通貨膨脹抬頭 全球性貨幣政策轉向緊縮障礙多

　　歐洲央行、日本央行和美聯儲面臨的兩難不盡相同。當特里謝、福井俊彥和伯南克一并緊縮眉頭的同時，也給世界貨幣環境變化帶來了不容小視的潛在變數

　　□ 程實

　　在世界經濟復蘇、油價飆升的推波助瀾下，全球性通貨膨脹再度抬頭，貨幣政策由寬

松轉向緊縮的戲目在各個國家不斷上演。在逐漸習慣和接受這種政策轉變的時候，一些不易察覺的潛在跡象或者說是逆流正蠢蠢欲動。

　　3月2日和9日，歐洲央行和日本央行先后做出抉擇，繼特里謝波瀾不驚的加息之后，福井俊彥也毫無懸念地宣布了日本寬松貨幣政策的終結。細致思量之下，政策轉變過程中的微妙問題耐人尋味。

　　孔子云：莫見乎隱，莫顯乎微，故君子慎其獨也。對全球性貨幣政策轉變中的潛在玄機，保有未雨綢繆的審慎姿態絕對不失為“安而不忘危，存而不忘亡，治而不忘亂”的理性選擇。

　　歐元加息 后勁不足

　　3月2日，歐洲中央銀行宣布，將歐元區主導利率提高0.25個百分點，達到2.5%，這是歐洲央行過去3個多月來第2次加息。

　　問題在于，特里謝還能在加息之路上走多遠？

　　在經濟復蘇勢頭方面，內部紛紛擾擾的歐元區相比美日更顯差強人意。根據歐洲統計局的最新數字，2005年第4季度，歐元區12國及歐盟25國的GDP(國內生產總值)環比分別增長0.3%、0.4%，同比增長1.7%、1.8%；2005年全年增長則是1.3%、1.6%，2004年這一數字為2.1%、2.4%.經濟復蘇的疲軟意味著歐元區的通貨膨脹較為溫和，3月2日的歐元加息更大意義上是一種保持貨幣政策連續性的慣性操作。

　　在經濟表現乏善可陳的背景下，特里謝貨幣政策大棒的繼續使用并不是一件板上釘釘的事情。

　　日本央行 謹慎為上

　　3月9日，日本貨幣政策會議結束，出人意料的是，日本央行并未選擇加息，雖然8名貨幣政策委員會委員(9名中有一名因病缺席)以7：1的投票結果，通過了福井俊彥提出的結束寬松貨幣政策的決定，但在利率問題上的猶豫不決還是讓市場多少感受到了日本貨幣政策制定者內心的底氣不足。

　　必須承認，日本央行的這次貨幣政策會議實現了里程碑式的政策轉變，但急于樹立威信的福井俊彥卻還是表現出令人吃驚的穩健。

　　在宣布貨幣政策實質性轉型的同時，日本央行做出一系列實質性的政策框架改變：貨幣政策操作標的，由銀行流動性余額轉向更具控制力的銀行間無抵押的隔夜拆借利率；將貨幣政策最終目標，由“通過保持物價穩定促進經濟增長”轉向更加直接、單純的“維持物價穩定”；貨幣當局對“物價穩定”的理解，由晦澀艱深的表達轉向更加清爽、簡單的“合意通貨膨脹區間”描述。

　　這些政策框架的深層次改變增強了日本央行的獨立性和透明度，這顯然是在為后續加息做先期準備。但福井俊彥為何沒在政界剛剛松口之際就大展拳腳，反而氣定神閑地夯實基礎？

　　從3月9日貨幣政策會議結束后，日本央行在官方網站上放出的4篇政策公告中的措辭來看，“硬著陸”陰影的揮之不去束縛了福井俊彥的手腳，在日本經濟復蘇尚存疑點之際，中央銀行并不敢貿然加速貨幣緊縮。

　　應該說，日本經濟2005年以來的強勁反彈為貨幣政策轉變奠定了堅實的物質基礎。2005年，日本GDP增長高達2.8%，在G7國家中僅次于美國，而2005年第四季度4.2%的增長率，甚至讓美國也相形失色。

　　內需增長穩定、工業投資激增讓日本政界和經濟界達成了共識：通貨緊縮漸行漸遠，走出零息時代的時機業已成熟。

　　近來，日本央行行長福井俊彥、財政金融大臣與謝野馨、日本內閣官房長官安倍晉三、財務大臣谷垣禎一紛紛傳遞了支持加息的信息，日本首相小泉純一郎也表示，“由央行來決定何時轉變其長達五年的反通縮貨幣政策”。

　　但日本經濟復蘇尚存些許疑點需要時間加以甄別。2006年1月，日本出現過去5年里絕無僅有的貿易逆差，但很快就在2月回歸為大量順差，進口需求波動劇烈暗示了經濟復蘇的不確定性；另一方面，勞動力市場尚不活躍，2005年就業增長僅為0.5%，且分布極不均衡，在東京人力短缺的同時，九州、北海道等地卻是就業蕭條。

　　在表面光鮮、風險暗藏的經濟背景下，日本央行被迫選擇了謹小慎微的轉變路線。也許在4月10日、28日或5月18日的利率會議上，福井俊彥還會謀定后動般地做出加息決定，但只要日本證券市場受到過大沖擊，日本政界的巨大壓力將迫使福井在貨幣緊縮道路上表現得更加保守。

　　美聯儲 蕭規難久隨

　　3月27日，美聯儲將召開伯南克時代的第一次貨幣政策會議，并幾乎肯定會將基準利率繼續上調25個基點，拉升至4.75%.這個判斷要歸于兩個理由：一是從伯南克就職后的種種言論看，維持格林斯潘時代審慎有序的加息步伐是保障美國貨幣政策連續性的最優選擇，在格老余威猶在的背景下，貿然改變加息節奏不僅有欠風度，更會給經濟復蘇帶來潛在風險。

　　二是從美國物價走勢來看，在2005年體驗了3.5%的狂飆之后，通貨膨脹在2006年初表現出愈演愈烈的趨勢。1月的CPI(消費價格指數)上升0.7%，高于預期水平，雖然這個壞消息因核心CPI數據的表現溫和而被淡化，但在暗流涌動之際，伯南克選擇謹慎姿態抑制通脹的悄然抬頭無疑是明智選擇。

　　問題在于，偏愛寬松貨幣政策的伯南克是否會一如既往地將加息進行到底？美國的利率水平正在接近預期中的“中性水平”，急于重建美國貨幣政策新規則的伯南克很可能在不遠的將來重新考量加息政策的必要性。

　　總之，3月的異動使得全球貨幣政策方向更加撲朔迷離。

　　也許，對新一輪政策轉變歷程的理解應該由“一馬平川”轉向“道阻且長”，正像孔子所言：“為之于未有，治之于未亂。”(作者為