新浪財經訊 8月13日上午，2011年度基金投資者服務巡講大型公益活動蘇州站在蘇州中心大酒店舉行。以下為國務院發展研究中心金融研究所綜合研究室主任陳道富演講實錄。

　　陳道富：蘇州的各位投資者上午好，很高興也這個機會和大家共同交流當前的宏觀經濟。應該講這一周比較精彩，很多故事很多事在這周里跌宕起伏。首先是美債的違約分線，可以說短期的美債違約分線基本上消除了。但是上周五，又把美國的評級從3A降到2A，導致世界股市大幅振蕩。前兩天美國的經濟數據一公布，美國的股市又出現了大幅振蕩。這周是豐富多彩，怎樣看待中國跟整個的世界經濟形式呢？我想大家都比較關注，因為時間關系，今天重點講三個方面的問題。

　　首先，美國的經濟戰略問題，稍微講一下。第二個，講一下對中國經濟的一種看法和未來走勢的判斷。第三個，講一下下半年的政策走勢的判斷和可能采取的措施。

　　第一個，美債歐債的一些基本看法。最近金融市場的動蕩，表面上來看，好像是美國評級下調引起的，但是我認為美國評級下調只是一個導火索，實際上前一陣，特別是二季度以來，涉及的經濟包括美國經濟、歐洲經濟，一直讓投資者非常頭疼。美國的經濟一直走不出它復蘇的一條很有利的渠道。單加在美國身上最難的就是兩個，一個是失業率，美國的失業率長期保持高的水平上，這么高的失業率持續時間這么長，在歷史上罕見的。這對它的經濟恢復很大的打擊。第二個是房地產，始終在低位徘徊，目前看不到短期復蘇的跡象。美國很多政策，基本上用的他可以用的很多刺激政策，美國用了積極的財政政策用很多，包括減稅、包括刺激政策。但是這些政策，大家發現，這些所謂從需求方刺激美國經濟的很多政策效果非常有限。特別是量化寬松。一季度只有0.4%的增長，二季度0.3%。美國的老百姓，這個量化寬松能帶領他們走出衰退抱有質疑的聲音。美國也帶來了財政赤字，引起了大家對它債務可持續發展的擔憂。

　　實際上背后反應了這樣一個現實，在當前經濟的困局下面，傳統的需求管理政策到底有沒有效，其實一直在思考，在美國這種沒有找到新的經濟增長點的情況下，在經濟結構沒有轉變的情況下，不斷使用貨幣刺激或者財政擴張的政策到底取得什么樣的效果？這是值得我們深思和借鑒的。

　　歐洲同樣也陷入這樣的困境，歐洲在美國金融危機之前債務問題并不嚴重。07、08年美國債務發生以后，歐洲的問題開始轉移。有很多問題，一方面老齡化問題，始終是結構問題。歐洲在財政政策上面，還是一個自主市場的內在矛盾。這些在共同作用導致現在對歐洲危機的擔憂包括對歐洲銀行業的擔憂。因為歐洲銀行業持有大量的國家債權。所以歐債危機對歐洲銀行業帶來比較大的沖擊，是有一定擔憂的。歐洲實際上也面臨一樣的政策，需求政策很難走出惡性循環。

　　如果歐洲想用財政政策刺激經濟就導致債務進一步，可能就覺得債務更沒有辦返還。會有更高的利率。財政政策是沒效的。貨幣政策又受制于中央銀行，中央銀行是以非常負責任的以最主要目標的進行的。這樣的情況下，會不會需要損害自己的利益來保護在職人的利益呢目前歐洲中央銀行在一定程度上是付出自己的信譽來支持這些歐洲的國家戰略，希望維持歐元的一致統一。僅僅是從需求方進入思考的話會陷入二次循環，歐洲在找第三條道路，德國這么長時間，二戰以后，德國非常重視物價的穩定。它一直采取非常穩健的貨幣政策。他一直靠結構性的調整。這個過程老百姓會承擔很多調整的痛苦。

