新浪財經訊 由中國證券基金投資年鑒主辦的2011年中國基金投資者服務巡講大型公益活動暨紀念中國開放式基金10周年特別活動基金文化高校巡講復旦大學站5月17日舉行，新浪財經圖文報道本次活動。以下為博時基金管理公司零售事業部總經理萬云演講實錄。演講題為“中國共同基金業對經典投資哲學和策略的實踐與發展”。

　　萬云：感謝各位同學今天的到來，今天我跟大家分享的內容是我國基金業對經典投資哲學的策略發展與實踐，為大家講解基金投資的發展思路。

　　首先，投資哲學是一種思考市場的方式，資本市場是如何運行的，如何理解投資者的行為，投資策略是將投資哲學付諸實踐的方式。市場是怎樣運行的很大程度上決定了基金的投資方法。大家可以參考一本書，是美國紐約大學在投資學方面著名的學者達摩。達能所著《投資原理成功的策略與成功的投資者》，英文名字叫做《Investment  Philosophy》他在美國屬于全明星級別的教授，大家可以看一下這本書的原文，因為翻譯過來之后感覺怪怪的。

　　市場到底是怎樣運行的？這里有一個非常典型的理論，相信大家學經濟學的都知道，叫做“市場有效理論”，市場有效理論并僅僅是一個理論，而且我們每天都可以觸碰到的。他講“價格是資本市場的屋脊”，但價格并不永遠是一個數字，有效市場理論并不意味著價格和價值是完全一致的，而是認為價格對價值的偏離也是隨機的。所以價格的高估、低估的機會都是隨機的，是不可預測的，這是有效市場理論的基本點。有效市場理論在投資策略方面的發展就是指數化的投資，指數化投資策略在有效市場理論的發展上，我們可以看到兩個基本的著作，都是來自全球指數化投資最有名的一家公司叫做先鋒，現在全球有兩家大企業，他們的發展是來自于一篇論文，一篇是UPS，他的論文講到物流，比如你從北京要運一個東西到廣州，你的成本是高于運到上海，再從上海分發出去的，他就是用這個理論創建了UPS打敗了聯邦，基金領域博格爾大學的論文建立了這家先鋒公司，最初的基金大概只發了500萬美元，規模很小，但是伯格爾堅信，以低成本選股的指數化投資是具有強大生命力的，而事實證明，他在美國80-90年代的長期牛市基礎上，指數型基金獲得了巨大的發展，先鋒公司也因此成為了美國目前管理資產規模前三名的基金管理公司，而先鋒旗下的若干指數基金單個規模在全世界所有基金中也是規模排名非常靠前的，資產管理其實是一個非常古老的行業，指數基金是非常典型的創新，就是由一篇論文誕生出的細分領域，并且這個細分領域發展的規模也是非常大的。

　　對于中國經典理論的實踐，全指數基金在中國歷史上是比較尷尬的，剛剛楊總給了大家一個表，在過去5年排名前列的基金基本都是主動型基金，沒有指數型基金，從歷史情況來看，指數基金從累計回報來講是不高的，這就給我們提出了一個挑戰，因為主動式基金的有效市場理論，主動基金是長期來看的，大家有機會可以去看一下博格爾的書，所謂的地心引力都會讓你的業績下來，不管你的股票這兩年漲得多好，長期來看收益都是會被均衡化的，基金業績也是如此。所以指數基金的低成本優勢長期來看會有比較好的收益。我們就根據這樣的理論建立了中國的指數基金，并得以發展。但是從長期收益來看還沒有戰勝主動式基金，也有很多理論解釋中國主動式基金的超額能力，在全世界范圍內都是很罕見的，就是中國主動式基金經理獲取超額收益的能力，在美國研究生論文中都是一個非常重要的課題，就是基金經理創造超額收益的能力研究，很多碩士、博時論文都是可以把這個作為主題，包括在基金研究、會計研究方面都有相關的話題，期待大家以后有機會研究一下這個課題，解釋一下中國基金經理的超額收益能力。因為有效市場理論是從一個基礎角度進行解釋的，所以有一些理論解釋了一些現象，但沒有從基礎角度進行分析。

　　今天指數基金獲得了良好的發展，比較典型的主要有以下幾個方面，第一是海外市場指數，比如在中國想投資納斯達克基本上沒有條件，你想投資標準普爾也沒有條件，中國接下來在這方面會有發展，現在已經有了納斯達克的指數基金，今年可能還會出來標準普爾指數500的基金，給國內投資者提供便利。

　　還有就是大盤風格指數和小盤風格指數和多行業指數，比如醫藥行業指數、汽車行業指數，多方面的指數發展給投資人提供了更多便利選擇，提供了一個投資工具，但并不是說這個基金一定會比主動式基金收益更好，從這個角度來理解就可以想得通，因為在實踐的過程中目前還沒有發現證據，但是既然提供了指數基金這樣一個工具，作為工具來講，它的價值是非常巨大的，因為主動式基金有一個非常難以避免的缺陷，就是管理風險，這個管理風險包括幾方面，剛剛楊總也有提到，比如老鼠倉就是一個典型的管理風險，還有基金經理的變更，國內有一家很著名的基金管理公司，很著名的基金經理，上個月剛剛在這里做過路演，過了一個月，這幾個基金經理就都走了，這就叫做管理風險，這是非常難以規避的，你管理不了，如果想避免這種管理風險，指數基金是一個必然的選擇，所以這是我國指數基金的發展情況。

