上圖為圓桌論壇“全球投資回報：公開股市的多空博弈”全景。（圖片來源：新浪財經(jīng) 顧國愛 攝）

　　新浪財經(jīng)訊 由弗吉尼亞大學達頓商學院和上海交通大學[微博]安泰經(jīng)濟與管理學院共同主辦的“第二屆上海國際投資論壇”于2015年5月8日在上海舉行。上圖為圓桌論壇“全球投資回報：公開股市的多空博弈”全景。

　　以下為圓桌會議實錄：

　　Kenneth  M.  Eades：我想歡迎一下我的討論嘉賓，這次討論主要談的是全球投資回報公開股市的多空博弈。我簡單一下討論的劍賓。首先是王向燊先生，貝羅斯資本行政總裁，陳劍鋒先生是加拿大養(yǎng)老基金投資公司的亞太區(qū)事業(yè)發(fā)展總經(jīng)理，然后是Richard  Mayo先生，他是梅奧資本有限公司創(chuàng)始人，他也是我達頓商學院的校友。能不能和我們介紹一下你們公司，比如說你們投資的策略，包括你們的目標以及投資資產(chǎn)標地，能不能和大家稍微介紹一下。

　　王向燊：我剛剛從香港回來，是今天早上到的，公司總部在芝加哥。我們是做另類投資的，我們在北美南美都有業(yè)務(wù)，在歐洲也有業(yè)務(wù)。六年前我被派到香港負責亞太區(qū)的業(yè)務(wù)。大家知道過去五六年里面，有全球金融危機，我們?nèi)�球很多的客戶我們對于全球的金融穩(wěn)定做出了自己的貢獻，我剛剛從香港過來，據(jù)我們了解在中國進行深入的金融改革，在改革過程當中有很多的機遇出現(xiàn)，我們希望抓住這個機會。從業(yè)務(wù)地域來說，我們歐洲北美南美都有，在歐洲做的非常成功。我們在這里有很多的機會，其實壓力債的投資并不是很多人了解的我們也是在做一個市場的投資框架，目前表現(xiàn)還是不錯的。

　　Kenneth  M.  Eades：我們覺得養(yǎng)老基金對你有一些限制，你是負責亞太區(qū)業(yè)務(wù)的能不能給我們介紹一下。

　　陳劍鋒：非常高興，我去年也來了，今天看到了一些老朋友，非常高興。我們是加拿大的養(yǎng)老基金投資公司，我們有1800萬的受益人。說到資產(chǎn)的配置，我們投各種各樣的資產(chǎn)類別，在全球60%投股票，60%是上市股票，28%是私募，12%是地產(chǎn)。在亞洲，這個比例是各三分之一。

　　Kenneth  M.  Eades：你們在亞洲也投地產(chǎn)嗎？

　　陳劍鋒：我們在亞洲投地產(chǎn)的話，可能是非常領(lǐng)先的，最早做的北美的養(yǎng)老金，最開始在香港。我們一開始做了全球的新興市場的研究，我們發(fā)現(xiàn)有一天重要會成為中國最大的經(jīng)濟體，我們就想我們應(yīng)該怎么定位，我們選擇了2008年到香港去開辦事處，一開始在多倫多投，后來開始投不動產(chǎn)，是一步一步來，是一個歷史原因，我們在地產(chǎn)方面做的非常少。我們沒有一個量化的目標，三分之一的標準是自然而然出現(xiàn)的，我們的投資團隊就這么投了，這是為什么我們必須派自己的人，我們有投資委員會，我們自己看每一個交易，看是不是能夠產(chǎn)生更好的回報，而不是被動的持有，將來的配置可能也會有很大的差別。

　　Richard  Mayo：我們梅奧資本大概有二十億美金，我花了很多時間做投資，而且我知道，投資有很多困難，我希望有非常好的回報，如果有一些資產(chǎn)類別你不喜歡就不投，因為現(xiàn)在各種各樣都要看標桿，我們大概是十年之前開始做業(yè)務(wù)，但是我總體還是投資人，我覺得這個行業(yè)其實還是非常讓人感到振奮的。資產(chǎn)的配置85%是緹娜(音)的資產(chǎn)類別，今天投資這個行業(yè)有一個很大的困難，就是有很多回報很低，比如說歐洲52%的債券，回報率不足1%，所以緹娜(音)其實很簡單，我不會買美國的股票，我只買我自己選的。

　　Kenneth  M.  Eades：所以85%都是投股票了。

　　Richard  Mayo：對。

　　Kenneth  M.  Eades：正常的是50%的分配。

　　Richard  Mayo：但是現(xiàn)在很多投資都沒有回報。

　　Kenneth  M.  Eades：我沒有問跨境和北美地區(qū)的分配，股票投哪里？

　　Richard  Mayo：我們的長項當然是在美國，但是我們有一些日本的股票，我覺得日本也是很有吸引力的，還有一些歐洲的股票，我們是精挑細選的。我覺得美國、歐洲的股票市場還是挺不錯的，大部分的投資到股票里面都是有具體原因的，因為我覺得今天的整個環(huán)境非常獨特。

　　投傳統(tǒng)的東西很難獲得回報，我可能分成兩個部分來看，可以把世界一分二為，一個就是仍然有增長的區(qū)域，可以買入持有十年獲得一定的回報，另外還有一個類別，越來越多的人看公司會這樣看，怎么樣能夠拿到現(xiàn)金的回報，這是養(yǎng)老金和機構(gòu)投資者會看的，目前來說世界上最好的能夠獲得現(xiàn)金回報的就是美國公司，美國很多公司比過去更愿意用先進來回報股東。這是你要關(guān)注的，因為先進回報是很重要的一種回報方式。這是在過去三年股票市場里面非常獨特的特點，大量的公司回購公司股票，每一年的回購量50億美金，不像在中國，在美國不是個人投資者為主，美國很多基金會來主導的，公司來主導的。如果說我有一個比較好的9%的回報，必須要找到一個公司，巴菲特可以買下整個公司，可以鎖定。在現(xiàn)在這樣一個環(huán)境里面，我們越來越關(guān)注怎么樣獲得回報，怎么樣滿足投資者的需求，我們就去看公司，我覺得現(xiàn)在市場到了這樣一個點，有一些原因是造成現(xiàn)在市場的局面，一個是企業(yè)的行為，還有高管的一些行為。很多公司他們希望能夠不斷投資發(fā)展，過去五年，很多公司首要任務(wù)是要提高利潤率，原來的毛利是6%，現(xiàn)在上升到10%，然后現(xiàn)金流也大幅度的增加，盡可能獲得很大的現(xiàn)金流分給投資者。因為他們還是要規(guī)避風險，所以他們愿意給股東分紅，或者通過回購的方式回報，這是非常獨特的機會了。如果說你需要現(xiàn)金的分紅，你就要投這些工作，因為他們的運作方式是可以滿足你的需求的。