　　歐洲能不能走出來就看政治上、財政上、社會管理上，能不能走出一條新的管理道路。因此我認為當前現在這種困局，當前金融市場的波動，反應的是全世界投資者對美國對歐洲能不能走出困惑的一種擔憂。這種信息短期內進行崩潰。我認為當前國際金融市場上的波動，包括股票市場的波動，并不反應大家對美國的信心，并不是他的債務危機。大家看到美國國債實際上是往下走，這可以發現，他并不是擔心美國不還債，而是擔心美國經濟，擔心美國能不能走出來這個惡性循環，這是最根本的問題。

　　這就引申出來，從政策的角度看，當前怎樣看世界格局？世界處在大的結構變革時期，這個變革時期，世界經歷十年非常美好的時期及這個時候看起來很大的事，比如說美國還要調整這種信用評級，或者說美國采取一些非常大刀闊斧的改革。放在歷史環境看，現在還沒有到真正采取根本性的措施。大家可以看到，美國在歷史上，七十年代放棄了布萊克森(音)的體系。不能僅僅從前幾年的歷史走勢來看世界經濟。要放在大的歷史背景情況下看看他可能采取的大的動作。現在是小打小鬧，有一些大的變革還在醞釀。一些大的循環突破的話很難跳出來的。還在打轉的話是跳不出二次循環的。

　　中國是美國歐洲的另外一個印象，中國仍然處于社會相當寬松的時代，經濟增長相當高的增長，又處于歷史高位，到了6.5%，到了階段性高點。對于中國經濟來說，他可能面臨的跟歐洲跟美國不一樣的，但是也是同樣面臨一種非常重要的經濟結構調整的重要戰略機遇期。從今年來看，雖然經濟增長一直增長，但從CPI的角度看，今年上半年的通貨膨脹也不是特別高，但是老百姓感覺到部分可能很高。這個階段從中等收入國家向高等收入國家的歷史轉折期。這個轉折期，意味著幾個事。未來的三到五年，中國經濟增長數據會持續下降，中國已經到了下降的一個階段。中國不論是從各種要素的程度還是從經濟內在增長動力角度看，經濟增長存在下行壓力。從歷史上國際社會上看，低收入到中等收入的國家到了現在人均收入到了4000多美元的時候，要想保持三十年或者二十年是沒有吸引力了。到未來四到二十年需要尋找新的增長動力。相對低收入階段，各種要素越來越被充分使用了。大家都可以感覺原來土地很便宜，資源非常充裕。到了現在土地越來越緊張，停車，原來一塊兩塊現在四塊十塊。雖然這個過程會伴隨著效益提高，但是這個過程同樣伴隨的是物價上漲。

　　從國際上來看，很多國家來看，在第二產業向第三產業轉移的過程中都伴隨著一個現象，一個是人均收入的上升，相伴隨的是通貨膨脹。看看韓國的生活水平、日本的生活水平。但是這些國家的人均收入就是你的兩倍三倍四倍。這個是因為要素越來越分工越來越細，要素越來越緊張，越來越精細化的時候就帶動物價上漲，物價跟匯率的上升。從另外的角度來看，中國要提高使用效率的話，原來被壓抑的一些要素價格可能要進一步推動改革，要素價格已經講了很多年了。包括現在的水、電，很多地方反應鬧電荒。

　　同時，在這個從中等收入向高收入轉變的過程，在經濟結構調整的過程中，涉及到產業結構變化，產業結構變化怎樣實現？必然通過相對價格波動實現，有些上升產業價格上升，退出來的產業價格下跌。往往保證退出的產業價格相對穩定，因此，在從中等收入要想向比較高的收入過程過程中，可能不得不面對的問題是通貨膨脹的。通貨膨脹可能是都是必須面對的問題，中國還有額外的問題，前兩年為了應對金融危機中國投放了大量的貨幣。市場有78萬億貨幣供應量總是要轉換成購買力的。但是大家看到凍結的流動性，只是凍結銀行的流動性。銀行有一部分錢要放在中央銀行，發生央票也是向銀行來購買。銀行的短期應用的變成長期應用。但是大家口袋里的錢，企業所賺的錢照樣可以購買任何東西。

