—— 2014年4月固定收益月報

　　好買基金研究中心

　　摘要

　　經濟探底、通脹溫和的基本面組合，對債市形成支撐。

　　M2同比增速低于13%的政策調控目標。定向降準意味著貨幣將以結構性寬松為主。但在匯率貶值以及美國經濟持續好轉的背景下，外生流動上方面仍然會面臨一定的壓力。未來長端利率趨降但過程緩慢。

　　央行[微博]擬放寬境外機構市場準入條件；開始就解禁乙類戶征求意見；銀監會對非標管理的趨嚴，均有助于向債市引入增量資金。

　　2-3季度大量信托、債券產品將面臨到期兌付，在經濟增速下滑的情況下，償付風險有一定的提升。

　　投資者可適當配置利率債和高等級信用債。

　　一、 基礎市場回顧

　　4月債券市場整體偏暖。中債總財富指數收于144.47點，相比上月末上漲1.05%。從分項來看，中債國債總財富指數、金融債總財富指數、企業債總財富指數和中債短融總財富指數全月漲幅分別為0.97%、1.20%、1.32%、和0.58%。

　　中債總財富(總值)指數

　　

　　中債系列指數近一年收益

　　中債銀行間固定利率國債到期收益率曲線顯示，一年期國債收益率為3.58%，單月上行48.81個基點；十年期國債收益率為4.30%，下行19.51個基點。

　　國債收益率

　　

　　非國開行政策性金融債收益率

　　

　　銀行間AAA企業債收益率

　　

　　銀行間AA級企業債收益率

　　4月，銀行間一年期AAA級企業債收益率下行26.97個基點，三年期下行19.26個基點，十年期下行19.07個基點，分別為4.90%、5.48%和5.93%。銀行間一年期AA級企業債收益率下行48.97個基點，三年期下行32.30個基點，十年期下行35.07個基點，分別為5.82%、6.56%和7.38%。

　　4月，一年期AAA級企業債信用利差收窄75.78個基點，十年期擴大0.44個基點。AA級一年期收窄97.78個基點，十年期收窄15.56個基點。從絕對值水平看，1-5年期AAA、AA級企業債信用利差位于歷史1/2至1/3分位處；5年以上期限仍處于近5年高位。

　　AAA企業債信用利差

　　

　　AA企業債信用利差

　　二、 宏觀經濟狀況

　　1. 宏觀經濟穩中偏弱

　　中采和統計局聯合公布的2014年4月中國制造業采購經理指數(PMI)為50.4%，僅較上月微升0.1個百分點，季節性回升力度遠弱于歷史同期。數據回升主要得益于企業去庫存壓力緩解帶來的內需改善。新訂單較3月走高0.6個百分點；但新出口訂單跌破榮枯線，顯示外需轉弱。而生產指數的下降，基本與發電量和耗煤量相匹配，經濟復蘇仍面臨重重困境。

　　PMI走勢

　　PMI主要分項指數

　　數據顯示，3月份工業用電量同比增速為6.20%，創去年7月以來的新低；工業發電量同比增速為6.90%，較年初數據有所回落。

　　3月份，規模以上工業增加值同比實際增長8.8%，比1-2月份加快0.2個百分點。從環比看，3月份比上月增長0.81%。分行業看， 41個大類行業中有40個行業增加值保持同比增長。其中，農副食品加工業增長8.2%，紡織業增長6.1%，非金屬礦物制品業增長10.1%，通用設備制造業增長10.7%，專用設備制造業增長10.7%，汽車制造業增長11.7%，鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業增長6.7%，電氣機械和器材制造業增長10.4%，計算機、通信和其他電子設備制造業增長15.3%，電力、熱力生產和供應業增長4.1%。

　　鐵路運輸量衡量了實體經濟的運轉情況，3月該數據同比增長-4.1%，雖然跌幅較2月有所收窄，但仍位于近幾年的低位，進一步印證了經濟增速的回落。

　　工業發電量、工業用電量、工業增加值(同比)

