獨家記錄：“3.28銀行股暴跌事件”中信招商證券[微博]緊急電話會議，政策嚴厲超預期

　　理財周報記者 陳虹霖/上海報道

　　3月28日開盤時分，銀行股的集體大幅低開，讓市場神經瞬間緊張，盤面當中的恐慌性拋盤急劇增加，銀行、券商、信托、保險等金融類權重藍籌持續震蕩下行，中信銀行、興業銀行、南京銀行、民生銀行盤中跌停，緊張情緒繼續發酵。

　　知情人士告訴理財周報記者，大概上午10點左右，國內主流機構收到招商證券的電話會議通知，隨后約一個小時，中信證券也發出了通知函。據了解，這兩家證券公司于下午3:30同時進行“關于銀監會8號文整頓措施的緊急電話會議”，其中，中信證券的會議有將近200多家機構投資者參與。理財周報記者受國內一家主流機構的邀請參與了這兩場會議。

　　理財周報記者從會議上了解到，兩家公司均認為此次規則的出臺應該是在預期之內，但政策的嚴厲程度超預期，中信證券會上表示，“我們認為此政策是未來一系列組合拳的開始。同時這次這個政策也是對流動性弱拐點的加強，我們認為流動性弱拐點已形成，未來社會融資總量的增速比去年會下降，我們對今年的預判是在16萬億左右。”

　　而招商證券的會議上則更為詳細地對興業銀行、民生銀行、平安銀行等銀行可能會受到的影響程度進行了分析。

　　以下是兩場會議實錄。

　　■中信證券：聚焦理財新規和流動性趨勢

　　#會議時間：3月28日下午 3:30-4:30

　　#主持人：朱琰(中信證券銀行研究組負責人)

　　感謝大家來參加中信證券此次“聚焦理財新規和流動性趨勢”的會議，我們主要對這次銀監會8號文整頓措施進行解讀，還會討論一下關于最近一些政策傳聞的問題，最后大家可以就所關心的問題進行提問。

　　新規在預期內，嚴厲程度超預期

　　我先從大的方面來講一下我們對未來政策方向的理解。我們認為這次這個理財業務規則的出臺應該是在預期之內，但政策的嚴厲程度是超預期的。

　　為什么這么講呢，從監管政策的角度上來看，銀行體系監管政策的窗口已經完全打開，現在不管是從宏觀的層面和其它的要素層面來講，我們覺得銀監會作為監管部門有效地去規范影子銀行體系的發展已經到了一個比較恰當的時點，所以我們認為這是一個符合預期的政策。

　　同時，我們認為這個政策是未來一系列組合拳的一個開始。影子銀行這么快的發展速度一定會受到我們監管部門的約束，確實我們很多金融業務必須要規范才能可持續性地發展。我們還是要強調不是意味著不支持這個市場的發展、讓這個市場停止，而是去規范。我們相信還會有持續的政策出臺。

　　另外，我們要去理解一下這個政策和其它相關政策的一致性和可能的關系。國五條政策、證監會開始規范銀證合作產品、通道類融資類產品進行規范，還有此次對非標準化債權融資的規范，是有一定的延續性和一致性的，表達了監管部門對影子銀行體系的態度。

　　可能導致個別超標銀行被迫調整

　　第三方面，至于該政策對銀行業經營的影響，應該說會帶來比較大的沖擊，因為很多銀行這一塊的業務占比是很高的，我個人覺得，短期來講可能會導致個別超標的銀行被迫做一些調整。不過，銀行還可以通過和其它金融機構合作，通過其它的創新來減輕所受到的影響，創新出更好的合作的方式和產品來，有效地去解決這個問題。

　　不過，我們認為它對收入和業績的影響是較為有限的，我們有一個比較簡單的測算，覺得對收入端的影響平均在2%左右，可能有的公司要高一些，但都是可以通過時間和其它的方式來解決的一個問題。

　　市場流動性的一個弱拐點

　　第四個方面，是對流動性的判斷。我們認為貨幣政策和監管政策共同帶來了市場流動性的一個弱拐點，這次這個政策也是對這個弱拐點的加強。我們覺得流動性弱拐點已形成，未來社會融資總量的增速比去年會下降，我們對今年的預判是在16萬億左右。