　　Kenneth  M.  Eades：我想問一下Peter你的投資分配，你關(guān)注亞洲市場嗎？我想聽聽你的意見。亞洲到底有什么機會。

　　陳劍鋒：我覺得加拿大本土的資本市場非常小，大概只是全球的3%，所以從這個意義上說必須做跨境的投資。第一個肯定是美國，我們?nèi)�分之一的資金投到美國去了，我們在美國的業(yè)績表現(xiàn)非常好，而且我們長期投資，我們是國家的養(yǎng)老金，每三年國家審計署會審計我們的業(yè)績，要看能不能支撐未來幾年養(yǎng)老金的支撐，我們確保養(yǎng)老金足以支撐未來七十五年的退休問題。首先我們看長期的，然后我們看全球的機會，發(fā)現(xiàn)全球的機會。從地域的角度來說，亞洲肯定是我們投資的區(qū)域，不單單是日本，包括中國、印度，這些都是非常重要的亞洲國家。從吸收資金的能力上來說，我們必須要到有戰(zhàn)略意義的地方，因為我們要支撐未來七十五年的業(yè)績。我們的CEO說，我們的一個季度不是三個月，是七十五年的三分之一。

　　Kenneth  M.  Eades：我們看養(yǎng)老金，看過去亞洲的投資業(yè)績�？赡軜I(yè)績有波動，整個業(yè)績怎么樣，每年都往上走，還是有波動。

　　陳劍鋒：十年之前差不多是零，我們進行了很大的投資策略改變，原來是被動的，2000年總體的資產(chǎn)大概是450億，都是投國內(nèi)的。股票只有5%，95%都是固定類產(chǎn)品，這是國家養(yǎng)老金就是這么投的，投固定收益產(chǎn)品�，F(xiàn)在三分之一投在加拿大，60%在公募，28%在私募，12%在地產(chǎn)，我們主動型的投資進一步增加了。

　　Kenneth  M.  Eades：如果中國的份額不斷往上，其他的投資份額肯定就下降了嗎？

　　陳劍鋒：未必，我們現(xiàn)在比較幸運，百分比是這樣的，但是絕對量，我們未來十年的養(yǎng)老金會不斷流入，會達到2650億，2020年是3000億，以后會達到5000億。目前雖然說亞洲投的很多，但是從絕對量來說，養(yǎng)老金規(guī)模會增加。

　　Kenneth  M.  Eades：你們在不斷的增加，而我們美國沒有。你是不是可以幫我們換一個角度，在你大部分的職業(yè)當中，你都是做有問題的債務(wù)嗎？還是有其他的類型？

　　王向燊：我在讀MBA之前，我做了很多股票交易，之后去了美國開始從事有問題的債務(wù)投資，我覺得有問題的債務(wù)可以說是一個非常有趣的投資領(lǐng)域，我們做了很多的討論，我認為亞洲是一個比較困難的市場，因為現(xiàn)在亞洲給我們帶來很多機會，如果我們僅僅看亞洲的機會，從美國的角度去看的話，我相信你肯定會錯過現(xiàn)有的上海、香港的股市上漲，如何理解你在這些地方的機會，我們必須要知道的是這些風險因素。有問題的資產(chǎn)投資，我們不關(guān)心什么樣的資產(chǎn)類別，我們只關(guān)心市場的無效性，當我們要理解和找到并且發(fā)現(xiàn)市場無效性的機會，像我們這樣的人就會使用自己的錢去抓住這個機會，所以在亞洲我們鼓勵大家所有的人都能夠?qū)W習這種商業(yè)規(guī)則，到底有哪些機會，就從亞洲的角度來說，或者不僅僅是從美國的角度來說，如果僅僅從美國的角度看，我們沒有辦法理解會帶來什么樣的機會，對于投資者來說，當我看到現(xiàn)在所有的金融深化和改革的政策，現(xiàn)在在亞洲特別是在中國，雖然是在有問題的資產(chǎn)上，我們還是看到有很多的機會，但是我們必須玩中國的游戲，不能玩美國的游戲，  我們不能只玩美國的游戲，我們必須在中國的市場玩中國的游戲，這是非常關(guān)鍵的一點。因為當我們看新興市場的時候，我們知道有那么多風險因素，有這么多風險溢價，什么都那么高，如果知道這些風險要素，所有的這些都可以被轉(zhuǎn)化成為你的利潤。所以呢，作為有問題資產(chǎn)類別投資者，我們看到它的回報非常有趣，如果僅僅是從我們研究風險溢價，在一起新興市場當中我們可以消化，這個就是一個最主要的問題。

