2011年7月17日，展恒理財聯手宏源證券在北京舉辦第11屆私募高峰論壇，論壇主題為“通脹迷局中的希望坐標”。新浪財經全程圖文直播，以上為廣東瑞天投資管理公司總經理李鵬。

　　新浪財經訊 2011年7月17日，展恒理財聯手宏源證券在北京舉辦第11屆私募高峰論壇，論壇主題為“通脹迷局中的希望坐標”。新浪財經全程圖文直播，以下為廣東瑞天投資管理公司總經理李鵬演講實錄。

　　李鵬：感謝在座各位來賓，也很感謝展恒提供這樣一個機會。可能大家對瑞天投資比較陌生，但我希望通過這次演講，或者說匯報，能給大家一個比較新的認識。或者說對于大家選擇公募也好，私募也好，可以從另外一個角度去看待，可以通過我們這次演講得到一些心得，怎么去選擇基金，怎么去了解一個基金經理人的投資視角，我從這個角度闡述我們瑞天的一些觀點和思路。

　　首先，我們瑞天倡導的投資是做一個價值的投資者，堅定的價值投資者，這個很關鍵。可能有很多人覺得作為一個堅定的價值投資者，大家都聽的很多了，但是實際上怎么才是一個真正的價值投資者。其實包括有很多公募基金也是舉著一個趨勢投資的大旗，或者說舉著價值投資的大旗，不然的話就不會出現07年的暴漲。07年從四千點到六千多點，或者說從六千多點跌到一千多點，這都是趨勢在起作用，有很多人看到趨勢形成了以后才去加倉，或者說下跌過程中他看到趨勢形成才去減倉，這就是趨勢投資真正的含義。真正做價值投資的其實為數不多，可以說在正規軍里面有10%真正做價值投資的已經不錯了。

　　所以說為什么我們A股市場它的成交量換手率那么高，很多人是在做趨勢投資，或者是短期的投機。這其實也是和咱們中國股票市場一個歷史有關。所謂歷史，A股市場成立初期就是以散戶為主的，我們可以看到美國市場到香港市場，為什么說別人的市場是個成熟的市場，因為成熟的市場是專業機構投資者總市值占流通市值比較高的。我們A股市場專業機構投資者隊伍占的比例比散戶要低，A股市場從成立初期就是以散戶為主的市場。所以為什么出現一些奇怪的現象，這是由于我們整個投資者結構相關，或者是我們換手率相關，包括我們的公募基金，剛才展恒的研究員也列舉了一些數據，公募基金這兩年是凈贖回的，反映了公募基金占流通市值比例沒有08年底那么高，但是散戶占流通市值比例已經30%，目前市場還是散戶為主。所以我們為什么倡導價值投資，正是因為我們如果堅定做價值投資者，可能以后正規軍隊伍不斷壯大。現在我們已經看到有很多不錯的情況出現，正規的陽光私募出現了，QT的也越來越多了，包括社保的基金，保險的基金，未來的正規軍和專業機構投資者隊伍會占到市值的50%以上，這個市場就會步入良性循環的市場，或者慢慢體現出經濟晴雨表。

　　第二，可能大家聽所謂的順勢而為聽的比較多，順著市場投資趨勢做投資，跌的時候回避，漲的時候買，但沒那么簡單。首先我們要看看自己是什么性格，什么脾氣的人，才容易去發揮優勢，規避劣勢，揚長避短，盡量了解清楚自己到底適合做什么類型的投資。譬如你是上班一族，如果我讓你天天做短線，高拋低息，你可能不會習慣。如果你是個急性子的人，我提供一個股票建議你持有一年以上，你可能持有一個星期不漲就賣掉了，你的性格決定你的投資收益，或者決定你的投資風格，這很關鍵。我們瑞天很清楚知道自己是什么性格的人，我們是心態比較平和的人，或者我們不會很急躁，不會追求一個短期暴利的心態做投資，我們希望客戶也通過比較長的時間去關注我們，去了解我們，去感受我們凈值的變化。

