新浪財經訊 7月16日上午，2011年度基金投資者服務巡講大型公益活動昆明站在昆明新紀元大酒店舉行，活動主題為“當前市場環境下的投資選擇”。以下為國務院發展研究中心金融研究所綜合研究室主任陳道富演講實錄。

　　陳道富：非常高興來到昆明，昆明的氣候非常宜人，早上可以睡一個好覺，今天非常高興跟大家來這里討論。我今天給大家講講當前關注的地方，希望給大家投資、對證券的看法有所幫助。

　　首先，關于前一陣子在國際上非常火、非常盛行中國經濟預測問題，我是前兩個禮拜去了一趟美國，在美國華爾街關于中國經濟崩潰論的事情，也跟投資者做了很多的交流關注，他們也非常的著急。其實對中國的硬著陸的基金，更多是小基金，更多是中國投資量非常小的一些基金，一些大的基金在中國投資量比較大的基金，對中國的看法都挺客觀的，對中國現在存在的很多問題，都非常的關注，但在另一方面也仍然在看好中國。雖然國際上暢通中國的聲音很大，但真正做空中的聲音很小，這有幾個理由是什么呢？

　　第一，中國的地方平臺，相對之前的不透明，所以對地方平臺有各種各樣的猜測，特別是歐洲人。因此有各種各樣的猜測，前一陣子省秘書公布所有地方債，包括大明報，對他們來說減輕了他們債務規模的擔憂。

　　第二，就是房產。其實房地產一直在升的，擔心房地產的泡沫，當時也給我們一個很好的提示，不了解的成分體現在什么地方呢？中國房地產風險更多不像美國房產風險，更多的不是買幸福的風險，中國的買房習慣，像美國買房違約的可能性是非常小的，因為中國的房地產跟所有的行業相聯系的，這樣就涉及到宏觀經濟的運作，最終也會影響到銀行的貸款問題。這確實是中國需要關注的方面，但關注點是不太一樣的。

　　第三，我覺得更多的是一種誤解。中國這兩年的投資仍然保持非常高的增長，他們擔心這些投資產生新的產能，從而導致中國出現硬著陸。

　　第四，我覺得需要目前關注的一個點，也就是說能做到的人民幣一個觀察，人民幣的幣值尤其是看好的，但也有一些擔憂，其中有一塊是股市的思維邏輯，現在中國的很多銀行，只要有美元就賣給人民銀行，企業盡可能再貸人民幣，一旦外國市場出現波動的時候，就很難預測了。所以在香港的外圍市場，有少量的基金在銀行里。我想這是國際上的擔憂，今天公布中國的GDP，一著陸的言論就有所消停了，但后面有一個邏輯，是存在很多分析的，但中國現在的GDP仍然是很高的。因為很高的GDP，出現豐富至少是需要時間的，可能還沒有實現的時候，就已經死了。最基本就是股市的邏輯，現在整個世界大家都是處在比較糾結的狀況，大家看到的美國，美國的石油不斷的上升，美國經濟復蘇非常緩慢，現在也在考慮G3的結束，能不能通過美國國債，會不會有違約的問題，比如說希臘、葡萄牙等等，這些投資者就發現，其實美國和歐洲可投資的資產其實很少，不得不幫助這些新興市場的國家，雖然這些新興市場國家并沒有風險的。

　　我覺得第一有夸大的成分，中國經濟發展到現在，特別是在國際化的形勢下，確實有很多的風險，甚至在一些領域要有改革的措施來應對，中國才能順利通過風險的，從中長期來看，中國經濟增長還有很大的潛力，中國酉空間，也有這種能力來克服這些東西，但需要在改革，在政策上不斷作出必要的調整。這是簡單國際上對中國硬著陸的問題。