　　Kenneth  M.  Eades：你說在中國市場要玩中國的游戲，你對中國市場有什么了解？

　　王向燊：有問題的資產(chǎn)和證券，我們必須發(fā)展市場，我們要自己發(fā)展市場，因為做有問題的證券的投資，你要理解的話，對我們來說很難找到有質(zhì)量的市場參與者，如何交易這些貸款，如何做支付，如何對他們進行保障和擔保，在美國我們很容易做這些事情，但是在亞洲怎么辦，你得自然來發(fā)展市場，所以從我們的角度來說，其實我們公司在過去五六年當中積極投入市場的發(fā)展和建設(shè)，我們有了市場的框架之后，很容易在這樣的市場平臺上使用我們在美國的經(jīng)驗，發(fā)展這個平臺。然后我們再使用美金來交易所有的貸款，我們創(chuàng)造自己的市場。我今天在這里說的就是如何在中國的市場玩中國的游戲，我們不能把美國的東西拿來就行了，我們要把美國積累的經(jīng)驗有創(chuàng)造力的放到中國和亞洲當中，其實做的就是對美國有好處的平臺，我們可以使用這樣的平臺，有各種各樣的假設(shè)做各種各樣的定價投資等等。事實上我們有香港不少大的公司，特別是在上海滬港通之后，第一階段，貿(mào)易額和貿(mào)易量很低，有不少的謠言，這些謠言在整個上海和香港都認為滬港通會失敗，這樣的機會其實告訴我們，整個游戲規(guī)則已經(jīng)改變了，對于我們這些人來說，我們就是要找到市場無效性的機會，同時悄悄地在整個股市上漲之前把錢投進去，因為規(guī)則已經(jīng)改變了，如果你沒有辦法理解巨大的市場無效性機會，你就已經(jīng)錯過了這筆資金，我不知道現(xiàn)在坐的有多少人是參與滬港通項目，如果你參與滬港通的項目請舉手，沒有人。我覺得在這里肯定有很多的錢可以賺，上海有A股還有香港的H股，這里有價格區(qū)間，現(xiàn)在兩者越來越近，在中國有資本的管制，他們使用這樣的一套系統(tǒng)讓價格統(tǒng)一起來，我們把它叫做金融創(chuàng)新，今天有很多的創(chuàng)新機會，未來我們可以做紐約香港股市通，或者上海紐約股市通，所有的資本控制就會消失，突然間美國的人可以參與到中國的資本市場當中，而中國的人可以參與到美國的資本市場當中，大家全部都是被捆綁在一起的，你猜猜會怎樣？我確信對于有能力去游說紐約的人是可以做到的，做這些事情之前，只要把錢放進去就可以了，然后你坐等收錢就可以了。

　　Kenneth  M.  Eades：剛才你描述了這個市場，你是把貸款證券化還是怎么樣？

　　王向燊：我們把資產(chǎn)證券化，所有的銀行都擁有自己的壞賬，在中國還是有不少的壞賬存在，我們把這些壞賬購買起來，放到我們的平臺上，這個平臺是完全用美國的標準，但是是植根于中國市場，我可以非常容易的把證券化成非常平穩(wěn)的現(xiàn)金流，可以給你不同的回報率，我給你付的每一美金都是可追訴的，我覺得這是一個巨大的機會，這里面隱藏著巨大的商機。

　　Kenneth  M.  Eades：這是你自己的交易場所，你把全部聚集在一塊。

　　王向燊：我們有自己的自營交易系統(tǒng)。

　　Kenneth  M.  Eades：這是網(wǎng)上的系統(tǒng)嗎？

　　王向燊：線上很容易遭到黑客的攻擊，這是內(nèi)部的系統(tǒng)，如果說你是我的客戶的話，是可以上這個系統(tǒng)的。

　　Kenneth  M.  Eades：還是流動性的。

　　王向燊：那是當然了，我們不是一個基金，我們會使用自己的錢，如果你出了十美金，我自己出一美金，如果說你的錢沒有拿回來的話我也是一分沒有賺，只有你的錢賺到了之后我才能賺錢，我祖父建立起了這套系統(tǒng)，我只要跟著做就可以了。

　　Kenneth  M.  Eades：下面回到股票市場，以及股票市場的機會，您能不能再給我們具體講一講，如果說我們不能說服你來做跨境投資的話，是不是你可以幫助我們想一想你是如何看不同領(lǐng)域的機會的。

　　Richard  Mayo：我覺得日本是有機會的，在歐洲也是有機會的，專家肯定比我做的要好，美國的情況還是令人滿意的，可以給大家一些例子。最近出現(xiàn)了一些變化，當我們在做投資的時候，過去的三年時間內(nèi)，有一些公司首先做了成功提高了自己的盈利能力，增長非常的平穩(wěn)，同時利潤率有所提高，我們會和他們進行對話溝通和互動，我們并不是主動投資的，我們其實和他們進行合作伙伴關(guān)系。但是在現(xiàn)在的時節(jié)，我們很多人對于VC人士充滿了同情，其實他們的戰(zhàn)略，他們配置資源的戰(zhàn)略，還是相對簡單的。我們有一系列的公司，比如說有一個公司現(xiàn)金流非常平穩(wěn)，除此之外他們也被我們這樣的人說服了，要最好的使用現(xiàn)金流就是返還給股東。過去兩年他們的預測是在接下來的三年當中，他們會把百分之百的現(xiàn)金流回饋給股東，這個時間框架是非常好的，我可以拿到回報，如果你是養(yǎng)老金的話，也可以拿到現(xiàn)金和回報，可以履行自己所有的義務(wù)，但是這是一個非常不同尋常的例子。蘋果公司兩周之前宣布了他們現(xiàn)在有額外的現(xiàn)金，他們說接下來的三年時間當中，他們會回饋股東兩千億美金，這樣的規(guī)模，這已經(jīng)是非常非常高的了，大概是15%的市值，我們是價值投資者，雖然我們有不少正在增長的股票，蘋果是艙位最重的，可能是因為購買的時機比較對，他們回饋股東之前已經(jīng)購買了，也有可能是出賣股票碰到了困難，我們在做的大部分的公司他們已經(jīng)做出了改變。平均的股票回購大概是2%到3%的市值。而紅利增加12%到13%，這是一個非常令人滿意的回報率，在現(xiàn)在的市場當中必須做的更多，走的更遠，有不少的公司做的更加大刀闊斧，比如說蘋果，世界正在改變，公司的領(lǐng)導也在發(fā)生改變，過去十年GE是表現(xiàn)最糟糕的大公司，背后有很多原因，他們一半做工業(yè)一半做金融服務(wù)。每一個季度他們都會令你感到失望，所以人們就放棄了這家公司，雖然他們是在不斷的增加自己的股利，然后他們有了新的領(lǐng)導人，希望改變自己的問題，并且有更強的金融服務(wù)。但是這是一個十字路口，GE公司的很多行為，GE本來想提高現(xiàn)金流和盈利能力，但是所做的事情其實為了鼓勵和獎勵股東，現(xiàn)在我們可以使用紅利還有股票回購推高價。CEO有的時候也是跟風的，別人怎么做他也怎么做。GE做了分析，但是現(xiàn)在大家沒有人會說高話，所以他們現(xiàn)在要做大刀闊斧的改變。我們把房地產(chǎn)的資產(chǎn)全部賣掉，這是在2008年的時候，然后他們做了三百億美元的房地產(chǎn)交易，他們又削掉了金融服務(wù)，這樣的話要重新審視公司接下來是什么樣子。每個人都持懷疑的態(tài)度，覺得這是一個很難的舉措，完全撤出金融服務(wù)行業(yè)。其實他們走出金融服務(wù)非常的快，因為每個金融組織每個PE的組織，每個投行的人都想用這樣的方式改變自己的業(yè)務(wù)。GE宣布說我們現(xiàn)在將要回饋900億美金給股東，大概是20%到30%的水平。我們可以看到，怎么拿到回報，我擁有這個股票，我在等著所有的回報到我手上，我的收益率可以達到300%，但是在過去的三周當中，我們看到公司的情況非常的糟糕，所以我們看到有一些有利的事情在發(fā)生，這就是為什么我們?nèi)ミx擇他。我們看它現(xiàn)在的估值情況，一段時間內(nèi)，利潤率稍微有所改善，利率也有可能上升，我們需要的是非常特點的東西，這也是我們從這個案例當中看到，因此我們需要明白在市場當中怎樣找到一個合適的公司。當我們找到一個合適的公司的時候，就算它占我們投資的85%也沒問題。

