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國金證券場內基金雙周策略：博收益選分級B端
國金證券場內基金雙周策略(2012年9月上)
博收益選分級B端，圖穩健看封閉債基
國金證券基金研究中心 張琳琳 張劍輝
基本結論
整體策略及產品推薦
展望后市，股票市場在經濟下滑和估值支撐博弈下仍將處于震蕩行情中，債券市場在資金緊平衡和通脹上行壓力制約下也不具有系統性機會，在此背景下，能夠獲取穩定收益的同慶800A、銀華穩進、易基歲豐等低風險收益端產品具有一定吸引力。當然，結合目前諸多利好因素云集的A股市場環境來看，高風險偏好的投資者可適當參與短期反彈行情，可關注高杠桿倍數的瑞福進取、信誠500B。
適當參與超跌反彈行情——杠桿股基投資建議
經過前期大幅下跌，杠桿產品的彈性特征凸顯，在市場震蕩過程中不失為一種博取高收益的工具，結合近期市場環境來看，發改委項目頻出、歐美股市大漲等諸多利好因素云集，高風險偏好投資者可適當參與短期反彈行情，可結合產品風格和流動性匹配瑞福進取、信誠500B等高杠桿產品。
控制風險，穩健為先——LOF及ETF基金投資建議
在當前市場反復波動、基本面及政策面無實質性突破的背景下，短期投資仍以控制風險為前提，采用相對穩健的策略，風格搭配上保持適當均衡，產品選擇上可重點關注業績持續性強或者擅長把握結構化市場投資的基金，如中銀中國、大摩資源，以及富國天惠、中歐動力等選股能力突出、配置相對均衡的產品。
著眼中長期，精選優勢個體——傳統封基投資建議
和歷史走勢相比，傳統封基整體折價率仍具有下降空間，但在當前市場情緒低迷加之外部事件刺激匱乏階段，折價下降空間有限，交易性機會不大。不過，從中長期投資價值來看，部分個體已經開始顯現投資吸引力，如金鑫、普豐、興和、安順、同盛、漢興等。
穩健優勢凸顯，積極關注——固定收益特征基金投資建議
作為低風險收益端產品，分級基金A端具有明顯的固定收益特征，適合于風險偏好較低、追求穩定收益，且對于資金使用要求不高的投資者，可作為貨幣基金的升級替代產品。在當前市場持續震蕩階段，其提前鎖定基準收益且收益穩健的產品優勢更加凸顯，建議重點關注同慶A、銀華穩進。
到期年化收益具有吸引力——封閉債基投資建議
在基礎市場提供4%年增長的假設下，多數基金可以取得7%~8%的年化收益，在當前股債弱勢震蕩的市場環境中，具有一定吸引力。然而，由于震蕩行情中往往更能考驗基金的投資能力，產品選擇上應以投資管理能力為綱，年化收益和折價邊際為線，優選相對優勢個體，如鵬華豐潤、易基歲豐、建信信用、國投雙債、工銀四季、中銀信用等。
調整壓力猶存，謹慎參與杠桿投資——杠桿債基投資建議
在債市調整壓力猶存背景下，建議普通投資者謹慎參與杠桿產品，盡量規避杠桿的放大器功能，但對于具有較高市場敏感度的專業投資者而言，可適當把握前期持續調整后的階段反彈行情，前期跌幅較大的高彈性品種，如增利B、通利債B、裕祥B、添利B、萬家利B等。
一、整體策略及產品推薦
展望后市，股票市場在經濟下滑和估值支撐博弈下仍將處于震蕩行情中，債券市場在資金緊平衡和通脹上行壓力制約下也不具有系統性機會，在此背景下，能夠獲取穩定收益的同慶800A、銀華穩進、易基歲豐等低風險收益端產品具有一定吸引力。當然，結合目前諸多利好因素云集的A股市場環境來看，高風險偏好的投資者可適當參與短期反彈行情，可關注高杠桿倍數的瑞福進取、信誠500B。
圖表1：重點關注基金及理由
| 產品 | 推薦理由 |
| 同慶800A | 收益穩健特征契合當前市場環境，具備低估優勢，流動性好。 |
| 銀華穩進 | 實際折價率已經明顯偏離合理水平，波段操作獲取折價回歸收益。 |
| 鵬華豐潤 | 封閉式運作，固定收益產品投資能力較強，到期年化收益具有吸引力。 |
| 瑞福進取 | 跟蹤深證100指數，深市藍籌風格指基，4倍以上杠桿水平彈性較優。 |
| 信誠500B | 以中證500指數為跟蹤標的，中小盤風格，高杠桿可博取超跌反彈收益。 |
來源：國金證券研究所
二、把握股指波動，適當參與反彈機會——權益類基金投資建議
適當參與超跌反彈行情——杠桿股基投資建議
最近兩周股票市場繼續下行，分級基金的高風險份額在杠桿放大器功能下遭受重創，部分基金距離其規定的閥值也越來越近，如下圖所示，如申萬進取母基金繼續下跌3%左右，進取杠桿消失，與收益各負盈虧，屆時若市場回漲使得進取凈值回升至1毛錢以上，杠桿將迅速回升至11倍左右，相對優勢使得近期基金溢價率大幅上升至200%左右。
