□本報記者 任曉

　　在二季度以來的銀行間債市整肅風暴中，信托理財產品、券商資管產品、基金專戶三類“乙類戶”被暫停在銀行間債市開戶。中國證券報記者獲悉，受此影響，一些已募集成立但未完成在銀行間債市開戶的理財產品無法直接進入銀行間債市投資，一些后續發行的產品不得不轉而投向信托貸款等高風險產品，或者借助他人通道、代持等方式繞道投資銀行間債市，從而積聚了新的風險。同時，由于新增資金入場受到限制，近期銀行間債市流動性降低，交易量明顯下降。

　　“乙類戶”正在期盼銀行間債市重新開戶的消息。中國證券報記者獲悉，盡管新的政策信號尚未發出，但監管層已經注意到新滋生的風險和問題并著手研究解決。

　　部分產品“躺著中槍”

　　中央國債登記結算有限責任公司4月25日發布通知，暫停信托產品、券商資管、基金專戶三類“乙類戶”在銀行間債市開戶。中債登相關人士明確表示，暫停開戶對以往產品沒有影響，只是為了制定規則以規范市場，規則制定完成后應該會恢復開戶。

　　由于監管規則變化，一些券商集合理財產品無法直接配置債券類資產。“我是‘躺著中槍’，募集來的錢沒法投資了。”某券商集合產品的投資主辦人表示，“3月我負責投資的產品開始走審批流程，4月25日上午打電話給中國外匯交易中心，就差最后一個環節了，產品原計劃第二天就可以開始運作，但不巧趕上暫停開戶。”

　　值得注意的是，盡管新發行的債券型券商資管產品不能在銀行間債市開戶，但產品發行數量與規模仍持續高速增長。統計數據顯示，今年3-5月，債券型券商資管產品的發行數量分別為67、101和255只，發行份額分別為200.34億、232.49億和372.15億份，接連刷新單月發行數量和規模歷史新高。某券商資管人士表示，債券型產品發行相對容易，因為股市低迷，投資者認同這種產品，但這么多產品背后隱藏的風險可能被忽視了。

　　業內人士表示，券商資管產品暫停在銀行間債市開戶后，新發行的產品或者調整投資策略，轉而投資貸款類產品，或者投資交易所債市，或者借助其他人的通道投資銀行間債市。這些變通方法存在一定風險，相關機構期待能適時、有序重啟銀行間債市開戶。

　　繞道投資存風險

　　某券商資管人士表示，暫停開戶之后，他不得不調整投資策略。“此前我基于對市場的判斷，讓別人的一些賬戶幫忙提前做了一些債券頭寸，等自己的產品開戶后再接過來，但開戶暫停了，接不回來，很受傷。”他目前只能將注意力集中在交易所債市。“交易所債市的成交量小，流動性差，滿足不了大資金的配置需求。銀行間債市漲得好的時候，交易所債市可能只是小幅上漲，但銀行間債市下跌時，交易所債市的跌幅往往更大。”

　　銀行間債市規模大，流動性強，品種多，而交易所債市規模小，品種少。“目前交易所債市每天的交易量在百萬元左右，能夠滿足千萬元級別債券理財產品的需求。但理財產品的規模如果達到數億元，交易所債市的‘池子’就顯得太小了。”更重要的是，很多優質的債券投資標的只在銀行間債券市場交易，券商理財產品如果不能開戶，就買不到。

　　“監管者與被監管者存在‘道高一尺，魔高一丈’的情況，這種博弈可能導致交易成本增加。”一位券商資管人士表示。一些券商類理財產品選擇繞道而行。“已經完成募資的產品每天都有投資收益的壓力，只得借助他人通道或通過代持來操作。或者用以前開立的信托戶，或者借用其他機構的戶，出錢租用或購買通道。”此外，部分產品被迫調整投資范圍，導致風險加大。“由于不能投資銀行間債市，部分新發行的產品轉而投資貸款類產品，這種產品的風險大大高于債券。”

　　債市流動性下降

　　受流動性收緊和債市監管新規的影響，5月以后，債市流動性顯著下降。7月初以來，市場流動性壓力有所緩解，但債市流動性仍不容樂觀。WIND統計數據顯示，銀行間債券市場現券交易量已由3、4月份高峰期的日均4000億元以上下滑至不到1000億元的低位。

　　“前段時間出現了債券發不出去的現象。流動性下降已使債市的投融資功能受損。監管層應該重視這些問題。”某市場人士表示。

　　“內外部流動性同時收緊。一方面，外匯占款下降，5月外匯占款扭轉了今年前4個月快速增長的趨勢，6月出現今年以來的首度負增長。在央行公開市場操作方面，央行有意將資金面維持在緊平衡狀態。”一位市場人士表示，“市場機構預期紊亂對債市也有影響。”

　　中金公司首席經濟學家彭文生此前表示，受內外環境變化的影響，下半年流動性可能會有較大波動。下降的幅度有多大、波動能否大幅降低受多重因素影響。一是整頓理財產品、債券等融資市場的后續影響，對于“影子銀行”和債券市場的整頓可能加大了銀行間市場流動性的波動。二是債券市場參與者的同質性增加，真正變為“銀行間”市場，加大資金需求同方向變化的動力。整頓措施可能導致下半年貨幣信用量尤其是社會融資總量增速放慢。

　　“以前債券市場的流動性有很多由理財產品提供，但現在理財產品進不來了，缺少增量資金的進入也是債市流動性下降的重要原因。”一位券商資管人士表示。