　　陳劍鋒：像我之前介紹的，我們有很多的資產(chǎn)類別，我們部署資產(chǎn)的時候，的確講究一個效率，因為我們在各個國家的人不多，我們要看整體的市場滲透，我們不能去第一回報的市場，因為從人力資源的角度講效率不太好。所以往往我們看比較大的資本市場，比如說中國和印度，這是非常大的兩個新興市場，還有澳大利亞、韓國、日本，目前的話我們越來越的看一些新興市場，比如說東南亞及這是從地域上來說，從資產(chǎn)類別來看，就看不同的產(chǎn)品不同的時間周期，而且不是每個市場都能夠做，時間也是要考慮的，在中國的話，我們的團隊非�；钴S，公募私募地產(chǎn)，12億額度是從政府拿的，我們在這邊非常活躍，而且我們還投對沖，包括日本的對沖基金，我們還有一個團隊專門做公募市場，我們希望投公司，甚至在董事會當中占有一席之地，在中國和印度都是這樣，香港我們有非常積極主動的私募團隊，我們有兩個團隊專門看地產(chǎn)行業(yè)，在私募這一塊我們有私募經(jīng)理，現(xiàn)在在這個地區(qū)有十四個私募經(jīng)理，在中國有六個經(jīng)理，專門看中國市場。我們還有一些區(qū)域的經(jīng)理，還有全球的經(jīng)理。他們非常積極的配置中國亞洲的資產(chǎn)，還有共同投資。所以我們?nèi)绻�看到一個好的公司，比如說像阿里巴巴[微博]的話，就會做一個投資的組織方，和其他的公司一起合作，我們不單單想通過GP這種方式投資，也會希望在公司的運作當中，在新興市場尤其是中國和印度，很多的公司都進行周期，本來是私營企業(yè)，后來上市。很多時候可以通過PE的投資加入公司當中，將公司上市之后，可以IPO的時候再投資一下，那個時候我們很熟悉它了，我們已經(jīng)是公司股東了，如果繼續(xù)表現(xiàn)好的話，他們上市了，專門看上市公司的團隊也會進行投資，還有地產(chǎn)這一塊。我們在很多的市場都非常活躍。有一點非常重要，就是合作伙伴。投地產(chǎn)的話，是一種人力密集型行業(yè)，我們會選擇幾種資產(chǎn)類別，在中國我們會關(guān)注倉庫物流的發(fā)展，我們專門看這種商業(yè)地產(chǎn)，尤其是物流方面的還有商場。我們覺得我們做的挺聰明的，但是不可能比本地人聰明，所以必須和當?shù)氐墓�司一起合作，你的股票�?jīng)理或者說對沖基金的經(jīng)理，還有地產(chǎn)的經(jīng)理，大家要利益保持一致，大家就有動力解決，比如說投資當中出現(xiàn)的問題，好像相互之間有一個保險。

　　Kenneth  M.  Eades：地產(chǎn)方面其實并不是一個流動性非常高的資產(chǎn)。

　　陳劍鋒：我們募資期是五到七年，如果是共同投資的話。但是對我們來說有一點不一樣，我們不需要退出，我們可以長期持有。

　　Kenneth  M.  Eades：你們并不介意長期持有，股票持有期多長？

　　陳劍鋒：直接持有的話有一個團隊，專門做多做空，就是傳統(tǒng)的做法，一持有可能一個月，長期持有的團隊，起碼一年。我們希望能夠在董事會當中占一席之地，包括在公司治理公司未來方向方面我們都要有所涉及。

　　Kenneth  M.  Eades：對于上市的股票來說，應(yīng)該有更多的投資者有機會參與在內(nèi)。我覺得你們投資的標地并不是特別多，能不能和大家介紹一下，你主要看哪些行業(yè)，為什么你覺得能看的行業(yè)越來越少。

