新浪財經訊 2008年6月21日上午，由南方基金公司主辦的“南方基金彩虹行動——2008年中國基金投資者服務巡講活動”第六站在福州大飯店五樓國際會議中心舉行，新浪財經做圖文直播，以下為福州專場全部文字實錄。

　　主持人：尊敬的朋友，尊敬的各位來賓，大家早上好。近一段時間股市持續地低迷，所以大家非常地著急，股市什么時候有好的消息，包括我們的手里的錢怎么來理財，這都是大家存在的一個疑惑和問題。今天由南方基金管理公司主辦，由中國證券投資基金年鑒。中國上市公司年鑒，談談南方基金彩虹之旅中國航2008中國基金投資者服務巡講大型活動在福州隆重舉行。這個演講是在中國的16個城市在一年之間舉行，福州是第6站，我也希望借著6這個數字，能讓大家得到順順利利的回報。

　　今天我們的演講也得到各大媒體的關注，得到了新浪網、和訊網的支持。網民也可以通過網絡來了解到我們今天的主題。下面我為大家介紹一下參加今天大型巡講活動的演講嘉賓：他們是美國普信集團公司副總裁及大中華區董事林羿先生；南方基金避險增值基金經理蔣峰先生；南方基金電子商務部鄭偉博先生。我們也希望演講能夠為各位指明一個方向。好的，下面有請南方避險增值基金經理姜峰先生為大家演講，它的演講題目是通貨膨脹下的股票投資，蔣峰先生的演講將會給大家一定的啟示，有請！

　　蔣峰：各位投資者大家早上好！今天非常榮幸來到福州，就目前的股票市場，特別是經濟運行當中的一些問題，給大家做一些研究的匯報。股市在過去的半年，如果從10月份算起來，有將近8個月的過程當中，基本上呈現了一種大幅調整或者說升跌的態勢。從國際比較來看，中國股市在這個階段的表現，是在全球末端的一種表現。究其深層次的原因有三個，一方面就是說我們原來的估值偏高，第二方面就是股票市場從從來的將近只有三分之一的流動量總向全流通，大量的非流通的股票進入流通或者有這么一個預期的話，把一個估值體系進行顛覆。第三就是經濟的問題，這個經濟不僅僅是是中國的問題，可能是全球目前面臨的問題。鑒于股市目前調整到比較合理的估值區間，而大小非的問題的話，我以前也說過，主要還是一個價格的問題，如果價格偏低，低于價值的話，一方面堅持的壓力會弱，所以本質還是一個估值的問題，鑒于股票市場回到一個比較合理的因素，我就這個這三好的問題給大家講一講，就是宏觀經濟的問題，宏觀經濟問題里面，最主要的就是我們要講的通貨膨脹的背景。這種情況的成因，對我們現在經濟的影響，未來得走勢是怎么樣的，可能對我們未來一段時間里面，如何組織相應的投資，非常非常之必要。所以今天就選擇了這么一個題目來講，這個題目是我們前一周確定的，最近大家也碰到了，周四晚上發改委馬上把成品油價格，汽油加柴油1000到1500不等，全國的零售電價上調了2分5。同時中國政府也安排了198億專項補助，特別是補助農民，包括各地政府來不同公共交通的這方面的措施。我們怎么來看這個事情？它對我們物價的走勢，對宏觀調控、對股票的影響是什么？我想今天我們用今天的這一段時間主要講這個問題，講完這個問題，希望對大家的投資方面有一定的啟示。

　　我們先來看一下石油價格的走勢圖，我把1970年的石油價格列在這里面，實際上這個尾端還更高，我們最高走到140美元一桶，如果用WTI這個價格作為一個參考的話。期間大家看到有兩個比較高的階段，第一就是我們看到的叫做兩次石油危機在70年代，分別把油價將近推高了，第一次是三、四倍，第二次是1.3倍左右，70年代這在全球出現的比較特殊的現象，經濟收到能源高的影響，出現了短時間的緩慢增長，甚至一部分出現了衰退的跡象。這一次，我們如果從2004年開始看的話，這一次的能源價格上漲的幅度也是相當大的，原油基本上從三四十美元起步，現在到了140美元的水平，將近也是三四倍的漲幅，而且最新的預示的話，這個趨勢還看不到明顯緩解的趨勢，接下來我們會分析這個趨勢。那么這個現象，可能是會對全球的經濟，其中包括中國的經濟，也會產生一些比較深刻的影響。這個影響可能是未來大家投資股票，或者說大家在進行其他的投資方面，是一個比較大的基本面，所以這個現象要去分析一下，分析一下它的原因是什么，分析一下它的持續性是怎么樣，分析一下它對我們的股票市場怎么樣，那么這個影響是比較大的。