圖表4：部分分級基金凈值杠桿變化(截止8.31)
圖表4：部分分級基金凈值杠桿變化(截止8.31)來源：國金證券研究所
經過前期的大幅下跌，杠桿產品的高彈性特征也更加凸顯，在市場震蕩過程中不失為一種博取高收益的投資工具，結合近期市場環境來看，發改委項目頻出、歐美股市大漲等諸多利好因素云集，在此背景下，高風險偏好投資者可適當參與短期反彈行情，具體選擇上可結合產品風格和流動性匹配高杠桿產品，如瑞福進取、信誠500B等。
控制風險，穩健為先——LOF及ETF基金投資建議
在A股市場持續走低背景下，最近兩周(8.20～8.31)LOF基金二級市場價格跌多漲少， ETF產品更是全軍盡墨。從折溢價率方面來看，截至8月31日，中歐300溢價超過20%，信誠深度溢價13%，理論上看存在套利機會，但由于產品規模太小(不足2億)，交投慘淡導致操作難以實現。
圖表3： LOF及ETF基金表現及折溢價率(截止到2012.8.31)
| LOF基金 | 最近兩周價格漲跌(%) | 排名 | 最近兩周NVR(%) | 排名 | 折價率 | ETF基金 | 最近兩周價格漲跌(%) | 排名 | 最近兩周NVR(%) | 排名 | 折價率 |
| 信誠機遇 | 5.44 | 1 | -2.68 | 14 | 8.95% | 金融ETF | -1.17 | 1 | 20.49 | 2 | 0.47% |
| 信誠深度 | 4.94 | 2 | -4.38 | 43 | 13.00% | 深F60 | -1.87 | 2 | -7.38 | 41 | 4.61% |
| 中歐300 | 4.12 | 3 | -4.81 | 52 | 20.11% | 創業板 | -1.93 | 3 | -2.01 | 4 | 0.17% |
| 建信300 | 4.03 | 4 | -4.44 | 45 | 7.89% | 價值ETF | -2.12 | 4 | -2.68 | 6 | 0.48% |
| 國泰價值 | 2.71 | 5 | -4.86 | 53 | 7.81% | 紅利ETF | -2.25 | 5 | -2.60 | 5 | 0.24% |
來源：國金證券研究所
就基金組合構建而言，在當前市場反復波動、基本面及政策面無實質性突破的背景下，短期投資仍以控制風險為前提，采用相對穩健的策略，風格搭配上保持適當均衡，產品選擇上可重點關注業績持續性強或者擅長把握結構化市場投資的基金，如中銀中國、大摩資源，以及富國天惠、中歐動力等選股能力突出、配置相對均衡的產品。
著眼中長期，精選優勢個體——傳統封基投資建議
近期基金中報披露完畢，由于受2011年大幅虧損拖累，今年上半年傳統封基的分紅能力非常有限，不能較好體現其中長期投資價值，因此，我們將到期年化收益作為衡量基金內在價值的一個重要指標。而到期年化收益水平較高的產品又可分為臨近到期和非臨近到期兩類，前者由于在封轉開時存在較長停牌期，市場情緒變化或影響其折價回歸，剔除掉1%的折價率后獲益能力并不顯著；而后者中部分基金已經開始具備投資價值，在12%左右的折價邊際下享有6%~7%的年化收益。
圖表2：傳統封基到期年化收益(截止12.8.31)
| 簡稱 | 存續截止 | 剩余年限 | 折價率 | 到期年化收益 | 簡稱 | 存續截止 | 剩余年限 | 折價率 | 到期年化收益 |
| 基金金鑫 | 2014/10/20 | 2.14 | 13.27% | 6.89% | 基金普惠 | 2014/01/06 | 1.35 | 7.01% | 5.52% |
| 基金裕陽 | 2013/07/25 | 0.90 | 5.57% | 6.58% | 基金泰和 | 2014/04/07 | 1.60 | 7.66% | 5.11% |
| 基金普豐 | 2014/07/14 | 1.87 | 11.05% | 6.47% | 基金景福 | 2014/12/30 | 2.33 | 10.93% | 5.09% |
| 基金金泰 | 2013/03/27 | 0.57 | 3.44% | 6.34% | 基金裕隆 | 2014/06/14 | 1.79 | 8.33% | 4.99% |
| 基金興和 | 2014/07/13 | 1.87 | 10.64% | 6.22% | 基金漢盛 | 2014/05/09 | 1.69 | 7.70% | 4.87% |
