文/本刊記者 白琳

　　隨著人民幣匯率雙向波動(dòng)成為新常態(tài)，企業(yè)面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)不斷加大。對(duì)此，企業(yè)需改變慣有思維，合理、充分地運(yùn)用外匯衍生工具，主動(dòng)避險(xiǎn)。

　　“最難辦的是不知道今年匯率接下來(lái)會(huì)怎么走。”農(nóng)歷新年過(guò)后，又開(kāi)始忙碌起來(lái)的外貿(mào)企業(yè)普遍感到“前路迷茫”。

　　2014年以來(lái)，人民幣匯率走勢(shì)開(kāi)始變得越來(lái)越來(lái)“不同尋常”：2014年，人民幣匯率的波動(dòng)呈現(xiàn)“鐘擺式”，先貶后升，年末再度走貶；2014年末，人民幣即期匯率累計(jì)貶值2.4%，為2005年匯改以來(lái)的首次年度貶值；2014年，人民幣即期匯率單日上漲的天數(shù)為116天，下跌的天數(shù)為126天，人民幣匯率的雙向波動(dòng)幅度加大。

　　人民幣匯率市場(chǎng)變化在不斷發(fā)酵，人民幣匯率的影響因素也日趨復(fù)雜。外貿(mào)企業(yè)對(duì)人民幣走勢(shì)的判斷因此不再明朗，企業(yè)外匯避險(xiǎn)策略面臨著“辭舊迎新”的考驗(yàn)。

　　外匯風(fēng)險(xiǎn)攀升

　　“波瀾壯闊”的2014年，人民幣匯率開(kāi)啟了匯改以來(lái)真正意義上的雙向波動(dòng)元年。人民幣匯率接近均衡水平已逐漸成為市場(chǎng)共識(shí)，市場(chǎng)對(duì)匯率走勢(shì)的看法出現(xiàn)分化。在央行[微博]基本退出對(duì)匯率的常態(tài)化干預(yù)后，匯率的市場(chǎng)彈性不斷增強(qiáng)，人民幣匯率的雙向波動(dòng)成為新常態(tài)。

　　面對(duì)更加多元化的匯率風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)企業(yè)對(duì)外匯衍生品的認(rèn)識(shí)和運(yùn)用卻普遍不足。2014年，我國(guó)進(jìn)出口總額4.3萬(wàn)億元，已經(jīng)是全球第一大貿(mào)易大國(guó)。然而，我國(guó)企業(yè)運(yùn)用外匯衍生品規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)模和水平與貿(mào)易第一大國(guó)的身份嚴(yán)重不匹配：2014年，外匯衍生品交易量為4.7萬(wàn)億美元，分別占當(dāng)年對(duì)外貿(mào)易額的109%和國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的45%；而發(fā)達(dá)國(guó)家的這兩個(gè)比例普遍超過(guò)150%。金磚五國(guó)中，巴西2007年外匯衍生品交易規(guī)模和國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比值達(dá)到了13.92倍。

　　我國(guó)大部分的進(jìn)出口貿(mào)易沒(méi)有通過(guò)外匯衍生品規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。有不少企業(yè)是抱著賭博的心態(tài)“裸奔”，不愿花成本鎖定匯率，被動(dòng)應(yīng)對(duì)匯率波動(dòng)。

　　根據(jù)2013年的公開(kāi)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，在133家披露海外收入的上市公司中，只有44家公司使用了外匯衍生品進(jìn)行匯率風(fēng)險(xiǎn)管理，上市公司使用外匯衍生品的比例僅占33%。按照國(guó)際掉期與衍生工具協(xié)會(huì)（ISDA）的調(diào)查，美國(guó)上市公司使用外匯衍生品的比例達(dá)到78%。

　　我國(guó)絕大多數(shù)外貿(mào)企業(yè)是中小企業(yè)，利潤(rùn)微薄，更難以承受不斷增加的匯率風(fēng)險(xiǎn)。但中國(guó)金融期貨交易所[微博]對(duì)山東省外貿(mào)企業(yè)的調(diào)研卻顯示，55.1%的企業(yè)使用價(jià)格轉(zhuǎn)移，36.5%的企業(yè)使用接短單的方式被動(dòng)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，而運(yùn)用衍生工具的企業(yè)僅占31.4%。由于外匯避險(xiǎn)工具運(yùn)用不足，匯率波動(dòng)增大了給企業(yè)帶來(lái)的負(fù)面影響。而企業(yè)因此不敢接大單、長(zhǎng)單，則使貿(mào)易增長(zhǎng)受到限制。

