問一個操作層面的問題，藍籌股跌30%，地產、鋼鐵和金融等還存在不確定性，大基金如何操作，如何配置，會不會因為估值不確定而存在流動性問題？

　　孫延群：從今年的回報水平來看，確實到了應該降低預期的時期，很難出現前兩年的高回報了。我們感覺，今年風險和回報比較對稱，輸錢贏錢都很正常。由于前兩年的較大漲幅，很多行業從估值角度來看不是很有吸引力。今年的很多機會是跌出來的，可能需要在板塊間做出不斷的調整，很多讓大家過于悲觀的板塊有機會，相反過于樂觀的板塊反倒有危險，我并不覺得大盤藍籌股完全沒有機會。今年宏觀經濟和政策趨向是最重要的，誰也不能保證未來五年的走勢如何，當政策取向改變的時候，整個市場方向也會隨之改變。所以我們也不斷評估市場與政策的關系。流動性，足夠的現金，倉位和大市值股票是比較重要的幾個個方面。

　　上投摩根4季報中，金融股是加倉還是減倉還是保持不變？

　　孫延群：在我們的4季報中可以看到，我們在4季度大幅度減倉保險股和券商股這類與市場相關最緊密的股票，尤其是保險股的估值非常不合理。我們對銀行股仍然樂觀，不覺得銀行需要完全清除或低配，畢竟銀行股目前的趨勢還是很不錯的。我們當時大幅減持保險股和券商股，主要還是按照保險股的估值方法，當時貴得已經不可理解了。決定保險股價值的是長期收益率和內涵價值，對于券商我們認為最好的估值方法是在牛市里面給最低的估值，去年是券商的盈利高峰，當時的估值已經很貴了。相對來說，保險在回落在估值區域內我們會加回來。具體考慮時主要看估值本身及市場情緒，市場情緒也就是要看對手的情況，他們有可能會不計成本地支出。

　　上投摩根在機械方面的研究很強大，目前行情下如何看待？

　　孫延群：我們看具體子行業或某個公司的情況。這個行業的確受到了成本上升的壓力。我們應該看行業的競爭力來源是什么，中國的競爭力來源主要是低成本低價格，還有高性價比。低端的競爭力來源是低成本，轉嫁能力較差。更多的機械產品是高性價比，凈利潤很高，成本上升對他的影響不會很大。此外，一些機械類優質公司的主要產品是屬于自動控制的核心部件，量不大但是價值高，比如主機和壓縮機之類。所以，我們發現，有些行業能夠轉嫁成本的能力，還有些行業凈利率足夠高，原材料漲價對這類行業的影響很小。出口主要是中東、亞洲、印度、非洲，需求很大，沒有受美國的影響。總之，我們還是要具體分析。

　　去年預測08年整體業績大概是30% ，現在如何看待呢？

　　孫延群：驅動股價增長的因素主要是盈利增長的趨勢，減速還是加速。過去兩年的盈利增長不斷上調，預期較低，而08年不會達到07年那么高的增速。今年的盈利增長壓力較大，另外很多新情況，如通脹、原材料大幅上漲等也會有影響。但是，目前，大家都沒有調低盈利增長預期，我們認為1季報的數據非常重要，今年的趨勢主要看1季度。

　　根據各基金公司的4季報來看，股票倉位并不是非常低，倉位仍然有下調空間，您認為相對而言股指是相對安全還是有泡沫呢？

　　孫延群：這個很難判斷。在這個市場里，你可以判斷經濟、上市公司盈利增長，但是不能判斷人的情緒。你很難判斷其他人的想法，每個人的觀點都不一樣。大趨勢會影響人的情緒，宏觀經濟和企業整體盈利增長對人的情緒影響最大。你覺得三四倍便宜的時候，人家可能覺得很貴。在現在這個時點，我相信大部分人持觀望階段，沒有對整個市場做出判斷。我個人判斷，除非宏觀數據非常悲觀，才會導致基金大規模減倉。我們只能根據宏觀經濟、企業盈利的走向來決定下一步的取向。

　　大、小非減持對市場產生什么影響？

　　孫延群：任何一項產品的供給和需求都需要市場調節。我們的策略基本是，到了我們不可接受的價位我們就會賣出，大小非同樣也是如此。我們認為流動性充裕時，市場會回歸理性。

　　08年，政府會為了防通脹而壓縮經濟增長嗎？

　　孫延群：貨幣政策需要具有前瞻性，正是因為低利率保持太久才導致通脹，這是非常重要的一個原因。經濟增長非常重要，因為它關系到就業狀況，而物價水平則關系到老百姓的生活穩定。關于控制通脹還是保持經濟增長，我們需要非常關注政府下一步會做什么，政策選擇哪個。

　　信貸控制會對固定資產投資有影響嗎？

　　孫延群：06年下半年宏觀經濟較緊，從我們的角度來看，固定資產投資的數據統計可能并不準確。預計固定資產投資還會保持平穩，實際的投資水平會較高，地方政府有很多錢，光靠信貸控制對固定資產投資的影響不會非常有效。

　　您對造船業如何看？

　　孫延群：整個來看，還是不錯的。這個行業有2個因素，一個是本身的成長周期很好，全世界的經濟周期帶動貿易量大幅增長，帶來海運的空前增長。另外一個這個產業在向中國轉移，在60-70年代由歐洲向日本轉移，80年代向韓國轉移，90年代逐漸向中國轉移。去年，中國拿了48%的造船量，與韓國相近，明年有可能超過韓國，因此，行業整體情況不錯。造船業的發展需要比較良好的工業基礎，大規模受訓、低成本的工人，內需等等，中國在這方面的競爭優勢已經有明顯的體現。

　　您對消費類行業如何看？

　　孫延群：消費品行業中某些子行業，通貨膨脹對他是有利的，因為成本上升對其盈利的影響很小，與此同時，其市場提價空間仍然存在。當然，我們不能夠完全用靜態的觀點來看估值，而要看具體行業，能否轉嫁漲價的部分，還是主要關注企業盈利。

　　孫延群簡歷

　　復旦大學MBA、力學學士，CPA。曾任職于中興信托投資公司上海證券管理總部、平安證券公司證券研究所、景順長城基金管理有限公司。2005年加入上投摩根基金公司并隨后擔任阿爾法股票基金經理。2007年4月，兼任上投摩根內需動力基金經理。