理財一周報：為什么沒有其他基金公司效仿呢？

　　楊云：這個市場太小，存量有限，有一家基金就已經(jīng)差不多了。

　　理財一周報：有沒有考慮過將興業(yè)可轉債轉為純債型基金，或調整一下投資比例？

　　楊云：我們整個公司是一個完整的投資機構，我們投資可轉債成績好，并不能說我們投資股票就很外行。去年5月份，我們遭遇了很尷尬的局面。那時候股票很好，大部分可轉債都被贖回了，可轉債品種很少，我們努力地保持30%的倉位的下限要求。而去年股票也給我們帶來了豐厚的收益。2008年來，可轉債發(fā)行量上來了，但價格和溢價都很高，我們把股票和轉債倉位都壓得比較低。另外，當你有一定股票倉位的時候，就會對市場與行業(yè)的變化保持較高的敏感性。

　　倉位決定一切

　　理財一周報：公司為何會選擇你管理這個可轉債基金？

　　楊云：我2001年進入這個市場，2002年開始在申銀萬國證券研究所做可轉債研究，一直到2006年加入興業(yè)基金，那時候主要做基金助理。相對來說，我在做助理前，就對產(chǎn)品有了4年研究，從專業(yè)角度看比較過硬。

　　理財一周報：你在投資可轉債的過程中，有沒有讓你印象比較深刻的投資故事？

　　楊云：在過去2年，總是能找到貢獻度較大的品種。大牛股說不上，總是有看得清楚的品種。從某種角度上講，在平衡市里，一年能挖掘到1-2個大牛股，就可以獲得很高的收益。然而像今年或去年的行情，一句話——倉位決定一切。今年一年，各個板塊跌多跌少，差異不會太大，損失都很慘重。盡管一些公司可能覺得會有不錯的機會，但我們從風險角度衡量，也不一定會去碰。

　　理財一周報：興業(yè)可轉債三季報的股票投資有不少金融股，是不是看好這一板塊？

　　楊云：首先，這已經(jīng)是股票倉位一個月之前的情況。另外，有些公司，我們已經(jīng)拿了好幾年，只是拿的多少問題，高的時候我們拿過近千萬股，諸如招商銀行。另外，我們是從公司基本面的角度持股。從整個經(jīng)濟來看，我們將銀行看作是經(jīng)營其它行業(yè)負債方的主體，如果銀行出現(xiàn)了很大問題，那么實體層面的公司就會更慘。你想，如果企業(yè)破產(chǎn)，先要還清負債，再返還給股東。當然，如果這輪經(jīng)濟周期調整很厲害，是一輪大周期，銀行必然“在劫難逃”。我們當時也沒考慮到經(jīng)濟衰退程度會那么大。

　　草根研究要嚴峻得多

　　理財一周報：你怎么看現(xiàn)在的宏觀經(jīng)濟呢？

　　楊云：不樂觀。從中國經(jīng)濟增長的結構來看，順差、投資、消費一直是并駕齊驅的三駕馬車，但又不能分拆開來看問題，在內(nèi)需相對平穩(wěn)的情況下，出口和以房地產(chǎn)為代表的投資對增長的貢獻則相對較大。隨著全球金融危機開始逐步對實體經(jīng)濟產(chǎn)生沖擊，順差對經(jīng)濟增長的絕對貢獻可能將明顯下降，而且金融危機發(fā)生后對信用的擔憂也會明顯降低貿(mào)易的效率，房地產(chǎn)作為中國經(jīng)濟過去的一大支柱性產(chǎn)業(yè)，因為過高的房價同樣面臨著各種問題，因此我們對經(jīng)濟目前仍持不樂觀的看法。目前來看，根據(jù)我們的草根研究，實際情況可能比我們在數(shù)字上看到的東西要嚴峻得多，至少現(xiàn)在我們?nèi)匀豢床坏胶棉D的跡象。

　　理財一周報：聽說你最近不停地出差，看了不少企業(yè)。

　　楊云：可以這么說，國內(nèi)微觀企業(yè)層面已經(jīng)明顯感受到需求下滑的沖擊。很多企業(yè)，由于過去增長太快，對經(jīng)濟可能的狀況判斷過于樂觀，導致原材料和產(chǎn)成品的庫存都偏高，而在大家都感覺到需求下滑后，開始向另一個極端清理庫存，當然其中也有最近大宗原材料價格大幅下跌的影響。個人覺得后續(xù)對很多公司都將經(jīng)歷一次大的考驗。

　　理財一周報：這些對你的可轉債影響大么？

　　楊云：都會有影響，所以我現(xiàn)在首先考慮的是信用風險，不過，潛意識告訴我國內(nèi)最終不會出現(xiàn)大面積的大企業(yè)破產(chǎn)，現(xiàn)在是需要信心的恢復。在兩三個月前，一些公司還信心十足，依然對未來抱有很高的預期。現(xiàn)在他們的心態(tài)比我們更悲觀，企業(yè)家信心恢復可能將需要一段時間，這可能也是近期需求急劇下降的原因。如果沒有破產(chǎn)的風險，可轉債價格目前基本都在比較剛性的區(qū)域，不會受到較大沖擊。

　　理財一周報：有人認為，中國經(jīng)濟不至于那么悲觀。

　　楊云：大家都有一種心態(tài)，就是災難最終不會降臨在自己頭上，當鄰居失業(yè)時是經(jīng)濟下滑，而當自己失業(yè)時就是經(jīng)濟危機了。在全球的分工中，我們處在相對較低端的制造，如果全球經(jīng)濟大幅回落，需求下降，我們目前龐大的制造業(yè)產(chǎn)能過剩調整難度將相對較大，過剩的產(chǎn)能在萎縮的需求環(huán)境下一文不值。在貨幣政策上，我們在持續(xù)緊縮后的放開上可能有些遲緩，造成短期部分實體企業(yè)遭遇較大需求沖擊的同時，現(xiàn)金流也呈惡化的趨勢。

　　理財一周報：你主要的投資理念是什么？

　　楊云：我們團隊最大的特點就是風險厭惡型。我自己選公司的思路是，不買很復雜的公司，買自己能看得懂的公司。就是業(yè)務不復雜，盈利模式看得懂。這幾年最大的感受，中國企業(yè)在生產(chǎn)管理上的水平提高很顯著，然而財務上的管理還需要提高。

　　理財一周報：現(xiàn)在還有什么行業(yè)可以看？

　　楊云：必需消費品、醫(yī)藥可以看看。農(nóng)業(yè)沒有代表性的公司。在經(jīng)濟下行時，周期性行業(yè)的盈利預期與實際情況的差距往往較大，這造成短期看上去可能很便宜的東西可能一段時間后發(fā)現(xiàn)其實仍不便宜。人的前瞻性總是有限的，盈利預期的調整總是跟不上實體經(jīng)濟的真實變化。

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