　　避險(xiǎn)思維更新

　　在過(guò)去的很長(zhǎng)一段時(shí)期內(nèi)，人民幣長(zhǎng)期單邊升值，波動(dòng)率較低，習(xí)慣于此的企業(yè)逐漸形成了一種思維定勢(shì)。企業(yè)普遍缺乏套期保值的觀念，認(rèn)為外匯衍生工具沒(méi)有太大作用；還有不少企業(yè)只做遠(yuǎn)期結(jié)匯，不做遠(yuǎn)期購(gòu)匯，甚至將遠(yuǎn)期結(jié)匯作為企業(yè)賺錢(qián)的工具。

　　“過(guò)去人民幣單邊升值，外貿(mào)企業(yè)無(wú)需進(jìn)行太復(fù)雜的預(yù)判，出口型企業(yè)通過(guò)遠(yuǎn)期結(jié)匯鎖定未來(lái)的結(jié)匯匯率，進(jìn)口型企業(yè)要么選擇即期購(gòu)匯，要么通過(guò)美元融資推遲購(gòu)匯享受因美元貶值帶來(lái)的更優(yōu)的購(gòu)匯匯率。”銀行金融市場(chǎng)部人士坦言，這樣的“好時(shí)光”已經(jīng)一去不復(fù)返。

　　如今，即期結(jié)售匯“提前結(jié)匯、延遲購(gòu)匯”，遠(yuǎn)期結(jié)匯“早簽約、早受益”這些屬于單邊升值時(shí)代的操作方式和思維定勢(shì)已經(jīng)過(guò)時(shí)，無(wú)法再適應(yīng)新的市場(chǎng)變化。對(duì)此，企業(yè)難免感到不適應(yīng)。隨著人民幣匯率雙向波動(dòng)成為新常態(tài)，企業(yè)面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)不斷加大。對(duì)此，企業(yè)需改變慣有思維，合理、充分地運(yùn)用外匯衍生工具，主動(dòng)避險(xiǎn)。

　　一直以來(lái)，遠(yuǎn)期結(jié)售匯是企業(yè)主要使用的避險(xiǎn)工具。然而，遠(yuǎn)期交易更適合管理單邊波動(dòng)的匯率風(fēng)險(xiǎn)，適合管理雙邊波動(dòng)匯率風(fēng)險(xiǎn)的則是期權(quán)。“外匯期權(quán)在國(guó)際市場(chǎng)上是一種非常普遍的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具。企業(yè)買入一份外匯期權(quán)，等于買了一份保險(xiǎn)，最多是損失一筆期權(quán)費(fèi)。”銀行金融市場(chǎng)部人士說(shuō)。遠(yuǎn)期是對(duì)稱的工具，而期權(quán)是非對(duì)稱的工具。期權(quán)產(chǎn)品特有的靈活性和“進(jìn)可攻，退可守”的特點(diǎn)，適合雙向波動(dòng)的市場(chǎng)。而期權(quán)組合不僅反映漲跌，還能更準(zhǔn)確地表達(dá)對(duì)市場(chǎng)的觀點(diǎn)。

　　市場(chǎng)是最好的老師。人民幣匯率的雙向波動(dòng)在一定程度上引導(dǎo)了市場(chǎng)主體外匯交易策略的調(diào)整。不僅企業(yè)購(gòu)匯意愿增強(qiáng)、結(jié)匯動(dòng)機(jī)減弱，而且期權(quán)交易也開(kāi)始蓬勃發(fā)展。

