好買(mǎi)基金研究中心分析師：曾令華

　　一般而言，二級(jí)市場(chǎng)投資封閉式基金收益主要來(lái)源于三塊，一是凈值上漲帶來(lái)的價(jià)格上漲，二是分紅填權(quán)的收益，三是折價(jià)率逐漸縮小所帶來(lái)的收益。其中，凈值增長(zhǎng)是其它兩者的基礎(chǔ)。那么，考察封閉式基金的投資收益著重考慮三點(diǎn)：凈值增長(zhǎng)、分紅因素和折價(jià)率因素。

　　從基金的凈值增長(zhǎng)率來(lái)看，封閉式基金的增長(zhǎng)能力與開(kāi)放式基金相當(dāng)。考察基金的時(shí)候，也著重從基金經(jīng)理的角度來(lái)考察。主要的考察點(diǎn)是基金經(jīng)理的風(fēng)格，歷史的管理能力。當(dāng)然，也離不開(kāi)對(duì)未來(lái)市場(chǎng)的判斷。目前時(shí)點(diǎn)，我們認(rèn)為，指數(shù)底部震蕩的概率大，如果從一年的角度來(lái)看，指數(shù)取得正增長(zhǎng)的可能性大，結(jié)構(gòu)性行情可能仍是未來(lái)的主角。

　　從分紅因素來(lái)看，也是正的效用。基金法規(guī)定，基金可分配利潤(rùn)的90%都要分掉。理論上分紅后折價(jià)率會(huì)瞬時(shí)擴(kuò)大，而基金的其它條件并未變化，就會(huì)存在填權(quán)效應(yīng)。這會(huì)形成超額的收益。近幾年，封閉式基金分紅行情提前，分紅后折價(jià)率不縮小反而擴(kuò)大，原因就是之前行情已經(jīng)透支，但放長(zhǎng)一點(diǎn)來(lái)看，在存在折價(jià)率的情況下，分紅機(jī)制貢獻(xiàn)了一部分超額收益。其次是封閉式基金折價(jià)率縮小。封閉式基金在到期后封轉(zhuǎn)開(kāi)，折價(jià)率呈現(xiàn)收斂的走勢(shì)。這部分收斂也貢獻(xiàn)了超額收益。

　　從折價(jià)率角度來(lái)看，投資封閉式基金，時(shí)間就成了你的朋友。當(dāng)凈值增長(zhǎng)再配合折價(jià)率縮小時(shí)，封閉式基金的價(jià)格就會(huì)呈現(xiàn)乘數(shù)效應(yīng)，呈現(xiàn)成倍的增長(zhǎng)。按照上面的情形，假如凈值增長(zhǎng)一倍，價(jià)格的增長(zhǎng)將在2.5倍左右。而封閉式基金在下跌時(shí)期，由于股票的倉(cāng)位不能超過(guò)8成，在凈值的下跌幅度上會(huì)小于指數(shù)，即使加上折價(jià)率擴(kuò)大的因素，也很難超過(guò)指數(shù)，這就形成了封閉式基金獨(dú)特的漲時(shí)超漲，跌時(shí)反而較小的情形。

　　2007年封閉式基金迎來(lái)轉(zhuǎn)開(kāi)放的一個(gè)小高潮，2014年是另一個(gè)小高潮，目前有22只傳統(tǒng)封基中，有13只要2014年集中到期。這意味著折價(jià)率在未來(lái)是強(qiáng)制縮小，目前，這些基金的平均年化折價(jià)率在7%左右。這也意味著有7%左右的安全墊。

　　那在接下來(lái)的投資中，有哪些封閉基金值得關(guān)注呢？

　　一、基金金鑫

　　基金金鑫目前管理規(guī)模近36億元人民幣，基金將于2014年10月20日到期，還有一年多時(shí)間，目前折價(jià)率是11%，年化折價(jià)率8.70%。該基金凈值1.2871元。封閉式基金到期后，一般會(huì)實(shí)行分紅歸一的政策，這樣的話，高凈值的話會(huì)享受到分紅復(fù)權(quán)的收益。從未來(lái)增長(zhǎng)的潛力來(lái)看，該基金經(jīng)理王航，基本不進(jìn)行擇時(shí)操作，更多的是關(guān)注在個(gè)股的操作上，部分股票倉(cāng)位自下而上根據(jù)基本面選股，并長(zhǎng)期持有。另外有小部分倉(cāng)位是拐點(diǎn)型投資。總體而言，該基金經(jīng)理歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)較好，投資風(fēng)格穩(wěn)定，投資理念明確，歷史情況來(lái)看，投資效果也不錯(cuò)，成立以來(lái)多個(gè)市場(chǎng)下跌月份中逆勢(shì)上漲，該基金未來(lái)業(yè)績(jī)可期。今年以來(lái)，王航管理的國(guó)泰事件驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)25.47%，在336只同類基金中排名47位，管理的基金金鑫增長(zhǎng)26.40%，位于同類基金中的前幾名。基金經(jīng)理認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)基本面、貨幣政策沒(méi)有發(fā)生逆轉(zhuǎn)的前提下，不會(huì)出現(xiàn)周期復(fù)辟，大概率市場(chǎng)行情還是在成長(zhǎng)類股票中。

