證券時報記者 李東亮

　　近日，聯明股份、飛天誠信等6只新股發行的種種狀況，正不斷引發機構吐槽。低市盈率發行、網下中簽率低于網上、機構中簽仍虧損等現象迅速成為輿論焦點。

　　打新市場的糾結與矛盾不斷：一方面，在過去，新股高市盈率發行、網下機構的中簽率顯著高于網上申購，機構一旦中簽即可獲暴利，這些市場原有現象備受詬病；另一方面，近日的新股發行，又呈現低市盈率發行、網下中簽率低于網上、機構中簽仍未必能覆蓋機會成本的新情況，又被扣上了“不合理”的帽子，被機構紛紛吐槽。

　　筆者認為，盡管投資者對舊現象充滿抱怨，但在慣性思維之下，對合理的新現象卻又不能快速適應。這也充分表明，分析新股發行中出現的新現象是否合理，必須改變慣性的老思維。

　　眾所周知，國外新股低于15倍市盈率發行的現象比比皆是，而A股新股發行市盈率動輒高達30倍、50倍，“三高”發行一直備受詬病。如今市盈率回落至15倍左右，是在現有階段特征下，監管層、主承銷商和發行人共同博弈的結果，行政干預的因素或許有，但從長期看，這種干預必然被市場機制所替代。不可避免的是，當完全的市場機制可能帶來難以控制的后果時，通過適當的干預達到次優的效果，同樣值得鼓勵。

　　聯明股份、龍大肉食、雪浪環境等新股網下中簽率僅為網上中簽率的六分之一，網下中簽的以機構為主，而網上中簽的不少為散戶，這也成為機構吐槽的理由，并引來媒體的集體炒作。

　　機構吐槽的原因很簡單，由于機構投資者過去網下申購新股是只需繳納保證金，網下向網上回撥的機制又不健全，導致機構投資者的機會成本大大低于網上個人投資者，但中簽率卻較網上中簽率高出很多。

　　本輪新股發行制度改革提出了一些針對性措施，如網下投資者申購新股需要全額繳納申購款、通過增加網下向網上回撥檔次加大回撥力度等，這無疑使得網上和網下的投資者處在更為公平的環境之中，結果顯然也更為合理。

　　由于本輪新股發行原則上不允許超募，老股轉讓要求投資者自愿設定12個月及以上限售期，券商自主配售權削弱。這導致投行在超募承銷費、老股轉讓傭金和自主配售收費等方面的收入受到不小的影響。

　　然而，超募發行、大量老股轉讓和自主配售過程中曾經出現不少問題，也一度被投資者詬病，因此投行過去在這三項業務中的收入也出現虛高的成分，這些備受詬病問題的解決，同樣是眾所關注的問題。一句話，并非現在承銷收入的下降不合理，而是過去虛高的收入不合理。

　　此外，聯明股份等4只新股的機構中簽率極低和收益率覆蓋不了資金成本，也被各大機構吐槽。實際上，中簽率極低的一個原因是報價范圍較為集中，使得入圍的機構數量大大增加。這不僅改變了以往機構備受市場詬病的漫天報價，同時也拉低了投機資金的收益率，使得今后機構打新趨于理性。

　　反過來講，如果機構打新網下中簽率居高不下，勢必引來更多的打新資金，最后令哄抬新股發行價的現象再度上演，無疑也會使得債券和股市之間大量資金進出，引發大幅波動。

　　因此，極低的中簽率和極低的機構打新收益率對市場今后的發展不無益處，包括網下申購的資金更趨理性和謹慎，進而使得債券市場和股市的走勢在新股集中發行時更加平穩。