新浪期貨訊 2017年12月1日-3日，由中國期貨業協會、深圳市人民政府主辦的第十三屆中國（深圳）國際期貨大會在深圳召開。本屆大會以“開放融合 提升服務共贏未來——新時代期貨及衍生品行業的轉型與發展”為主題。中信期貨及中國民生銀行承辦本次“財富管理規范化與專業化發展論壇”。中信盈時資產管理公司總經理朱琳以《期貨公司資管業務創新與轉型》為主題發表演講。

　　朱琳指出，期貨資管的特色，并不是說自帶杠桿、高風險、小眾，而是它專注投資商業衍生品發揮它的優勢。第二，期貨是T+0交易非常適合量化和高頻的。三是期貨本身具有對沖功能。四是低相關性，比如如何實現股債雙殺配置商品實現高強度收益，商品的低相關性保證了它的獨特性和魅力。

　　以下為文字實錄：

　　朱琳：各位領導、各位嘉賓大家好！今天我講的主題是期貨資管業務創新與轉型，我覺得這個主題可以用二十年，我們從成立初期，期貨開始有資管業務，到2014年12月份正式開放一對多，期貨資管加入了大資管的競爭領域，后面就遇到了波瀾壯闊的牛市，遇到的股災，遇到了股指的限倉，又遇到了監管去年7.18新政了波瀾壯闊商品的牛市，還有今年嚴監管以及我們在央行新的政策，和今天CTA非常難做寬幅振蕩的局面，雖然時間不長，經歷還蠻豐富的，整個過程中是在轉型和尋找新的機遇，所以這個主題可以用二十年，每年的主題不一樣。

　　第一部分我們回顧一下期貨資管方面的發展；二是我們是如何探索發展主動管理之路，一些心得和教訓；三是我理解的資管特色。

　　第一，我們主要看一下數據，這里取的是基金業協會的數據，這一年里面期貨資管下降幅度是23.35%，和基金差不多，基金主要下降的是基金子公司，基金子公司從2012年開始經歷了野蠻生長，蓬勃發展的過程，期貨資管并沒有這樣的經歷，遭遇到同樣的下降，對行業的影響還是比較大。證券資管雖然有小小的下降，整體變化不是很大。

　　我們再看一下期貨資管公司的管理規模分布情況，主要都分布在0到5億之間，說明這個行業未來的發展空間還非常大，如果我沒有技措的話，基金公司專戶的主要分布規模是100億到300億，證券公司是100億到500億之間，前面幾位嘉賓講了11月17號央行發布了央行的征求意見，它對整個行業是顛覆性的要求，主要是打破剛兌，消除多層嵌套，統一所有的資管管理。這個對期貨資管的影響微觀層面并不是很大，我們本來也不能剛兌，大家提到期貨覺得高杠桿自帶高風險。去年7·18以后就被管起來，也沒來得及做嵌套，微觀來講，對期貨管理行業影響不大，實際上是國家宏觀層面在增速換檔、經濟轉型過程中金融去杠桿、擠泡沫一個大的宏觀動作，對于這個行業里產業鏈非常小的一端，受到的影響也是公平對待的。

　　有歷史包袱的先解決歷史包袱，應該解決主動管理，發展自己的核心競爭力，這才是未來的長久發展之路。

　　第二，我想和大家交流三個問題，期貨資管以做期貨為特色，還是做有期貨特色的資管？FOF是個萬金油嗎？量化失效了嗎？

　　剛才吳總提到耶魯大學的基金模式，同樣有一個是橋水，橋水出了一本書，最近比較紅，橋水以風險評價和全資產配置做全天候，全球非常有名，他根據不同的經濟狀態設置不同的投資大類資產配置，高風險、高通脹他建議多配商品，總權重是14.58%，這個總權重不是特別大，他是有前提條件的。二是貝萊德集團，這是他去年的配置，商品展3.72%，也符合橋水的模式，全球正在進入經濟緩慢回升的狀態，核心通脹沒有起來，并不是高增長、高通脹的階段，商品的配置是屬于比較低的階段，這兩個數據可以看出來，在大類資產配置在大宗商品是必不可少的一部分，也是小眾的一部分，期貨資管只做這一部分，一是會受周期影響比較大，二是永遠做不上去，做資管不管哪類型的資管，央行要求統一管理我們肯定要以同樣的目標，大家做大資管，同時要保證自己的特色。