　　我們從08年發布的第一個產品到現在指數基本上是原地踏步，但是凈值已經有70%的收益，如果加上業績報酬部分可能已經翻倍了，這就是我們長期跑贏指數的業績表現所在。

　　同時，我們給大家建議，我們瑞天做投資其實很簡單，我們的核心理念是什么？剛才說到，我們心態比較平和，但實際上投資組合我們關注什么？其實我們的投資組合核心理念是價值+成長，為什么價值+成長呢？其實成長股里面有很多公司由小市值變大市值，經典的案例不多說了，像蘇寧、茅臺，近幾年也有很多不錯的公司，只不過不在A股，像騰訊在香港上市初期很小，現在已經漲到幾百塊錢，這是成功的案例。作為我們來說，為什么做價值與成長的投資呢？我們希望從降低多動率的考慮，降低的股票白馬型的，他的估值會比較穩定。成長類的股票可能會是黑馬類的股票，有可能成長會超出預期，或者短時間超出市場預期，回報率比較高。我們這種組合搭配意味著進可攻，退可守。同時，我們保持一定的現金，我們不會長期滿倉，我們不希望在股票投資過程中倉位過重，我們希望把波動率降低一些。假如我的倉位比別人輕一些，有可能市場跌的時候我們比別人少跌一些。同時配置價值類股票比較穩定，這也是一部分提供很好穩定類的部分。同時，這些公司會帶來超額收益，這是我們倡導的價值+成長的理念。同時我們倡導投資是自下而上的投資，和剛才但總說的不同，我們所謂自下而上是宏觀引導策略，策略再引導行業配置。我曾經在公募工作了四年多的時間，對于資產配置的理解，對于宏觀的認識也有一定的積累，包括我們也是從90年代中，95、96年開始融資，經歷了很多牛市和熊市的洗禮，對風險意識看的比較重。目前這種環境中，對宏觀的認識確實要放在比較重要的位置，這會對你的倉位進行很好的一個判斷，不然的話有可能市場跌的時候跌幅遠遠大于市場平均的跌幅，市場漲的快跌的也快，可能給市場帶來的承受力比較大才行，但是往往不是很多投資者能夠經受得住坐過山車或者電梯的行情。

　　像07年很多指數在四千點之上買公募的客戶現在還沒解套，已經接近五年了，五年時間還沒解套，甚至虧損，虧損幅度也不小，體現不出專業機構投資管理者的能力，我們希望給比較合理預期之內的回報，或者說盡量在波動率方面做文章，盡量降低它的波動率，盡量把風險控制在比較好的范圍之內。包括我們倡導的做專業的機構投資者，其實這個專業和非專業非常關鍵，因為我們的風格往往是逆向投資的風格，所謂逆向投資是市場跌的時候我們往往比較興奮，我們希望在下跌的過程中在左邊來買，在右邊來賣，為什么在左邊敢下手買？這和你的研究有關，是跌到10塊錢買還是跌到5塊錢買這有很大關系，包括賣的時候也一樣，為什么選擇在漲的時候賣，它能漲到15塊賣還是10塊賣呢？這也和我們的研究有關。有很多人在08年是死在三千點之上的，因為指數從六千點跌到三千點，他覺得跌了一半了很多了，他大膽的買入，實際上到三千點還要攔腰跌到一半，這就是研究能力的問題。