　　同時我們也看一下，2004年以來，不光是原油的價格上漲，實際上我們列了幾大類，第一就是以銅為代表的基本金屬的持續上漲。大家比較了解股市的話，我們從2005年開始，當時的2004、2005年開始，我們已經有一波有色的股票的炒作，實際上跟基本金屬的價格的上漲的基本面是符合的。原油的價格還包括黃金的價格，兩者之間的基本走勢是非常一致的。最近又出現了一個比較明顯的現象，從2007年開始，以玉米、小麥為代表的一些農產品價格的持續上漲，所以就是說，呈現了一種原材料價格或者說基本材料的價格持續上漲的態勢。我們來看一看，我們做一個比較，70年代兩次石油危機的時候，這一次從商品市場的表現來看，已經表現出來跟70年代比較相似的特點，我們做一下比較，為什么會產生這樣的原因，比較一下背景大概有這么幾個情況：一個就是全球性的寬松的貨幣環境或者叫做流動性泛濫，貨幣供應量比較多，最主要就是美國的因素，美元作為全球唯一的儲備貨幣，實際上它的兩大赤字，一是財政的赤字，一個是景象性項目的赤字，導致美元的供應量比較多，再加上格林斯潘執政期間，把基準利率屢次下降，雖然是造就了當期比較好的經濟的環境，實際上累計下來的一些問題相當嚴重的，包括現在持續下跌的美元。

　　第二就是說，70年代有一個比較特殊的情況，就是當時的發達國家，像美國、歐洲的一些國家，經濟還不錯，加上特殊原因，當時的德國和日本涌現出來了，兩個新的經濟體，成長得相當地快，同時產生了對全球比較高的需求。現在的情況也是這樣的，雖然美國的有這樣那樣的問題，那么作為發達國家整個一個經濟體還是保持一種低速的、穩定的增長。但是與此同時，我們經常說的“金磚四國”，主要是中國、印度、巴西和俄羅斯，幾個發展中國家的大國，或者是人口基數比較大的國家，出現了比較高速的增長，由此對能源的需求相當旺盛。

　　第三就是美元貶值的問題，由于出口國要求同樣的回報。

　　第四就是石油的供應的問題，我們現在看到原來的經濟學的經典的規律，受價格的影響會調漲，價格上漲的話，抑制需求增加供應，價格下降的話也會影響，但是在石油的供應上有比較大的問題，主要就是說，全球近一般地石油的供應量，基本上掌握在歐佩克的國家里面，由于政治的原因，由于利益的需要，他們目前的增產的動力不是特別大。所以石油的價格仍然維持在一個高位。最后一個就是價格管制的原因，現在像中國，像一些發展中國家，仍然是用一種低油價，要保住制造業，可能會產生。即便是石油的價格上漲了，對一些需求的作用不是很明顯。現在很多的發展中國家，包括中國在內，對低油價的維持心有余而力不足，這也會影響原油供給的環境。

　　我們看一下未來兩年的石油價格的預測，高盛6月15日又出了最新的一片報道，預測可賽思美元2008年達到118美元，2009會達到140美元，2010年會達到150美元。主要是目前投入到石油勘探和開展的投資，這里面會歸油價起來很好的抑制的作用。為什么說這兩年的油價會有一個比較高的水平，昨天中國調整成品油的價格一公布，我們是星期四晚上公布的，當時美國剛好是星期四開市的時候，原油的價格是跌了3%以上，這種波動是有的。但是從長期的工序價格的分析，很難看到一個基本走弱的態勢。這里面有幾個原因，一個方面就是我們我們講的，“金磚四國”龐大的人口的基數的人均能源的消費量，仍然是處于一個很低的基數，中國的人均能源的消費量，我們折算一下石油的話，我們相當于日本的二分之一左右，相當于德國的三分之一左右。如果說中國繼續城市化的進程，人均的消費水平繼續提高的話，毫無疑問，人均的能源消費量仍然是呈一種繼續增高的態勢。再看一下印度，印度也是人口大國，也是目前全球來看，是比較欣欣向榮的發展中國家的經濟體，但是現在印度的人均能源的消費量還是僅中國的三分之一，他增加的潛力更大，這兩個國家的能源需求構成了全球能源需要的穩定。再看發達國家，發達國家的能源消費量占整個消費支出的比例占到比較低的位置，所以它對能源消費的價格的敏感性相當來說也會比較偏弱一些。所以不能指望能源價格漲到這個位置，似乎不太現實。