　　二、基金漢盛

　　基金漢盛目前規(guī)模24億，基金將于2014年5月19日到期，離到期時(shí)間不到1年，目前折價(jià)率在6%左右，年化折價(jià)率在9%左右。該基金的凈值是1.2172元，與基金金鑫一樣，該基金的凈值也比較高，能享受到到期時(shí)凈值歸一時(shí)的分紅復(fù)權(quán)收益。該基金的基金經(jīng)理是賀軼、戴益強(qiáng)和袁宜。基金經(jīng)理袁宜是原申萬(wàn)首席策略分析師，2010年《新財(cái)富》策略研究第一名。現(xiàn)任富國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼基金經(jīng)理。從基金的配置來(lái)看，二季度配置了醫(yī)藥、TMT等行業(yè)。個(gè)股選擇方面，結(jié)合對(duì)上市公司的中長(zhǎng)期前景的判斷，二季度增加了部分個(gè)股的配置集中度，著重增加了TMT行業(yè)的一些個(gè)股配置。從他配置的個(gè)股來(lái)看，注重個(gè)股的安全性以及成長(zhǎng)能力，在兩者之間達(dá)到一種均衡。基金的倉(cāng)位變化較大，反映出擇時(shí)以取得超額收益的想法，這也與袁宜之間從事策略研究的經(jīng)歷有較大的相符性。今年以來(lái)收益15.55%，位于同類前1/10。總體來(lái)看，基金經(jīng)理在擇時(shí)與選股上都較均衡，業(yè)績(jī)值得期待。基金投資未來(lái)更多關(guān)注需求穩(wěn)定且供給收縮的行業(yè)，以及中報(bào)預(yù)期高增長(zhǎng)的公司。

　　三、基金泰和

　　基金泰和目前規(guī)模23億，2014年4月7日到期，離到期時(shí)間不到一年，年化折價(jià)率為11%，有較高的安全墊。基金經(jīng)理張弢自2013年6月19日管理該只基金。基金經(jīng)理認(rèn)為基金收益來(lái)源于通常來(lái)自于三方面：資產(chǎn)配置+中觀因素+個(gè)股選擇；資產(chǎn)配置出色者如索羅斯，個(gè)股的典型代表則是巴菲特。張弢將所管理基金收益來(lái)源的60%多歸因于中觀配置，30%左右是個(gè)股選擇，比較少做資產(chǎn)配置。

　　張弢在擔(dān)任公募基金經(jīng)理之前，曾有社保和年金管理的經(jīng)驗(yàn)，這也讓他對(duì)風(fēng)險(xiǎn)把控的意識(shí)更為強(qiáng)烈，通常會(huì)通過(guò)中觀層面選擇投資線索以及防范組合風(fēng)險(xiǎn)，并通過(guò)精選個(gè)股來(lái)實(shí)現(xiàn)更大的收益。他認(rèn)為對(duì)中觀層面的考慮可以更好地識(shí)別投資組合的風(fēng)險(xiǎn)收益特征，有效地把控風(fēng)險(xiǎn)。另外從中觀的角度出發(fā)，能夠讓自身研究聚焦，找到一批投資效率高的投資標(biāo)的。無(wú)論從經(jīng)濟(jì)還是政府的行為跟上屆不同，目前處于經(jīng)濟(jì)底部，很多行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩。去年主要尋找業(yè)績(jī)和估值的確定性，如白酒、醫(yī)藥、房地產(chǎn)等；今年則要更關(guān)注業(yè)績(jī)和估值的彈性。總體看來(lái)，目前市場(chǎng)情緒相對(duì)樂(lè)觀，今年結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)將會(huì)不斷涌現(xiàn)，今年能夠主動(dòng)掙到錢(qián)的概率比去年更高一些。

　　當(dāng)然，投資封閉式基金不是包賺不賠的買(mǎi)賣(mài)，它的本質(zhì)優(yōu)勢(shì)是具有一定的安全墊保護(hù)。傳統(tǒng)基金本質(zhì)上是股票性基金，基金基礎(chǔ)的資產(chǎn)仍是股票，屬于高風(fēng)險(xiǎn)高收益的品種。假如未來(lái)市場(chǎng)跌幅超過(guò)其折價(jià)率，在到期日賣(mài)出或贖回仍將面臨虧損。同時(shí)，和所有的基金一樣，在基金經(jīng)理變換之后，基金的管理風(fēng)格可能也會(huì)發(fā)生較大的變化，那么之前看好的邏輯，也需要重新來(lái)審視。最后，封閉式基金的交易量較少，市場(chǎng)容量相對(duì)有限，可能會(huì)面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。