　　所以說，包括我們很多公司也會做模型，這和公募基金也一樣，和賣方研究所研究員也一樣，做模型就能很清晰的判斷到我不希望預測很精準的業績，但是我只要預測到業績波動區間就OK了，假設如果預測8毛，我可以在5毛附近，股價和這個價位相關，我可能就敢在左側下跌的時候買。這就是我們為什么敢在左側交易、左側買入的動力所在，這和研究相關。像我們做了很多模型，包括像南方航空和中國國航，人民幣升值對它的敏感性影響有多大，和它的收入有關，因為航空公司支出是用美元買飛機，固定支出比較大，但是他的收入有一部分是人民幣，有一部分是外匯，南航是國內航班多一些，南方航空業績彈性肯定比中國國航大很多，它的業績成長性很高，在幅度比較大的前提下，這是我們對上市公司業績預判的研究基礎在起決定作用，這很關鍵。包括對上市公司我們會從它的市值規模去考核，凈利潤只有一個億的公司給到100億的市值確實很高，這就是100倍的PE了，一塊錢的業績對應比較高的市盈率。實際上一些公司不一定簡單從PE角度來看，我們甚至可以從PES來看，它的總市值和它的總收入規模到底匹不匹配，像有的公司是幾個億，總市值搞到上百億，就很夸張。要區分行業來看待，像去年我們做一些白酒類的投資，比較了一下五糧液和茅臺，茅臺總市值比五糧液高了幾十倍，這很夸張，有可能是市場低估了五糧液的股價，我們買了一些五糧液，確實上漲過程中兩家都漲，但是五糧液的漲幅比茅臺高的多，這是我們從不同的角度選擇不同市場的投資機會，這就是專業與非專業的區別。特別是剛才提到業績波動區間，我們很清楚他高多高，低多低，這樣可以盡量降低對股價造成的沖擊成本，跌的時候往往容易買，但是漲的時候追漲容易影響到股價，或者作為基金業的經理管理的基金也比較多，我寧愿跌的時候大家買的差不多，或者相對比較便宜的價位買到足夠的量，漲停版隨便出，但是跌停版出不了，我們在研究明白的時候，選擇合適的價位逐步派發，這是我們的一些投資風格。

　　簡單介紹一下未來具體的宏觀策略。對于整個市場大家困擾的因素還是通脹，包括我們今天的主題也是圍繞通脹來展開。我們引用安信高博士的一句話，通脹是股市的情敵，先是情人再是情敵。今年上半年很典型，上半年一季度指數是漲的，因為通脹還沒有演繹到比較惡化的狀況，有很多包括水泥、鋼鐵、煤炭都漲的不錯，到二季度就變成敵人了，大家心理承受的范圍突破六了，整個市場出現了逆轉，或者指數跌幅比較大，這是困擾整個資本市場比較糾結的因素所在。但是經歷了上半年的過山車行情以后，整個市場相對來說會步入比較平和的震蕩格局為主，接下來的行情我們可以相對淡化倉位，繼續優化選股，畢竟目前整個市場來說通脹高位我們判斷已經出現，有的人說下半年可能會有所反復，但是對于六月份的通脹6.4確實比較高了，因為它有翹尾和水災、旱災的因素在起作用，包括六月份是資金鏈最緊張的階段，通脹高點出現，但實際上往下走，或者這個斜率會不會很快往下滑，我們覺得很難，畢竟現在是原材料成本上漲，工資成本上漲，整個社會成本全面性上漲的年代。所以通脹我覺得估計還是會維持高位，這里面需要我們繼續去優選一些公司。所以我們下半年總體策略是淡化倉位，優化選股的過程，包括對經濟的判斷，我們覺得經濟處于震蕩筑底慢慢復蘇的過程，但是這種復蘇它不是繁榮，如果是繁榮的話有可能刺激股票市場出現06、07年大牛市的機會，但是往往在目前這個時間判斷的話，包括整個流動性的判斷，我們覺得有可能出現走穩復蘇，但不是一個繁榮的階段。所以說可能機會會有，但也是一個結構性的機會，我們對經濟的判斷，像08年底經濟是V型的反彈，政府通過外力注入四萬億的投資，但是09、2010年這種后遺癥就出現了，流動性過于緊張，政府融資平臺壓力過大。我們現在看到政府慢慢把這種市場，經濟復蘇的主動權交給市場，不會像以往靠政府主動刺激，如果把這種主動權交給市場，有可能市場會出現自身復蘇的情況。也就是說，通過企業自下而上的復蘇會比較多，或者說即使指數漲幅不大，但是個股有些細分子行業確實表現不錯，這需要我們有些指揮眼光挖掘出來，這些企業是需要通過他們的技術創新，通過他們新的贏利模式的創新，包括通過提高他們的效率才有效的提高社會生產力。