　　陳劍鋒：我倒并不是這么覺得，最終看每個團隊，要說服投資委員會，如果說市場情況是這樣的，我們的地產(chǎn)還有私募，他們?nèi)绻�可以找到更好的投資機會，如果可以看到非常好的標地也可以投，沒有規(guī)定要怎么投按照比例劃分。我覺得在這邊的話，在公司治理這一塊，我們關(guān)注一塊，就是是不是相信管理層。另外投資的金額也是有規(guī)定，因為最少的投入大概是一個億，一定要達到一定規(guī)模投資的項目，還要做很多的凈值調(diào)查，這一塊我們會做大量的投資，我們專門看公司的管理怎么樣，做非常徹底的凈值調(diào)查，因為我們做等于是私募的投資。中國有一些政策比如說環(huán)境技術(shù)、醫(yī)療、金融服務(wù)，這些地方有很大的需求，在政策方面，也是有推動力的，能夠確保這些是非常有吸引力的行業(yè)。另外一方面，賭場曾經(jīng)很風光，但是反腐一來，我們可以預判這個行業(yè)不會表現(xiàn)那么好了。我們會看各個行業(yè)，某一些具體行業(yè)我們會做基本面的調(diào)查，決定這個行業(yè)是不是從長遠來說會好，好的公司我們會買，差的公司我們就不要了。

　　Richard  Mayo：你說到了股票，我想補充一下。我這里說的是美國市場，如果我們看一下基金會，包括我們的養(yǎng)老金，你會覺得養(yǎng)老金非常好，他們買了大量的美國股票，如果說看一下常青藤學校，他們也是投資者，他們的平均美國股票的持有是9%。他們其實沒有意識到機會的出現(xiàn)，他們把錢投到私募投到對沖基金里面，如果說市場上剩190%，他們加三個點，做空是負的3%，機構(gòu)倒過來做，流住回報。有一些資金可能有這樣的流動，私募其實也是有非常好的回報，如果你去做私募的話，你其實犧牲了大量的流動性，這是一個問題。我覺得美國的私募市場并沒有大家想象的那么多的麻煩那么多的問題，對于做空這一塊，很多人試圖這么做，我們有一個小的對沖基金，也想做空，當美聯(lián)儲大量的投放流動性，包括英國的銀行，歐洲銀行也在投入大量的流動性，日本央行[微博]也在投入大量的流動性，中國的央行也是這么干的。價格怎么跌下來呢？我想最終有一天，可能你需要做控，但是你的輪子得先轉(zhuǎn)起來，如果說等到正常的利率出現(xiàn)的話，利潤率可能會下滑，目前如果做空的話還是有風險的，要有一些獨特的策略才能掙錢。

　　Kenneth  M.  Eades：你說做空有很多困難，這種有問題的資產(chǎn)可以賣空的，我不知道你到底怎么做。

　　王向燊：我們是另類投資者，我們沒有公募的股票，我們是一個逆周期的行業(yè)，當市場好的時候我們還行，市場崩潰了我們做的非常好。所以你可以做這樣的假設(shè)，在過去幾年，市場暴跌了，對我們是利好。整個市場有大量的垃圾債券，我們?nèi)ベI這些垃圾東西，然后用我們的平臺把沒有用的資產(chǎn)變成流動的資產(chǎn)，變成一個穩(wěn)定的現(xiàn)金流形成回報。這里有很多的風險溢價，我們有自由的平臺，能夠?qū)⑦@樣的一些有風險的資產(chǎn)變成穩(wěn)定的現(xiàn)金流回報產(chǎn)品。在這樣的情況下，我們等于是證券化這些產(chǎn)品。這樣的話養(yǎng)老金等等可能也會投資，我們不是做空，我們永遠是做多的。我們出去買做空的頭寸，在我們這么做之前，我們首先要明白我們在做什么，我們有一個系統(tǒng)有一個機制，能夠?qū)⑦@些風險的資產(chǎn)控制住，這樣的話，我們能夠在一個比較好的位置處理這些資產(chǎn)，否則的話我們老早就破產(chǎn)了。

　　Kenneth  M.  Eades：剛剛說到低利率的世界，你怎么樣管理這樣一個低利率，就是收益率非常低，可能你不太關(guān)心回報率等等，但是收益率從長遠來看是比較低的，你怎么應(yīng)對這樣一個低利率的世界。

　　陳劍鋒：股票。我覺得作為基金來說，因為我是看長期的話，不用考慮未來十年多大的回報，我們目前2%是固定收益，8%是股票，我們并不是說注意收益率，部分這種低利率的情況的確會影響到我們整體資產(chǎn)的回報率，這樣的情況下我們更多的是資產(chǎn)管理的問題，從我們的角度來說，我們要確保在低利率的環(huán)境下，我們能夠不斷的找到好的投資機會，我們覺得股票能夠給我們帶來更好的回報。我們覺得有兩個類別，一個是加拿大政府債，這是一個歷史原因，我們總是需要買的。還有一塊就是夾層融資，有點像你所說的，其他的看的并不是非常多。

　　Richard  Mayo：我想再強調(diào)一下， 大家都說巴菲特曾經(jīng)說過的話，他其實有一個獨特的優(yōu)勢，你能夠找到價格錯誤的資產(chǎn)，前提是你要有長遠的考慮，如果你要看現(xiàn)在有吸引力的投資機會，你得看得足夠遠，你要看最終給你回報的時候，現(xiàn)在的這個世界，價格錯誤的資產(chǎn)多快會得到糾正。你看從105塊到43美金，非常有意思的是，只有一個人預測會到80美金，現(xiàn)在油價上升，很多人覺得很吃驚。凱雷資本的總裁，幾周前到達頓商學院，他說有一個幸運的地方就是能源，我也是在幾個投資委員會上工作，說人說最有意思的投資地方是私募，和這樣的人進行溝通，你發(fā)現(xiàn)這里有很多機會，比如說有問題的資產(chǎn)，或者說是股票。我們已經(jīng)投資在能源方面了，還有一個年輕人非常聰明，他為我工作，我問他到底什么時候應(yīng)該投能源，他給我看了一個模型，看了整個宏觀的情況，然后預測了油價，可以很好的引證過去十五年油價和股價的波動，可以引證低點，根據(jù)油價的話，股票到底低估了多少，價格的錯配沒有非常大，這樣的錯配在七周之內(nèi)就得到了糾正，現(xiàn)金流最多的就是公募的基金和能源，有些東西是可以看到的，但是機會窗口是很短的，所以你要看得足夠遠。

　　Kenneth  M.  Eades：再過幾分鐘我們進行問答，日本大家已經(jīng)提到幾次了，這是一個非常有趣的地方。日金指數(shù)達到了近十五年的新高，以前提到了日本，有沒有在那里找到什么機會呢？