　　最后談一下我們對市場，特別是對銀行股投資的觀點。正如剛剛所講到的，這個政策的意義不在于它對銀行的經營業績有多大的影響，更重要的是它表明了我們監管當局對影子銀行的態度，以及流動性的拐點的形成，這兩個意義是比較重要的。我們認為銀行的經營沒有發生根本性的改變，最后銀行的業績還是能證明自己的盈利能力的。在這個政策的敏感期和密集期的時候，銀行會受到政策的影響和業務調整的壓力，當這個政策的負面的要素釋放完之后，再去看各家銀行的投資價值會更合適。

　　以上是我們大概的一個判斷，后面由我們兩位同事為大家解讀一下市場上熱議的兩個政策，一個是銀監會8號文政策，另一個是最近市場上關于“對農村中小型金融機構進行監管的通知”的傳聞，首先讓王一峰詳細談一下8號文政策。

　　王一峰(中信證券銀行研究組研究員)：詳細解讀8號文政策

　　好的，其實我們昨天也發了一個相關的報告，對這個政策進行了詳盡的解讀，感興趣的投資者可以參考該報告。這里我們對8號文做一些關鍵性條款的解讀。

　　我們首先看一下這個理財業務規范體現的兩個原則：第一個是業務分類監管、減少套利的原則；第二個，我們的理解就是一個“關門開窗”的原則，讓目前那些不透明的業務，容易產生尋租的領域透明化，主動推向債券市場，通過市場的方式來監管，在陽光下運行，這也為未來債券市場的大發展，資產證券化的發展的一個方向來做一個準備。

　　非標準化債權資產占全行業總資產規模的3%左右

　　接下來我們來看一下，究竟我們各家銀行理財資金配置的情況。各家銀行有一些結構性差異，我們選取2012年末的數據為標準。(當然文件的要求是任意時點，這個數據比較難得到，我們回頭也將進行進一步的跟蹤觀察其變化)，去年銀監會公布的數據是7.1萬億，因為是重要時點，涉及到理財資金年末轉回的問題，我們預計實際數據要比銀監會的大一點。而當期銀行的資產總規模是134萬億，這么算下來，大概理財資金要占到銀行資產規模5%多一點，這個里面非標準化的債權資產我們認為有50%-60%的一個水平，這個數據可能會比之前一些相應的報告預測的要高一些，可以說非標準化的債權資產的占比應該還是比較高的。

　　非標準化債權資產就占到了全行業總資產規模的3%左右的水平，還沒有超過4%的上限，但不同銀行間的結構性差異會比較大。

　　在我們昨天的報告里，對各家銀行相應的表外理財規模做了一個大概的測算，感興趣的投資者可以關注(見A32圖表)。

　　我這里想說的是，大型銀行比如像中行、建行、農行，它們的理財產品的余額會相對小一些，股份制銀行像興業、招商、華夏銀行的非標準化的債權資產占總資產規模的比例，可能分別在8%、6%、5%這個水平，應該來講它們目前是有超標的壓力。當然這只是一個時點數據的測算，我們相信可能在任意時點或者日均數據，會和我們測算的這個數據有一定的出入，但不管怎么說，股份制銀行在金融創新、在理財業務方面發展趨勢比較迅猛的情況下，它的非標準化債券業務的占比就高一些。

　　銀行理財資金投資非標準化債權資產的比例不得高于理財產品余額的35%或商業銀行總資產的4%，這兩條紅線，目前來看各家銀行所發的理財基本上都觸及了，要么是4%那條，絕大多數是觸及了35%的比例。

　　另外，關于理財業務規范對銀行盈利和收入的影響，直接的影響并不是特別大，我們測算的結果顯示，不合規的部分平均下來僅占到銀行業收入的2%左右。我們也看到有投資者認為，可以擴大整個的標準類銀行理財產品規模來稀釋非標準化債權資產，不過這個市場的調整應該還需要一定的時間。

　　第四點，業務規范之后，是否有新的創新方式可以繞開：我們比較確定的一點是，現在和證券公司資管合作的銀行資產的賣斷，做這個集合理財、定向資產管理的小集合，這里面沒有明確的條文說可以還是不可以，有些證券公司目前已經在跟銀行做。有的證券公司風控比較嚴，這一塊的業務開展也不會特別大。

