姚興濤 李 艷

　　場內衍生品市場風險可控

　　金融衍生品交易以場外和場內兩種方式共存：場外市場即面向機構的柜臺交易市場，多數是交易雙方一對一的協議關系，以個性化產品為特征，不實行逐日盯市結算與中央擔保方的機制，交易雙方都面臨著

　　與場外市場交易對象多為“量身定做”、多重衍生的復雜結構性產品不同，金融衍生品場內交易的期貨和期權多是在國債、外匯和股票現貨基礎上衍生出來的標準化合約，產品相對簡單，定價規范，估值公允且流動性好。同時，場內市場交易制度和風險控制體系要完備得多，如保證金制度、價格限制制度、持倉限額制度等，對資金、價格和持倉都進行嚴格控制，信息披露及時；當日無負債制度（即當日盈虧當日結清）的設置,不允許風險累積和蔓延,使得市場風險始終處于可控和可承受狀態。

　　因此，場內市場產品屬于基礎層次的衍生品，標準化程度高，容易定價，并且受到更為嚴格的監管，信息披露充分及時，交易更為透明，風險更加可控。

　　場內衍生品是資本市場重要組成部分

　　縱觀全球，場內衍生品市場作為資本市場重要的延伸和補充，已經成為現代資本市場不可或缺的重要組成部分。2008年上半年，全球61家交易所期貨與期權共計成交85.71億張，同比增長16.93%，其中金融衍生品占比89.5%，而股票指數期貨和期權、個股期貨和期權交易量則占據整個金融衍生品交易量的60%以上。

　　全球前十大股票交易所除中國大陸外均有相應的場內衍生品。2007年底全球市值最大的前十大股票交易所，除我國上海證券交易所外，均有相應的股權類場內衍生品，這些衍生品或在股票交易所交易如香港交易所，或在衍生品交易所進行交易如德國DAX指數期貨在歐洲期貨交易所（EUREX）交易，或如美國個股期貨及期權在紐約股票交易所集團交易，而S&P500等指數期貨和期權則在全美最大的期貨交易所芝加哥商業交易所（CME）進行交易。

　　新興市場場內衍生品發展迅速。1997年韓國推出的KOSPI200指數期權較KOSPI200指數期貨晚一年，已經連續多年成為全球場內市場交易量最大的品種；2007年臺灣期貨交易所股指期貨的名義交易金額達到743，640百萬美元，遠遠超過臺灣證券交易所折合32.43百萬美元的股票交易金額；2000年6月孟買股票交易所和印度國家證券交易所先后推出指數期貨，目前印度國家證券交易所已成為全球股指期貨發展最快的交易所之一。

　　場內衍生品功能顯著。場內衍生品一經推出，就因其顯著的避險等功能受到市場廣泛關注。在市場走勢不確定的情況下，交易人利用期貨和期權進行避險，取代現貨市場賣出現貨，不僅可降低風險,也有效舒緩現貨市場賣壓，降低對現貨市場的沖擊,讓期貨市場成為現貨市場的疏洪道，發揮重要的避險作用。

　　據香港交易所調查報告的分析，場內衍生品成為規避市場風險的有利場所，特別自次貸危機爆發以來，香港場內衍生品市場不僅交易量逐步放大，投資者利用衍生品規避風險的比例出現大幅上升。2007/2008年度衍生品交易中套期保值（避險）占本年度38.6%，比上年度同期提高了8.3個百分點。

　　增強內在穩定機制 優先發展場內衍生品

　　經過近20年的發展，滬深兩市目前上市公司總數超過1600家，總市值超過13萬億人民幣，我國A股市場總市值規模得到大發展。但是，A股市場的強大不僅意味著規模的擴張，市場質量的提升同樣重要。我們對美國、日本、香港等發達國家（地區）及韓國、印度、臺灣等新興國家（地區）的股票市場自2005年以來的日內最大振幅進行統計，對比各股票市場的波動情況，可以發現，我國滬深300指數近三年來的平均日內最大振幅達到2.61%，不僅高于美、日、香港等發達股票市場，也高于韓國、臺灣和印度等新興市場指數的平均日內最大振幅。另外，美國標準普爾500指數、日本Nikkei225指數、韓國Kospi200等指數近三年來日內最大振幅超過4%的交易日很少，且集中在2008年9月份萊曼兄弟破產之后的少數交易日，其余大部分交易日的日內最大振幅在2%以下，而我國A股日內最大振幅在2%以內的交易日僅為全部統計交易日的42%，在統計的916個交易日中，日內最大振幅超過4%的交易日達到244日。

　　由于國內交易產品單一、交易機制不夠靈活以及投資者結構等多方面因素的影響，我國A股市場波動頻率和波動幅度呈加大趨勢，也超過美日等成熟國家股票市場和韓國、印度等新興國家股票市場。A股市場自身缺乏內在的穩定機制，波動性較高會增加市場交易成本，從而影響二級市場定價效率的發揮，對股票市場的資源配置和價格發現功能造成不利。因此，建設強大的A股市場更需要提高市場質量，增強市場內在的價格穩定機制。

　　總體來看，建設強大的A股市場不僅要使A股市場規模處于大市場行列，也迫切需要完善市場內在的價格穩定機制。因此，建設強大的A股市場，應優先推動發展場內金融衍生品市場，我國場內商品期貨交易已積累了10多年的發展經驗，中金所的股指期貨籌備工作已進行了兩年多，股票現貨市場的巨大發展也為推出股指期貨提供了堅實的現貨基礎，可以作為場內衍生品市場發展的突破口，在準備充分的條件下適時推出，可以以完善市場基礎建設，健全資本市場體系，豐富投資品種，有效發揮市場的功能。

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