第一部分 2015 年上半年煤炭行情回顧
圖 1：動力煤主力合約上半年走勢回顧
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
2015 年上半年，動力煤整體呈弱勢下跌格局，過了傳統(tǒng)的用煤旺季之后，動力煤一路下跌。春節(jié)過后，動力煤期貨價格探底企穩(wěn)，4 月份迎峰度夏行情開啟，下游發(fā)電企業(yè)補庫需求強烈，港口迎來一波拉運高潮，低卡低硫下水煤受熱捧，因而4-5 月期貨迎來一波反彈行情，隨著下游發(fā)電企業(yè)煤炭庫存逐步回升至歷史同期水平，港口拉運熱情不再，中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)逐步回落，動力煤期貨迎來二次探底，截止6 月 29 日，TC1509 合約報收 408.4 元/噸，較年初 484 元/噸下跌 75.6 元/噸，跌幅為 15.62%。
第二部分 2015 年上半年宏觀經(jīng)濟特點分析
2015 年上半年中國宏觀經(jīng)濟逐步步入新常態(tài)的艱難期，各類宏觀指標逐步回落，中國經(jīng)濟新常態(tài)在各類指標調(diào)整回落后已發(fā)生變異。
1、工業(yè)景氣情況有所改善，PMI 連續(xù)三月回暖
圖 2：制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
中國官方 PMI 六月數(shù)據(jù)為 50.2%，與 5 月份持平，但仍低于預(yù)期，產(chǎn)成品庫存、進口和原材料庫存指數(shù)的上升被新訂單、新出口訂單和購進價格指數(shù)的下跌所抵消。從上半年來看，中國官方 PMI 數(shù)據(jù)已連續(xù)四個月回暖，顯示出中國工業(yè)景氣情況已停止繼續(xù)惡化，但是從分項數(shù)據(jù)來看，PMI 指數(shù)還相對脆弱，下半年預(yù)計仍然需要政策上的支持，目前工業(yè)仍未到回暖時間。
2、固定投資、工業(yè)增加值持續(xù)回落
圖 3：規(guī)模以上工業(yè)增加值當月同比(單位：百分比)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
今年 5 月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值當月同比增長 6.1%，較去年同期下降 2.7 個百分點，雖然環(huán)比第二個月出現(xiàn)回暖，但依然呈現(xiàn)底部運行的態(tài)勢；今年 1-5 月份規(guī)模以上工業(yè)增加值累計增速為 6.2%。較去年同期下滑了 2.5 個百分點，如果考慮 價格因素，名義工業(yè)增加值增速僅為 1.6%，較去年同期下滑了 5.2 個百分點。這種變化充分說明工業(yè)領(lǐng)域持續(xù)蕭條已經(jīng)步入新的階段。
圖 4：固定資產(chǎn)投資完成額累計同比(單位：百分比)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
圖 5：固定資產(chǎn)投資完成額累計同比(單位：百分比)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
2015 年 1-5 月，全國固定資產(chǎn)投資 171245 億元，同比增長 11.4%，較去年全年回落 5.8%。其中，第一產(chǎn)業(yè)投資 4213.25 億元，同比 27.8%，比去年同期增長 7個百分點；第二產(chǎn)業(yè)投資 70802 億元，同比 9.6%，較去年同期下滑了 4.4 個百分點，第三產(chǎn)業(yè)投資完成 96229 億元，同比 12.1%，較去年同期回落 7.4 個百分點。工業(yè)投資、房地產(chǎn)投資、基建投資三大板塊均有所回落，而基礎(chǔ)建設(shè)投資回落最大，增速比 1-4 月份回落 2.3 個百分點，上半年新開工項目不足，億元以上大項目同比下降20%，分析認為，資金和新開工項目不足仍是制約投資增長的主要因素。
第三部分 動力煤基本面情況分析
1、動力煤現(xiàn)貨走勢：
圖 6：秦皇島港各熱值動力煤下水價格：(單位：元/噸)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
圖 7：國際主要港口動力煤(6000 大卡)現(xiàn)貨價格：(單位：美元/噸)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
2015 年上半年國內(nèi)動力煤現(xiàn)貨市場整體呈現(xiàn)下調(diào)趨勢。5 月份至 6 月份，受下游電廠補庫影響，需求有所緩解，現(xiàn)貨價格出現(xiàn)小幅回暖。國外動力煤市場今年上半年整體維持震蕩偏弱格局，且受中國煤炭進口量銳減影響，波動逐步減小。從數(shù)據(jù)上看，Q5500 大卡秦港下水煤 6 月 30 日收報 415 元/噸，較年初跌幅達 20%。