　　Richard  Mayo：當我出國的時候，我到外國的時候，我會找大一些比較大的比較有名的經(jīng)常吸引美國投資者的地方，我認為日本的股票，一個就是豐田，他們的表現(xiàn)其實非常的好，我會他們的公司會去他們的辦公室進行實地的考察，他們的回報大概是30%到35%。我覺得我不是日本的專家，但是我們可以使用相關(guān)的數(shù)據(jù)，有的人懷疑日本的基本面，人們對于經(jīng)濟感到失望，還有日本公司的盈利能力，已經(jīng)超過了人們的預期，過去三個季度都是這樣的表現(xiàn)。另外一種可能，這種可能性必須要研究，越來越多的日本的公司都已經(jīng)開始考慮將他們的資本回饋現(xiàn)金返還給股東，日本就是兩年前我們的情況。

　　陳劍鋒：我曾經(jīng)在日本工作和生活過，我看到了一些變化，在日本過去幾年安倍晉三經(jīng)濟學，一個是財政的刺激，還有一個是基本結(jié)構(gòu)的改革，如果從QE的角度來說，日元下跌了，還有財政的刺激，大家會認為有很多錢流入日本，我們講到的是勞動力市場的靈活性，不是每個人吃大鍋飯了，還有越來越多的女性加入團隊當中，還有明智的資本配置，但是這些都是需要時間的，但是至少現(xiàn)在日本在做努力，我們講到日本精神的話，他們?nèi)绻麤Q定了一件事情，他們一定要實現(xiàn)，而且以團體實現(xiàn)，我想要有團結(jié)一致的精神，他們會更多的加入到公募當中，他們的政府也會做的更多的治理和管制的工作，我們覺得隨著時間的推移，情況已經(jīng)很糟糕了，很難變得更糟，至少他們的大方向是對的，他們在做積極正面的事情，我們希望可以幫忙我們改善，所以GPX400指數(shù)是比較好的公司，我們可以看到這些公司可以共同的幫助整個市場，最后我要提的一點就是如果你想要做空日本，日本是最容易做的一個市場，因為那邊做空的限制很少。

　　Kenneth  M.  Eades：下面我們看看有沒有聽眾要問問題。

　　Q：現(xiàn)在世界的經(jīng)濟到處都是QE，持續(xù)的時間比每個人想象的時間長，而且越來越多的國家這樣開始做，我們可以看到是不是短期進入正常的狀態(tài)，就是正利率的情況，你覺得對你們來說，這對于我們倉位的改變和資產(chǎn)的配置會產(chǎn)生什么樣最大的影響呢？

　　Richard  Mayo：我給你一個一半的答案，本來這就是一個只有一半的問題，我會花很多的時間想，可能想的不是特別的全面，我不是特別的清楚，就現(xiàn)在的情況，大部分的市場都是往下，你的股票債券和其他市場都有可能讓你虧錢，你就要想辦法最大化投資回報，整體的資產(chǎn)回報會進行保護，在過去我們在這里可以更加的安全一點，但是現(xiàn)在不知道到底什么是安全的資產(chǎn)了。到底是德國的債券可以呢？在過去兩個周當中，到底是誰在虧最多的錢，都是在債券市場國債市場，現(xiàn)在最安全的可能只有現(xiàn)金。

　　陳劍鋒：我也有一半的答案，我們在全球我們有工作團隊看全球的情況，我們的小組是專門做亞洲市場的，我的回答就是多樣性，即使地區(qū)內(nèi)部也要做多樣性，不能對某一個領(lǐng)域或者某一個資產(chǎn)類別過為重倉，除此之外要尋找下一輪機會，到底發(fā)生在什么地方，如果情況真的很糟糕，還是要有一線的合作伙伴幫助你們做，在全球的環(huán)境下，的確我們會關(guān)注一下因素，不僅是利率還有QE，有些東西是不管怎樣都會發(fā)生的，比如說人口老齡化，這是大趨勢，無法逆轉(zhuǎn)的，中國必須改善環(huán)境，這些東西都是普遍適用的。我們能夠做什么，我們可以投入食品鏈，加拿大有很多資源，中國想要這些資源，這些是全球的要素，就算宏觀經(jīng)濟會改變，但是人們的本質(zhì)不會變，作為長期的投資者，這些東西是我們可以長期投資的一些領(lǐng)域。

　　王向燊：我覺得越來越多的QE越來越多的債務(wù)，就有越來越多的投資機會。

　　Q：剛才講到的固定收益回報，基本上沒有太多投資機會，現(xiàn)在講到美國的上市公司，包括日本的上市公司都在更多的給投資者返還現(xiàn)金，包括回購。這個也反映了上市公司缺乏投資機會，我想問一下，我想了解一下現(xiàn)在歐洲的情況怎么樣，會不會有一些投資機會，另外從全球角度講，全球投資層面未來到底哪些方面有比較多的機會。

　　陳劍鋒：歐洲方面，我們在歐洲有倫敦作為我們投資的基地，比亞洲起步晚一點點，基本上我們作為長期投資者來講，我們覺得歐洲經(jīng)歷過過去一段時間的坎坷，基本上還是有很好的投資公司和機會最近我們做了比較大的投資案子，我們買了英國的最大的學生宿舍，還投了一些基礎(chǔ)建設(shè)的項目，也做了一些私募方面股權(quán)方面的交易。作為一個長期投資者，整個歐盟的經(jīng)濟體還是很大的，從長期來講，還是有一定的及其可以開發(fā)。從全球的布局講，我們基本上是一個資產(chǎn)分布的策略，基本上北美然后歐洲，亞洲有兩個信息可以透露一下，我們開了圣保羅作為南美洲的戰(zhàn)略投資總部，因為我們覺得以后作為一個新興的市場，南美也會有一些機會，另外在亞洲今年秋天的時候會開孟買，因為印度作為一個新興經(jīng)濟體，我們覺得在目前的領(lǐng)導團隊的情況下，還是有一些機會的，我們會開設(shè)孟買分支機構(gòu)�？偟膩碇v，我們會是一個全球多元化的布局，這樣不會受到單個市場和單一的市場周期的影響。

