投資摘要：

　　歷經1-2月份快牛走勢及3月份階段休整后，二季度債市再現系統性上漲態勢，暖陽春行情延續。4月份央行[微博]定向降準靴子落地，引發市場對于貨幣政策松動的預期，并在較大程度上提振投資者做多情緒，債市由此迎來一波大幅上漲行情，券種方面中高等級信用債與利率債中金融債均表現靚麗，各期限各等級品種收益率全線大幅下行。受益于債券市場的突出表現，2014年二季度債券基金凈值也隨之水漲船高。

　　基于對債市牛市行情延續的樂觀判斷，各類型債券基金持倉全面大幅提升。截至2014年二季度末，可比開放式債券基金整體倉位120.51%，較一季度末增加13.75%，其中可轉債型基金在轉債持續大幅上揚背景下增倉幅度高達30個百分點，新股申購型與完全債券型等純債基金在牛市行情中也均加大操作杠桿(分別提升23.34%、18.9%)，分享債市收益。

　　二季報中基金經理普遍對短期市場持相對樂觀的態度，考慮到需求疲弱、產能過剩、融資受限等根本性問題尚待解決，經濟增速仍將面臨下滑壓力，而偏弱宏觀背景下政策放松預期仍有強化空間；但另一方面，也有為數不少的基金經理表示要警惕市場風險因素，諸如微刺激政策下經濟增速階段企穩回升、流動性進一步改善的邊際空間有限，收益率進一步下行動力不足，以及局部領域的違約事件等。 我們認為，綜合考慮基本面、政策面、流動性、估值等方面因素后，三季度債市出現振蕩行情的概率較大。

　　在二季度債市暖行情環境中，基金在大類資產配置上更傾向于高收益的信用類債券，統計數據顯示，二季度可比開放債基整體在券種配置上對于企業債偏好明顯，大舉加倉近8個百分點，同時對于中票、短融等信用品種，以及持續上揚的可轉債也均小幅增持，而對于一季度累計較多漲幅的國債則有所減持。二季報中絕大部分基金經理也表達了對于資金面相對寬松背景下信用債配置價值(主要是利息收入)的認可。

　　2014年二季度，偏弱宏觀基本面與定向寬松貨幣政策推動債券市場走牛，中高等級債券持續大幅上漲， AA、AA+級信用債與資質較好的短期融資券成為基金增持的主要目標。三季度債市震蕩背景下靜態票息收入或將取代資本利得收益成為回報的主要來源，基于這一判斷，絕大多數基金經理在下季度展望中表達了對中高評級債券基金配置價值的一致認可。

　　此外，為數不少的基金還表示積極捕捉三季度高收益債券利差壓縮帶來的交易性投資機會。在資金相對寬松與政策微調托底的環境中，市場風險偏好有望提升，具備估值優勢的中低等級信用債中資質較好的個券存在階段補漲需求，建議從收益性與安全性兼顧的角度積極關注擅于精選高收益債券且下行風險控制能力較強的品種。

　　相對寬松背景下貨幣基金整體收益滑落至“4時代”，但仍是基金公司發行主力品種之一，單只產品吸金能力15億，高居各類型基金榜首，且以6.39%的凈申購比例快速擴張。作為流動性較強的現金管理工具，貨幣基金強調的是為投資者提供短期閑置資金的投資渠道，高流動性特征下其配置功能不減，不失為一種較高性價比的投資標的。

　　第一部分：票息為主，兼顧交易——開放式債券型基金投資建議

　　牛市行情延續，收益率下行顯著

　　歷經1-2月份快牛走勢及3月份階段休整后，二季度債市再現系統性上漲態勢，暖陽春行情延續。4月份央行定向降準靴子落地，引發市場對于貨幣政策松動的預期，并在較大程度上提振投資者做多情緒，債市由此迎來一波大幅上漲行情，券種方面中高等級信用債與利率債中金融債均表現靚麗，各期限各等級品種收益率全線大幅下行；而進入6月份以后債市分歧加劇，一方面相對寬松的資金面繼續提供支撐，另一方面經濟階段回暖會對債市帶來壓力，同時前期市場表現也在一定程度上透支了過度樂觀預期，在此背景下債市缺乏明確信號，始終處于橫盤震蕩階段。

　　反映到銀行間債券收益率曲線上，利率債表現分化明顯，其中1年期國債在歷經1季度的高歌猛進后逆市回調，10年期國債下行走勢不改，而國開行等金融債收益率曲線則陡峭化下行；信用品種方面，資質較好的中高等級品種下行顯著，以AA+及AAA級中短期票據為例，下行幅度基本處于(50bp，70bp)區間，相對而言，低評級品種在經濟弱勢環境中因違約風險增加而表現相對落后。交易所市場方面，中債總全價指數上漲2.61%，中債國債總全價指數上漲2.5%，中債企業債總全價指數上揚2.77%，中標可轉債指數漲幅高達5.17%。