　　

　　鐵路貨運量                                   

　　2014年1-3月份，全國固定資產投資68322億元，同比名義增長17.6%，增速比1-2月份回落0.3個百分點。從環比速度看，3月份固定資產投資增長1.24%。

　　分產業看，1-3月份，第一產業投資1170億元，同比增長25.8%，增速比1-2月份加快4.9個百分點；第二產業投資28254億元，增長14.7%，增速加快1個百分點；第三產業投資38898億元，增長19.6%，增速回落1.2個百分點。

　　從項目隸屬關系看，1-3月份，中央項目投資2989億元，同比增長11.3%，增速比1-2月份回落0.6個百分點；地方項目投資65332億元，增長17.9%，增速回落0.4個百分點。

　　3月我國進出口總值3325.2億美元，同比下降9%。其中，出口1701.1億美元，下降6.6%；進口1624.1億美元，下降11.3%；貿易順差77.1億美元。出口同比增速負增長且低于預期，主要受三個因素影響。其一，去年3月份“虛假貿易”猖獗，所導致的高基數對今年3月份同比增速扭曲較大。其二，今年年初美國寒冷天氣對經濟的拖累，導致來自美國的貿易需求受到影響。將1季度數據整體看，出口同比增速也只有-3.4%，較去年4季度的7.4%明顯滑落。即便剔除去年同期的高基數，也回到了一個偏低的位置。這說明出口動能確有減速。

　　固定資產投資累計同比增速(%)

　　

　　進出口同比增速(%)                                    

　　2. 資金面延續中性基調

　　3月末，金融機構人民幣貸款余額74.91萬億元，同比增長13.90%。其中，金融機構中長期貸款余額為41.64萬億元，分別比上月末和去年同期增長1.27%和13.38%。

　　3月金融機構外匯占款增加1892.0億元，為連續第8個月正增長。從央行最新發布的金融數據看，市場普遍預計M2增速下行至12.1%的近期較低水平，應該是外匯占款大幅下降的一個結果。但實際情況是3月份外匯占款新增規模較2月份上升了近三分之一，說明外匯占款并沒有預期的那么糟糕。但在匯率貶值以及美國經濟持續好轉的背景下，外生流動上方面仍然會面臨一定的壓力。

　　金融機構人民幣貸款余額

　　

　　新增人民幣貸款及外匯占款                     

　　4月，央行公開市場凈投放資金10億元。其中包括8,410億元正回購操作和8,420億元正回購到期。期間央行沒有下調存準，降息等措施。4月底7天質押式回購加權平均利率為4.0744%，較3月末下降了11.24個BP。

　　定向降準的措施大幅改善了市場對資金面的預期。國務院此舉主要服務于“三農”，并不意味著新一輪貨幣政策大寬松，短期全面降準概率降低。選擇定向發力而不是“水漫金山”式的放松，可以提高資金的使用效率，將錢直接傳導至真正需要的領域。央行貨幣政策仍將以中性為基礎，輔以微調。

　　公開市場操作貨幣投放回籠量(億元)

　　

　　質押式回購利率走勢

　　三、 固定收益類基金發行

　　4月新成立的固定收益類基金共計11只(A、B、C分開計算)。合計募集規模為64.89億元；平均首募規模5.90億元。從4月所有新募集的基金看，固定收益類基金的占比較前幾月大幅下降，特別是貨幣基金的發行規模明顯減速，這也和其收益的回落，市場熱度有所降低有關。但未來在利率市場化的進程中，債券、貨幣市場規模還是有望持續擴大。