　　銀證合作可能被叫停

　　當然我們注意到了現在票據融資在證券公司資管業務里面已經被叫停了，現在證監會也在查關于證券資管業務的合規性的問題。我們認為銀證合作被叫停的可能性也是比較大。

　　可能還有些其它的方式，比如說受益權的互換，像代持這種情況，但未來是什么樣的發展趨勢，我們還有待觀察。

　　第五點我們想和大家分享的是，銀監會的這個規定里面“對于已投資的達不到上述要求的非標準化債權資產，商業銀行應比照自營貸款，應于2013年底前完成風險加權資產計量和資本計提”這一點，這個需要商業銀行開發相應系統來應對。發行理財多的這些銀行，我們想可能工行會好一點，絕大多數銀行這方面是很不健全的。尤其是要求利潤表、現金流量表對于理財產品的單獨的會計記賬處理這一點，目前來講大部分銀行可能沒有做到。這個系統的開發我們想最快也需要三個月的時間，這次給了9個月的時間進行規范。

　　資本充足率影響在0.5%之內

　　究竟有多少東西需要加計風險資本，這個我們想未來還需要一個進一步的認定，風險上需要進一步的審視。目前看，即使在最悲觀的假設下，就算現在全部的理財產品都不合規，對于資本充足率的影響也在0.5個點之內。

　　第六點，8號文里面談到了“商業銀行不得為非標準化債權資產或股權性資產融資提供任何直接或間接、顯性或隱性的擔保或回購承諾”。這個里面提及一些直接間接隱形的承諾呢，還是為了建立一個防火墻的理念？商業銀行在發行理財產品的過程中，有聲譽風險在里面，目前是有這樣的銀行對所發的產品進行信用背書，比如承諾保底收益、比如出現信用風險之后用表內的貸款去接回等。現在有了這個規定以后，我們想顯性的，肯定不會再有了，隱性的恐怕可能還會存在。

　　同業業務影響有待觀察

　　第七點，想和大家談一下，這次規范主要還是規范的表外的理財業務。很多銀行還有不少表內的不以理財形式表現的，或者以類理財形式表現的同業業務，我們預計對這方面可能影響還有待觀察，應該說他們這些表內業務的資產方的投放，不管是投放到受益權還是理財上，都和被規范的存量之間有一定的關系，應該來講，這一塊還有一個表內外互動的影響，這個我們還需要進一步的持續跟蹤觀察。我和大家分享的大致就是這些。

　　接下來由我的另外一位同事肖斐斐為大家談一下近期市場上的關于“銀監會嚴限農村中小金融機構平臺貸”的傳聞。

　　肖斐斐(中信證券銀行研究組研究員)：關于“銀監會嚴限農村中小金融機構平臺貸”的傳聞

　　好的，我主要是想講一講關于今天市場上有一個傳聞，實際上就是一個對農村中小型金融機構監管要點的通知。我們判斷實際出臺的可能性是比較大的。其中有一個比較重要的要求是，要求這些中小型金融機構除了國家重點試點的債券項目以外，不得購買平臺公司的債券、轉融、中票等等方式，變相地向平臺提供的融資。

　　我們判斷這個文件實際上是延續了去年的463號文，以及3月中旬有傳聞的銀監會關于加強地方融資平臺貸款融資項目的管理辦法。這個文件的主要目的是讓農村金融機構減少對平臺項目的參與，著重當地的農業和當地一些實體經濟提供資金支持。

　　其實際上，去年年底的463號文規范了地方融資平臺的5類行為，比如對一些回購方式舉借政府性質的債務，包括一些不合理的注資或者融資，以及一些違規的擔保承諾等等進行了規范。今年3月份銀監會對于地方融資平臺的風險管理辦法實際上是更細致地、全口徑地進行融資交易平臺項目的管理。

　　這里有一個需要特別明確的點，就是它實際上是采取了差異化的管理方式，這個差異化的管理方法的初衷是因為，去年很多的這類融資是在城鎮化的主題下進行的，很多區縣級地方融資平臺借城鎮化的名義，肆意地擴大自己融資的渠道。比如縣級市發行的債務的規模就達到了2000億，這個規模是很高的，這里面也不乏一些新設立的類平臺和準平臺。實際上這樣一個比較粗獷的融資不利于后續的風險管理，以及實體經濟增長的目標。