　　2，我談一下FOF，FOF最成熟的市場在美國，FOF在分散風險、降低門檻，進行大類資產配置和整合基金產品上都有明顯的優勢，美國的FOF和我們的FOF不太一樣，他70%的資金來自于養老金這種長期基金，主要分為目標收益和目標風險這兩大類，還有收益型和避險型，中國還是以分散風險、降低風險、團購型。目標是不一樣的，我們應該就中國市場特色發展我們的FOF，不可否認的是，我覺得它還是有非常大的前景，管理自己的交易團隊，培養自己的投資了團隊是需要很長時間的積累。

　　市場風格的輪動非常快，沒有任何一個投資經理可以駕馭所有的市場風格，可以賺到所有的錢，這個調整實在是太難，市場上應該有一些優秀的投顧，他的市場賺到錢，我們可以合理的配置，還是可以賺到全市場的錢，我們取的是年數據，折線不夠直觀，已經比較清晰了，FOF產品的收益率不輸給其他的行業策略，今年的情況下，大家會給很多權益類的資產，大家的收益還是非常不錯，回撤也是可控的。做好FOF是非常值得投的。

　　和很多人交流過，大家在做FOF的想法上主要推的，有相當一部分同行主要推的是有足夠的錢或是有足夠的投顧資源。回顧2017年的大類資產配置，做三件事情是賺翻掉，做多滬深三百；二是做空國債期貨；購買美國期貨。

　　如果是權益類的，配一些海外收益的基金，今年的收益是非常不錯的，如果配的量化為主、CTA為主，今年的收益還是比較慘淡的，我們自己做一個CTA的FOF，我們還是很有體會的，我們作為期貨公司希望作為一個研究對象，等一下會簡單和大家匯報一下。剛才吳總產量也說到，大類資產配置資產配置是在收益中占貢獻的主要部分，這也是我們實踐中非常認可的。

　　FOF的投資經理水平應該要強于投顧的水平，這樣才能清晰的看到他的業績是否具有連續性，所說的東西是否具有真實性，這也是吳總提到的話題之一，這都是實踐中經歷了得到的結論。

　　善于做大類資產配置，并且FOF投資經理實際的投資水平是比較強的，可能在交易商并沒有其他的投顧那么強，資訊上沒那么強，具備這兩點，FOF是值得大家探索，并且可以做大規模、做好的東西。

　　三是量化失效，這兩年被稱為Alpha之傷，去年CTA掙了不少錢，今年不管CTA策略還是量化策略，絕大多數市場上的投資者績效都不太好。我們自己做一些探索，分析一下量化是不是失效了。

　　分析下來，從股票和期貨這兩類，我們把所有的原因都列出來，包括多因子選股策略失效的原因是模型轉換，歷史上有效的因子變為無效。舉一個簡單的例子，市值因子可以輕易賺到錢，投小股票的收益會比投大股票的收益高，組合的收益和基金經理的股票收益相比大猩猩還好一點，原因是整個股票組合的表里，其中有一大塊是小市值股票，占的市值比較大，大猩猩擲股票會擲到小市值的股票，的確比基金經理選出來的好，大猩猩選股法是當時的市場下，小市值因子是非常有效的因子。中國這一點也是有效的很多年，今年突然就失效了。多因子的很多因子里，今年的市場宏觀環境下，他們都短暫的失效，忽略宏觀的看法，這是中信期貨大咖的結論，我們大家都看得到一個現象，不結合宏觀的觀點按，這個結論是錯的，這個因子是對的，港股的折溢價，宏觀的條件和環境還沒有發生變化，量化里也是一樣的道理，忽略因子的有效性，忽略宏觀的情況，很有可能它的確就是失效了。

