——預期溢價/折價率3% ~ -5%，適合長期投資者

　　國金證券基金研究中心 張劍輝 趙麗

　　基本結論

　　作為首只創新型封閉式債券型基金，富國天豐基金在基金合同生效后三年內進行封閉運作。

　　在封閉期內，基金管理人無需應對流動性壓力，不受申購贖回的影響，可集中持有流動性稍差或者短期市場定價低估的債券，如該基金重點投資的信用類債券(信用債券與國債的利差一般在100BP ~ 200BP之間)，從而提高封閉期內的收益率。同時使用較高的杠桿比例，從而提高資金利用率，長期來看對收益的放大作用比較明顯。

　　富國天豐基金設置了“救生艇”條款，能夠平衡投資者對基金收益率與流動性的需求，保護了基金持有人的利益，降低了基金的深幅折價可能。

　　富國天豐基金采用定期分紅的策略，使得基金持有人具備較為明確的現金流預期，提升了基金的吸引力；同時，定期分紅下的套利空間，也有利于一定程度上抑制市場折價。

　　我們認為封閉管理下的富國天豐基金在封閉期內收益水平或將相對開放式債券型基金具有一定優勢，考慮到富國天豐基金重點投資于信用類債券、能夠高比例使用資金杠桿等因素，并參照美國封閉式債券型基金的業績表現，市場可支付的溢價水平預期在3%以下。

　　長期來看，未來通脹形式的反復、國際資本流動變化以及股票市場的階段性上漲等因素都可能造成債券市場大幅波動。在國內封閉式基金市場高折價的示范作用和基金市場交易流動性的影響下，富國天豐基金也可能步入折價狀態。但是由于富國天豐基金的封閉期僅有3年，投資的債券品種的收益率也相對穩定，波動幅度較小，因此基金的折價幅度并不會太高。美國市場上封閉式債券型基金的平均折價率通常為3%~4%，結合國內封閉式基金市場的現狀，我們預期富國天豐基金的折價幅度在5%以內屬于相對合理狀態。

　　綜上分析，我們認為對于長期投資者來說，富國天豐基金是一只較好債券基金產品，持有到期有望獲得超過開放式債券型基金的收益；對于短期投資者而言，富國天豐基金的價格將主要圍繞其凈值小幅波動，預計其溢價/折價率約在3% ~ -5%之間。

　　今年以來，股票市場的深幅下跌給資本市場帶來深深的寒意，與此同時債券市場卻以其穩定收益的特征吸引了大批投資者，債券型基金也因此迎來了難得的發展良機。截至12月5日，2008年已有31只債券型基金設立，募集資金952億元。無論是發行的數量還是金額，都超過了此前數年來的發展。

　　富國天豐就是在此背景下推出的一只債券型基金，是富國基金公司旗下的第十五只基金產品。與普通債券型基金不同的是，富國天豐也是國內首只創新型封閉式基金，基金的基本情況如下：

圖表1：富國天豐基金簡介
存續期	契約型，本基金合同生效后三年內封閉運作，在深圳證券交易所上市交易，基金合同生效滿三年后轉為上市開放式基金（LOF）。
投資范圍	國家債券、金融債券、次級債券、中央銀行票據、企業債券、公司債券、短期融資券、資產證券化產品、可轉換債券、可分離債券和回購等金融工具以及法律法規或中國證監會允許基金投資的其他固定收益證券品種，也可投資于非固定收益類金融工具。 基金不直接從二級市場買入股票、權證等權益類資產，但可以參與一級市場新股申購或增發新股，并可持有因可轉債轉股所形成的股票、因所持股票所派發的權證以及因投資可分離債券而產生的權證等，以及法律法規或中國證監會允許投資的其他非固定收益類品種。因上述原因持有的股票和權證等資產，應在其可交易之日起的30個交易日內賣出。
投資比例	基金在封閉期間，投資于固定收益類資產的比例為基金資產的80%—100%(其中重點投資于信用類債券)，投資于非固定收益類資產的比例為基金資產的0—20%； 在開放期間，投資于固定收益類資產的比例為基金資產的80%—95%，投資于非固定收益類資產的比例為基金資產的0%—20%，現金或者到期日在一年以內的政府債券不低于基金資產凈值的5%。
業績基準	中債綜合指數
風險收益特征	屬于證券投資基金中的低風險品種，其預期風險與收益高于貨幣市場基金，低于混合型基金和股票型基金。

　　來源：國金證券研究所

　　3年期閉式運作，有望獲取更高收益

　　作為首只創新型封閉式債券型基金，富國天豐基金在基金合同生效后三年內進行封閉運作。在封閉期內，基金管理人無需應對流動性壓力，不受申購贖回的影響，能夠較大程度的發揮封閉式基金的優勢，提高基金整體收益率水平。

　　收益率較高的債券產品通常也伴隨著相對較低的流動性。由于開放式債券型基金面臨申購贖回壓力，往往配置一定比例的高流動性資產和現金，從而降低了整個組合的收益率。而富國天豐基金則可以利用這一優勢，集中持有流動性稍差或者短期市場定價低估的債券，如該基金重點投資的信用類債券(信用債券與國債的利差一般在100BP ~ 200BP之間)，從而提高封閉期內的收益率。

　　同時，由于無需應對申購贖回帶來的規模變化，可以使用較高的杠桿比例，從而提高資金利用率，長期來看對收益的放大作用比較明顯。比如基金可以以最高40%的比例進行正回購操作，從多種角度為基金帶來更高收益。

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