2、動力煤市場供應(yīng)情況
圖 8：全國原煤產(chǎn)量(單位：萬噸)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
今年 1-5 月份，全國原煤產(chǎn)量 146036 萬噸，同比下降 6.0%。今年以來，隨著煤炭價格探底，動力煤價格逐漸接近礦廠成本，許多中小煤礦紛紛關(guān)礦停產(chǎn)，以應(yīng)對煤炭下跌風險，截止 6 月份，煤城鄂爾多斯近 7 成煤礦或以停產(chǎn)，同時，國家積極制定政策限制煤炭產(chǎn)能，以幫助煤炭企業(yè)減少供給，度過難關(guān)，5 月 7 日，國家能源局和國家煤礦安監(jiān)局近日聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于做好 2015 年煤炭行業(yè)淘汰落后產(chǎn)能工作的通知》，通知要求，要逐步淘汰 9 萬噸/年及以下煤礦。
圖 9：動力煤進口量(單位：萬噸)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
進口方面，2015 年 1-5 月，中國累計進口動力煤 2363.10 萬噸，累計同比下降 53.76%，年初首度實施新的《商品煤質(zhì)量管理暫行辦法》對煤炭生產(chǎn)、加工、儲運、銷售、進口和使用等環(huán)節(jié)都做出了明確規(guī)定，對不符合要求的商品煤，不得進口、銷售和遠距離運輸。其新增加的檢測不合格直接退回和微量元素檢測對進口 煤已經(jīng)形成了一定的“阻擋”作用。從數(shù)據(jù)上可以看出，今年以來進口煤炭數(shù)量下降幅度較大，因而外煤價格對內(nèi)貿(mào)煤影響要較歷史同期小。
綜合來看，因此我們可以看出今年煤炭的供應(yīng)一側(cè)確實有一定的收縮，但是實際上煤炭行業(yè)還處于供應(yīng)偏松的情況。
2、動力煤庫存情況
圖 10：秦皇島港煤炭庫存(單位：萬噸)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
港口方面，截止至 2015 年 6 月 30 日，秦皇島港動力煤當日庫存為 645 萬噸，較去年同期下降 13.86%，上半年平均庫存為 706.27 萬噸，較去年同期上升11.48%，從數(shù)據(jù)走勢上可以看到，以大秦鐵路檢修為分水嶺，大秦檢修之前，由于下游需求弱，港口船舶數(shù)量低，秦港庫存維持高位震蕩，4 月大秦鐵路檢修開始，秦港庫存一路震蕩下行，但仍舊較歷史同期水平要高，檢修過后 5 月份下游用電迎風度夏行情開啟，下游電廠煤炭庫存低位，有較強的補庫需求，低硫低卡動煤受熱捧，港口一度出現(xiàn)貨等船的行情，隨著 6 月份下游電廠補庫完畢，6 月末開始船舶數(shù)量開始回落，預(yù)計未來港口庫存受制于煤炭需求弱，或有再度攀升的局面。
圖 11：六大發(fā)電集團庫存(單位：萬噸)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
下游庫存方面，截止 6 月 30 日，六大發(fā)電集團庫存合計當日值為 1331.30 萬噸，較去年同期下降 4.40%，上半年均值為 1261.53 萬噸，較去年同期下降4.19%，從數(shù)據(jù)上可以看到，下游電廠對后市持悲觀態(tài)度，更多采取等待觀望態(tài)度，因此整體上半年下游庫存略低于去年水平，總體上半年電廠補庫積極性較差。綜合來看，市場對于下游需求恢復(fù)情況仍較為悲觀，下游電廠補庫積極性總體較差， 港口只有在 5 月份才出現(xiàn)一波拉運高潮行情，但是 6 月末及以后拉運熱情不再，錨地船舶數(shù)量回落，煤炭行情將更多受制于下游需求影響，而從近期公布的宏觀數(shù)據(jù)上來看，無論是 PMI 數(shù)據(jù)還是固定投資及工業(yè)增加值數(shù)據(jù)，都不及預(yù)計，顯現(xiàn)出中國工業(yè)仍在探底，而工業(yè)的疲軟帶來能源行業(yè)產(chǎn)品需求量的下降，預(yù)計短時間內(nèi)難以改變。
3、運輸情況
圖 12：波羅的海干散貨指數(shù)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
國際貨運方面，波羅的海干散貨指數(shù)，截至 2015 年 6 月 30 日收報 800，較年初 771 上漲了 3.76%。
圖 13：CBCFI 煤炭綜合指數(shù)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