　　銀監會的策略實際上是壓縮了區縣級融資平臺需求。對于資產負債率高于70%的平臺貸款，或者說是資產負債率高于80%的平臺貸采取一個比例控制，分別是35%和15%。

　　對于新增的平臺實際上是采取了規模的控制，不管是信托類的也好，或者表外的融資行為也好，都要納入全口徑，實行總行的統一授信和逐筆的審批模式中。我們判斷今年地方政府的整個融資的規模將受到明顯的限制。

　　會議具體議題：

　　我是易方達基金[微博]的，這邊有個問題想請教，尚主席從11年10月份到銀監會之后可以說有很多好的政策出來，但從現在這個8號文來看，今年是一反常態，你怎么看這個背景和邏輯。

　　我們可能很難對個別人進行評論，我們只能講一下從這個監管職能部門的角度來看，我們認為這是一個非常好的開始，之前影子銀行的發展速度已經很快了，到現在這個時點已經到了一個需要約束、有效規范的時間點，我們認為這個政策它表達了監管當局對影子銀行體系規范的一個監管決心，預示著整個組合拳規范的一個開始。

　　剛才你說可能有對同業、銀證這方面一些新的監管措施出來？

　　銀證合作可能適度規范

　　我們看到證監會層面已經進行了相關的監管約束，我們覺得可能銀監會會繼續進行一些新的規范。從證監會層面來看，對現有的這個發展比較快的銀證合作方式，也有比較大的可能會進行適度的規范，這兩個政策應該是一致的、匹配的。

　　同業業務呢？

　　這塊也是一樣，這中間有些業務是和表外融資業務有一定程度的聯系，在操作上有灰色地帶和不規范的地帶。有可能會適度地監管，而且監管的方式不一定是通過對某項業務的操作進行監管，很有可能是業務風險的資本計提來進行監管。

　　你剛才說可能有創新繞開，有哪些方式？

　　這次政策針對性非常小，主要是提到監管理財，如果我們把這個業務做成非理財化，不是以理財的方式存在的話，那實際上就不在本次規定監管范圍了。我們做一些猜想，它跟其它的經營機構合作，不把它做成自己的理財，不把它做成代理的方式，就不受這個條文監管的限制。

　　比如說它能做出什么樣的合作來？

　　有很多創新的渠道啊，只要不做成自己的理財就可以，可以跟券商啊或者其他的經營機構合作，跟券商的合作空間會更大。

　　券商剛才不是說集合理財也叫停？

　　會創新出一些新的產品，新的方式，應對現有的監管規則。

　　可能出臺的限制農村中小型金融機構購買平臺類債務的政策，目前只是停留在對農村中小型金融機構的監管層面，有沒有可能擴展到對股份制銀行的監管？

　　這個文件其實是關于中小金融融資機構整個全年監管的文件，有關限制購買平臺類債務只是這個規范中的一點。我們覺得大部分的股份制銀行和大銀行應該是按照之前說的那個平臺貸風險監管的規定，總行統一授信、全口徑管理，余額上盡量不超過2012年年底的余額，但是方式上可能不會像這個這么嚴厲。

　　你好，想問一下關于民生銀行的問題，民生的非標準化債權資產總額占整個理財產品的比例，還有占總資產的比例，有沒有一個大體的計算。

　　民生銀行我們大概的測算情況是理財占到總資產的比例7%，非標占到3.6%的水平，當然這是一個時點的數據。因為民生還沒有披露2012年完整的年報，我們是用的它其它時點的數據。本身這個理財在不同時點有比較大的波動，年報數據出來以后我們還要持續跟蹤觀察。

　　你那個數據是三季報的數據吧？

　　您可以這樣理解。

　　民生非標占整個理財產品的比例，這個大概什么水平？

　　50%-60%左右的水平。方便的話我們可以單獨下來溝通這家銀行。如果需要進行個別銀行問題的溝通你可以跟我們發郵件，因為我們也要考慮到這個披露合規的問題，謝謝你的理解。