　　影響老百姓購買的因素有幾個，一個，目前市場上老百姓越來越不愿意把錢放在銀行，大量的理財產品非常活躍，為什么？因為銀行是負利的。通貨膨脹的情況下，大家不愿意把錢放在銀行，大家通過其他的渠道。因此這個錢就賺快了。老百姓就消費，買各種產品，就會加速，使得錢發揮更多的購買力作用。真的對老百姓錢的購買力造成影響是在于一些限購措施，像買房子限購，買車限購。實際上限制了錢的購買力。實際上影響了錢的使用，對經濟的沖擊。不論怎樣說，目前市場上78萬億的貨幣量總是要體現在物價或者市場上。

　　要進行實實在在的結構調整就不得不面對一定程度上的通貨膨脹，反過來說，你如果一點通貨膨脹都沒有的話，這個經濟結構調整就很難進行，這是高的藝術，中國其實渡過了非常艱難的時刻，中低收入國家高收入轉化的過程中，中國處理過來了，中國在相對穩健的財政支出情況下，撇橫了在政支出和通貨膨脹的關系。怎樣平衡通貨膨脹的關系？需要一定的通貨膨脹，才推進經濟結構的增長。就想維持原來2%的通貨膨脹，很多的經濟調整是不可能的。現在通貨膨脹很高，把很多該進行的產業結構調整都換了。所以說這是一個方面。

　　另外一個方面，老百姓的通脹預期起來了以后，導致通貨膨脹老百姓容忍的通貨膨脹水平在下降。06年07年的通貨膨脹，老百姓出現一些行為調整，當通貨膨脹接近兩位數的時候，老百姓出現了一些調整。去年底的時候通貨膨脹不到5%，老百姓沒有什么變化。不斷發生以后，使得社會物價的波動出現新的變化。因此這些政策就不能夠相當高的程度，需要更多的前瞻性。這個時候需要更高的藝術。

　　另外一個，導致現在困局的就是08年危機，以及應對危機采取的措施。使得中國的各種政策受到很大的制約，包括很多的信息國家都是面臨這個昆劇。你不論用貨幣政策還是其他政策效果都非常有限，大家可以看到巴西包括韓國，他們的貨幣大幅度升值，升值導致什么結果呢？通貨膨脹仍然很高，很多國家的通貨膨脹是高于中國的。這些國家，單面對歐洲和日本大量印鈔票的時候，他們的措施是相對有限的，對中國是一樣的。中國上半年很重要的特征外面金融系統資金大量流入中國。今年上半年每個月大概有三千億人民幣外匯帳戶的增加。今年上半年中國的貿易順差600多億，FDI800多億，剩下的金融性的或者是貿易融資。現在可能200多億的債券規模。

　　其實可以看到，海外融資是很活躍的，現在中國有緊縮性的政策，很多企業包括銀行跑到海外融資，今年上半年美國的股票中國的一些概念，或者中國的一些公司出現一些問題，美國一些股市就中國來說。在這樣的情況下，中國今年在美國的股票發行量超過了09年，接近了10年的水平。就是說海外融資量是很大的。這么大的資金就是通過金融手段進入中國。中國的宏觀經濟造成了一個影響。另外一個方面，對中國自己來說，一個是發行了這么多的貨幣，導致通脹預期。另外一方面，采取了四萬億的刺激政策，采取很多項目。另外一方面也帶來融資擔心，特別是很多中小企業在這一輪的波動中，很多中小企業從貿易部門出來了。由于各種原因從貿易部門出來，出來以后其實沒有進入其他的，也沒有進行產業升級，大量進入房地產，這些做了大量金融性的投資。這些貨幣一緊縮這些中小企業就很困難，就是說好的資金的周轉出現了一定的壓力。除了這個方面，地方融資平臺又是另外的體現，需要一些資金保持資金鏈。需要維持這種資金的延續性，現在就變得很困難。