　　指數是市場的本身，從投資角度來講，大部分的投資都有一個努力的方向，戰勝市場就是我們努力的方向，我們要問一下，什么樣的投資理論能夠戰勝市場？戰勝市場有沒有可能？首先，我覺得戰勝市場的可能性應該是存在的，因為我們就從理論上來講，我們想一個非常粗淺的邏輯，市場是什么？市場就是平均數，有的時候我們說上證指數，上證所有股票價格波動的平均數就是上證指數，既然它是平均數，那么必然存在比這個平均數更好的，也存在比這個平均數更差的，你可以通過某種方法找到到底哪些類型的股票是一定會比平均數好的，這樣你就可以投這種類型的股票，那你不就戰勝市場了嗎？不要去買那些比平均數差的，因為它是平均數，所以資產就比平均數高，或者比平均數低，要戰勝市場的投資者就要找到這個族群的特點，這個族群是會比平均數高的，比平均數高到底是完全隨機的，還是有章可循的？這類投資哲學就認為比平均數更高是有章可循的，但是這個有章可循的“章”并不只有一條，未來社會的發展并不只是共產主義是我們的未來，還有成長投資和套利投資，這些經典理論在中國都得到普遍實踐，大家今后在寫本科論文、碩士論文的話都可以用這個題目。

　　我舉一個例子：價值投資的實踐。按照經典的價值投資定義，價值投資是一些非常成熟的企業，當某種條件發生的時候會存在一種非常廉價的買入機會，這個時候進行投資的就是價值投資者，在博時有一個團隊專門叫做價值投資組，這個小組的理論就是一句話“便宜中揀珠寶”，按照巴菲特以前的說法就是“煙蒂理論”，雖然抽得只剩一點點，但這個煙蒂是免費的，你還可以拿過來抽一口。伊利股份是當年三聚氰氨事件以后發生了劇烈的暴跌，從30塊錢跌到了6-7塊錢，乳業應該說是一個相對來說穩定的行業，它的需求是比較穩定的，但是發生了突發事件使得股價大跌，這個時候去買入就是價值投資了，其實巴菲特也有一個非常著名的價值投資案例，就是斯特拉事件，這是典型的價值投資。

　　價值投資在國內有一個難題，目前國內講的價值投資和經典的價值投資理論有一些差異，按照最開始教科書中的達摩。達拉的說法，分為三個定義，首先是按照低估值的標準，比如按最低的市盈率對股票進行篩選，根據數學統計，如果按照低市盈率的標準，最后篩選出的組合理論上好象是跑贏了一段市場，但是在國內還沒有基金經理敢就這個指標做基金，因為牽涉到很多低市盈率中的評估方法。

　　其次是反向投資，這是一個非常經典的投資理論，富達也是美國非常著名的基金公司，它有一個著名的基金叫做富達反向基金，在全球也是排在前十名的一個主動式基金，他的理論是賣出過去的贏家，買入輸家，誰漲得好他就不要了，就買便宜的，其實在過去的一年中，中國市場一定程度上體現出了反向投資的特點，比如醫藥、生物行業在去年漲得很好，結果今年一翻過來馬上就跌了，大盤股、銀行地產表現得都很差，包括有色金屬，今年一翻股票馬上就漲起來了，所以這個時候你去執行反向理論就賺大錢了。還有就是控股之后利用大股東的機會進行改造，從而釋放出公司的實際價值，這三個定義在今天的A股市場中都沒有多少基金敢于完全按照這種經典的定義去做，所以今天中國的價值投資者，通常我們把它叫做“基本面投資”，不是一個經典的價值投資理論來指導他們的實踐，他們把價值投資叫做按照公司的基本面進行投資，和趨勢投資是相對應的，這是中國的特點。在價值投資理論方面有一個非常著名的著作，叫做《聰明的投資者》，大家可以閱讀一下。

　　其實中國基金發展最好的是成長型投資領域，中國產生了很多經典的投資案例，比如蘇寧電器、貴州茅臺，包括一些周期股產品漲價所帶來的企業利潤暴增，比如化工行業、有色金屬行業，這些都是成長投資理論，成長投資有兩類，一類是經典成長，就是企業，比如今天的萬科，一開始是在深圳經營，然后發展到兩個城市、四個城市，八個城市，第三年十二個城市，不斷地擴展自己的服務范圍，這是一種經典的成長。還有一種是周期性的成長，也就是說你的產品數量可能不變，但是你的價格今年賣10塊，明年賣50塊，后年又賣20塊，這樣你的企業就呈現出一些周期性的成長，有一段成長非常好，有一段時間又不行，周期型也是一個典型的投資理論，有一個非常典型的案例來自于彼得。林奇，他說過“短時間內讓你的資產損失一半最好的辦法就是在業績的最高點買周期性股票”，非常經典，但是他自己的基金收益很大一部分也是來自于對周期股的投資，尤其是汽車股，這方面中國的基金經理學得還比較到位，而且進行了多方面的發展，蘇寧電器就得益于百思買“Best Buy”這個公司的成長，但是百思買在中國水土不服，所以做不下去了。

　　今天我把幾個投資哲學以及相關策略在中國基金業的發展為大家做了簡單的介紹，如果大家有興趣，我自己是2002年畢業后進入基金公司的，我自己感覺，因為那個時候的相關發展數據很少，所以只能用海外的數據，到今天基金業已經發展有十幾年了，包括2002年的第一只托管型基金，到今年已經有近十年的歷史了，數據已經足夠豐富，無論從就業還是做研究來講，我個人覺得都是非常值得大家關注的領域，而且尤其是做研究來講，高質量的論文現在應該說還不多，因為高校里的老師對于這個行業還不是很了解，這里有很多現實的難題，而且有些論文寫出來就可以發行一個產品，所以如果大家有興趣的話可以多去思考，在這方面多做一些研究。今天的中國市場為大家提供了非常好的環境，無論是職業生涯的選擇還是投資研究、學術研究都是非常好的。今天我的發言就到這里，非常感謝大家！