　　現在中小企業經營困難，我認為確實是客觀存在的一個現象，但總的看是什么困難呢？應該是從三個方面來看。第一，中小企業擔心的困難有很多是中國經濟增長方式轉型的體現，這樣在中小企業當中有所體現，現在所有經濟增長的困難，其實是很多方面的，一方面是控制成本的上升，但同時招工方面，特別是著急的是招工困難。第二，是費用成本的提高，也是面臨很大的問題。我想這是轉型過程中，結構調整轉型過程中中小企業感受到問題的。另外，中小企業跟前兩年的貨幣擴張是有關系的，前兩年中國采取有財政政策，因為從08年金融危機，中小企業外貿企業有一部分退出來，有一部分進入其他行業，包括大量的房地產，大量的進入PE，這些都大幅度的擴張。這樣的擴張在資金比較寬松的情況下，資金是比較輕松的，但一旦資金開始收緊的時候，特別是針對房地產調控加大的時候，所以前兩年過渡擴張再緊縮的一個反應。第三，中小企業是一個國際性的問題，中小企業本身在市場上的落實，這需要中央采取結構性的政策來進行應對。

　　最后，再講講大家關注貨幣政策的問題。經過一年多貨幣的緊縮，不斷提高利率，到目前為止整個貨幣金融市場的運行，出現有三個特點。一個是貨幣利息是偏緊的，無論從市場的利益來說，都是緊的。第二，由于這兩年為了盡快實現貨幣的緊縮，擔心大幅度貨幣對中國的次貸經濟沖擊，所以不得不采取最有效的數量調控，包括金融監管的措施，這樣就導致融資從銀行的體系，向非銀行體系轉，云南銀行體系貸款比去年少增加了，在非金融機構發揮很多的作用，比如說信托，中小的貸款公司等等，還包括不是從事金融機構出現大量的融資行為，包括民間的借貸行為。除銀行體系外的融資渠道是很活躍的，這就帶來一個問題。其實整個社會的資金是多的，目前到了6月底，整個市場貨幣供應量是78億，是非常大的資金，大家坐在這里，擔心我的錢用不出去，所以這些錢不斷地在社會上找，能有一個收益的渠道，可能錢是多的，但這么多的錢沒有進入世界經濟，更多的是保值，同時不在金融體系里運轉，這是今年以來很大的一個特點。但也是對象是的一種反映。第三，外匯海外的資金有所流入，今年上半年中國貿易順差，前六個月昨天看到商務部外資是607還是608億的美元，增長了18%，這樣有很多是海外PE進來，實際上也是金融性的投資。這樣就跟金融市場的流動率資金有關系，我們看前五個月，人民幣的結算，將近280億，大量的資金、大量的企業有相當一部分的企業在香港發債，同時把資金調到國內來。從去年底3000多億增加到5月份的5000多億，增加了2000多億，這就代表人民幣外匯的升價。因此看到由于國際社會采取量化的政策，中國是緊縮的一個政策，而且中國采取數量性、行政性的調控手段，就出現很多從海外通過金融市場的資金調入到中國來，結果是基本實現目標了。但另外一個方面社會資金仍然是脫的，這是我們面對迫切的問題。但對下半年貨幣資金的運行來說，我自己整個結論，認為要保持目前略為偏緊，我覺得下半年講中國做貨幣政策的時候，需要不得不面對三個背景：第一，中國目前處在非常重要的戰略機遇期。這其中有兩件事，中國需要大量的結構調整，這樣就意味著原來被壓擠的市場上升，同時還要通過價格上升，引導大家去完成投資。另外也要完成結構轉型的社會問題，因此結構轉型方面來看價格，就反應物價一定的上升。另外在轉型當中還會出現另一方面的特點，就是經濟的內在增長，未來經濟增長仍然有潛力，但相對過去30年來說，是在弱化，內在增長動力是有所下降的。因此中國面對這樣的背景，意味著第一面對面結構調整中，應對的通貨膨脹。這是貨幣政策不得不關注的一個背景。這個背景并不是宏觀政策所能解決的問題，這是一個增長階段的東西，是需要中國更加合理、健康、增長的一個過程，貨幣政策、宏觀政策只是為了這個階段、這個轉型創造必要的條件而已。