　　4月份成立的固定收益類基金

名稱	發行份額(億份)	認購天數	基金成立日	封閉期(月)	投資類型	管理公司
海富通純債A	3.55	19	2014-4-2	3	債券型基金	海富通基金管理有限公司[微博]
海富通純債C	4.58	19	2014-4-2	3	債券型基金	海富通基金管理有限公司
鑫元一年定期開放C	3.28	29	2014-4-17	3	債券型基金	鑫元基金管理有限公司
鑫元一年定期開放A	0.55	29	2014-4-17	3	債券型基金	鑫元基金管理有限公司
中海純債C	3.19	31	2014-4-23	3	債券型基金	中海基金管理有限公司
中海純債A	1.08	31	2014-4-23	3	債券型基金	中�；�金管理有限公司
銀華多利寶A	30.52	14	2014-4-25		貨幣型基金	銀華基金管理有限公司
南方通利C	3.02	30	2014-4-25	3	債券型基金	南方基金管理有限公司[微博]
銀華多利寶B	9.40	14	2014-4-25	3	貨幣型基金	銀華基金管理有限公司
南方通利A	3.67	30	2014-4-25	3	債券型基金	南方基金管理有限公司
嘉實薪金寶	2.06		2014-4-29	3	貨幣型基金	嘉實基金管理有限公司[微博]

　　資料來源：Wind，好買基金研究中心

　　正在募集基金

名稱	認購起始日期	認購截止日期	投資類型	管理公司
工銀瑞信純債A	2014-4-16	2014-5-13	債券型基金	工銀瑞信基金管理有限公司
工銀瑞信純債B	2014-4-16	2014-5-13	債券型基金	工銀瑞信基金管理有限公司
諾安永鑫收益	2014-4-28	2014-5-20	債券型基金	諾安基金管理有限公司[微博]
信誠薪金寶	2014-4-28	2014-5-7	貨幣型基金	信誠基金管理有限公司

　　資料來源：Wind，好買基金研究中心

　　四、固定收益類基金業績

　　4月，各類型固定收益類基金中，偏債和純債基金在市場整體偏暖的環境下，單月收益均超過1%。貨幣型和理財型基金基本跟隨市場資金利率的步伐，年化收益維持在4.2%附近。

名稱	月平均漲跌幅(%)
貨幣型	0.35
純債基金	1.04
偏債債基	1.06
理財型債基	0.36

　　資料來源：Wind，好買基金研究中心

　　4月，業績表現居前的貨幣型基金多是與互聯網聯姻的“寶類”產品。掌柜錢包對應的興全添利寶和百賺利滾利對應的嘉實活期寶，單月年化收益接近5.5%。此外，像在理財通平臺上線的華夏財富寶，平安盈平臺的平安大華日增利均有不俗表現。

貨幣型基金漲幅前十
名稱	漲跌幅(%)	名稱	漲跌幅(%)
興全添利寶	0.47	嘉實活錢包	0.44
嘉實活期寶	0.46	銀河銀富貨幣A	0.43
寶盈貨幣A	0.45	中歐貨幣A	0.43
平安大華日增利	0.45	德邦德利貨幣A	0.43
鵬華增值寶	0.44	華夏財富寶	0.43

　　資料來源：Wind，好買基金研究中心

　　雖然短期理財型基金的投資標的以貨幣市場為主，但相比貨幣基金，其在債券和買入返售資產上的比例要略高。4月排名居前的基本還是以大基金公司的產品為主。像南方理財30天、工銀瑞信60天理財和匯添富理財60天的中長期業績一直位居同類前列。

短期理財型基金漲幅前十
名稱	漲跌幅(%)	名稱	漲跌幅(%)
南方理財30天A	0.66	嘉實理財寶7天A	0.46
工銀瑞信60天理財A	0.49	光大添天盈A	0.44
大成月添利理財A	0.48	華夏理財21天A	0.43
匯添富理財60天A	0.47	廣發理財30天A	0.43
建信雙月安心A	0.46	工銀瑞信14天理財A	0.43

