴訟，而且小股東不用出錢，我給你代理訴訟，如果訴訟成功，從上市公司的賠償中間我會(huì)獲取非常小的一部分，我們可以想想看，如果中國有這種集體代理訴訟制度的話，我個(gè)人估計(jì)可能藍(lán)籌股的估值會(huì)馬上上升50%以上。但是我們的監(jiān)管也不總是那么松，有時(shí)候也很嚴(yán)，但方向好象有點(diǎn)問題，嚴(yán)在我們對(duì)上市公司和投資公司中間的弱勢(shì)群體有效，所以投資者的利益還是得不到充分的保護(hù)，美國司法制度在證券市場(chǎng)上還有另外一個(gè)叫和解制度，這個(gè)和解制度也是非常有效的，面對(duì)證監(jiān)會(huì)訴訟的時(shí)候可以賠錢免災(zāi)，當(dāng)然也可以是重罰，但這種結(jié)果也是皆大歡喜，這些都是將來國內(nèi)市場(chǎng)可以借鑒的，也是我們看到國內(nèi)市場(chǎng)整體改變的空間和希望所在。總之，目前還不能一朝一夕的改變，我們只能靠只有多做功課，自求多福，別踩上地雷，因?yàn)橐�索賠基本是不可能的。

　　第七，談一下如何平衡投資中自身的高峰和低谷。在投資中有一個(gè)必然的高峰和低谷，谷德說過福禍相依，每個(gè)人都有生老病死、喜怒哀樂，怎么平衡高峰和低谷？這種平衡靠自身不行，只能靠外力，靠什么外力？首先要構(gòu)筑強(qiáng)大的平臺(tái)，要有一個(gè)投資團(tuán)隊(duì)，其次就是要有一個(gè)靈活的風(fēng)控，依靠這些外力平滑投資效率的高低。當(dāng)波動(dòng)減少了，利率也下降了。西方基金經(jīng)理每年有兩到三個(gè)月的強(qiáng)制休假制度，這個(gè)制度我們也在借鑒，當(dāng)然大家也可以發(fā)現(xiàn)國內(nèi)外證券市場(chǎng)上也有一些少數(shù)的基金經(jīng)理年復(fù)一年都能為投資人創(chuàng)造優(yōu)異的回報(bào)，這些我們是發(fā)自內(nèi)心的非常敬佩。

　　第八，投資者自己的問題，我們?yōu)槭裁匆�怨別人？現(xiàn)在大家一直談比較多的就是IPO欺詐發(fā)行、新股高價(jià)上市、退市制度缺失，在聲討制度不公平的同時(shí)，我們忽略了最根本的問題，解決這些問題的本身不是證監(jiān)會(huì)，而是投資者本身，為什么？IPO的發(fā)行，包括價(jià)格，實(shí)際都是我們的機(jī)構(gòu)和投資人申購的，如果我們覺得不合理，完全可以不參與申購、不參與報(bào)價(jià)。近十幾年來，我們一直對(duì)新股一上市就開的非常高這個(gè)問題非常疑惑，因?yàn)槲覀冏约鹤鳛橥顿Y人去高價(jià)買入新股，用很低的中簽率去申購這些新股，反過來又會(huì)發(fā)那么多，這實(shí)際是前后非常矛盾的問題，所以解決這個(gè)問題不在證監(jiān)會(huì)，關(guān)鍵是在投資人自己本身。埋怨完了以后，我們還得投資，如果檢討下來，我個(gè)人覺得很多問題還是出在投資人自己身上。基于這么多的負(fù)面因素，并不代表我們認(rèn)為中國的A股市場(chǎng)是無藥可救，我們對(duì)中國的市場(chǎng)充滿信心，從反方向看，這些負(fù)面因素的集中爆發(fā)是最大的利好，作為全球宏觀調(diào)控能力最強(qiáng)的中國政府，實(shí)際上有調(diào)控能力、調(diào)控空間、調(diào)控意愿，當(dāng)前股市的估值水平從過往歷史和未來發(fā)展來看，具有相當(dāng)大的吸引力。

