會(huì)計(jì)準(zhǔn)則改革--資本市場(chǎng)迎來(lái)長(zhǎng)期利好

　　會(huì)計(jì)處理方式和財(cái)務(wù)考核機(jī)制在內(nèi)的制度建設(shè)在為投資主體創(chuàng)造一個(gè)公平競(jìng)爭(zhēng)的投資環(huán)境的同時(shí)，必將為中國(guó)資本市場(chǎng)帶來(lái)一場(chǎng)內(nèi)生性的革新

　　文／孟寧

　　2005年7月11日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)會(huì)同國(guó)務(wù)院有關(guān)部門(mén)，以深入落實(shí)“國(guó)九條”為主線(xiàn)，研

究擬定了一系列政策措施，從市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和資金兩個(gè)方面推動(dòng)資本市場(chǎng)改革。業(yè)界稱(chēng)這次的一系列利好措施為“7·11組合拳”。

　　“7·11組合拳”當(dāng)中，比較引人矚目的是進(jìn)一步推動(dòng)股權(quán)分置問(wèn)題解決的試點(diǎn)工作，以及增加QFII額度和社保基金入市力度。然而，其中容易被忽略的一條是：研究解決延長(zhǎng)機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)考核期限和投資損益會(huì)計(jì)處理等問(wèn)題。那么，考核機(jī)制和會(huì)計(jì)處理方式是如何影響機(jī)構(gòu)的投資策略，乃至影響到資本市場(chǎng)的走勢(shì)和發(fā)展的呢？

　　會(huì)計(jì)處理方式改革的影響

　　從2004年底開(kāi)始，和

　　2004年以前，國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)公司投資國(guó)債是以成本與市價(jià)孰低為原則，也就是說(shuō)債券價(jià)格一旦下跌，會(huì)影響保險(xiǎn)資金的投資收益和償付能力。然而2004年以后，根據(jù)國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，保險(xiǎn)公司投資資產(chǎn)根據(jù)投資目的的不同被劃分為通過(guò)利潤(rùn)表確認(rèn)公允價(jià)值的金融資產(chǎn)、持有至到期的投資、貸款和應(yīng)收款項(xiàng)，以及可供出售的金融資產(chǎn)四類(lèi)。對(duì)于可交易類(lèi)資產(chǎn)采取公允價(jià)值(市價(jià)與成本孰低)記價(jià)，而對(duì)于持有到期類(lèi)資產(chǎn)則完全采用成本記價(jià)。也就是說(shuō)保險(xiǎn)公司(尤其是壽險(xiǎn)公司)在投資中長(zhǎng)期債券時(shí)，只要根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債匹配的原則計(jì)劃長(zhǎng)期持有該債券，那么根本不需要考慮該債券將來(lái)可能下跌的風(fēng)險(xiǎn)。

　　由于下跌風(fēng)險(xiǎn)完全被忽略，保險(xiǎn)資金對(duì)于國(guó)債的投資需求被成倍放大。因?yàn)樵谕顿Y了某債券之后，如果該債券價(jià)格上升，則可將此類(lèi)債券作為可交易類(lèi)資產(chǎn)，隨時(shí)拋售，贏得價(jià)差；如果該債券價(jià)格下跌，則可將該債券作為持有到期品種，并且隨著價(jià)格下跌和到期收益率的不斷上升繼續(xù)增持該品種。保險(xiǎn)公司債券投資記價(jià)方式的改變，徹底扭轉(zhuǎn)了債券市場(chǎng)的供求關(guān)系。在數(shù)次國(guó)債、金融債招標(biāo)的過(guò)程中，保險(xiǎn)資金都充當(dāng)了主力軍的角色，使得整個(gè)2005年上半年，債券市場(chǎng)走出了氣貫長(zhǎng)虹的牛市。

　　權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)屬于可交易類(lèi)資產(chǎn)，是必須按照公允價(jià)值記價(jià)的，但如果保險(xiǎn)資金在權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)，尤其是

　　封閉式基金的高折價(jià)和長(zhǎng)期虧損也成為困擾各大保險(xiǎn)公司的一塊雞肋。保險(xiǎn)公司為“封轉(zhuǎn)開(kāi)”所做的多次努力，也被管理層以擔(dān)心會(huì)影響已經(jīng)低迷的市場(chǎng)為由而胎死腹中。現(xiàn)在廣泛呼吁的一種方式就是改按市價(jià)記價(jià)為按凈值記價(jià)，改變封閉式基金持有人長(zhǎng)期被高折價(jià)套牢的局面，加強(qiáng)對(duì)基金管理人的監(jiān)督，并從根本上改變封閉式基金高折價(jià)的局面。

　　按凈值記價(jià)，則按市價(jià)買(mǎi)入封閉式基金，就能直接獲得30%-40%的賬面盈利，投資人對(duì)封閉式基金的追捧必將瞬間推高封閉式基金價(jià)格向凈值靠攏，直到套利的機(jī)會(huì)不復(fù)存在。QFII和社�；�金就是已經(jīng)意識(shí)到了封閉式基金高折價(jià)所帶來(lái)的投資或者說(shuō)投機(jī)機(jī)會(huì)，才會(huì)在該市場(chǎng)加大了投入。同時(shí)，由于封閉式基金市場(chǎng)的上漲，套利機(jī)會(huì)逐漸消失，新增資金或獲利資金必將投入到市場(chǎng)上的其他品種中去，由此形成的替代效應(yīng)和財(cái)富效應(yīng)必將推動(dòng)整個(gè)資本市場(chǎng)的回暖。