　　Q：幾年之前我們一直在討論中國的經(jīng)濟的硬著陸和軟著陸，說硬著陸是西方的經(jīng)濟學家，但是并沒有實現(xiàn)。幾年之后我們的經(jīng)濟放緩了，現(xiàn)在如果我們展望未來的話，有沒有看到是不是有可能中國經(jīng)濟崩盤，想聽一下您的想法。

　　王向燊：這是一個大家都在討論的問題，的確是有不少的人會預測中國的經(jīng)濟會崩盤，或者說硬著陸。兩周之前，我參加了一個在香港舉行的會議，我見到了一個非常著名的經(jīng)濟學家，他是來自著名的投行，我問了他相同的問題，他說，他已經(jīng)預測中國會經(jīng)濟崩盤17次了，但是都沒有預測對，所以不愿意再預測了�，F(xiàn)在我們可以這樣想，中國經(jīng)濟其實沒有所謂的硬著陸或者軟著陸，這個問題純粹是從美國角度問出來的，現(xiàn)在的中國講的是重新洗牌，我們要做一個重新設(shè)計，重新設(shè)計整體的經(jīng)濟體系，整個的經(jīng)濟機制，然后我們要知道在這樣的結(jié)構(gòu)下，整個經(jīng)濟會有所改變。也就是說，在中國我們所說的其實不僅僅是一個經(jīng)濟理論，或者是經(jīng)濟的一些點子，我們需要使用的是比較實用的經(jīng)濟學和經(jīng)濟學方法，在中國，中國的政府，中國的政策力量非常強大，的確現(xiàn)在我們看到了經(jīng)濟放緩的跡象，可能在公開場合，他們并不承認，但是私底下他們還是承認的，不過他們也會自信的告訴你對，經(jīng)濟的確放緩了，但是我們是了解這個情況的，而且我們在尋求解決方案。我們希望你們能夠在這個國家當中提供幫助，這也就是為什么我已經(jīng)多次來到中國，我認為就長期來說，中國的整個增長前景非常好，但是就短期而言，可能稍微有一些波動。但是我真的希望所有的投資者能力頂住這樣的壓力，如果說你真正追求的是長期的業(yè)績表現(xiàn)的話。不要再討論什么軟著陸或者硬著陸了，因為這是沒有意義的，這是我從著名的經(jīng)濟學家當中學到的教訓，因為他已經(jīng)錯誤的預判了十七次。

　　陳劍鋒：新的政府上臺之后，的確出現(xiàn)了經(jīng)濟的新常態(tài)，中國的政府更多的關(guān)注經(jīng)濟增長的質(zhì)量，而不僅僅是規(guī)模。他們認為超過10%的增長率不可能一直持續(xù)下去，而且是以腐敗和環(huán)境污染為代價的，現(xiàn)在領(lǐng)導人達成了共識，更多的有干凈和堅實的增長，這才是最好的�？赡�5%6%的增長率不是那么糟糕，已經(jīng)是很不錯的了。

　　Q：現(xiàn)在日本越來越自信了，盈利能力越來越強，這是好消息。日本會損失三千萬的人力在過去的四年當中，他們可以工作的人口會從1800萬下降到1500萬，這會帶來嚴重的后果，就長期來說，你覺得怎么來應(yīng)對這個挑戰(zhàn)，就算他們現(xiàn)在正在擁有最大的財政刺激政策。

　　陳劍鋒：我覺得我們的觀點，我們比較謹慎和小心，但是我們還是樂觀的，我們長期購買了GE和豐田的股票，同時我們還有在日本物流方面的資產(chǎn)，的確有一些行業(yè)我們是有信心的，現(xiàn)在日本必須升級自己的基礎(chǔ)設(shè)施，我們相信物流業(yè)會幫助整個國家變得更加有競爭里，奪回自己的競爭優(yōu)勢。除此之外我們投資了一些資金管理的公司，他們在牛市的時候投入到了日本的股市，還有一些做空的活動，希望積極使用市場帶給我們的機會。在日本的確面臨一些基本面的挑戰(zhàn)，必須要小心，但是并不是說沒有投資機會，你自己要聰明，你要知道有什么風險是你可以承擔的，并且要準備好你到底持有多長時間，你比較把投資貨幣化才行，這對我們來說是必須考慮的一個問題。

　　Richard  Mayo：我肯定不是一個日本的專家，我只能談一點個人的觀點，公司把現(xiàn)金和資本回饋給股東，這不是長期的戰(zhàn)略，我們這里要做的不是回報，而是稍微收取一定的回報，到了一定的時間條件會改變，央行不提供流動性，這是很難的戰(zhàn)略。當我們看到日本的時候，他們現(xiàn)在在曲線的比較后面的部分，你剛才說的問題都會顯現(xiàn)出來，我們可以測試一些戰(zhàn)略，或者我覺得這方面過于風險了。

　　陳劍鋒：你剛才說的很對，日本的產(chǎn)品還是非常非常擁有吸引力的，我們看到日本消費品的公司，他們在中國有很大需求，現(xiàn)在很多的中國游客到日本旅游，他們國內(nèi)需求的削弱會被其他外部的消費對沖掉，你要看到是整體的供求關(guān)系，而不僅僅是國內(nèi)市場。

　　Kenneth  M.  Eades：我們一起感謝三位嘉賓。  現(xiàn)在大會即將結(jié)束，我非常榮幸向大家介紹潘英麗博士，上海交通大學安泰經(jīng)管學院教授，之前她是華師大的院長，她在那邊拿到了博士學位，我們非常榮幸她今天可以來到這里，潘英麗博士會給大家做一個總結(jié)陳詞。

