文/賀紹奇

　　“政府修法的目的，不是政府想管這個事，而是希望給市場一個規則。”吳曉靈的這句話，令私募基金們備感感慨。私募基金，罪與罰的邊界在哪里？期待法律快些給個說法。

　　基金公司都很清楚，目前運行的《中華人民共和國證券投資基金法》(以下簡稱《證券投資基金法》)，僅僅算是一部公募基金法，包括私募證券投資基金、私募股權投資基金等，都未涵蓋。

　　將私募基金立法稱為急迫的法律行動，并不過分。保險新政13條和券商創新大會之后，私募基金的迅速“野蠻生長”之勢將在“全牌照”時代更加燎原，對《證券投資基金法》的修正無疑形成倒逼。

　　修訂近四年的《證券投資基金法(草案)》于12月24日至28日在北京經全國人大常委會第三次審議。令私募基金們遺憾的是，全國人大財經委副主任委員吳曉靈2012年中國股權投資年會上表示，PE/VC將不會納入最新修訂的《證券投資基金法(草案)》。

　　關于PE/VC(即股權投資基金和風險投資機構)的監管問題，吳曉靈認為PE/VC應該納入此次《基金法》的修訂范疇，但最終并未被納入。

　　吳曉靈自2008年進入人大擔任財經委副主任委員，至今已近五年，2013年她的任期將滿。在此期間，她一直致力于基金法的修訂工作。

　　“不讓你干的事你就不能夠干”

　　業界一直在強烈呼吁將私募基金納入《證券投資基金法》，主要原因之一是希望法律能給私募基金一個明確的生存空間，對私募基金能有一套明確的行為規則和界限。

　　雖然在2005年證券法、公司法修改之時，證券私募基金的合法地位已被明確，然而，正如《證券投資基金法》修訂案起草負責人、全國人大常委財經委副主任委員吳曉靈在給人大常委的草案說明中指出的那樣，私募證券投資基金、私募股權投資基金設立與運作缺乏明確的法律依據，基金募集和投資行為不規范，容易損害投資者權益，更有借私募基金之名行亂集資之實，蘊含較大的金融風險和社會風險。

　　在一次對證券業者的演講中，她更是一語道破玄機：

　　“現有的法律法規已經有了私募基金的生存空間，但是在‘法無規定不可為’的理念下，私募基金需要監管部門有一個明確的說法....。。從2000年以后私募已經走進了人們的視野，到現在為止可以以投資公司的名義，也可以以投資顧問公司的名義或者以合伙企業的方式來進行私募基金的投資，無論投資證券，還是股權，只要募集對象人數不超過200份，應該說就沒有撞到法規的紅線，但是在中國，即便是有了這樣一個法律環境，我們的理念從來都是說，我不讓你干的事你就不能夠干，我們很多的機構就會有一種擔心，不知道什么時候就會被說成是非法的。特別是再募集資金方面，有些人剛開始的時候其實是作為投資者來參與到基金當中的，但是一旦投資失敗了之后，很可能有些人不愿意來承擔風險，最后就有可能導致糾紛，特別是有一些資金募集時由不當的宣傳，明中、暗中承諾了一定的回報，而達不到回報引起糾紛的時候，很容易被歸為非法集資，因而罪與罰的界限，必須通過法律給予明確的界定。”

　　綏靖政策

　　然而，《證券投資基金法》修訂卻一路遭遇曲折。

　　2012年6月，在提交給全國人大常委審議的《證券投資基金法(修訂草案)》中，最讓業內人歡呼之處就是修法把私募涵蓋進來。2011年初草案版本中，“買賣未上市交易的股票或者股權”被定義為“證券投資”，這實際上擴大了“證券”外延，把私募股權基金也作為證券投資基金納入到該法調整范疇，私募由此可望從地下轉到地上。

　　然而，在提交給全國人大常委第一次審議的版本中，這一定義卻被刪除，同時，通篇未提及“私募股權基金”。此外，同年8月12日，在提交給全國人大常委審議后征求意見過程中，中國投資協會股權和創業投資專業委員會、深圳創業投資同業公會等25家股權和創業投資協會向全國人大常委發出聯名建議書，也要求股權投資基金與證券投資基金分開立法。

　　他們的理由是，將股權投資基金納入《證券投資基金法》的調整范圍，將給我國創業創新事業帶來嚴重不利影響；如果允許各類“非公開募集基金”可以投資于未上市企業的股權，進而將股權投資基金業納入證券基金范疇進行監管，將難以實現有效監管，也將刺激各類基金名義進行的非法集資，人為造成監管風險。

　　最新的信息表明，權衡利弊之下，立法最終極可能對私募基金不作任何規定，而采取“綏靖政策”。

　　看來，私募基金“摸著石頭過河”的路徑依賴，仍將持續下去。

　　部門利益之絆腳石

　　將私募基金納入《證券投資基金法》一直是私募基金業的呼聲，中國投資協會股權和創業投資專業委員會等機構為何突然跳出來反對將其納入？

　　耐人尋味的是它們的特殊背景。

　　首先，中國投資協會股權和創業投資專業委員會都是發改委管轄下的社團組織。其次，目前，發改委似乎儼然已成為實際的私募股權基金的主管部門。

　　因為監管的割裂，發改委并無意讓私募PE基金納入《證券投資基金法》的監管。一直以來，私募股權基金是在地方工商部門登記，同時需要在發改委備案。

　　而若將私募股權基金納入證券投資基金的范圍，私募基金的監管權將大部分集中于證監會。

　　就在《證券投資基金法》修訂期間，發改委稱要“加強監管、防范金融風險”，并在2011年2月搶先出臺了《國家發展改革委辦公廳關于進一步規范試點地區股權投資企業發展和備案管理工作的通知》，事先表明其對股權投資企業的管轄權。值得注意的是，其中要求資本規模在5億元以上的股權投資企業必須申請備案并接受備案管理。

