國金證券基金研究中心 劉舒宇 張劍輝

　　——可攻可守，靈活操作

　　投資建議——買入

　　推薦買入招商先鋒是因為基金業績表現持續平穩，預期震蕩調整的市場環境將會持續，而該基金持股倉位較低；現階段，招商先鋒超配了防御型行業和受近期再次降息利好的行業，投資風格相對靈活，可攻可守。基金管理人投資風格相對穩健，適合現階段的市場環境。最后，優秀的公司實力為招商先鋒基金的長期穩定運作，領先同業奠定了良好的基礎。

　　投資要點

　　招商先鋒的絕對收益能力和保本能力皆位于行業中等水平。綜合考慮絕對收益能力和保本能力后，招商先鋒的風險調整后收益位于行業中游，這說明了該基金在風險控制較好的情況下獲得一定的投資收益。

　　美國金融危機影響已經擴大到歐元區、日元區，并將進一步影響到其實體經濟。因此，包括中國在內的新興市場經濟增速將逐步放緩，而上市公司凈利潤增長率(同比)也呈現明顯的下降趨勢。與此同時，前期發布的一系列組合利好，和近期宣布的再次降息的一系列政策也顯示了政府對于穩定市場信心的重視，在“保經濟增長”的同時不排除針對股市的專項政策的進一步出臺。同時，A股市場的很多企業從長期看步入價值投資區間。近期A股市場在政策支持下走勢獨立，板塊輪動明顯，一定程度上可以說明了投資者信心有所回復。但是，如果沒有持續的政策出臺，預期A股市場在周邊市場壓力下仍將持續震蕩走勢。

　　由于現階段的市場情況充滿著不確定性。因此，招商先鋒基金持股倉位的降低對于該基金的業績表現平穩有著正面影響。在降低持股倉位的同時，該基金增加了持債比例至36.20%。進入2008年之后，債券市場成為現階段貨幣政策下的受益者。從宏觀經濟、近期的政策和資金面來看，債券市場中期趨勢繼續看好。因此，在現階段的股票市場行情走勢不明朗的情況下，適當降低持股倉位和增加持債倉位不失為維持業績平穩的好方法。

　　招商先鋒基金在行業配置方面，既超配了以防御為主的批發零售業和社會服務業，也超配了受益于近期政策優惠的房地產和電力行業。在行業配置上，該基金具備了“進可攻，退可守”的特點，符合現階段的市場環境。

　　招商先鋒基金管理人擁有較長時間的證券從業經歷，經歷過牛市和熊市的變化，具備較優秀的投資管理能力，投資風格相對穩健。因此，在現階段的震蕩市場環境，招商先鋒基金管理人穩健的投資風格有望使招商先鋒基金業績表現平穩。

　　在基金管理資產規模的快速擴張的今天，已經不僅僅是簡單的基金經理之間的競爭，而是逐漸成長為基金公司之間的投資研究團隊的綜合競爭。招商基金管理公司基本實力較強，招商基金管理公司在國金最新基金管理公司的評級獲得四星級評級。出色的公司實力為招商先鋒基金的長期穩定運作，領先同業奠定了良好的基礎。

　　招商先鋒基金簡介

圖表1：招商先鋒基金簡介
成立時間	2004-6-1	基金規模	122.27億份	基金類型	混合型
自成立以來復權單位凈值增長率		117.99%	國金最新一期基金產品評級結果		★★★
基金管理公司		招商	國金最新一期基金公司評級結果		★★★★
基金經理		張冰,涂冰云	國金最新一期基金經理評級結果		張冰 ★★★★
投資目標	通過動態的資產配置，在股市和債市之間選擇投資機會，精選股票和債券品種，適當集中投資，追求長期資本增值。

　　來源：國金證券研究所

　　業績持續平穩，風險調整后收益位于行業中游

　　從設立后到2008年11月21日止，招商先鋒基金設立以來凈值累計增長135.06%，同期上證指數漲幅為24.97%，超額回報豐厚。現階段，投資者不僅是關注基金的絕對收益能力，而對基金對于資產組合的風險控制能力也會給予重視。

　　從圖表2可以看出，招商先鋒的絕對收益能力和保本能力皆位于行業中等水平。綜合考慮絕對收益能力和保本能力后，招商先鋒的風險調整后收益位于行業中游，這說明了該基金在風險控制較好的情況下獲得一定的投資收益。

　　從圖表3可以看出，從設立后，招商先鋒基金業績表現一直持續平穩，高于同期上證指數。從2004、2005年的弱勢市場環境到2006、2007年的強勢市場環境中，招商先鋒基金業績表現平穩上升，高于同期上證指數；進入2008年的震蕩市場，招商先鋒基金雖然也有回調，但是調整幅度遠低于同期上證指數。

　　總體而言，招商先鋒基金的歷史業績表現出中等收益、中等風險的特征。

　　招商先鋒基金注重投資者回報，目前已實施6次分紅，單位基金累計分紅1.95元。

圖表2：招商先鋒基金階段業績表現
	絕對收益			風險調整后收益		保本能力
	收益率	同業排名	上證指數	收益率	同業排名	下行損益	同業排名
過去半年	-33.62%	38/51	-37.44%	-7.18%	32/51	-57.38%	38/51
過去一年	-44.04%	38/51	-52.09%	-7.72%	31/51	-109.05%	40/51
過去兩年	37.48%	30/43	18.80%	12.68%	31/39	-141.70%	30/39
注：絕對收益用凈值增長率（考慮分紅再投資）衡量，保本能力采用基金凈值增長率序列期間總體負收益衡量。 注：過去半年統計期間為2008-4-22到2008-11-21，過去一年為2007-5-22到2008-11-21, 過去兩年為2006-5-22到2008-11-21

圖表3：招商先鋒基金凈值走勢圖

　　預期市場仍將持續震蕩，降低持股倉位

　　美國金融危機影響已經擴大到歐元區、日元區，并將進一步影響到其實體經濟。在此背景下，我國對美國、歐盟以及主要新興市場國家的出口增速處在持續回落過程中，且世界經濟增速放緩正在逐漸波及到我國的優勢產品出口，出口放緩正在向縱深發展，預計未來的出口增速仍將繼續回落，對于我國1/3依賴出口的經濟結構來說將產生較大的影響。宏觀經濟調整業已在微觀企業的利潤變化上產生反映。隨著下半年來經濟增速的逐步放緩，上市公司凈利潤增長率(同比)也呈現明顯的下降趨勢，盡管能源、原材料等大宗商品價格大幅回落將減輕企業的成本壓力，但下游需求萎縮的壓力仍需面對，企業盈利能力的轉折仍有待進一步觀察、明確。

　　如果說政治局下半年經濟工作會議強調宏觀調控的首要目標從去年底的“防止經濟增長從偏快轉向過熱”調整到“全力保持經濟平穩較快發展”，意味著管理層對于經濟增長下滑的風險開始重點關注，因此預計未來的財政政策及貨幣政策將進一步放松，以刺激經濟的增長。與此同時，前期發布的一系列組合利好，和近期宣布的再次下調金融機構一年期人民幣存貸款基準利率各1.08個百分點，其他期限檔次存貸款基準利率作相應調整，并且下調中央銀行再貸款、再貼現等利率的一系列政策也顯示了政府對于穩定市場信心的重視，在“保經濟增長”的同時不排除針對股市的專項政策的進一步出臺。