對信用報價 債市向本質回歸

　　秦宏

　　2006年債券市場走勢雖然不如2005年那樣波瀾壯闊，但是伴隨著信用類債券發行量迅速增長，債券市場加快了向其本質回歸的進程。據WIND資訊的統計，截至目前今年以來無擔保債券品種的發行規模達到了2961.5億元，比去年猛增一倍。

　　無擔保企債實現“零”突破

　　在今年一級市場上，最引人注目的當屬首只無擔保企業債券發行。5月11日，三峽總公司成功發行了30億元的20年期企業債券。與以往不同的是，這只債券沒有由任何銀行或機構擔保，從而成為憑借自身信用發行的首只企業債券。

　　債券的本質就是信用產品。去年，企業短期融資券的推出，曾開辟了企業憑其信用發行一年以下短債的先例。但是今年，企業僅憑信用發行長期債券的歷史性突破，終于讓債券在正真意義上還原其本來面目。

　　無擔保企債的發行并非就此一帆風順。自三峽債券之后的幾十期企業債券，在發行過程中仍然大量采取以銀行擔保的做法。然而，市場對無但保企業的嘗試仍然繼續。臨近年底之時，創新品種可分離轉債的發行使無擔保債券再度面市。11月底，06中化債以無擔保方式發行了12億元債券。而與此同時，06馬鋼債和06鋼釩債在擔保規則上進行了優化，采用集團擔保和由銀行、集團組合擔保的形式，淡化以往由銀行擔保的模式。

　　短融券擔當主角

　　與去年相比，今年的信用類債券品種的發行規模增加了近1500億元。其中，企業短期融資券擔當了主要角色，占比高達98%。實現零的突破之后，無擔保企業債券面市第一年的發行規模為42億元。

　　相比無擔保企業債券，短期融資券市場經過去年的試點后，今年顯得更為成熟。今年，共有85只短期融資全部實現到期兌付，兌付總額為1618億元。同時，全年新發行的短期融資券量占到了今年新增銀行短期貸款的24%，拉動了企業直接融資的規模。

　　信用風險意識提升

　　信用類債券產品的出現，無疑將對債市投資者傳統的投資理念提出挑戰。尤其是在今年“福禧事件”發生后，如何對信用類債券產品的定價成為市場關注的焦點。

　　因為理論上，債券一旦由銀行進行擔保，實際上意味著到期償付基本不存在風險。而失去了銀行擔保后，債券將有可能面臨違約風險和到期不能償付風險，投資者將尋求更大的風險溢價。

　　目前，市場已經自發對不同資質的企業短期融資券采取差別化的定價標準，在央企、地方國企和民企的短融券之間形成了明顯的信用息差。同時，為防范風險，各投資機構在內部相繼建立起自己的定價模型和跟蹤評級系統。

　　值得關注的是，正是出于對信用風險的擔憂，也使得機構投資者減少了對民企短融券和無擔保企業債券的投資力度，這在一定程度上減弱了信用類債券品種的發展進程。因此，在債券市場向其本質回歸的路途中，如何通過制度建設和產品創新機制，培育起一支具有信用風險承擔能力的投資者隊伍，也將是關系債市信用產品今后發展的重要課題。

　　今年債券市場信用品種情況表

　　類別發行量 累計發行量 同比增長（％）

　�。▋|元）（億元）

　　首支無擔保企業債（06三峽債）30 2961.5 104

　　首支無擔保分離債（06中化債）12

　　短期融資券 2919.5