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　　摘要：受限于鉛礦供應的萎縮，國內精煉鉛同比減產的狀態還將維持。從需求端看，鉛酸蓄電池領域面臨替代風險，導致鉛酸蓄電池行業處境不佳；車市擴張力度同樣有所放緩。不過隨著消費旺季的來臨，加之國內宏觀政策刺激預期，預計消費將將持續好轉。盡管鉛市基本面改善仍緩慢，但宏觀政策已然先行，市場氛圍已轉為樂觀，中長期繼續向上突破可期。

　　一、4 月滬倫鉛市場走勢回顧

　　4 月期鉛走出一輪單邊上行的趨勢。基本面上略有改善提振鉛市，但推動上漲的最主要原因在于國內宏觀政策的支持，預期助推鉛市周期性上漲，市場氛圍轉為樂觀。截至 4 月 28 日，滬鉛主力連續合約報 13740 元/噸，較上月底上漲 11.17%。外盤方面，截至 4 月 28 日 LME 鉛 3 月電子盤報價2083 美元/噸，月度上漲 14.55%。外盤略強，兩市比值由上個月月底的 6.8 回落至本月的 6.6，為 2014年的較低水平。

　　現貨方面，4 月份現貨個別時段出現貼水，大部分時間升貼水較為平衡。截止至 4 月 28 日上海金屬網 1#鉛現貨升水為 40 元/噸，比上一個月底的 15 元/噸還有小幅反彈。期貨價格快速反彈，現貨貼水并沒有大幅放大，顯示實物需求出現回暖。

　　圖 1， 資料來源：瑞達期貨 ，數據來源：LME、上海期貨交易所

　　圖 2， 資料來源：瑞達期貨 ，數據來源：上海金屬網

　　二、基本面分析

　　(一)鉛礦供應

　　根據國家統計局數據，2015 年 3 月全國鉛礦產量 19.1 萬噸，同比下滑 13.67%；前 3 個月累計產量 41.72 萬噸，同比降低 16.28%。礦山營收和利潤下滑導致鉛礦產出明顯受到影響。根據國家統計局數據，2015 年前 2 個月全年國內鉛鋅礦采選主營業務收入累計 1243499.8 億元，累計同比減少9.55%；同期累計利潤為 110285.1 億元，同比下滑 24.09%。隨著鉛價的走高，鉛礦產出料將逐步恢 復，但由于前期企業效益和投資增速均負增長，復蘇速度可能較為緩慢。

　　圖 3， 資料來源：瑞達期貨 ，數據來源：國家統計局

　　(二)精煉鉛供應

　　根據國家統計局數據，2015 年 3 月全國精煉鉛產量為 34.02 噸，同比下滑 7.88%；1-3 月精煉鉛累計產量為 98.79 噸，同比下降 6.58%，達到 2012 年初以來的最大降幅。而根據亞洲金屬網統計，3月份中國主要原生鉛冶煉廠鉛錠產量環比增長 22.98%，大中型冶煉廠再生鉛產量環比大幅增加103%。綜合不同的數據來看，鉛產量相對去年出現下滑，但隨著需求的提振，產量環比則出現回暖。開工率的回升也體現了冶煉廠對于后市的看好。根據上海有色網(SMM)調研顯示，3 月原生鉛冶煉廠開工率從 2 月份的 51.3% 升至 59.93%。預計國內精煉鉛的產出積極性將逐漸復蘇，產量降幅將收窄，不過受限于鉛礦供應的萎縮，同比減產的狀態還將維持。 

　　圖 4， 資料來源：瑞達期貨 ，數據來源：國家統計局

　　(三)初級消費領域

　　在中國最主要的鉛初級消費領域是生產鉛酸蓄電池，約占鉛總消費的 80%。因此鉛酸蓄電池的產量很大程度影響了鉛的消費量。據國家統計局統計，2015 年 3 月我國鉛酸蓄電池產量為 1854.86萬千伏安時，同比下滑 5.27%；1-3 月累計產量 4588.23 萬千伏安時，同比下滑 11.59%，同比減速比前 2 個月還擴大 0.97 個百分點。鉛酸蓄電池領域面臨替代風險，導致鉛酸蓄電池行業處境不佳。不過隨著消費旺季的來臨，加之國內宏觀政策刺激預期，預計消費將將持續好轉。