國內(nèi)方面，截至 6 月 30 日，CBCFI 煤炭綜合指數(shù)收報 539.05，較年初537.13，漲幅 0.36%，基本與年初持平。但是從數(shù)據(jù)中可以看出，5 月份隨著迎風度夏行情開啟，電力企業(yè)積極補充庫存，5 月份指數(shù)上漲較快，但是隨著補庫結(jié)束，指數(shù)又出現(xiàn)快速回落的行情。
4、下游需求情況
圖 14：社會用電量及同比增速(單位：億千瓦時&百分比)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
1-5 月份，全國全社會用電量 21889 億千瓦時，同比增長 1.1%，增速同比回落4.2 個百分點。分產(chǎn)業(yè)看，1-5 月份，第一產(chǎn)業(yè)用電量 335 億千瓦時，同比下降0.8%，占全社會用電量的比重為 1.5%；第二產(chǎn)業(yè)用電量 15732 億千瓦時，同比下降 0.8%，占全社會用電量的比重為 71.9%；第三產(chǎn)業(yè)用電量 2810 億千瓦時，同比增長 8.3%，增速同比提高 1.9 個百分點，用電量占全社會用電量的比重為 12.8%；
圖 15：工業(yè)用電量及同比增速(單位：百分比)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
1-5 月份，全國工業(yè)用電量 15452 億千瓦時，同比下降 0.8%，增速同比降低5.7 個百分點，占全社會用電量的比重為 70.6%，對全社會用電量增長的貢獻率為-51.9%。其中，輕、重工業(yè)用電量分別為 2598 和 12853 億千瓦時，同比分別增長2.0%和下降 1.3%，增速同比分別降低 2.6 和 6.4 個百分點
圖 16：各類電力產(chǎn)量同比增速(單位：百分比)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
從能源結(jié)構(gòu)上來看，今年年初核電、水電以及風電等清潔能源產(chǎn)量同比增速在四種能源恢復(fù)的較快，維持低位波動。但是從 4 月開始，用電高峰逐步來臨，火電數(shù)據(jù)有所回暖，風電、核電及水電增速有所放緩。
圖 17：六大發(fā)電集團日均耗煤量(單位：萬噸)
數(shù)據(jù)來源： WIND 英大期貨研究所
從煤耗上來看，我國 6 大發(fā)電集團日均煤耗上半年普遍低于去年同期水平，截止 6 月 30 日，下游 6 大發(fā)電集團日均煤耗量為 60.9 萬噸，基本與歷史同期持平，從歷史數(shù)據(jù)上可以看出，春節(jié)過后，中國經(jīng)濟探底，下游工業(yè)用電需求弱，發(fā)電企業(yè)日均煤耗量維持低位，6 月份，南方強降雨天氣，工業(yè)用電需求更低，日均煤耗不足 60 萬噸。
總體來說，工業(yè)用電需求持續(xù)疲軟，下游電廠煤耗量恢復(fù)緩慢，電廠對煤炭需求弱，動力煤旺季難旺。
第四部分、結(jié)論與建議
2015 年下半年我們預(yù)計影響煤炭價格主要因素還是需要關(guān)注以下幾方面：首先，上半年經(jīng)濟探底，宏觀數(shù)據(jù)持續(xù)回落，新常態(tài)已較年初發(fā)生改變，下半年經(jīng)濟下行壓力依舊偏大，傳統(tǒng)工業(yè)的低迷，依舊會給動力煤造成一定壓力。第三，我國煤炭進口相關(guān)政策的影響，上半年頒布的《商品煤質(zhì)量管理暫行辦法》嚴重影響動力煤的進口，但是對價格實際提振作用有限，但是下半年中澳自貿(mào)協(xié)定，則規(guī)定動力煤關(guān)稅 6%則再 2 年內(nèi)逐步變?yōu)?0，預(yù)計 2016 年至 2017 年，受關(guān)稅逐步走低影響，進口煤競爭優(yōu)勢再現(xiàn)。
第四，環(huán)保政策及新能源開發(fā)，由于鋼材、水泥等高煤耗行業(yè)的限產(chǎn)，新能源的開發(fā)，將使煤炭在整個能源消費比重將會繼續(xù)下降。
第五，下游行業(yè)相關(guān)政策與改革影響，新電改方案對火電企業(yè)影響較大，這種情況下，火電企業(yè)需要降低成本，最終將施壓煤炭價格，但是短期來看，新電改方案暫時只是試點，改革的全面鋪開仍需 3-5 年時間，因此短期對煤炭行業(yè)并無太大影響。
第六，價格因素，神華、中煤兩大集團是動力煤行業(yè)的龍頭企業(yè)，其每月煤炭價格制定，都切實的影響動力煤整體價格走勢。
綜合來說，動力煤利空因素多于利好，總體我們認為未來動力煤還將以弱勢運行為主，但仍建議投資者重點關(guān)注國家貨幣政策、煤礦限產(chǎn)政策、商品煤進口政策、環(huán)保政策以及電力行業(yè)相關(guān)政策執(zhí)行情況，謹慎操作，防止政策性風險。
英大期貨 解玉波
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