　　第二全球目前在中東國家的基礎設施的建設也在全部鋪開，中東的一些國家經濟的結構相當來說是比較畸形的，一方面石油方面的投資比較高，收入也比較多，但是一些基礎設施的建設比較薄弱，目前在全球看來，這方面的需求的增加也是逐步的體現。

　　第二我們看一個供給的問題，實際上歐佩克國家和非歐佩克國家之間的關系比較穩定，目前還能打破這種供應的關系。換句話說，石油還是掌握在少數國家的手中，處于種種利益的需要，他們增產、平抑油價的動力有，但是不是特別大。所以我跟各位都是一樣的，我們可能還會忍受這種成品油的價格不斷上漲的影響，這個影響相當來說，對發展中國家要把發達國家來得更大。那么怎么看這些問題呢？能源的問題怎么來解決？第一就是依靠我們的供求關系發生了變化，第二個問題我們要找替代能源，大家都看到了現在全球來看，通過一些技術來替換石油，逐漸成為可能。原來的油價比較低，用油做成汽油柴油是最可靠的路線，但是現在不一樣，現在油價這么高，刺激了用其他能源走其他路線的方式，比如說重油的開采，比如油鹽沙、像煤、天然氣等等，還有像糧食、乙醇等等，但是這方面的比例是比較少。只占到現在原油消費量的不超過10%，我也希望全球的科學家，能找到一種新的方式，能大大降低石油的成本，讓所有人的福利都可以增加。比如最好可以從水當中分解。這個就很好，但是目前來看幾乎是不可能的。

　　實際上高油價是奠定了未來兩年的通貨膨脹的格局，石油價格的高增長會傳到其他的問題方面，比如我們看到的糧價的問題，美國目前將近40%，玉米拿去做乙醇，增加到燃料當中去，現在導致了全球的糧價出現了快速的上漲，同樣巴西也是如此，用糖做乙醇增加到燃料當中去；第二煤炭價格高漲，我們最近看到，國內、國際上不管是焦煤也好，還是動力煤也也好，出現了持續上漲的態勢，根本的原因還是石油帶動了基礎的原材料的價格上漲。特別是煤炭現在大量走煤化工，現在像神華走的路線就是煤變油，大家的公司就是走煤化工的道路，做粉類，做甲醇，這個對煤的需求非常大，好在中國的煤的量是很大的，我們的煤炭基本是我們自己的，所以看發改委一聲令下的話，油價管不住，電價也要上調，但是煤價基本還是可以的。實際上原油帶動的基本材料的價格的上漲，會影響到我們的生活當中去，所以我們目前公布的CPI的數據會有所下滑，但是未來的一段階段當中，能源價格的高漲傳導到CPI的動力非常大，未來的一段時間內，我們可能會看到CPI小幅下降的情況，物價下降的壓力還是比較大。

　　第三就是能夠補貼會逐步減少。

　　第四就是通貨膨脹的格局的打破，剛才說了有新技術、新能源的出現，目前從我們跟蹤的角度來看，這個現實性不大。第二就是全球經濟的減速，目前大家都在經歷這個過程，無論是發展中國家還是發達國家，發達國家對石油的依賴性，對能源的消費會比較高一些，影響會小一些，對發展中國家的影響會更大一些。第三就是我們歐佩克國家的瓦解，這也不是沒有可能。實際上美國一直在尋求合適的機會，對全球的石油的供應市場的秩序進行重新構建，最近大家有看到了，昨天有一個報道，就是說以色列空軍長途跋涉訓練，飛了1400多公里，主要是演練怎么打擊伊朗，短期來看對油價是一個向上的拉動，長期來看，中東的國家的歐佩克的向心力，如果通過某種形勢能做瓦解的話，對價格會形成很好的平抑。除此之外我們看不到通貨膨脹的格局被打破的因素，從國內了角度來看，目前的需求還是比較旺盛的，所以我們宏觀調控一直也沒什么放松。目前的價格管制是可以把通貨膨脹控制再一個比較適度的范圍里面，但是會加劇通貨膨脹的持續性。換句話說，今年的通脹我們我們可以控制到7%左右的水平，但是明年通貨膨脹的水平不可能一下子的消除，明年可能會持續在5%到7%的水平。第三就是說，人民幣升值是很好的緊縮的作用。從目前來看，這個趨勢性還未延續，同樣宏觀的緊縮還有一定的持續性，這里面也有幾個有利的因素，我不能把經濟看到太悲觀，因為通貨膨脹必須每個一切持續惡化的過程，中國現在的通貨膨脹，跟80年代末的通貨膨脹是不可同日而語的。一方面這個通貨膨脹主要是全球的基礎材料的價格的上漲所帶動的，國內的反應我們一方面是碰到一季度的南方的雨雪天氣，包括南方的洪水的影響，另外一個有利因素，目前我們國家的外匯儲備跟財政收入仍然保持一個非常良性的態勢，國家完全有能力，通過一些進口的東西，另外通過補貼的措施，很好地消化通貨膨脹。帝國主義是加強合理的引導，包括媒體的引導也好，中央最怕的東西就是形成一個通貨膨脹的預期，如果一旦形成預期的話，就比較增高。這跟過去就沒什么兩樣，一方面大家會去囤東西，一旦囤起來的話，會加劇通貨膨脹，加劇大起大落。這個問題比較嚴重，但是從目前的角度來看，告訴大家還是處于一種有條不紊的情況，第三沒有像堰塞湖一樣去堵，而是用疏導的方法，成品油的價格沒有一次到位，但是會逐步放開，同時用這種方式去補貼。這會起到比較比較好的效果，同時對制造業的打擊會好一些，比純粹的接軌會好一些。