　　圖 5， 資料來源：瑞達期貨 ，數據來源：中國汽車工業協會

　　(四)終端消費領域

　　根據中國汽車工業協會公布的數據，2015 年 3 月份汽車產量 2283563 輛，同比上升 3.72%；銷量 2240556 輛，同比大幅增長 3.29%。3 月份中國汽車產銷重回 200 萬輛以上，同比增速也保持在比較溫和的水平。1-3 月累計的產量為 6202344 輛，同比增加 5.29%，較前 2 月增速放緩 1 個百分點；累計銷量 6153468 輛，同比增長 3.9%，較前 2 月增速放緩 0.36 個百分點。3 月份中國車市產銷可以說是穩中趨緩，但庫存方面沒有改善。中國汽車流通協會發布中國汽車經銷商庫存預警指數調查報告顯示，3 月經銷商庫存預警指數為 67.5%，比上月上升了 16.6%，仍舊處于警戒線水平以上，并創2014 年統計以來的新高。受春節假期最后一周的影響，3 月份前期市場活躍度與成交率皆為較低水平。不過這種情況可能在 4 月上海車展的刺激下獲得改善。2015 年國內經濟下行壓力仍大，各地限購政策趨緊，限制了車市擴張力度。不過在國內宏觀政策刺激經濟企穩的預期下，車市今年仍將有穩定的增長。

　　圖 6， 資料來源：瑞達期貨 ，數據來源：中國汽車工業協會

　　(四)全球供需平衡

　　根據國際鉛鋅研究小組(ILZSG)的報告顯示，全球 2 月鉛產量為 84.18 萬噸，鉛需求量為 82.36萬噸，供應過剩 1.82 萬噸，2015 年首度出現供應過剩；前 2 月全球精煉鉛產量為 174.81 萬噸，消費量為 173.85 萬噸，供應過剩 9600 噸，而去年同期的數據是缺口 6100 噸。可以看到，2015 年 2月份全球鉛供應與需求都出現下滑，主要受到中國春節假期的影響。相對來說，需求的下滑更加明顯，也反映是中國方面面臨的壓力。不過隨著春節過后，鉛下游需求逐步恢復，中國政策刺激提振，加之供應端復蘇受限，全球鉛供應過剩的狀況將得到改善，或將重新轉回缺口狀態。

　　圖 7， 資料來源：瑞達期貨 ，數據來源：ILZSG

　　(五)全球庫存分析

　　截至到 4 月 24 日，上期所鉛庫存報 47018 噸，較上月底減少 1167 噸(2.42%)，為 2013 年以來的低位。LME 庫存方面，截至到 4 月 28 日，LME 鉛庫存報 183100 噸，較上月底下滑 51025 噸(21.8%)，接近歷史低位。從各大洲的 LME 庫存變化情況看，4 月份 LME 庫存下滑主要源于亞洲庫存的減少，截至到 4 月 28 日亞洲庫存報 56525 噸，較上月底大幅減少 25600 噸(31.17%)；歐洲庫存也出現降低，報 125900 噸，較上個月減少 25425 噸(16.8%)；北美庫存仍保持在 675 噸的低位。兩市庫存的大幅下降反映全球鉛市場供應緊張需求回暖的現狀。

　　圖 8， 資料來源：瑞達期貨 ，數據來源：上期所、LME

　　圖 9， 資料來源：瑞達期貨 ，數據來源：LME

　　三、行情展望

　　從供應端看，國內精煉鉛的產出積極性將逐漸復蘇，產量降幅將收窄，不過受限于鉛礦供應的萎縮，同比減產的狀態還將維持。從需求端看，鉛酸蓄電池領域面臨替代風險，導致鉛酸蓄電池行業處境不佳；車市擴張力度同樣有所放緩。不過隨著消費旺季的來臨，加之國內宏觀政策刺激預期，預計消費將將持續好轉。

　　從技術上看，滬鉛主力合約快速反彈至 2014 年 10-11 月的震蕩區間上方，60 均線成功實現向上拐頭，趨勢上轉為反彈格局。不過短期突破 14000 元/ 噸的阻力將較為顯著，有回調震蕩整理的需求，但中期向上格局料已形成。

　　綜上所述，盡管鉛市基本面仍在緩慢好轉，但宏觀政策已然先行，市場氛圍已轉為樂觀，中長期繼續向上突破可期。因此，操作上建議滬鉛 1206 合約于 13500-13600 元/噸附近做多，止損 13100元/噸。

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