第二部分：燃料油市場走勢分析

　　一，行情回顧與當前走勢

　　圖十二：　　

　　與國際原油價格不同的是，11 月份上海燃料油期貨價格在高位盤整后進一步沖高，并在下旬創下歷史新高。正如我們在之前月報中提到的那樣，由于滬燃油期價前期較國際油價嚴重滯漲，加之本月市場資金積極參與滬燃油期貨，使得期價對原油進行補漲。滬燃油主力Fu0803 月合約波動區間在3730 元到4275 元之間。截至11 月30 日，Fu0801 合約收于4020元，較10 月末收盤價上漲260 元/噸，漲幅6.9%。總持倉量明顯增加，約在14 萬手左右。

　　二，相關市場與國內基本面

　　?? 新加坡市場 - 供應改善，需求走疲。

　　由于燃料油是原油提煉的一種產品，價格走勢終究不能擺脫原油的指引，但根據各時期供求基本面情況，會表現出一些自身的特點。月內新加坡燃料油亦呈現出沖高回落的走勢。總體價格波動維持在每噸480-528 美元之間。

　　月初新加坡燃料油受原油期貨飆升的提振而上漲，但由于求購興趣冷淡未能創下新高。中國買主幾周前就退場觀望，高油價一定程度上抑制了新加坡現貨需求，盡管供應較為吃緊。價格依舊維持在每噸500 美元以上。隨著原油價格的不斷走高，11 月8 日180CST 燃料油價格飆升至每噸528.85 美元的新紀錄高點。因西方的套利船貨較少，現貨市場的強勁買盤也支撐了價格。同時，截至11 月6 日當周，新加坡陸上燃料油庫存下降47.1 萬桶為1247.6 萬桶。

　　進入中旬，亞洲燃料油價格跟隨原油期貨的跌勢而回落。同時，中東供應增加也打壓了市場面。但裂解價差持堅，因有消息稱殼牌石油將關閉其新加坡煉廠的另一個燃料油生產部門。隨著市場供應的逐漸改善，燃料油價格也連續走低，并跌破了每噸500 美元關口。另外，中東供應因亞洲需求停滯而明顯增加。裂解價差也出現連續走軟的狀況，反映出投資者愈發看跌12 月市況。

　　下旬，由于美元兌歐元以及美元兌一攬子貨幣繼續創歷史新低，同時在美國石油庫存數據公布后，受到美國原油庫存意外下降的影響，國際油價繼續上漲。令紐約原油期貨突破每桶99 美元，再創歷史新高。亞洲燃料油市場價格也尾隨原油期貨市場漲勢走高。指標180-CST燃料油暴漲13.40 美元，至每噸514.00 美元，較約兩周前所及的528.80 美元紀錄高位仍有些距離。但商家對市場前景走勢看法不一。但由于區域性需求疲軟，供應充裕，且市場不清楚中國持續削減燃料油進口量會持續多久。但中東不可能降低出口量。燃料油價格進一步回落。

　　同時現貨貼水從昨日的小幅貼水狀態跌入了負貼水態勢，表明市場態勢走疲。市場預計隨著來自中東、韓國的供應增多，供應充裕在年底之前消退的可能性很小。而新加坡渣油庫存連續第三周增長，至10 周高點。由于預期年底前燃料油市場將供大于求，因此后市燃料油庫存可能將繼續增長。最新官方統計數據顯示，截至11 月28 日的一周內，新加坡渣油庫存增長18.5 萬桶，至1300 萬桶。因此，預計新加坡燃料油后市將一改之前堅挺并大幅攀升的狀態，轉而走弱。同時也將令滬燃油期價承壓。

　　?? 國內市場 - 倒掛減輕，價格依舊堅挺。

　　同期，國內燃料油價格與國際市場走勢迥異。抗跌性明顯，在國際油價高位振蕩的時期獨自上行，對前階段的嚴重滯漲進行了補漲。月初，黃埔燃油旁觀國際原油與新加坡燃油的大幅上漲，價格表現出滯漲抗跌特性。華南進口商面對再次暴漲的國際油價，新加坡油報價穩中上漲至每噸4000 元左右。市場資源稀少，且價格早已升至國內用戶難以承受的高度，故走高幅度受限，很多均為空掛，實際成交上漲有限。