　　第二個環境，08年金融危機以后，大家為了應對金融危機，采取非正常的信貸進行保持的格局。這些量化和政策給中國就造成很大的壓力，其實大家可以看到今年的上半年，很多新興國家，包括巴西，但這些國家為了膨脹，匯率比中國都還要高，特別是美元發行貨幣的時候，發行國家通過政策、措施，一定程度上來阻止貨幣對我們的沖擊，但這樣的效果是有限的。中國仍然是有發展外圍的，而不是一個中心的國家，所以面臨的政策，估計仍然受到發達國家的影響。另外金融危機一方面導致20多億的信貸擴張，就導致78億的貨幣體量，這些錢導致社會上的流通體是非常寬松的。雖然現在的增進是很緊的，社會的資金也是比較多的。另外金融危機的時候，中國推出一些政策，這一部分有一個投資的周期，在投資周期內對后續資金的需求，就是一個剛性的。為了應對這些過多的投放，為了保持投資的剛性，中國貨幣政策調整是一個有限性作出的一個過程。

　　第三個背景不是特別重要的，中國今年是“十二五”的開局之年，當前制約地方政府最重要的因素是資金，也就是說如果資金一旦寬松，投資的反彈會比較大的壓力，在這樣的背景下，我認為中國在下半年，仍然應該以控制通過膨脹為首要目標，要影響中國的經濟結構，順利實現調整，在這樣的情況下，我認為保持目前的貨幣政策態勢，或者偏緊的貨幣政策進行是合適的。當然需要配合積極以階級結構為重點的政策，同時還要配合各種制度方面的改革，這樣一方面才能創造偏緊的環境，另一方面加速中國的結構調整，加速產業轉型。如果說基調是不變的，那就需要達到目前貨幣運行結果的話，仍然需要采取現有的匯率工具來應對。也就是說，我們看到上半年為了盡快實現貨幣緊縮，為了強調貨幣政策的有效性，因此更加運行重要性工具和行政性的工具，非金融機構大部分一在監管范圍之內，但規模、風險有很多，其實很多監管是掌握不了的。所以需要關注的風險，因此要逐步提高價格工具的使用，在中國當前的狀態下，行政、數量性的工具是最有效的，價格工具是相當有效的。上一次剛剛提到，0.1的利率，如果提高1.2的利率，對企業來說早已經超過基準率了，如果這樣能反應出來，將作為下一步價格穩健是非常有效的，如果這一次加息，就是一個信號，對未來來說，仍然需要保持貨幣政策的實際效果，所以不得不采取行政、數量性的工具，但價格工具如果不再逐步的使用，就會越來越無效，實際上利率上升到一定程度后，利率才有一定的作為。因此我認為相對上漲率來說，應該適量家當對價格工具的使用，但也不能完全放棄數量性工具的。當然下半年還有比較不確定的因素，美國的國債會不會出現違約，違約的可能性是存在的，但我相信從他們國家的利益角度來看，但一旦出現基礎性的違約，或者暫時性的違約，可能會導致國際市場的動蕩，包括美元的貶值，對中國來說這時候在貨幣政策上應該有應對的措施。

　　另一方面中國應該適當用更加強調結構政策，來重大對中小企業的扶持，一些重要轉型的政策。政策我想更多的是財政政策，結構政策會發揮更大的作用，但貨幣政策在這方面也盡可能發揮一部分作用，其實銀監會之前已經發了十條專門針對中小企業的規定，給銀行一定的松綁，能夠他們在監管指標之外，給中小企業有額外的資金支持，當然也還有很多的辦法，正在專門針對中小企業的資金問題，包括票據的貼現、擔保等等，很多的措施和細節正在思考，但在總量上要保持基本穩定。

　　我就講這些，謝謝大家！