申銀萬國證券股份有限公司 屈慶


　　利率市場展望:本周四,市場相對活躍,長端利率表現堅挺,10年國債維持在3.6%一線,10年國開則維持在4.46%。由于資金面繼續寬松,短期略有下行。

　　謹防資金盛宴結束。周四,公開市場逆回購縮量至僅100億,至今為止,本月公開市場已經實現凈回籠資金3100億。由于財政存款大量投放和外匯占款有所改善,按照資金正常途徑測算,我們估計至12月底金融機構超儲率水平大致在2.5%-2.6%的水平。從12月底到目前,5日法定準備金凍結額度大約在2000億左右,再加上公開市場逆回購回籠資金3100億,目前金融機構超儲水平大致在2%附近。考慮到現在NDF隱含的人民幣貶值預期有所下降,不排除短期內1月外匯占款仍有改善,因此,目前金融機構超儲水平可能還略高于2%,這一水平的確較高,這也是當前資金利率持續維持低位的主要原因。不過,我們依然提醒投資者,由于1月財政存款上繳在18-20號之間,下周資金利率大概率有上行壓力。根據我們估計,1月財政存款上繳幅度3000-4000億,將影響超儲率0.3-0.4個百分點。當然,1.7%左右的超儲水平仍然不算低,但隨著超儲資金消耗,7天回購利率將再次向逆回購發行利率3.35%靠攏。此外,一般來說,春節現金提取壓力在節前兩周開始體現,因此本月28號開始,這部分資金需求將逐漸釋放。

　　關注經濟增長數據公布,基本面信息不支持債券收益率走低。周五公布經濟數據,預計經濟數據將進一步顯示經濟企穩,強化對經濟復蘇預期。從我們1月上半月的調研指數情況來看,房地產、汽車、家里的需求都不錯,社會庫存水平不高,經濟短周期復蘇的跡象明顯。而從各地陸續公布的2013年GDP和固定資產投資目標來看,我們仍擔心地方政府有將城鎮化的長期規劃轉化為短期投資的沖動,導致經濟上行幅度超預期。

　　信用市場展望:周四交易所信用債收益率多數小幅下行,分離債江銅下2BP,國安債上4BP。公司債新湖、銀基下4BP。城投債懷化、鐵嶺下3BP。銀行間市場交易較昨日略顯冷清,短融、中票收益率變化不大。近日,中國證券業協會發布《證券公司中小企業私募債券承銷業務盡職調查指引》,明確證券公司應對發行企業審核更為嚴格。盡職調查內容包括但不限于企業基本情況、歷史沿革情況和實際控制人情況;經營范圍和主營業務情況;公司治理和內部控制情況;財務狀況及償債能力;信用記錄;募集資金用途;增信措施安排和提供信用增進服務的機構資信狀況(如有);或有事項及其他重大事項情況。

　　從2012年6月至今,中小企業私募債已發行92只,合計102億。據我們了解,目前中小企業私募債需求較去年6月起航伊始已大幅降低,投資人仍以私募為主,其他機構參與較少。而且目前投資人除普遍要求發行人提供擔保外,對發行金額、利率、期限等都有較強的議價能力。鑒于此前已有4只中小企業集合票據發生違約事件,我們認為,中小企業私募債的違約事件的爆發只是時間問題。另外,我們了解到,當前機構對中低等級債券的需求熱情高漲,主要由于配置壓力大,而其他券種收益率低,有種別無選擇的無奈。而由于此前的多起信用事件都有兜底,因此出現票息越高越要買的現象。導致即使近期多起信用事件,多家監管機構發文提示、控制風險,信用市場仍不為所動。“在別人瘋狂時,我恐懼”,也許1、2起的信用事件、利空消息,不能引發債市的波瀾,但量的積累最終將引起質的變化,彼時調整速度之快、幅度之大恐怕會令市場防御不及。因此,我們依然建議機構目前提早防御,降低杠桿。

　　超日太陽能預告連續第二年虧損,債券違約概率大增,請參考下文分析。