　　國(guó)家外匯管理局于2014年6月底出臺(tái)了以外匯期權(quán)為重點(diǎn)的推進(jìn)外匯市場(chǎng)發(fā)展的措施，簡(jiǎn)化市場(chǎng)準(zhǔn)入，以進(jìn)一步鼓勵(lì)人民幣匯率交易工具的創(chuàng)新與運(yùn)用，滿足企業(yè)匯率避險(xiǎn)的多樣化需求。人民幣外匯期權(quán)的交易方式更加多樣化，企業(yè)在實(shí)需交易背景下，可通過(guò)銀行辦理賣出期權(quán)；期權(quán)組合類型更加豐富，企業(yè)可靈活定制組合內(nèi)期權(quán)數(shù)量與要素。如此一來(lái)，企業(yè)基于實(shí)需，可以賣出期權(quán)，來(lái)獲得期權(quán)費(fèi)的收入，改善財(cái)務(wù)狀況和風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)；還可通過(guò)期權(quán)組合，降低買入期權(quán)的成本。貨幣掉期的本金交換形式也更加靈活，進(jìn)一步擴(kuò)展為包括在合約生效日和到期日兩次均實(shí)際交換本金、兩次均不實(shí)際交換本金、僅一次交換本金等形式。

　　企業(yè)對(duì)市場(chǎng)的策略改變和政策放開(kāi)的推動(dòng)作用，從2014年第三季度開(kāi)始顯現(xiàn)，外匯衍生品交易尤其是期權(quán)交易逐漸活躍。根據(jù)中國(guó)外匯交易中心的數(shù)據(jù)，2014年，我國(guó)境內(nèi)銀行間外匯衍生品交易量首次超過(guò)外匯即期；2014年外匯衍生品成交量同比增長(zhǎng)34.8%，其中，期權(quán)產(chǎn)品成交1298.9億美元，同比增長(zhǎng)5.0倍。

　　企業(yè)在轉(zhuǎn)變過(guò)去人民幣單邊升值以及低波動(dòng)率的操作慣性，采取積極策略應(yīng)對(duì)人民幣匯率雙向波動(dòng)的過(guò)程中，也對(duì)銀行等金融機(jī)構(gòu)提出了更高的要求。對(duì)此，各家銀行都在加強(qiáng)匯率風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)，針對(duì)不同企業(yè)類型不同層次外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口管理的需求，為企業(yè)打造更豐富的服務(wù)方案。

　　合理運(yùn)用衍生工具

　　目前我國(guó)境內(nèi)銀行間外匯市場(chǎng)已涵蓋遠(yuǎn)期、掉期、貨幣掉期、期權(quán)等衍生品品種，構(gòu)成了相對(duì)完整的人民幣匯率避險(xiǎn)產(chǎn)品體系。在套期保值功能上，幾大外匯衍生品各有所長(zhǎng)。企業(yè)在交易工具及策略上可綜合采用遠(yuǎn)期、掉期、期權(quán)等衍生工具，結(jié)合即期、貿(mào)易融資等傳統(tǒng)工具，從自身資產(chǎn)負(fù)債以及資金流的實(shí)際情況出發(fā)，以匯率風(fēng)險(xiǎn)管理為主要目標(biāo)，建立適度、靈活的風(fēng)險(xiǎn)管理策略，提高抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

　　人民幣外匯遠(yuǎn)期交易，是指交易雙方以約定的外匯幣種、金額、匯率，在約定的未來(lái)某一日期（距成交日兩個(gè)工作日以上）交割的外匯對(duì)人民幣的交易。人民幣外匯遠(yuǎn)期交易主要包括兩種業(yè)務(wù)：人民幣遠(yuǎn)期結(jié)匯和人民幣遠(yuǎn)期售匯。前者是外匯收入所有者將外匯賣給外匯指定銀行，后者是外匯指定銀行將外匯賣給外匯使用者。

　　人民幣外匯掉期，實(shí)質(zhì)上是人民幣對(duì)外匯即期交易與遠(yuǎn)期交易的結(jié)合。具體而言，銀行與客戶協(xié)商簽訂掉期協(xié)議，分別約定即期外匯買賣匯率和起息日、遠(yuǎn)期外匯買賣匯率和起息日。客戶按約定的即期匯率和交割日與銀行進(jìn)行人民幣和外匯的轉(zhuǎn)換，并按約定的遠(yuǎn)期匯率和交割日與銀行進(jìn)行反方向轉(zhuǎn)換。