　　另外是市場波動率非常低，交易的有效性上有一些策略是沒辦法交易，T+0的策略，今年比去年好一點，也不是特別好，期貨量化類策略也是差不多，CTA寬幅振蕩，大家找不到方向，股指期貨限倉，波動率非常小，日內高頻策略，受手續費提高，導致交易量非常少。

　　我們能分析出這些原因，得出的結論是量化策略只是結構性的失效，也是有一些方法可以去改善它的，主要是對因子收益的宏觀預測變得越來越重要，當然這是世界金融學啊的難題，也不是那么容易解決，我們也加入大量的主觀判斷和研究。

　　實踐證明一切，給大家看一下我們實踐下來的效果，股和擇時，結合一些基本面的方式，分四步：一是通過量化建立一個股票池；二是主動管理或是宏觀基本面的方法去構建宏觀邏輯和量化基金經理篩選多因子結合，強化這個多因子模型。主觀主要是用來排雷的，通過主動管理可以實現收益的提高，量化模型在里面仍然有作用，一是可以起到均衡配置，懂的行業就超配，看不懂的行業就標配，茅臺（600519，股吧）漲到600多以上大家覺得都看不懂，應收帳款、庫存和消費端來看，價格不應該再漲，它已經成長為自娛自樂的大周期股，基本面的角度已經沒有辦法判斷茅臺是不是應該再漲，這個時候我們采取的是標配的方式，這樣是既能不能不跑輸指數，跌的時候也可以及時出去，不會在他跌的時候跑進指數。量化模型一方面起到均衡配置，一方面是風控的作用。

　　實踐檢驗效果，實盤操作的產品，不管是指數增強型還是量化對沖型的，收益結果都是比較理想，11月份市場出現大跌，國債收益率超過4以后，市場的資金緊平衡的情況出現一些變化，出現了股票大小一起跌的情況，這個情況下，我們整個量化模型起到了防范風險的作用，還是取得了一定的利潤，和市場上非常強的選牛股的投顧比起來，或是公募基金比起來可能會差一點，但是和傳統的量化對沖、傳統的Alpha策略比起來我們還是達到了非常好的效果。

　　我們還做了CTA-FOF的研究，希望CTA有效的策略輪動做起來，結果會發現抵抗不了市場β的走勢，作為一個FOF來說，這個品類還是窄了一些，如果我們做好了可以代表CTA市場β的曲線，并且還能有一定的超額收益，非常適合由其他的大資金配置，不用做非常詳細的選擇，這里我們做了功課，研發自己的因子投資。

　　因子投資是著名資本資產定價模型、套利定價模型，因子投資的鼻祖，有效的模型要得到驗證，我們自己研究的因子還沒有實現這個前提，只能是幫我們進行投資。藍的是屬于中長期續接，紅的是隔日和短期的，為什么CTA市場絕大多數人會選擇長趨勢的策略，CTA有效的就是這一段，也可以從這個曲線因子的最后一點小的地方看得到，今年短期在賺錢，中長期在寬幅波動，橫截面動量還是變動，因子有效通過回歸可以證明它的收益性，世界知名的公司，我們給他做過回歸，同樣的收益情況下，穩定性比其他的CTA好得多，這是我們決定投他的主要原因，因子投資還在研發的路上，這條路上可能越走越專業，這是我們在FOF上的一些研究。

　　第三，講一下期貨資管的特色，我自己加入這個行業兩三年的時間，覺得仿佛是一扇新世界的大門被打開，期貨不是自帶杠桿、高風險、非常小眾，而是他有自己的特色，我們專注投資商業衍生品發揮我們的優勢。二是期貨是T+0交易非常適合量化和高頻。三是期貨本身具有對沖功能，馬鋼和前幾位嘉賓說到的期貨對沖的功能，我們自己產品不帶有一定的估值，自己都不會放心，減少股票多投對沖股票風險，市場流動性不能保證的情況下，量大的情況下是做不到的。四是低相關性，也是吳總說的，如何實現股債雙殺配置商品實現高強度收益，商品的低相關性保證了它的獨特性和魅力，我們把握住我們的特色還是可以走出一條康莊大道，謝謝各位。