| 基金安順 | 2014/06/14 | 1.79 | 10.16% | 6.18% | 基金鴻陽 | 2016/12/09 | 4.28 | 17.44% | 4.58% |
| 基金開元 | 2013/03/27 | 0.57 | 3.34% | 6.15% | 基金久嘉 | 2017/07/05 | 4.85 | 14.75% | 3.35% |
| 基金同益 | 2014/04/08 | 1.60 | 9.07% | 6.11% | 基金豐和 | 2017/03/22 | 4.56 | 13.68% | 3.28% |
| 基金景宏 | 2014/05/05 | 1.68 | 9.41% | 6.07% | 基金科瑞 | 2017/03/12 | 4.53 | 13.58% | 3.27% |
| 基金同盛 | 2014/11/05 | 2.18 | 11.90% | 5.98% | 基金興華 | 2013/04/28 | 0.66 | 2.05% | 3.19% |
| 基金漢興 | 2014/12/30 | 2.33 | 12.63% | 5.96% | 基金銀豐 | 2017/08/14 | 4.96 | 13.58% | 2.99% |
| 基金天元 | 2014/08/25 | 1.98 | 10.41% | 5.70% | 基金通乾 | 2016/08/28 | 3.99 | 9.70% | 2.59% |
| 基金安信 | 2013/06/22 | 0.81 | 4.38% | 5.70% | 建信優勢 | 2013/3/18 | 0.55 | 2.69% | 5.12% |
來源：國金證券研究所
整體來看，雖然和歷史走勢相比傳統封基整體折價率仍具有下降空間，但在當前市場情緒低迷加之外部事件刺激匱乏階段，折價下降空間有限，交易性機會不大。不過，從中長期投資價值來看，部分個體已經開始顯現投資吸引力，如金鑫、普豐、興和、安順、同盛、漢興等。
三、A端穩健收益優勢凸顯——固定收益類基金投資建議
穩健優勢凸顯，積極關注——分級基金A端投資建議
作為低風險收益端產品，分級基金A端具有明顯的固定收益特征，適合于風險偏好較低、追求穩定收益，且對于資金使用要求不高的投資者，可作為貨幣基金的升級替代產品。在當前市場持續震蕩階段，其提前鎖定基準收益且收益穩健的產品優勢更加凸顯，投資吸引力提升帶動場內份額隨之增長，最近兩周同慶A增加2251萬份，申萬收益超過6000萬份。
下面，我們先來研究有固定運作期限的A端產品，通過將基金到期年化收益與同期限各類債券收益率走勢進行比較，從中選出一致性最高的品種，據此確定3年期、5年期基金到期年化收益分別為5.65%、6.84%，并在此基礎上計算產品的合理價格水平。
結果顯示，聚利A盡管年化收益更高，但已充分反映在價格之中；而增利A和同慶800A的價格還沒有達到合理水平，后市在回歸過程中獲取到期年化收益的確定性較高，可重點關注。不過，增利A季調約定收益存在的利率風險，以及在母基金凈值低于1元時與B端同跌的風險，需要注意。
圖表6： A端年化收益與同期限企業債收益率比較
圖表6： A端年化收益與同期限企業債收益率比較圖表7：A端折溢價率偏離情況
圖表7：A端折溢價率偏離情況注：1、3年A端以日均成交量百萬以上產品為樣本；2、基金到期收益是在不考慮定期折算，到期一次還本付息的假設下計算所得。
來源：國金證券研究所
此外，以雙禧A為代表的永續股基，以及嘉實多利等完全開放的債基，同樣具備固定收益特征，盡管普遍處于折價交易狀態，但市場價格波動以及B端折溢價率變動都會導致目標收益存在一定的不確定性，這就需要一個合理的折溢價率水平，來衡量基金當前市場價格是否充分反映產品自身的風險收益特征。
我們先找出吻合度最好的債券，然后確定基金的年收益為5.33%，并在此基礎上為基金定價。結果顯示，申萬收益、銀華穩進的實際折價率已經明顯偏離合理水平，投資者可按照當前市價買入，在折價率的“偏離度”得到明顯修正后擇機賣出，獲取折價回歸收益。當然，當申萬進取凈值跌破1毛錢時存在與申萬收益各付盈虧的風險。
圖表8： A端年化收益與同期限AA-企業債收益率比較
圖表8： A端年化收益與同期限AA-企業債收益率比較圖表9：永續分級A端折溢價率偏離情況