　　發改委有理由抓住對股權投資企業的管轄權不放：如果一旦將非上市股權也視為證券，將所有投資非上市股權的私募投資基金都作為證券投資基金納入立法和進行監管，管轄權就必然要分配給證監會，而發改委就必須讓渡出其掌握的權力。

　　顯而易見，這為私募股權投資基金納入基金法之路帶來了一個大難題。這反映在目前《證券投資基金法》修訂案第84條、第107條關于基金可投資范圍的規定。其中明確，立法只調整證券公募基金和私募基金，私募的風險投資基金、私募股權基金、期貨投資基金都不包括在內(而矛盾的是，第12章基金行業協會卻涵蓋了整個基金行業)。

　　這非常令人困惑。一是將來是否還要搞一個非證券投資基金法？二是將來不排除還會存在諸多混合型基金或基金中基金，即基金投資組合中不僅有證券產品，還有貴金屬、私募股權、商品期貨和金融期貨等衍生產品，是否仍然需要專門針對它們單獨立法？可以想象，專門針對一個基金產品立一部法有多么荒唐。重復立法不但浪費寶貴的立法資源，而且也會出現同一行業陷入不同監管部門管轄的亂象中。

　　立法應擔重任

　　監管脆片化導致監管縫隙中風險叢生和積聚，這是最終引發美國2007～2008年金融危機重要原因之一，也是給我們的前鑒。

　　我們有理由擔心，就中國而言，當市場環境好時，監管層對一切私募不管不問，而當亂象發生、可能危及一方社會穩定時，則采取運動式治理，以籠統模糊的政策代替法律，對所有引發社會矛盾發生的私募基金都不認真加以甄別就予以取締和打擊。

　　私募基金業期望將私募基金盡快入法，就是期望法律能夠給予其有效保障，免受運動式打擊傷害。如吳曉靈所言：“政府修法的目的，不是政府想管這個事，而是希望給市場一個規則。”

　　一方面，為私募基金發展提供一個合法保障，同時，又要把私募基金納入有效監管——既要為我國金融創新和私募基金發展提供強有力的法律保障，消除現行法律環境中阻礙其發展的各種不確定性，同時又不能完全讓私募基金游離于監管之外，處于“地下”的灰色狀態，讓監管者完全失去控制，胡作非為，欺詐投資者，積聚金融風險。

　　這兩個看似完全沖突的雙重目標，意義深遠。首先，出于鼓勵創新的目的，通過立法來消除“口袋罪”——非法集資罪——給私募基金發展與創新帶來的充滿不確定性，為私募基金的發展提供強有力的保障；同時，為保護投資者和防范金融風險，又要吸取英美發達國家私募基金監管上的教訓，加強私募基金監管，不能讓私募基金完全游離在監管之外。

　　涉及資本市場一整套法律體系

　　應把私募基金立法納入到整個投資服務業立法體系中加以整體設計和考慮，通過完善證券法、投資基金法和投資顧問法等整個資本市場法律體系來加以完善。

　　原因很簡單：就基金本身而言，它既是一種證券類投資產品，又是一類重要資本市場的參與者——金融中介機構。就基金管理而言，它是高附加值的投資服務業，基金管理人是投資服務機構，立法規范此類產品的發行與銷售，規范基金管理人行為主要是為了保護投資者，維護市場健康秩序。而對于基金和基金管理人，還要基于金融安全和金融穩定，將其納入審慎監管(包括微觀意義上和宏觀意義上)的范疇。

　　這就決定了，規范和調整私募基金立法涉及整個資本市場一整套復雜的法律體系，而不只是單個的、專門針對私募基金的立法。也就是說，私募基金立法涵蓋在適用于所有證券或投資產品發行與銷售、交易以及投資機構服務機構、市場參與者的立法中，如證券法、投資公司法、投資顧問法中。

　　具體而言：首先，就法律保障而言，要通過一些專門針對私募基金特點，對私募基金、基金管理人注冊、信息披露、資產組合管理及審慎監管，以及行為規范上做出一些特殊安排，如豁免適用或例外安排。

　　其次，就監管而言，在投資者保護，包括反欺詐和反操縱以及審慎監管上，則與其他基金一樣一視同仁，如果沒有特殊安排，就適用于一般性規定。

　　再次，就投資者而言，如果要投資私募基金等復雜投資產品，就必須具備合格投資者身份，或通過合格機構參與投資，這樣投資者就實際上選擇了較寬松的監管保護標準。如果選擇普通投資者身份參與投資，投資者實際上就選擇了較高監管保護標準；對于投資服務提供者而言，如果選擇私募基金，就選擇較寬松的監管標準，其選擇的服務對象，即基金發行與銷售范圍就只能限制在合格投資者。如果投資服務機構選擇的服務對象為普通投資者，即向普通投資者發行與銷售基金產品，那就必須接受較高的監管標準。不同市場層次對應不同類別的投資者和投資服務機構，適用不同監管標準，相應監管機構也就采取不同監管方法和手段。

　　(作者為中國政法大學副教授，長策智庫高級研究員)

　　小資料：

　　賀紹奇擁有15年金融法、商法研究經歷。他是應用經濟學博士后，同任中國政法大學民商法學院副教授、長策智庫高級研究員、北京東衛律師事務所資深律師。他參與了中國諸多財經立法的活動。

　　近期，他對于證券市場最新的研究成果接連推出，如國際板推出的時間表、路徑圖等。他對時事有著獨到的觀點，著有《華爾街笑到最后》、《國企是用來做什么的》等文。