　　這只是一些背景的情況，我們現在就來切入到股票投資，未來的一階段我們怎么看通貨膨脹背景下的股票投資。我們也這里也把美國的70年代的走勢，跟當時的通脹率做了一個簡單的分析，我們這里沒有用CPI的東西，我們只要用連邦基金的利率，其實也可以通貨膨脹的水平。我們發現有這樣的規律，估價與通貨膨脹基本上呈一種反方向的變化，由于通貨膨脹影響市場上的投資者的預期，還有侵蝕企業的盈利，如果通貨膨脹持續惡化，或者進一步提高的話，相當來說股票市場的收益率就下降了。

　　第二個規律，通貨膨脹見頂的話，股票是反彈的，比如說通貨膨脹的水平下降了，繼續抬頭的時候，股市也受到了抑制。全球股市的規律也是這一個非常吻合的，最近看美國的話，除了看次貸危機，也是要看油價，這個油價持續上漲的話，不僅是對中國股市的影響比較大，實際上對全球的股市的影響都會比較大，就是說這里也有十點的問題，實際上中國股市目前的點位的時候，實際上估值的合理區間已經達到了，如果假設6月份的CPI公布出來的數據，比大家的預期低的話，再加上目前的股票市場短期的調整幅度比較大，也醞釀了一些反彈的機會。

　　我們看昨天成品油的價格的調整，就成為了市場反彈的契機。跟目前的市場的情況是比較一致的。另外一個大家也要關注6月份CPI的走勢，從我們掌握的數據，可能在7.5以下。換句話說比5月份有一個一定幅度的回落，這個過程當中，是否會醞釀一些反彈的投資機會，這個大家要密切關注。第二，是價格管制的影響，前段時間我們看到，上游的一些企業之所以出現比較大的調整的估價的走勢，主要原油的價格的管制是一個影響，價格管制的好處就在于，在一段時間里面，可以把整體的通貨膨脹形式控制住，但是壞處是比較多的，第一就是說，相當來說會對市場形成一個預期會比較混亂，不是市場化的情況的話，大家的預期會比較混亂，這個價格到底該漲能不能漲，你這個企業有定價能力或者沒有定價能力的企業，同樣被價值管制的話，企業的好壞根本就區分不出來。第二個價格管制會形成供給的短缺，實際上星期四的油價的調整，其中一個比較大的背景，我們看到五月份的煉廠的數據，就是拿原油來加工汽油和柴油的企業，5月份全國來講整體的煉廠的出廠的數據是下降的。發改委也說了，煉一噸的汽油的虧損是三千元左右，所以對地方來說根本不愿意去煉，所以會增加全國的成品油的價格比較緊張。更有可能會出現黑市、黃牛、關島、走私等等，價格管制對經濟的影響和效率的損失比較大。正價值的管制措施，我們看到通貨膨脹的形勢，未來扔棄因為調價的逐步放開，通貨膨脹沒有出現比較明顯的趨勢。