　　資料來源：Wind，好買基金研究中心

　　純債基金中，新華純債添利A、國投瑞銀中高等級A、信誠月月定期支付排名居前，漲幅分別為2.93%、2.54%、2.47%。國投瑞銀中高等級A有效把握住了年初債市的趨勢，從最新一期的季報分析，其資產配置中的債券市值占基金資產凈值比例大幅提高至175%。基金經理對于時點的把握較為準確。

名稱	漲跌幅(%)	名稱	漲跌幅(%)
新華純債添利A	2.93	鵬華實業債純債	2.03
國投瑞銀中高等級A	2.54	大摩雙利增強A	1.91
信誠月月定期支付	2.47	鵬華豐實A	1.91
新華安享惠金A	2.43	長盛純債A	1.91
易方達高等級信用債A	2.05	大成景旭純債A	1.88

　　資料來源：Wind，好買基金研究中心

　　偏債型基金方面，表現居前的多為以信用債配置為主的基金，且杠桿比例較高。農銀匯理信用添利、興全磐穩增利債券的單月收益分別達到2.73%和2.47%。需要注意的是，這兩只產品在去年4季度的跌幅也較大，更適合對波動承受能力較強的投資者。

偏債基金漲幅前十
名稱	漲跌幅(%)	名稱	漲跌幅(%)
農銀匯理信用添利	2.73	招商產業	2.12
興全磐穩增利債券	2.47	新華信用增益A	2.11
南方豐元信用增強A	2.27	信達澳銀穩定A	2.08
交銀雙利AB	2.16	博時信用債券A	2.08
工銀瑞信信用添利A	2.12	廣發聚財信用A	2.06

　　資料來源：Wind，好買基金研究中心

　　五、投資策略

　　宏觀經濟面，雖然中采PMI指數仍位于榮枯線之上，但為歷年4月最低值，且季節性環比回升幅度遠弱于歷年同期，顯示制造業景氣度難言好轉。經濟通脹的回落表明經濟總需求正在萎縮，體現為名義GDP增速的大幅下降，而這正是目前債市上漲的最大支撐。

　　3月M2同比增速創12.10%的歷史新低，也低于13%的政策調控目標，這意味著貨幣政策大幅收緊的概率較小。央行發布的14年中國金融穩定報告，指出未來將繼續實施穩健貨幣政策，保持貨幣信貸和社會融資規模的平穩適度增長；克強總理的表態也為政策的延續打上了雙保險。定向降準意味著未來仍會是差異化的政策，貨幣以結構性寬松為主。但在匯率貶值以及美國經濟持續好轉的背景下，外生流動上方面仍然會面臨一定的壓力�？傮w上，未來長端利率趨降但過程緩慢。

　　需求方面有三點利好債市：1. 央行在加強債市交易監測的同時，擬放寬境外機構市場準入條件。此舉有望引入“活水”，有助于增加人民幣債券需求。2. 央行正就解禁乙類戶征求意見，此前被禁止在銀行間債市開戶的信托、券商資管、基金專戶恢復開戶已指日可待。3. 銀監會發文限制農村中小金融機構投資非標產品的消息，這引發了業界關于管理層擴大非標監管范圍的預期，部分資金將流向標債。

　　目前信用風險是投資者最大的擔憂，規避低信用等級信用債是市場趨勢。華銳風電近日就發布公告，由于連續兩年虧損，旗下兩只債券面臨退市風險，或將喪失流動性。近期一些中小企業私募債已經爆出利息支付風險，加之2-3季度大量信托、債券產品將面臨到期兌付，在經濟下滑的情況下，償付風險有一定的提升。

　　綜合分析，經濟探底、通脹溫和的基本面組合，對債市形成支撐。目前M2增速低于年度目標，加之穩增長微刺激再度加碼，資金面大幅收緊的概率較小。考慮到經濟增速的下滑可能引發的信用風險，進而導致個券的分化。中長期看，建議投資者以配置利率債和高等級信用債為主。

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