□東吳證券研究所策略組

　　我們認(rèn)為，隨著國內(nèi)資本市場的穩(wěn)步發(fā)展，股指期貨推出的條件日臻成熟，當(dāng)前是推出股指期貨的最佳時機(jī)。

　　第一，市場結(jié)構(gòu)日趨合理，流通性顯著增強(qiáng)，已經(jīng)滿足推出股指期貨的要求。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2009年12月21日，滬深300成分股的總市值已經(jīng)達(dá)到208275.62億元，占全部A股總市值的75.93%，滬深300成分股對整體市場的代表性較強(qiáng)。因此，以滬深300為標(biāo)的推出股指期貨的條件已經(jīng)完全具備。

　　而經(jīng)過股權(quán)分置改革，全流通漸行漸近，截至2009年12月21日收盤，兩市流通市值與總市值比為63.35%，2010年底有望達(dá)到90%，市場正加速向全流通時代過渡。為了減弱全流通帶來的沖擊，市場也需要股指期貨來平抑波動。

　　第二，投資者對當(dāng)前推出股指期貨的認(rèn)同度逐步提升，承受力逐步變強(qiáng)。首先，投資者在經(jīng)歷了2007年的暴漲和2008年的暴跌行情后，對風(fēng)險對沖機(jī)制的需求強(qiáng)烈；其次，中金所開展了三年多的股指期貨仿真交易，同時在全國范圍內(nèi)也展開了卓有成效的投資者教育工作，加上近年來隨著國內(nèi)商品期貨市場的高速發(fā)展，投資者對期貨品種的認(rèn)識度有了很大提高；最后，從2009年創(chuàng)業(yè)板的成功推出來看，投資者對新業(yè)務(wù)、新品種的承受能力已經(jīng)變強(qiáng)。

　　第三，從當(dāng)前大盤的點(diǎn)位、整體市盈率水平和指數(shù)權(quán)重的估值來看，當(dāng)前是推出股指期貨的最佳時機(jī)。我們初步統(tǒng)計(jì)，2009年和2010年全部上市公司凈利潤同比增長分別為31%和20%，對應(yīng)A股整體2009年動態(tài)市盈率為23.43倍，2010年為19.52倍；而股指期貨的標(biāo)的滬深300指數(shù)的上市公司，按照最保守估計(jì)的2009年和2010年凈利潤同比增長20%的測算，其3400點(diǎn)對應(yīng)的2009年動態(tài)市盈率為20.41倍，2010年為17.01倍。目前主要發(fā)達(dá)國家的主要股指的平均TTM市盈率為18.51倍，自1996年以來A股整體動態(tài)市盈率的高頻波動區(qū)間為20至40倍之間，而前一輪當(dāng)2007年股指超過3100點(diǎn)時其市盈率超過38倍。由此可見，無論是縱向比較還是橫向比較來看，當(dāng)前A股市場的整體估值水平并不高，尤其是股指期貨標(biāo)的滬深300指數(shù)成分股具有更大的估值吸引力。

　　第四，隨著機(jī)構(gòu)投資者的快速發(fā)展壯大，缺乏對沖機(jī)制已經(jīng)成為制約其繼續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵因素，推出股指期貨是市場機(jī)構(gòu)投資者的共同愿望。中國資本市場缺乏對沖機(jī)制一直是國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展的瓶頸，目前國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者由于缺乏必要的做空工具，僅靠單邊做多的投資操作必然面臨著巨大的系統(tǒng)性風(fēng)險，加上機(jī)構(gòu)排名壓力、投資倉位限制等因素的影響，投資管理人要做出領(lǐng)先的、獨(dú)立的判斷也變得舉步維艱，這也導(dǎo)致了國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者選時能力的普遍缺失，隨波逐流、抱團(tuán)取暖成為投資管理人明哲保身的潛在規(guī)則。一旦股指期貨推出，機(jī)構(gòu)投資者在投資運(yùn)作中引入股指期貨套保，將有效抑制市場泡沫，降低系統(tǒng)性風(fēng)險，提高資本運(yùn)作效率，引導(dǎo)A市場價值投資理念的回歸。

　　第五，國內(nèi)市場波動劇烈，需要對沖產(chǎn)品平抑市場波動，促進(jìn)資本市場長期穩(wěn)定發(fā)展。通過對衡量市場波動的重要指標(biāo)——標(biāo)準(zhǔn)差率的統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，2001年至2004年期間，美國道瓊斯指數(shù)、香港恒生指數(shù)和我國上證指數(shù)的日標(biāo)準(zhǔn)差率分別為0.0904、0.1479和0.1506，其中A股市場的波動性最大；隨著股權(quán)分置的改革，以中國石油、工商銀行、建設(shè)銀行和中國人壽等為代表的世界級超級藍(lán)籌股登陸A股市場，2005年至2009年11月，道指、恒指和上證指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差率分別為0.1497、0.2298和0.5033，其中上證指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差率不僅最高，而且呈大幅上升態(tài)勢。市場急需作為對沖工具的股指期貨推出，可以通過增加做空和做多機(jī)制來完善交易制度，進(jìn)而長期平滑股市的波動幅度。

　　第六，目前股指期貨推出的各種制度和技術(shù)準(zhǔn)備已經(jīng)基本就緒，股指期貨推出暗中加速。而《證券登記結(jié)算辦法》已修改完成并將于12月21日起開始實(shí)施，屆時中國金融期貨交易所將可以依法查詢證券登記結(jié)算資料，而最后一批62家期貨公司也已順利上線統(tǒng)一開戶系統(tǒng)，全國正常經(jīng)營的164家期貨公司已全部納入統(tǒng)一開戶系統(tǒng)，期貨統(tǒng)一開戶順利完成，這預(yù)示著股指期貨籌備過程中的各項(xiàng)基礎(chǔ)工作已經(jīng)完成。