　　第三，油價仍然是明年油價的大的挑戰。假設我的估計錯誤，明年的油價出現暴跌，這將是全世界人民歡欣鼓舞的事情！但是我也很擔心這個油價下不來，剛才也分析了種種的因素，沒有突發性的因素，感覺這個油價一定下不來，這也是明年通貨膨脹的最大的挑戰。如果像今年股市的年初出現的通貨膨脹的回落，可能會成為反彈的契機，如果明年油價在150美元左右能止住，當時會因為全球經濟的下滑，需求的下降，油價的走勢如果能止住，儲蓄持續的下滑，可能會成為股市一個良好的入市的契機，從行業板塊的選擇來看，目前大家在投資股票的時候，人們要關注的是這么幾個要點。第三大能源、大農業跟資源型的股票，仍然是通貨膨脹當中受益的，中國能源的股票比較少，一個是中石油、中石化，一些所謂的新能源的股票，仍然會在石油價格持續上漲的過程中繼續受益，第二類就是說農產品的價格的上漲，從目前的角度上來看，受一些突發性的影響，呈現中上漲的態勢，最近發生了這么幾個事，一個是中國南方的水災，雖然對我們糧食的影響有限，但是也是一個大的信號，而且隨著南方的主要的江河進入主汛期的話，這個洪水的問題會不會嚴重，也是很難說。

　　第二，美國的密西西比河也是全國的主要的糧食生產基地，曾遭遇了15年未遇的洪水，對美國的糧食的生產的影響正在一個評估的過程當中。對農業的股票的選擇，大家不要忘了，星期五發改委只公布了成品油價格跟電價上調的措施，實際上鉀肥和其他化肥的價格也有一個逐步放開的舉動，所以大家看到昨天盤中，幾個鉀肥的股票的走勢仍然是相當地強勁。國內的鉀肥的價格跟跟國際的價差是非常之大，我們的鉀肥的70%要從國際出口，目前國際的鉀肥的價格繼續上漲，所以從農肥的股票當中，大家仍然可以覓到一個比較好的投資機會。第二，制造業這個過程可能是比較受損的，在座的各位也可能有做實業的，就是說你開辦一個小工廠，招收了十幾個工人這樣的工廠規模，實際上今年的壓力是比較大的。第一的壓力就是因為原材料價格的持續上漲，你的訂單可能是前面訂的，價格變不了了。第二新的勞動法頒布了以后，勞動力成本的上升不可忽視。第三你要銀行貸款的話，可以由于很多的限制不給你辦，如果去民間找錢的話，可能會高利貸，還有今年的環保抓得特別嚴，今年的環保問責制，各種的目標層層分解，有的企業強行關閉了，因為污染太嚴重了。這些問題集中在一起，對制造業的影響相當大。制造業的影響最終還是傳導到上游，所以我們看到全球的走勢的話，石油價格是一枝獨秀，基本原材料有一些已經不好了，制造業受這個影響的態勢會非常大大。第三是下游的消費品，最近對下游消費的品市場的爭議開始增大了，第三大家會認為，如果一旦經濟出現下滑的話，最終仍然會影響到消費品，換句話說大家的經濟活動減少，外出的消費減少的話，會要求到消費品。第二就是說，今年國家的氛圍要提倡過苦日子的氛圍，不管各個部委、各個政府，至少面子也要做出削減財政支出的動作，實際上這個對汽車、對高檔白酒的消費也會產生很大的影響，我們看一些消費品的走勢非常強，也是反應了這個擔心。但是從長期的角度來看，中國的消費品的股票還是一個強大的基本面支撐的，渡過這最困難的半年。也許進入到四季度和明年的一季度的話，這個數據戶比較強勢。特別是當中一些優勢品牌，我們認為后面是一些分化的走勢，當中少數的股票仍然會保持一定的強勢，大部分的股票仍然會隨著大盤的調整出現比較大的影響。

　　最后總結一下我今天講的觀點，我一開始說的觀點，第一個要點就股票市場調整到目前的區間，實際上它對原來股票高估值，跟大小非堅持壓力這兩個問題的反應是比較充分的，未來一段時間的股票的走勢，受宏觀經濟的影響是比較大的，一個主要的原因是通貨膨脹的形勢問題，剛才我通過跟70年代來比較，跟未來兩年對油價的分析，給出了對通貨膨脹的預期，對通貨膨脹的預期就是今年通貨膨脹基本上能控制在一個有效的范圍里面，我們在6月份可能會出現通脹持續趨勢減緩的態勢，明年油價仍然是一個最大的挑戰，明年的經濟有可能會在通貨膨脹油價見頂，股票下滑的過程當中，會進入到一個比較好的態勢，這個過程當中，股票市場有可能會這個態勢做出一個提前的反應。目前大家的股票的布局一方面仍然要偏向于上游，在通脹過程中收益的一些板塊，同時制造業受到影響還是比較大的，大家短期之內要適當回避，消費品還是一個分化的態勢，只有一些有品牌的強度比較大，動產品的定價能力比較強企業能夠保持強勢，我今天的講演就到這里，下面有什么問題我們等一下再交流，謝謝大家！