　　有很多人擔心GDP的增長，但是為什么政府愿意把“十二五”規劃，從“十一五”規劃平均GDP在10%以上的增長幅度在“十二五”規劃降到7%的目標呢？正是因為政府已經想明白了，他有可能犧牲部分GDP的增長來提高社會的生產效率。地方政府很有沖動把GDP提高，但是如果這個地方政府這個省份人均收入水平比不上GDP增長的話，這個政府可能就是失敗的政府，或者他就要打板子，他有可能達不到政府制定的這個目標。假如這個企業，或者這個社會生產效率漲幅低于GDP，這也不是很好的，這種增長也只是表面性的增長，它實際消耗的一些東西太多了，意味著這個增長是真實的增長，或者我們把增長的步伐放慢一些，不可怕，最重要的是我們能夠把勞動人民的收入水平，把整個社會的生產效率提高，這才是我們政府倡導的“十二五”規劃有效的增長。所以我們如果理解了政府自下而上的思路，對于我們的投資可能也會很有好處。整個經濟轉型期我們關注的是有技術創新優勢和一些新的商業模式創新優勢的這些行業機會，包括一些像物聯網，像移動支付，這些都是改變我們原有生活方式、生活習慣的一些技術變化。像物聯網，現在政府的投入力度也開始大起來，包括手機支付，移動支付，移動互聯網，這種消費的影響力也很大，它是改變了我們傳統的一些生活消費習慣，這里面不排除會誕生一些市值比較大的公司。這是我們倡導關注的重點公司，包括高端裝備制造也是我們長期關注的，因為目前整個高端裝備制造是最有中國競爭力和最有中國代表性的行業，它可以替代進口，也可以緩解勞動力成本上升的壓力。所以說，像物流領域以前用人力來搬，現在可能用機械來裝運，這是提高社會效率很好的一個行業新增的需求出來了，包括一些新能源的產業，其實也是政府在不斷的推廣，或者說政府不斷投入很大的資金下去，重點扶持的行業，包括我們也比較關注“十二五”提到的七大戰略性新興產業，這里面不多說了，重點關注的也是剛才所提到的生物技術、生物制藥，包括物聯網，包括手機支付，包括高端裝備制造。我覺得接下來有很多公司，大家不妨把眼光放的更長一些，甚至放到三年、五年去考慮，我們現在的組合里面其實也有一批這類股票成為我們的核心組合，意味著我可能會把一些底倉拿到三年、五年去看，到底這些公司能不能成長為相對市值比較大的，從幾個億漲到幾十億的公司，如果能做到的話，對應上百億的總市值，我們覺得是可以接受的。所以這里面不排除有些公司會脫離于整個指數的運行，脫離整個經濟層面的波動走出相對獨立的行情，我們希望能夠在里面找到這樣的公司出來。

　　最后給大家一個建議，您應該投資有品質的個人和組織，而不是經濟的好壞與股價的波動。這是約翰博格說的，它是全球十大頂尖基金經理人，他說的這句話值得大家深思，大家選擇產品，選擇基金，最重要的是看這個人的管理理念，投資風格和在座各位符合不符合。我也希望我們瑞天能夠給大家比較直觀的感性認識，我們心態比較平和，我們不太擅長做折返跑，我們希望在慢跑中慢慢取得相對領先的位置，也希望大家在接下來的基金投資的過程中更多關注我們瑞天，謝謝！

　　主持