　　現在很多問題就是08年的應對導致的一直對現在的一些約束。道理來說，中國現在的政策應該是穩健或者是緊縮，一旦緊縮過度就會出現大起大落。中國的經濟是一抓就死，一放就亂。經過前幾年的改革，這種特征越來越弱化。但是這次這種融資的慣性，或者直接投資的慣性又有所體現，很多政策要把握節奏，把握次序。

　　最后一個，簡單講講中國政策的取不趨向，中國項目的政策如果僅僅從短期來看。現在是非常難處理的狀況，現在很多人都在預期四季度或者明年一季度政策放松。我覺得對中國現在的政策趨向應該放在大的背景下。一個是世界處在很重要的調整時期，中國也處于很重要的調整時期。這個時間一定要尋找產業轉移，尋找新的經濟增長點我們知道美國包括歐洲，也看到自己結構上的大量問題，結構是有存在缺陷的，需要這些產業結構調整。但是他們在進行產業結構調整的時候，不得不依靠金融系統工具包括貨幣政策包括財政政策來減緩調整過程的痛苦。同時希望把這個成本轉嫁給其他國家。

　　中國一方面金融方面的政策空間政策影響力是有限的，另外一個中國還需要實體經濟。中國還需要結構調整才能抓住世界調整的機會。再到實現經濟結構調整意味著不能過度依賴于金融形的政策，需要有一定的貨幣政策的穩健。所以說從未來的角度說，在結構調整的兩三年，都應該維持穩健的貨幣政策。這個過程需要加強針對性、靈活性。與此同時，如果需要采取一個促進經濟增長，促進經濟結構調整的財政政策相配套。這個還在做項目，做投資，還是促進結構調整。就是要在稅制方面做必要的。在政府職能方面做大量的改革。這的財政做一些產業性的引導性的改革。這個是促使中國經濟調整的政策，雖然也是積極的。我覺得對中國來說，大的判斷，在當前的調整時期，中國要抓住歷史機遇，世界調整機遇中國調整機遇要順這個趨勢，中國有條件在逆趨勢做，中國有四萬多億的票，中國這么多的資產。但是我覺得對于中國來說，中國需要順勢來做必要經濟結構調整，為未來十年或者二十年的經濟增長做必要的準備。這是一個痛苦的過程，調整過程的鎮痛。

　　不可能所有東西所有好處都占了的階段，通過經濟結構調整，三個目標都能同時取得的時候，中國現在已經到了需要通過一定代價獲得真正想要的目標。想要經濟增長就會通貨膨脹的目標。這里就涉及到幾個目標協調的問題，什么是重要的？什么是相對不重要的？對中國來說，給市場的預期，通過各種政策給市場明確的預期。應該來說，下半年政策的趨向是比較清晰的，仍然以通貨膨脹為主要目標，不是首要目標。中長期看核心仍然是經濟結構調整，為了實現經濟結構調整，可能剛才說了，可能不得不實現通貨膨脹，可能不得不容忍一定的經濟下滑。這個度的把握，從我的角度來看，只要不涉及到社會穩定，不涉及到金融體系的穩定，就應該實現長期穩定的目標。

　　當然從當前的結構，當前經濟格局的復雜性來看，在取得這種目標的時候要把握這種一節奏和力度。如果說緊縮速度太快，或者說政策協調的不好，可能導致短期資金鏈非常緊張，對社會來說不是好事。這個時候需要把握這個節奏的力度。我想這個時候可能更多的，在貨幣政策上需要更多的依賴一些價格型工具，可以使用一些利率匯率的工具，財政政策上可以更多的一些稅收制度的調整。更加激發民間的資本，更加注重一些結構性的調整。最重要企業政策的一些支持。一些主外經濟發展的障礙做一些調整。我覺得這是從大的方向，更細節的政策不再展開。

　　謝謝大家！