　　最后談一下過往業(yè)績到底能不能復(fù)制的問題，這個(gè)也是大家經(jīng)常糾結(jié)的一個(gè)問題，市場(chǎng)管理業(yè)務(wù)是一場(chǎng)沒有重點(diǎn)的長跑，我們一年一年只能復(fù)制某種趨勢(shì)，業(yè)績本身偶然性太多了，我們?cè)谝郧靶麄鞯谋容^少，也從來沒有說過，我們?cè)?0年前曾經(jīng)創(chuàng)造過比較驚人的回報(bào)率，但是這種回報(bào)率已經(jīng)過了10年，再也沒有發(fā)生過，這個(gè)回報(bào)率也是非常驚人的，神話本身很難復(fù)制，如果能夠復(fù)制的話，從來就不是神話。所以，股市實(shí)際就是人生，我們能夠復(fù)制的只是人生的軌跡，投資的實(shí)際是人，而不是過往的業(yè)績。

　　最后談一下從業(yè)的感受，既然不能重新選擇行業(yè)，而且也不能選擇市場(chǎng)，作為裝也的投資管理人，只能難行能行，做大概率的決策。面對(duì)紛紜復(fù)雜的A股市場(chǎng)，要構(gòu)造一個(gè)具備長期持續(xù)盈利能力的投資體系，這個(gè)體系是最基礎(chǔ)的工作，也是必須的工作，例如建立一個(gè)從企業(yè)分析、行業(yè)研究、趨勢(shì)判斷相結(jié)合的包含多重安全邊際的決策體系，多做觀察家，少做經(jīng)濟(jì)學(xué)家，多策略、多角度把握國內(nèi)市場(chǎng)出現(xiàn)的投資機(jī)會(huì)，制定嚴(yán)格、有效的風(fēng)控制度，善于利用量化模型、對(duì)沖工具，規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)等等。大家要注意，一個(gè)不走的鐘，一天也會(huì)對(duì)2次。我們很容易把剛好跟某段股市運(yùn)行吻合的策略，因?yàn)槭找尕S厚，就會(huì)把策略固定在我們的投資體系里面，當(dāng)做可以賺錢不變的策略，這種會(huì)給我們帶來很大的傷害，所以要區(qū)別你的策略剛好跟市場(chǎng)吻合，分析了市場(chǎng)，還是市場(chǎng)碰巧吻合了你的策略。

　　投資需要一個(gè)平常的心，安靜的心，才能傾聽市場(chǎng)的聲音。A股市場(chǎng)并不完美，甚至問題多多，可是現(xiàn)在各種問題的集中爆發(fā)都是將來的潛在機(jī)會(huì)，現(xiàn)在爆發(fā)的越多，機(jī)會(huì)越大，危機(jī)危機(jī)，有危才有機(jī)，危就是機(jī)，中國社會(huì)只有一個(gè)核心的風(fēng)險(xiǎn)，政治體制改革和政府職能轉(zhuǎn)變能不能順利的進(jìn)行下去，這種及唯一的核心風(fēng)險(xiǎn)。我們對(duì)這點(diǎn)是比較樂觀的，我們認(rèn)為現(xiàn)在這種漸進(jìn)式的改革已經(jīng)讓很多人失望了，這種漸進(jìn)式的改革能夠?yàn)槲磥硎�年�?jīng)濟(jì)增長提供足夠的潛力，我們對(duì)習(xí)李新政寄予了期望。未來我們充滿信心，投資機(jī)會(huì)應(yīng)該遠(yuǎn)遠(yuǎn)勝于我們過去五年走過艱難的道路。

　　時(shí)間到了，最后我代表金中和祝各位2013年投資愉快，謝謝大家！