美聯儲負債急劇擴張破3.5萬億美元

http://www.sina.com.cn 2008年12月01日 02:40 第一財經日報

　　從9月中旬雷曼兄弟破產前還不到1萬億美元到即將突破3.5萬億美元，美聯儲資產負債表的急劇擴張有利于我們解讀一系列救市政策及其影響，而美聯儲資產方的無限擴張也需要我們回答，這會不會從貨幣主義的渠道導致通脹？

　　新政持續推高美聯儲資產負債表

　　上周，美聯儲宣布了三項新的救市舉措，將給美聯儲資產負債表再增加8000億美元左右，這些新政緊接著貨幣市場投資者融資計劃(MMIFF)之后推出(已經付諸實施)，最終將令美聯儲資產負債表規模突破逾3.5萬億美元。

　　這三項新政策分別是，美聯儲將從本周開始以自己的賬戶買入高達1000億美元的機構債務。我們猜測絕大部分是機構債息票，而不是貼現票據。不同于雷曼破產后買入的約140億美元機構貼現票據，這是1980年4月以來美聯儲首次購入機構債務。

　　除了購買機構債務，公告還詳細闡述了美聯儲推進購入高達5000億美元機構支持MBS的計劃。根據該計劃，美聯儲將向經過挑選的資產管理人放貸資金，用于購買MBS。

　　另一項新政是對新發行(或近期發行)的資產支持證券(ABS)債務的支持，特別是信用卡債務、汽車貸款、學生貸款和美國小企業管理局(SBA)擔保的小企業貸款，該計劃指的是定期資產抵押證券貸款工具(TALF)。創設TALF的初衷是期望美聯儲對ABS市場的支持將重啟消費貸款和小企業貸款證券化。最近幾周ABS債務發行實際上已近乎停滯。紐約聯儲將向投資者提供高達2000億美元的1年期無追索權貸款，用于購買該計劃定義的、新發行或近期發行的高品質ABS。美國財政部還將提供200億美元的信貸擔保。換句話說，若發生虧損，財政部將消化首個200億美元損失。

　　與美聯儲資產擴大相關聯的將是銀行準備金出現類似擴張，所有這些都將成為超額準備金。截至 11月19日，超額準備金共計約6000億美元，最終將增至2萬億美元左右，使銀行系統淹沒于準備金之中。

　　為準備金付息：美聯儲的革命性政策

　　銀行系統巨額準備金得以增加，美聯儲的資產方能具有充分靈活性的無限擴張，實際上得益于美聯儲能夠在10月上旬之后為準備金付息，這消除了美聯儲資產負債表本身的限制性。用一句話說，通過向銀行準備金支付利息，美聯儲獲得了擴大流動性工具而無需對沖準備金影響的靈活性。

　　觀察來看，實際上，自2007年12月份以來，我們已經看到美聯儲資產負債表的成分發生了巨大變化。在去年12月到今年9月雷曼破產前，這一成分變化主要是導致美聯儲持有的美國國債持有量大幅下降，并置換了美聯儲創新流動性比如短期標售工具(TAF)、貼現窗口變化、一級交易商信貸工具(PDCF)甚至Maiden Lane LLC(貝爾斯登資產)。2007年12月初，美聯儲持有近8000億美元美國國債，但到9月中旬降至4800億美元。

　　美聯儲當時所面臨的問題是各種借貸工具增加了銀行系統的準備，因每種流動性工具向銀行系統增加準備金，紐約聯儲的公開市場操作降低美聯儲所持政府證券數量以減少銀行準備金數額，發行國債會中和借貸工具對準備金的影響。若美聯儲不能發行國債，銀行準備金將隨著借貸工具使用的增加而增加，不會有抵消。理論上來看，這會推動聯邦基金向零逼近。另外，而隨著美聯儲資產方國債資產的減少，美聯儲將很快用完通過借貸工具提供流動性的空間，這構成了美聯儲資產負債表對流動性擴張的限制，就是說，若拿不出什么絕招，美聯儲靈活性就不是無限的。

　　雷曼破產之后，美國財政部創新的現金管理工具TSF部分抵消了美聯儲資產負債表中資產方的巨大擴張，但總體準備金余額增加，其實質性變化來源于為準備金付息。10月上旬，美聯儲開始向銀行準備支付利息，這極大放大了美聯儲資產負債表擴張的靈活性。因為，向銀行準備支付利息允許美聯儲擴大其資產負債表規模，而不用推動基金利率向零逼近。向銀行準備支付的利率實際上會作為該基金利率的基底。比如說，若美聯儲確定銀行準備支付的利率為1.75%，則聯邦基金利率永遠不會低于1.75%，不論來自借貸工具(或任何其他FR資產擴大)的估值是多少。