　　請問理財產品主要流向哪些行業，整頓后，這些行業有沒有資金鏈斷裂的風險？

　　行業投向目前沒有特別明確的統計。我們了解到應該來講在監管機構有相應的數據收集。

　　長期理財資金流入房地產、涉礦、平臺貸

　　我們自己的判斷，應該有相當一部分理財資金流入房地產、涉礦、平臺貸，兩高一剩的行業，這一類理財資金主要是長期的理財資金。這個是它的行業投向。一年期以內的短期理財資金，主要還是流向貨幣市場、債券市場還有銀行提供的這種資產包，應該是自身優質的資產包拿過來，我們猜測各個行業都有，和銀行整個貸款比例配置，應該是差不多的。

　　如果這個業務被整頓之后，原來不合規的，不能通過銀行渠道獲取信貸資源的部分公司在資金流方面就會偏緊張一些。

　　對近期銀行股價趨勢是怎么看的？

　　對銀行股價影響相對有限

　　這個影響相對有限，影響了市場對政策的預期，和對流動性的預期，預期改變可能會影響到市場情緒，由于非基本面的要素導致股價壓力。但我們認為基本面還是比較好，估值還比較低，所以我們覺得經過市場消化了這些負面的要素之后，有成長價值能夠用業績證明自己的銀行股仍值得投資。

　　現在有一種說法，如果理財資金透明了，會導致很多政府的“僵尸”項目無法繼續融資，從而導致系統性風險？

　　我們不認為這個是它的負面影響，而是正面的效果。不應該得到融資的融資主體就是不應該給它提供這樣的資金。

　　以往的一些理財產品資金流向了不符合條件的，風險還是由金融機構或者是理財的購買者承擔，雖然表面上解決了融資困難的融資主體的問題，但實際上最后的結構就是造成金融風險，資源的浪費，這個也是監管有必要的原因。

　　非常感謝大家非常積極踴躍地參加我們的電話會議，我們可能預訂在后期仍然會針對這個主題進行電話會議的交流，定下來之后還會通知各位投資者，感謝大家的參與，歡迎大家繼續交流。中信證券銀行組，謝謝大家。

　　■招商證券：對銀監會8號文整頓措施的緊急電話會議節選

　　#會議時間：3月28日下午3:30

　　#會議主要觀點：

　　一、對銀行資本和2013年利潤影響不大

　　二、表外業務收緊，社會融資總量結構將會發生變化

　　三、對銀行股的判斷：短期承壓，但中長期仍將實現超額收益

　　會議具體議題：

　　理財產品的這個政策對民生的業績影響有多少？

　　民生利潤影響5個多億

　　民生銀行的理財產品余額大概在兩三千億，但是非標類的余額比例不會特別高，但也超過35%。假設全部都不做，損失無非是手續費乘以這35%，那么你會發現利潤影響是5個多億，不到2%。

　　你們這么推薦平安，這次理財產品清理對平安的影響是怎樣？平安除了小微金融這個良好業務外，還有沒有其他的點？

　　平安利潤影響1%-1.5%

　　平安的理財產品，投資類理財產品中大概有30%是非標類的，大概三四百億。如果取消了這個部分，對利潤的影響也就在1%-1.5%左右，非常小。

　　我們對平安看好的邏輯還在于，它的政策制定出來后，有很強的執行，再依托平安集團這么強的資源的背景下，有一個快速的增長是可以預期的。從它的網點增長和小微貸款的增長來看都是很快的。現在他們的小微貸款已經達到了全年小微貸款目標的50%左右。他們投放的積極性是很高的。

　　我們認為主要是看平安在2013年比2012年的改善，2014年才看超越。

　　這個規定對興業銀行有什么影響？

　　我昨天才跟興業資產部和董辦的人溝通這個問題。他們行長已經去銀監會一部那邊了解情況。其實這次政策主要還是考慮到四大行的利益，跟股份制銀行之間的溝通不是很明顯。

　　現在很多人都有一個誤區就是同業業務也會受到重大影響。但其實清理非標理財和同業是兩回事。同業這塊沒有說要清理，所以同業這塊興業不會受到這個文件本質性的影響。

　　興業利潤影響3%左右

　　首先興業理財產品余額是4000億，我們認為的確這個量還是做得比較大的，但是我們不認為這種清理會對利潤造成非常大的負面影響，我們承認對興業的影響肯定是最大的，但是對它利潤的影響也就是3%左右，所以我們認為今天的下跌還是市場心理層面直觀的一個判斷。

　　(理財周報實習生蘇辛對本文亦有貢獻)