圖表9：永續分級A端折溢價率偏離情況注：1、選取日均成交量千萬以上的雙禧A、銀華穩進、申萬收益、信誠500為樣本；2、基金到期收益的計算有兩個假設前提：一是基金存續期為20年，二是不考慮定期份額折算，到期一次還本付息。
來源：國金證券研究所，萬德數據庫
到期年化收益具有吸引力——封閉債基投資建議
最近兩周債券市場調整態勢延續，場內交易的14只債券基金普跌，整體折價率仍處于5%以下，折價優勢并不明顯。然而，在基礎市場提供4%年增長的假設下，多數基金可以取得7%~8%的年化收益，在當前股債弱勢震蕩的市場環境中，具有一定吸引力。
然而，由于震蕩行情中往往更能考驗基金的投資能力，產品選擇上應以投資管理能力為綱，年化收益和折價邊際為線，優選相對優勢個體，如鵬華豐潤、易基歲豐、建信信用、國投雙債、工銀四季、中銀信用等。
圖表5：不同市場漲幅預期下，基金到期年化收益(截止8月31日)
| 簡稱 | 折溢價率 | 剩余年限 | 到期年化收益 | 不同市場預期下，基金到期年化收益 | 久期(年) | |||
| 2% | 3% | 4% | 5% | |||||
| 銀華信用 | -3.41% | 0.82 | 4.29% | 6.38% | 7.42% | 8.46% | 9.51% | 4.38 |
| 交銀添利 | -5.66% | 1.41 | 4.23% | 6.32% | 7.36% | 8.40% | 9.45% | 5.34 |
| 融通添利 | -5.97% | 1.50 | 4.20% | 6.29% | 7.33% | 8.37% | 9.41% | 2.56 |
| 華富強債 | -3.85% | 1.02 | 3.93% | 6.01% | 7.05% | 8.08% | 9.12% | 6.19 |
| 信用增利 | -7.56% | 2.06 | 3.89% | 5.97% | 7.01% | 8.05% | 9.09% | 4.34 |
| 鵬華豐潤 | -4.61% | 1.25 | 3.84% | 5.91% | 6.95% | 7.99% | 9.03% | 2.11 |
| 易基歲豐 | -4.28% | 1.19 | 3.75% | 5.83% | 6.86% | 7.90% | 8.94% | 3.50 |
| 建信信用 | -6.19% | 1.79 | 3.63% | 5.71% | 6.74% | 7.78% | 8.82% | 2.89 |
| 雙債A | -5.37% | 1.57 | 3.57% | 5.64% | 6.68% | 7.71% | 8.75% | 2.85 |
| 廣發聚利 | -6.48% | 1.93 | 3.54% | 5.61% | 6.65% | 7.68% | 8.72% | 2.89 |
| 招商信用 | -8.98% | 2.81 | 3.40% | 5.47% | 6.50% | 7.54% | 8.57% | 11.69 |
| 工銀四季 | -3.84% | 1.44 | 2.75% | 4.81% | 5.83% | 6.86% | 7.89% | 3.70 |
| 信誠增強 | -2.82% | 1.08 | 2.69% | 4.75% | 5.77% | 6.80% | 7.83% | 2.90 |
| 中銀信用 | -5.15% | 2.53 | 2.12% | 4.16% | 5.18% | 6.20% | 7.22% | 3.34 |
來源：國金證券研究所，天相數據庫
調整壓力猶存，謹慎參與杠桿投資——杠桿債基投資建議
在債券市場調整背景下，已經上市的20只分級債券基金凈值全部翻綠，平均跌幅2.24%，二級市場價格表現則分化明顯，其中金鷹回報B逆市飆升11%，而高彈性的嘉實多利進取跌幅接近15%。隨著基金凈值的大幅下跌，產品杠桿水平基本提升至3倍以上，裕祥B、景豐B已超4倍，多利進取6.11倍杠桿最高。
結合當前市場環境來看，在債市調整壓力猶存背景下，建議普通投資者謹慎參與杠桿產品，盡量規避杠桿的放大器功能，但對于具有較高市場敏感度的專業投資者而言，可適當把握前期持續調整后的階段反彈行情，前期跌幅較大的高彈性品種，如增利B、通利債B，以及折價優勢明顯且投資管理能力較強的裕祥B、添利B、萬家利B等產品可重點關注。
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