　　圖表1：二季度債市主要指數走勢

來源：國金證券研究所，wid數據庫

　　受益于債券市場的突出表現，2014年二季度債券基金凈值也隨之水漲船高，統計數據顯示，債券基金整體凈值加權平均增長率為4.09%，居各類型基金之首，且99.4%的基金均實現正收益。從收益率分布上來看，包含理財債基在內的649只基金產品收益率集中在0-5%區間范圍內，占比約77%，另有22%的債券基金凈值增長率超過5%，而負收益的產品不足1%。單只產品方面，牛市中借助高杠桿博取高收益，在惠鑫B、泰達聚利B、浦銀增利B、德邦德信B、工銀增B等基金身上得到了較為充分的體現，期間累計收益率高達10%以上，同時在轉債市場大幅上揚背景下，轉債基金也均有不錯的表現，而以中證轉債指數為跟蹤標的的分級債券基金B類份額——銀華轉債B以23.54%的出色表現遙遙領先。

　　持倉全面提升，樂觀不乏謹慎

　　基于對債市牛市行情延續的樂觀預期，各類型債券基金持倉全面大幅提升。截至2014年二季度末，可比開放式債券基金整體倉位120.51%，較一季度末增加13.75%，其中可轉債型基金在轉債持續大幅上揚背景下增倉幅度高達30個百分點，新股申購型與完全債券型等純債基金在牛市行情中也均加大操作杠桿(分別提升23.34%、18.9%)，分享債市收益。

　　二季報中基金經理普遍對短期市場持相對樂觀的態度，雖然經濟短期有所企穩，但需求疲弱、產能過剩、融資受限等根本性問題尚待解決，三季度經濟增速仍將面臨下滑壓力，而偏弱的宏觀背景下政策放松預期仍有強化空間，央行通過公開市場操作及其他手段保持資金利率穩定的概率較大；但另一方面，也有為數不少的基金經理表示要警惕市場風險因素，諸如微刺激政策下經濟增速階段企穩回升、流動性進一步改善的邊際空間有限，上半年獲利豐厚三季度債券進一步下行動力不足，以及在經濟企穩回升和企業盈利改善到來之前局部領域的違約事件等，尤其是債務壓力較大的周期性行業的信用風險更要謹慎防控。 我們認為，綜合考慮基本面、政策面、流動性、估值等方面因素后，三季度債市出現振蕩行情的概率較大。

圖表4：14Q2債基收益率區間對應數量分布

圖表3：二季度各類型基金業績表現
類型	2014Q2業績
債券型	4.09%
股票型	2.75%
其中：積極股票型	3.00%
指數型	2.32%
混合型	2.57%
QDII	2.40%
貨幣型	1.10%
來源：國金證券研究所，天相投資分析系統

　　持倉全面提升，樂觀不乏謹慎

　　基于對債市牛市行情延續的樂觀預期，各類型債券基金持倉全面大幅提升。截至2014年二季度末，可比開放式債券基金整體倉位120.51%，較一季度末增加13.75%，其中可轉債型基金在轉債持續大幅上揚背景下增倉幅度高達30個百分點，新股申購型與完全債券型等純債基金在牛市行情中也均加大操作杠桿(分別提升23.34%、18.9%)，分享債市收益。

　　二季報中基金經理普遍對短期市場持相對樂觀的態度，雖然經濟短期有所企穩，但需求疲弱、產能過剩、融資受限等根本性問題尚待解決，三季度經濟增速仍將面臨下滑壓力，而偏弱的宏觀背景下政策放松預期仍有強化空間，央行通過公開市場操作及其他手段保持資金利率穩定的概率較大；但另一方面，也有為數不少的基金經理表示要警惕市場風險因素，諸如微刺激政策下經濟增速階段企穩回升、流動性進一步改善的邊際空間有限，上半年獲利豐厚三季度債券進一步下行動力不足，以及在經濟企穩回升和企業盈利改善到來之前局部領域的違約事件等，尤其是債務壓力較大的周期性行業的信用風險更要謹慎防控。 我們認為，綜合考慮基本面、政策面、流動性、估值等方面因素后，三季度債市出現振蕩行情的概率較大。

　　圖表5：二季度債券基金持倉比例全線上升(%)

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　　來源：國金證券研究所，天相投資分析系統

　　資金相對寬松，信用價值凸顯

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