5、國產豆何去何從

　　A、庫存構建價格底限

　　黑龍江大豆銷售進度明顯快于去年同期，豆農手中大豆僅占兩至三成。油廠及貿易商在春節前上演一場瘋狂的搶購。據我們不完全調查，部分大型油廠大豆庫存在2-4萬噸，成本線在1.27-1.28元/斤；中小型油廠大豆庫存在1-2萬噸。基本可以滿足2個月左右的生產。

　　貿易商囤貨熱情也相比較高，個別1 萬噸庫存的貿易商也不在少數。因此，豆農手中的大豆所剩不多，支撐年后國產大豆價格的底線。

　　B、基差趨零漲幅到位

　　當前黑龍江地區大豆收購價格與進口大豆價差基本趨平。從進口大豆分銷的價格3000元/噸來看，減去與國產大豆的合理價差，倒推至佳木斯地區1.325元/斤，與佳木斯油廠收購價格1.32元/斤不相上下。因此，按照當前的進口大豆成本看來，黑龍江大豆漲幅到位。

　　C、理論成本撐起上漲空間

　　春節過后美盤的不確定因素，也是影響年后國產大豆能否繼續上漲的重要因素。據我們了解，2 月份中國買家將目光就已轉至南美大豆，訂購3、4 月以后船期，預計5 月份以后可以到港。我們根據路易達浮的報價，4月船期按160美分計算，對應5 月合約期價為770美分，

　　圖10 2003-2007 國內市場大豆價格周圖

　　6、2007 年糧食播種期異常氣候

　　1月我國平均氣溫比常年同期偏高1.4攝氏度。偏高的氣溫帶來植物生長的反常變化。中國氣象局預測減災司司長宋連春稱，冬季氣溫偏高將對來年農作物生產產生不利影響。氣溫偏高有利于土壤中的蟲卵、病菌越冬，易導致春季病蟲害蔓延。同時，由于北方地區冬季氣候干燥，有可能引發部分地區的春旱和土壤失墑現象。各種跡象表明，2007 年糧食播種期異常氣候將成為未來糧價走勢的一大炒點。

　　　7、禽 流感卷土重來

　　近期亞洲地區禽 流感疫情的死灰復燃。日前，越南、日本、韓國、印尼、泰國均宣布H5N1 高致病性禽 流感病例的發生。世衛組織西太平洋地區發言人上警告說，禽 流感疫情正在重演過去兩年的蔓延態勢，隨著北半球冬季持續，疫情可能從亞洲傳播到中東或是歐洲等其他地區。根據世衛組織的統計資料顯示，目前禽 流感的傳播速度開始明顯加快。尤其目前天氣正值濕冷多變期，是禽 流感和流感易發、高發季節，如果控制不力，同人的流感病毒株混合在一起，后果將非常嚴重。我國北方局部地區已暴發流感，如果再加上禽 流感流行，兩種病毒碰在一起，可能會轉變成人傳人的禽 流感，這是最危險的。

　由于今年的暖冬效應，目前部分地區的蛋雞和肉雞需求有提前復蘇的趨勢，而如果禽 流感在冬春之交卷土重來，對于處于復蘇年的養殖業來說又將是一次打擊。

　　四、 國際基金持倉追蹤

　　據美國商品期貨交易委員會(CFTC)2 月底報告顯示，截止2月20 日，國際基金持有CBOT大豆期貨凈多單104557 張，較2 月6 日107690 張凈多單有所減持，如此之大的凈多單，仿佛是個定時炸彈，隨時會引起CBOT大豆盤面翻江倒海。

　  圖11 CBOT大豆期價與基金凈頭寸關聯圖

　　美國商品期貨交易委員會的數據顯示，截止到2月20 日，指數基金在大豆期貨和期權部位的多單為140,531 手，相當于空盤量的23%，空單3,739 手，相當于空盤量的0.6%，凈多單數量為136,792 手。

　　圖12 商品基金在CBOT大豆期貨期權凈持倉

　　伴隨著總持倉的增加和期價的不斷上漲，基金的做多意圖已經十分明顯。近2 年來基金沒有大動作，一旦持倉大幅變動，不可小覷。就凈頭寸數據研究，2006年9 月26日基金持凈空43054手，出現短期內凈空極限，之后僅用兩周時間已經出現凈多頭寸，隨后以平均每周1 萬張的速度反手，至2 月6 日基金持倉已持有107690手凈多單，創歷史記錄，整個反轉速度快而數量大。2 月20 日國際基金凈多單雖有減持，但仍居歷史高位。

　　圖13 CBOT大豆綜合持倉與美豆連續

　　從CBOT綜合持倉來看，無論是總持倉還是基金持倉都創歷史新高，商業持倉同樣處于歷史高位。在這樣的持倉格局之下，CBOT大豆或蓄勢展開“火噴”式大行情，如若不能承接漲勢，后市基金可能將調整凈多單持有量，不過在種植面積沒有公布之前，基金凈多單依然會保持在較高的水平上。如此之大的凈頭寸，令后市風險逐漸凝聚。

　　五、 總結

　　國際市場：

　　美國農業部1月份供需報告和季度庫存報告為新一年的農產品奠定了多頭基調，2月供需報告數據雖然利空，但市場在美豆播種面積下降預期之下，對利空題材反應麻木，市場沉浸在牛市氛圍之中。

　　當前CBOT大豆綜合持倉、國際基金持倉、商業持倉均創或接近歷史記錄，如此持倉格局之下，CBOT 大豆或蓄勢展開“火噴”式大行情，如若不能承接漲勢，后市基金可能將調整凈多單持有量，不過在種植面積沒有公布之前，基金凈多單依然會保持在較高的水平上。

　　隨著國際大豆銷售逐漸從美豆轉向南美豆，CBOT 大豆未來一段時間將可能承受一定的下行壓力。而豆市基本面短期內如無新利好刺激，國際基金同樣有調整頭寸的需求。關注美豆種植面積報告數據的影響。

　　因此對于國際豆市，筆者認為， 3、4月份將是國際豆市焦點問題比較集中的月份，種植報告發布以及南美新豆批量上市之期，如無新利好刺激，預期國際豆市在美豆播種之前可能會因國際基金調整凈多單而出現一波階段性回調，投資者需重視高位豆價風險。屆時關注國際基金操作動態。

　　國內市場：

　　目前國內豆市在國產大豆供應量減少、近期大豆到港成本居高不下以及港口庫存趨降等因素下，DCE大豆易漲難跌。而春節之后隨著進口大豆港口庫存上升，DCE豆市跳空上沖之后有回調整固缺口的需求。國內大豆現貨基本面較為強勁，而豆粕的飼料需求目前恢復緩慢，短期內DCE 大豆強于豆粕。而如07 年能有效控制住禽 流感，豆粕的后勁力不可小覷。相對而言，豆市下跌空間較為有限。

　　操作上，投資者可以等候時機在振蕩整固區間底部逢低吸納，繼續搭上牛市班車，但要注意回避階段性回調風險。

    靈隱

　　中大期貨研究所