　　人民幣外匯貨幣掉期，則是指在約定期限內(nèi)交換約定數(shù)量人民幣與外幣本金，同時(shí)定期交換兩種貨幣利息的交易行為。貨幣掉期和外匯掉期的最大區(qū)別在于，外匯掉期不包含利率的互換，只在期初、期末交換本金，而貨幣掉期通常每三個(gè)月或每半年會(huì)交換利息；貨幣掉期在期初、期末兩次本金交換的金額以及使用的匯率均相同，而外匯掉期的期初按照某一匯率交換本金，期末則通常按另一匯率換回本金。普通外匯掉期是一年以內(nèi)的短期，并不涉及利率的交換。而對(duì)于長(zhǎng)期的貨幣交換，對(duì)于企業(yè)現(xiàn)金流的要求非常高。貨幣掉期的利息交換能讓企業(yè)更好地進(jìn)行資產(chǎn)和負(fù)債的匹配，企業(yè)應(yīng)用貨幣掉期的期限大多是一年以上的中長(zhǎng)期。

　　人民幣對(duì)外匯期權(quán)交易，是指在未來(lái)某一交易日以約定匯率買賣一定數(shù)量外匯資產(chǎn)的權(quán)利。期權(quán)買方以支付期權(quán)費(fèi)的方式擁有權(quán)利，而期權(quán)賣方收取期權(quán)費(fèi)并在買方選擇行權(quán)時(shí)履行義務(wù)（普通歐式期權(quán)）。

　　平安銀行金融市場(chǎng)事業(yè)部副總裁夏秋建議：有外匯收入的企業(yè)應(yīng)結(jié)合自身財(cái)務(wù)的需要和對(duì)匯率產(chǎn)品的熟悉程度，在遠(yuǎn)期結(jié)匯、期權(quán)、期權(quán)組合中尋找適合的產(chǎn)品，通過(guò)提高結(jié)匯匯率來(lái)鎖定風(fēng)險(xiǎn)；有外匯支出的企業(yè)也需要考慮運(yùn)用遠(yuǎn)期售匯、期權(quán)、期權(quán)組合等產(chǎn)品鎖定或者降低匯率風(fēng)險(xiǎn)。另外，考慮到美國(guó)退出QE，美元利率看漲，有長(zhǎng)期美元負(fù)債的企業(yè)需要擇機(jī)鎖定未來(lái)償還美元負(fù)債本金時(shí)的匯率風(fēng)險(xiǎn)；也可以通過(guò)利率互換、貨幣掉期等工具，鎖定未來(lái)貸款利率上升的風(fēng)險(xiǎn)。

　　隨著離岸市場(chǎng)人民幣存量的快速增長(zhǎng)，離岸人民幣外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展迅速。而離岸匯率交易工具則更加豐富，不僅包括遠(yuǎn)期、掉期、期權(quán)，還有無(wú)本金交割遠(yuǎn)期（NDF）、期貨等。尤其是人民幣外匯期貨方面，境外已有6家交易所推出了11個(gè)品種的人民幣外匯期貨。香港交易所離岸人民幣外匯期貨交易居于首位，2014年日均交易量達(dá)580手；新加坡交易所也于2014年10月推出了美元兌離岸人民幣外匯期貨。

　　與外匯遠(yuǎn)期相比，外匯期貨是交易所內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)化的衍生工具，同樣可以鎖定某一個(gè)時(shí)期的匯率。比如企業(yè)簽訂3個(gè)月外貿(mào)出口合同時(shí)，可以通過(guò)賣出相應(yīng)金額的美元兌人民幣外匯期貨鎖定3個(gè)月之后的匯率風(fēng)險(xiǎn)。這樣，不管未來(lái)的即期匯率如何變動(dòng)，企業(yè)在3個(gè)月之后收到的人民幣資金就鎖定了，期間的匯率變動(dòng)不再影響企業(yè)的利潤(rùn)。

　　中國(guó)金融期貨交易所于2014年10月29日推出了歐元兌美元與澳元兌美元的交叉匯率期貨仿真合約，為我國(guó)外匯期貨的真正上市進(jìn)行了準(zhǔn)備。未來(lái)，更多外匯衍生工具將會(huì)應(yīng)運(yùn)而生，為市場(chǎng)主體提供更為豐富的選擇。