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 注：數據來自上海證券交易所
近期，基金重倉股如中國石化(資訊 行情 論壇)、寶鋼股份、華能國際(資訊 行情 論壇)、長江電力(資訊 行情 論壇)、中國聯通(資訊 行情 論壇)等出現破位下跌走勢，紛紛創出本輪調整以來的新低，引起市場的矚目。對于這一現象如何看待，見仁見智。我們對此的看法是：
一、系統性風險釋放過程中基金重倉股也難以獨善其身
在市場系統性風險釋放過程中，絕大多數個股難以獨善其身。本輪下跌，上證綜指從2002年以來的新高1783點跌至2000年以來的新低1270點，跌幅超過28%，是2002年以來跌幅最大的一次，個股普遍下跌，區別只在于跌幅大小。應該說，基金重倉股整體上跌幅小于大盤。從風格指數的表現來看，大市值、大市值價值等風格指數強于上證綜指；把基金重倉股編制成單獨的風格指數的話，也可以觀察到類似的現象。6、7、8三個月，在大盤整體偏弱的情況下，部分基金重倉股早就展開了橫盤或反彈，走勢強于大盤，煤炭、石化、鋼鐵等行業尤為明顯。之所以在近期出現破位下跌的走勢，應該說有一定的補跌的因素，對前一階段的強勢進行修正。
二、宏觀調控對股市有著重大、深遠的影響
從宏觀經濟方面來看，股市是經濟的晴雨表，宏觀調控對股市無疑有著重大、深遠的影響。一方面直接影響上市公司的業績以及業績的增速(對周期性行業尤其明顯)，另一方面通過改變人們在經濟活動中的信心、情緒來影響市場整體的估值水平。如果人們普遍認為宏觀調控、“軟著陸”還要持續相當的時間，那么在經濟重新起飛之前，市場對于經濟不會有太高的預期；在這樣的大背景下，很難單獨通過經濟基本面因素的驅動而使股市出現整體持續大幅上漲的行情。
三、資金面匱乏和流動性不足加劇了弱勢，但不是市場下跌的本質原因
一般來說，“有信心就有行情，有行情就有資金”；資金面目前較為匱乏，市場流動性不足也導致賣出行為對股價沖擊較大，這些都加劇了弱勢，但并不是市場下跌的本質原因。如果大部分投資者判斷市場有較高的投資價值、較大的上升空間，資金自然會通過各種渠道進來。還是要從市場整體的投資價值、估值水平、投資者信心和情緒等方面來找原因。
四、市場信心不足、市場估值水平的下降是導致基金重倉股下跌的重要因素
“市場從短期來看是報價機，從長期來看是稱重器。”在短期內，市場對于個股的報價并不完全基于其內在價值，而是與市場信心、投資者情緒等因素有很大關系。市場總有階段性的上漲和下跌，簡單地說就是牛市和熊市，4月份以來，我們無疑又處在新一輪下跌趨勢之中。在下跌的初期，認識到這一點的人并不多；當越來越多的投資者認識到目前處在下跌趨勢以后，市場的信心、情緒實際上要比下跌初期還要差。基金重倉股中有不少個股周期性并不明顯，受宏觀調控影響并不是很大，市場對其今明兩年的業績預測并未發生較大的變化；對于這一類個股近期的下跌，我們的理解是，在弱市中，市場信心不足，不愿意給予其以往的估值水平。特別是當其他個股大幅下跌、市場整體估值水平下了一個臺階以后，這些抗跌個股的估值水平，相對于市場新的平均估值水平，吸引力有所下降。
五、個股結構分化和估值風險的釋放將是長期的過程
回顧歷史，2001年至今，業績較差、估值水平較高的個股始終處在熊市之中，反復下跌，偶爾隨大盤出現反彈，跌幅遠遠超越大盤；而2003年初至今年一季度，在國民經濟的這一輪擴張周期中，能充分體現此輪經濟景氣、估值水平合理的個股有較好的表現，形成了“二八”現象；今年4月份以后，只有極少數個股體現了良好的抗跌性，“二八”現象進一步演化為“一九”現象。目前市場整體市盈率已經下降至20多倍，屢屢出現跌破發行價、凈資產值乃至面值的個股。綜合來看，我們可以認識到：2001年以來A股估值水平持續下降，逐步向國際水平靠攏，估值風險持續釋放。以往人們多用流通股的含權預期和A股資金成本與國際水平的差異來解釋A股相對于國際市場應存在一定的溢價；而從近期市場表現來看，投資者情緒較為悲觀，實際上是在用不含權的預期來對A股進行重估(比如對于跌破凈資產值的個股，其國有股即使推出按凈資產值流通的方案亦難以實施)；這一點應引起各方面的重視。
展望未來，上證綜指已經下跌了500多點，跌幅超過28%，應該說，系統風險已經有相當的釋放，投資風險未來將更多地體現為個股的非系統風險，個股結構繼續分化。考慮到績差股的估值整體仍處在較高的水平，我們認為，績差股估值風險的釋放仍將是長期的過程。
六、“一九策略”關鍵還是選出真正適合長期投資的“一”
如果確認個股結構分化和估值風險的釋放將是長期的過程，那么投資策略上仍應堅持基于基本面的投資，通過選擇估值合理的個股來回避估值風險。也就是說，“一九現象”如果仍將長期存在的話，基金采取“一九策略”也是合乎邏輯的結論。關鍵在于，選出真正適合長期投資的“一”。
經過本輪下跌，我們可以認識到：周期性行業，如普通鋼材等，在經濟減速周期不適合作為長期投資的標的；競爭激烈、毛利率下降壓力較大的制造業行業，如轎車整車、汽車零部件等，在一次性需求增長釋放之后，也未必適合作為長期投資的標的；等等。其中部分優質個股，不排除會有較好的表現，但對于行業整體仍只能給予中性的評級。
我們的初步想法是，真正適合長期投資的公司，應具有這樣的特點：具有核心競爭力、品牌優勢、議價能力、進入壁壘或壟斷地位等以保持盈利能力的穩定；業績穩定增長而不是大幅波動或一次性高增長；估值水平即使按國際標準衡量、在不含權的預期下亦具有絕對吸引力，并能以較高的成長性來降低未來的估值水平。
應該說，這樣的個股為數不多，但肯定存在；它們是A股中的瑰寶。如果我們堅持投資于這樣的個股，在短期內市場仍處于弱勢的情況下，其未必會立即有所表現；但如果能給予足夠長的時間，當市場重新走強以后，其企業價值的增長必然會在市場價值方面得到體現，從而給長期投資者帶來應有的回報。 (華夏基金基金管理部)
 
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