　　財(cái)務(wù)考核機(jī)制改革的影響

　　如果說(shuō)會(huì)計(jì)處理方式的變化對(duì)于保險(xiǎn)公司以及債券和基金市場(chǎng)的影響只是片面的，那么財(cái)務(wù)考核機(jī)制的改革，則可能對(duì)整個(gè)機(jī)構(gòu)投資者群體和中國(guó)資本市場(chǎng)投資性質(zhì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。以基金公司、券商和保險(xiǎn)公司為代表的機(jī)構(gòu)投資者，他們追漲殺跌是不爭(zhēng)的事實(shí)。除了

　　中國(guó)的市場(chǎng)是個(gè)信息不對(duì)稱(chēng)的羊群市場(chǎng)，在擊鼓傳花的游戲中只有順勢(shì)而為才能獲利。國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)的考核期限一般是一年，有的甚至是半年或者一季度。在市場(chǎng)上漲的時(shí)候，投資者看到有利可圖，才會(huì)跟進(jìn)，試圖在更高的位置出貨。對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，即使最初你是理性的，認(rèn)為過(guò)高的價(jià)格是不理性的，但是同業(yè)在追，你不追，面臨的就是同業(yè)比較的業(yè)績(jī)考核壓力；A基金經(jīng)理不追，那你就會(huì)被換成B；你在上漲100點(diǎn)的時(shí)候可以不追，等漲到150點(diǎn)，你想不追也不行。在上漲的時(shí)候，倉(cāng)位永遠(yuǎn)是輕的，直到一個(gè)強(qiáng)烈信號(hào)，比如股權(quán)分置問(wèn)題的解決、宏觀調(diào)控導(dǎo)致資金鏈的斷裂，才能改變這個(gè)趨勢(shì)，并且使泡沫徹底破滅�！�

　　相反，在下跌的過(guò)程中，投資者又會(huì)覺(jué)得任何的倉(cāng)位都是重的。即使價(jià)格再便宜，每個(gè)人口頭呼吁著進(jìn)入合理價(jià)值區(qū)間，但手頭還是忙不迭地出貨。損失越重越是要減，因?yàn)槟悴粶p倉(cāng)，同業(yè)在減；或者去年在某類(lèi)資產(chǎn)上吃了大虧，今年必然在此類(lèi)資產(chǎn)上控制比例，無(wú)論他是否已經(jīng)到了適合的區(qū)間。同時(shí)機(jī)構(gòu)投資者的減倉(cāng)又會(huì)帶動(dòng)市場(chǎng)下行，這在一定程度上證明了每一次減倉(cāng)都是正確的，從自我加強(qiáng)的角度使機(jī)構(gòu)投資者更加強(qiáng)了減倉(cāng)的信心。直到一個(gè)強(qiáng)烈的信號(hào)，比如三類(lèi)企業(yè)入市、宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)暖、平準(zhǔn)基金的介入或者股權(quán)分置問(wèn)題的妥善解決，才能真正打破趨勢(shì)，使市場(chǎng)走向理性的復(fù)蘇。資金可以是長(zhǎng)期的，但市場(chǎng)不是長(zhǎng)期的，利益不是長(zhǎng)期的，國(guó)內(nèi)的考核機(jī)制更加不是長(zhǎng)期的。投機(jī)的制度讓投資的人只能做投機(jī)，股票市場(chǎng)如此，債券市場(chǎng)也如此。

　　相反，在美國(guó)，基金經(jīng)理或者整個(gè)投資團(tuán)隊(duì)的考核周期是三到五年。在一個(gè)完整的市場(chǎng)周期，或者經(jīng)濟(jì)周期當(dāng)中考核投資者的業(yè)績(jī)才能使基金經(jīng)理保持一個(gè)穩(wěn)健、良好的心態(tài)；機(jī)構(gòu)投資者才能真正高拋低吸，成為市場(chǎng)的穩(wěn)定器而不是助推器。在美國(guó)，一個(gè)基金經(jīng)理可以尋找一只半年后能有超過(guò)市場(chǎng)20%表現(xiàn)的股票，并且提前配置。但在中國(guó)，你根本無(wú)法知道市場(chǎng)其他投資者半年后會(huì)如何判斷這只股票，同時(shí)考核機(jī)制也不可能給你提前半年配置的空間�！耙痪欧只�”，基金抱團(tuán)取暖的現(xiàn)象使陽(yáng)光資金沒(méi)有起到陽(yáng)光的作用。

　　考核周期的延長(zhǎng)，考核機(jī)制的改變將徹底改變機(jī)構(gòu)投資者的投資策略。以社保基金、企業(yè)年金為代表的真正意義上的長(zhǎng)期資金的入市也將給市場(chǎng)帶來(lái)新的氣象。在美國(guó)，在401k養(yǎng)老金條款的支持下，繳費(fèi)養(yǎng)老金計(jì)劃的推廣為美國(guó)股市的持續(xù)繁榮打下了基礎(chǔ)；同時(shí)資本市場(chǎng)的繁榮也為養(yǎng)老基金帶來(lái)了豐厚的回報(bào)，為解決社會(huì)深層次問(wèn)題打下契機(jī)。

　　市場(chǎng)最終是由投資主體而不是政策推動(dòng)的。包括會(huì)計(jì)處理方式和財(cái)務(wù)考核機(jī)制在內(nèi)的制度建設(shè)在為投資主體創(chuàng)造一個(gè)Fair Play的投資環(huán)境的同時(shí)，必將為中國(guó)資本市場(chǎng)帶來(lái)一場(chǎng)內(nèi)生性的革新。