作者 l 橙子

　　僅用142天便成功在港上市的祥生控股（02599·HK），其股價和業績并沒有同上市之路一樣順風順水。

　　2021年Q4季度以來，祥生控股股價遭遇持續性暴跌，從9月第一個交易日算起，到2021年12月最后一個交易日，其股價已經暴跌86%。

圖片來源：東方財富

　　不過，2022年以來，祥生控股股價有所反彈。

　　1月14日，受公司一筆即期美元債要約交換取得良好進展，以及資產出售順利進行，祥生當日早盤漲幅超30%，截止到下午收盤，祥生當天股價漲幅超10%。

　　債券交換要約下祥生的流動性壓力

　　關于這筆交換要約的美元債，祥生并未發布公告，也未對外披露。根據其官方口徑，此交換并不是公開要約形式，目前已獲得大多數債券持有人支持，通過屬于大概率事件。

　　此前，大發地產、榮盛發展、海倫堡等多家房企已經對即將到期的美元債成功進行了交換要約。

　　具體來看，祥生此筆用于交換要約的美元債發行于2020年1月23日，規模2.92億元，票面利率12.5%，原到期日為2022年1月23日。

　　按目前的方案，祥生計劃用一筆新債券來交換這筆舊債券。新債券將于2023年1月17日到期，票息13%，每半年付息。

　　很好理解，就是一種變相發新債償舊債，有媒體對這筆交換做過詳細闡述，簡單看一下交換要約規則：

　　舊債券中有一部分按照每1015美元先現金兌付50美元，其余965美元按照新債券進行交換。原先的利息以結算日為時間點進行現金支付。

　　另一部分按照每1000美元為單位交換新債券，但原先最后一期的利息被豁免。

　　兩部分舊債對應新債券的最大發行額為1.64億美元和1.5億美元。交換要約截止時間為倫敦時間2022年1月14日下午4時，結算日預計為2022年1月18日或前后。其中現金部分將由祥生控股通過自有資金進行償還。

　　若該筆舊債交換要約順利進行，祥生最近的流動性壓力有望得到緩解，而且該筆債券也是祥生存續的3筆美元債中金額最大的。

　　剩余兩筆一筆為去年6月8日發行，今年6月7日到期，票面利率10.5%，規模2億美元的美元債；

　　另一筆為去年8月18日發行，明年8月18日到期，規模2億，票面利率12%的美元債。

　　除了通過交換要約對即期債券進行變相展期，祥生也在通過資產出售補充現金流。

　　1月7日，祥生控股發布公告稱：

　　公司完成一項股權轉讓協議，買方同意收購而賣方同意出售浙江向日葵健康產業發展有限公司23.8095% 的股權，代價約為3.37億元，交易完成后，祥生將取得收益約1.75億元。

圖片來源：祥生控股官方公告

　　盡管面對祥生超1500億累計負債，上述操作杯水車薪，但祥生起碼在盡力維持債務穩定局面。

　　全年銷售數據披露

　　基本面依舊沒有改善

　　不過，從祥生最新公布的2021年全年銷售情況來看，祥生不理想的基本面似乎并沒有改善。

　　2021年全年，祥生實現權益銷售額約為803.4億元，同比僅上升2.78%

圖片來源：祥生控股官方公告

　　這里需要指出一點，從去年上半年起，祥生在銷售額統計口徑方面由全口徑銷售額變為權益銷售額。目前祥生還未披露2021年銷售權益占比，但參照2020年1306億元的全口徑銷售額，祥生2021年全口徑銷售額應該已經突破1300億，不過應該不會超2020年太多。

　　按照房地產行業不進則退的說法來看，相比2020年，2021年祥生不到3%的權益銷售額增速幾乎可以忽略不計，由此全年祥生經營狀況大概率不會太理想。

　　如果沒有其他途徑拓寬營收來源，上市后第二份年報恐怕不會太好看，這也意味著祥生緊張的現金流也很難從經營層面獲得改善。

　　根據其近幾期披露的財報數據，2020年以來，祥生經營毛利率已經下滑至18%左右，凈利率下滑至6%左右。

圖片來源：東方財富

　　這也導致2020年全年祥生經營性現金流凈額凈流出近161億元，到2021年上半年，該指標盡管實現凈流入，卻也只有7557.2萬元，現金及現金等價物凈增加額則為-32.94億元。

圖片來源：東方財富

　　而且從債務結構來看：

　　截至去年上半年，其總負債已經增至1530.93億元，其中流動負債總額達1287.64億，占比超84%；

　　流動負債中僅短期借款和應付賬款及票據，就合計高達295.47億元，同期現金及現金等價物則只有273.19億元。

圖片來源：東方財富

　　而88.67%的資產負債率也在說明祥生當前所面臨的償債壓力之大。由此便不難理解，面對2.92億的美元債，祥生為何要選擇交換要約。

圖片來源：東方財富

　　而且，除了盈利質量低、債務壓力大等經營性問題，其在融資問題上，不僅面臨遠超行業平均值的高融資成本，也在面臨評級不斷被下調的糟糕局面。

　　根據其半年報數據：

　　截止到2021年上半年，祥生整體融資成本較2020年下降了0.5個百分點，但仍達到8.6%，高于行業平均水平。

圖片來源：祥生2021年半年報

　　機構評級方面：

　　2021年11月26日，惠譽評級將祥生的長期外幣發行人違約評級從“B”下調至“B-”，展望“負面”。

　　2021年11月2日，標普將祥生控股（集團）有限公司的發行人信用評級從“B”下調至“B-”，展望“負面”，與此同時，還將其美元票據的長期發行評級從“B-”下調至“CCC ”。

　　更早些時候，2021年10月18日，穆迪也對其評級從穩定調整為負面。

　　至于祥生控股為何從一家黑馬房企，經營到如今局面，在之前關于祥生控股的解讀文章中已有說明，點擊藍字即可回看（股價單日暴跌超50%，上市剛滿一周年的祥生控股經歷了什么？）。

　　變動不斷的高管層

　　經營狀況持續不佳，導致祥生盈利質量持續偏低，進而拖累現金流，難以應對千億負債。而導致這一切的原因之一，或許也跟祥生變動不斷的高管層有關。

　　2020年4月，祥生地產副總裁周琦嘉離職，祥生地產營銷工作暫時由營銷中心總經理龍鑫源負責。

　　此后，2021年龍鑫源也宣布離職，資深地產人甘玫接任，成為祥生新任副總裁，分管集團營銷與品牌工作。

　　同樣沒過多久，2021年9月，甘玫這位業內明星營銷經理人也從祥生離職。

　　兩年時間不到，祥生集團副總裁位置易主三次，其變動頻率之大多少會對祥生經營產生直接不利影響。

　　而且截止到目前，祥生副總裁這一重要職位仍舊空缺。（樓市大玩家）

海量資訊、精準解讀，盡在新浪財經APP

責任編輯：唐婧