來源：國金證券基金研究中心 焦媛媛、劉舒宇、張劍輝

　　——規模與業績影響申購/贖回，基金調倉而非減倉應對市場

　　基本結論

　　本文對基金2008年一季度季報中反應的信息進行梳理統計，重點包括基金申購贖回情況、股票倉位、行業配置、重倉股調整以及基金后市觀點等，以更好的了解基金投資操作思路及與市場間相互作用影響。主要結論如下：

　　面對市場深度調整，一季度積極投資偏股票型開放式基金在整體份額、期間總贖回量均保持穩定，且投資者進行申購/贖回具有一定選擇性(規模和業績)。諸多因素顯示隨著基金行業的成長發展，基金持有人也愈加理性成熟。不過，隨著業績統計時間長度的增加，基金業績與申購/贖回的相關性逐漸降低，一定程度上顯示投資者的申購/贖回操作更容易受到短期業績波動的影響。

　　面對一季度市場系統性風險的集中釋放，基金股票倉位小幅降低，平均調整幅度僅為3～4個百分點， “減倉”并非基金應對市場風險釋放的主要方式，其中1/3的基金更是選擇了一定程度上提高股票倉位。隨著市場的持續性調整，基金間操作的分歧略有增加，可比積極投資股票型開放式基金一季度末股票倉位的標準差為12.28%，較四季度末有所上升，且基金間的操作分化一定程度表現為相對的“多方愈多、空方愈空”。

　　基金一季度對石油化學行業、房地產業以及周期性特征不明顯、受益于內需拉動的食品飲料、批發零售、醫藥生物等行業進行不同程度增持。金融保險行業盡管是基金一季度減持最大的行業，但減持主要集中在券商和保險板塊，銀行仍然是基金重要的配置選擇。金屬非金屬行業一季度也繼續遭遇減持，其中有色金屬板塊依然是基金減持的重點，鋼鐵板塊有增又減，非金屬建材板塊中的龍頭企業(海螺水泥、冀東水泥、華新水泥等)則受到基金增持。

　　與基金年報相比，越來越多的基金經理在一季報中對宏觀經濟表示了擔憂，認為在美國次貸危機引起的全球金融動蕩，國內宏觀經濟面臨的通脹壓力、大小非減持、巨額再融資、估值體系的重新構建等眾多不利因素交織下的2008年將是不確定性加大、非常困難的一年。不過，在外圍市場逐漸走穩、CPI數據有望回落、企業盈利增長可能好于前期悲觀的預測、大小非解禁數量階段大幅下降的情況下，部分基金經理對08年二季度市場的走勢持相對樂觀的態度。

　　基金持有人日趨理性， 規模、業績影響申購/贖回

　　2008年一季度，上證指數上證指數下降34%，22個證監會行業指數(制造業采取二級分類)均出現了不同程度下跌。在市場系統性風險集中釋放的過程中，基金也未能逃脫凈值縮水的尷尬，股票型開放式基金凈值平均下跌22.58%，混合型開放式基金凈值平均下跌20.81%，二類基金加權平均下跌21.98%。相比之下固定收益類產品低風險特征則得到充分展示，債券型基金加權平均縮水僅為1.89%，貨幣市場基金一季度的年化收益率達到2.88%(不包括貨幣市場基金B級及久期控制較短的上投摩根貨幣市場基金)。

　　盡管在此背景下股票型和混合型開放式基金一季度出現小幅的凈贖回，但我們看到，隨著基金行業的成長發展，基金持有人也愈加理性成熟：其一，凈贖回總量相當小，二類基金一季度合計凈贖回僅在百億上下(圖表1)；其二，對比過去一年多來各季度期間的贖回情況看到，一季度的期間總贖回量(圖表2)僅為2723.41億份，為2007年以來單季度期間贖回總量最低，而且如果考慮到基數的變化，今年一季度的贖回情況更顯穩定；其三，對單只基金規模、業績與申購/贖回情況進行比較分析看到，上述兩個因素與基金凈贖回量呈現正相關(單只基金規模與贖回量的相關系數達到0.4、一季度凈值增長率與贖回的相關系數為0.3)，投資者進行申購/贖回具有一定選擇性。

　　不過，對比一季度、過去一年、過去兩年基金業績與本期申購/贖回情況看到，隨著業績統計時間長度的增加，基金業績與申購/贖回的相關性逐漸降低(上述三個期限業績與一季度凈贖回量的相關系數分別為0.3、0.2、0.1)，一定程度上顯示投資者的申購/贖回操作更容易受到短期業績波動的影響。實際上，組合投資管理模式下，基金經理、基金公司實力的體現需要時間來體現。觀察偏股票型開放式基金各年度業績表現也看到，除2006年落后市場外，基金其余各年度均不同程度戰勝市場，過去五年多(2003.01.01~2008.03.31)復合超額收益率高達170%，其相對市場豐厚的超額收益正是逐年累計的結果。因此，建議投資者投資選擇基金更多著眼長期，在市場節奏往往無法把握的情況下，通過長期投資來分享基金持續投資管理能力帶來的收益不失為“大巧若拙”的方法。

　　收益相對穩健的固定收益類基金規模保持穩定幣型基金和債券型基金凈申購份額分別為82.80億份和45.87億份。

　　來源：國金證券研究所

　　來源：國金證券研究所