　　同時，發改委突然上調了汽柴油價格。之前受資源緊張及原料價高漲的影響，帶動非標柴油價格不斷上漲，10 月底有廣東小煉廠1 線油報價至6700 元/噸。理論上由于上調了成品油價，資源將逐漸放開，從而令非標油出現高位拋售現象。但小煉廠原料稀少，且國內成品油提價后仍距國際市場有一定距離。使得小煉廠報價在高原油油價支撐下難以回調。加之黃埔進口燃油受到國際市場的強勁推動，價格同樣跟漲不斷。

　　另外，較多進口商庫存已經消耗完畢，市場資源緊張，更加使得少量存貨的進口商大幅調高油價。截至11 月上旬，黃埔燃料油庫存在新到貨稀少而部分保稅油復出口至新加坡市場的雙重打擊下大幅減少，庫存水平由10 月初20%-25%左右的水平降低至目前15%左右的極低庫存水平。進口調和油，整體報價已升至4000-4150 元/噸，直餾油報價在4300-4500 元/噸。山東市場對國產燃料油市場需求旺盛，因進入冬季多數城市準備供暖用油。鍋爐燒火對油漿、高硫渣油需求旺盛。

　　隨著原油停止漲勢，燃油市場也順勢穩定價格暫作調整，因進口燃油與國際市場價差過大，國際市場的下跌僅縮短兩者之間距離，加上黃埔地區進口資源稀少，故整體受國際影響不大，大部分貿易商報價持穩。由于整體進口商報價已至用戶難以承受的歷史高位，市場購買氣氛越發清淡。但進口商惜售心理嚴重，大部分貿易商庫存告罄，而少量有貨貿易商則不斷抬高油價，不愿大量出貨。進口油市場仍舊呈現出賣方市場。

　　至下旬，隨著新加坡市場即期供應激增，供應瞬間增大使得價格上漲受阻，而國內黃埔市場對遠期供應擔憂減輕，不少進口商將存貨放出，市場供應緊張情況稍有緩解，然而由于長期缺貨嚴重，市場基本面并無多少改觀，進口商在原油上漲及供應緊張的雙重推動下繼續調高報價。月底原油與新加坡燃料油價格出現連續下滑，但國際市場的起伏波動并沒有對黃埔市場造成影響，盡管兩者之間的價差正在逐漸縮窄，但是之間差距依然較大。同時，地區資源持續緊張，來自北方資源不穩定，成品油資源稀缺，這些都是導致燃料油價格繼續上漲的原因。

　　統計顯示，今年10 月份中國僅進口132.39 萬噸燃料油，中國10 月份燃料油進口市場陷

　　入2004 年以來的罕有低谷，預計11 月份可能更甚，12 月份或有所緩解。10 月份燃料油進口量環比和同比分別下跌23.02%和29.03%。主要是由于受到天價進口成本和當時對國家控制成品油價格的擔心，中國地方煉廠對直餾燃料油原料需求大受打擊。此外，10 月份進口量達到3 年以來的新低點，也反映了今年以來中國進口燃料油市場加速大面積萎縮的現實。

　　預計后市國內燃料油市場價格還將維持在較高水平。一方面，雖然12 月份預計到貨會有增多，但總體的資源依舊較為缺乏，會對價格形成支撐。另一方面，雖然國內燃油經過11 月份的上漲，較國際市場的差距縮窄，但仍有一定距離。倒掛的局面依舊存在，這也將限制價格下方的空間。

　　但從近期滬燃油期價與黃埔現貨差價情況來看，由于本月現貨期貨價格均有上漲，使得期現價差縮窄。通過歷史統計數據來看，這將在一定程度上限制后期滬燃油期價的上行空間。

　　圖十三：　　

　　三，后市展望

　　11 月份，滬燃油期價走勢正像我們之前預期的那樣，較原油滯漲的情況得到了極大的改善。主要是由于前期在高價位國內進口不多，庫存基本銷空，貨源較為緊缺。令現貨價不斷走升。預計12 月份的供應會出現改善，但現貨價格料將繼續堅挺。因雖然國內現貨價上升，但較國際市場價格的倒掛局面依然沒有改變，只是有所改善。而期貨市場在多頭資金的介入下，也對國際市場進行了補漲。迅速縮小了與現貨價的差距。但這一現象將在一定程度上抑制期價后市的升幅。綜合國內現貨與期貨的表現，再考慮原油未來的走勢，預計滬燃油期價12 月份將會繼續保持較強的走勢，圍繞4000 元一線高位振蕩。目前滬燃油0803 合約上方阻力位在4200 元附近；下方支撐位分別在3900 和3750 元一線。

　　圖十四：

　　滬燃油0801 合約價格走勢圖(周線)

　　北京中期研發部 高級分析師 李哲