　　潘英麗：我們今天這個會非常好，關(guān)于跨境投資的主題�，F(xiàn)在看來，全球各國主要發(fā)達國家的央行包括中國央行，都在開始量化寬松，這樣的話，作為全球可能50%到60%的固定收益市場，現(xiàn)在很少有高回報。全球投資對于風險偏好有所上升，我們剛才看到，專家也討論了美國的上市公司和日本的上市公司都在更多的回購，或者是給投資者更多的現(xiàn)金回報。從上市公司的角度來看，發(fā)現(xiàn)比較好的投資機會，現(xiàn)在比較困難，比較困難找到新的投資機會。我個人感覺，全球跨境投資，應(yīng)該說還是有機會，但是挑戰(zhàn)也是非常嚴峻的，假如說技術(shù)的進步使我們各國的物理距離不再成為一種障礙，那么制度和文化的差異其實變成我們跨境投資更重要的障礙。中國的企業(yè)最近三四年有比較多的海外投資，張明教授也做了這方面的討論，我們前期對外投資有很多失敗的，比如說我們投到俄羅斯我們面臨很多法律障礙，國內(nèi)懂俄羅斯語言的人不多，懂英文的人很多，同時懂俄羅斯語言再懂俄羅斯法律，這種人更缺。所以說跨境投資有很多障礙。在這種情況下，跨境投資恐怕更多的需要合作，比如說全球投資的基金有沒有雙邊投資基金，有雙邊國家的資本，加上雙邊國家的投資專家結(jié)合在一起，來促進雙邊的投資，這樣的話可能會規(guī)避更多的風險，同時找到更多的機會。我們討論中國應(yīng)該是全球最大的新興市場，機會和挑戰(zhàn)并存。今天上午關(guān)于股市的討論，包括關(guān)于中國經(jīng)濟是崩潰還是繼續(xù)高增長，全球有很多的爭論。今天的跨境投資放到上海來召開這個會議，說明全球投資者對于中國仍然充滿著，或者說有重大的關(guān)注和期待，同時也覺得非常的難以理解，理解中國很困難�；�于制度和文化的差異，恐怕跨境投資最需要的就是怎么理解這種差異，了解和理解這種差異，然后從中找到投資的機會，同時又能控制我們的投資風險，這是我想全球投資行業(yè)面臨的一個共同的問題，這個問題對境外投資者來說存在，對中國投資者來講也是同樣存在的。這是我談的一個想法。

　　因為在中國開這樣一個會議，同時我也是中國的經(jīng)濟學家，我想我應(yīng)該講一下怎么來理解中國，談一下個人的看法。包括理解中國，理解中國的股市。理解中國我是這樣來理解的。中國目前我們看到冰火兩重天，有些領(lǐng)域過多的無效供給，另外一些領(lǐng)域又有巨大的需求，但是有效供給嚴重不足。我一直不認為中國市場缺乏需求，而是重要的領(lǐng)域我們是有效供給不足。剛才講的很清楚，我們幾個領(lǐng)域，像人口老齡化、大健康、保健、醫(yī)療、文化產(chǎn)業(yè)、農(nóng)業(yè)，都是需要有發(fā)展，而且有巨大的需求，這些領(lǐng)域都是有效供給不足的。問題是這些領(lǐng)域為什么供給不足。像我們現(xiàn)在，我們的習主席說一帶一路，我們周邊地區(qū)幫他們建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施，其實也是一樣的，這些國家為什么基礎(chǔ)設(shè)施缺乏投資，一定是有原因的。中國這些領(lǐng)域有巨大的需求，但是沒有有效的供給，也是一定有原因的。我的理解，我們?nèi)钡倪@些行業(yè)，最主要的是中國的原有的金融體系是不支持的。比如說文化產(chǎn)業(yè)，假如說影視公司拍一個電影，我們銀行能給它貸款嗎？顯然不能貸款，可能票房很好，也可能票房很差，所以像這些我們原來整個金融業(yè)都是由銀行體系構(gòu)建的，銀行控制風險了，一定要有抵押品，我們的金融體系只支持三個領(lǐng)域，一個是制造業(yè)、一個是房地產(chǎn)、一個是政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。這是可以從銀行拿到基金的，剩下的高科技行業(yè)，個人家庭消費服務(wù)業(yè)，包括文化產(chǎn)業(yè)，是得不到支持的。在這種情況下，這些行業(yè)沒有得到金融的支持，很難從市場上拿到相應(yīng)的資源，這是一個原因。第二個原因，我們有很多管制，現(xiàn)在這一任政府放開管制，市場準入我們逐漸逐漸取消。更多的民營資本可以向文化產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，原來你要辦報紙和雜志，你要拍電影都是有限制的�，F(xiàn)在市場準入慢慢放開。第三個障礙是什么？我認為是缺乏次序。缺乏應(yīng)有的次序。缺乏應(yīng)有的次序，特別是服務(wù)業(yè)，比如說養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)，假如說是養(yǎng)老院吧，養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)我們的EMBA同學曾經(jīng)做過投資，后來失敗了，從這個行業(yè)撤退了。什么原因呢？主要是缺乏次序。這個次序表現(xiàn)為在服務(wù)業(yè)里面權(quán)利和業(yè)務(wù)的界定不清晰的，比如一個老太太早上起來摔一跤死了，這個企業(yè)就會被嚴重的糾紛拖累，很難處理這種事情，包括我們的醫(yī)患矛盾等等，很多服務(wù)性行業(yè)，就是權(quán)利和義務(wù)的界定不清楚，包括糾紛的處理也是交易成本非常高的。這就使得這些行業(yè)長期是滯后，我個人感覺，我們現(xiàn)在講經(jīng)濟自由化、市場化，這是不夠的，光是政府退出，政府不管，沒有審批制度，但是如果監(jiān)管上不去，行業(yè)的運行標準和次序不能得到建立，那么同樣這個投資可能會失敗。像這些行業(yè)恐怕從海外的投資者來講，我個人認為我們政府現(xiàn)在非常鼓勵，原來我們服務(wù)業(yè)不怎么對外開放，未來我們這樣一些有需求但是沒有有效供給的領(lǐng)域，我們還是歡迎海外的投資，包括把海外行業(yè)的標準和次序的構(gòu)建游戲規(guī)則能夠引入，這個肯定是非常受歡迎的�？隙ㄎ磥碛泻芏嗟暮献鳈C會，這是我講的產(chǎn)業(yè)發(fā)展的角度。

　　政府現(xiàn)在在做什么，政府現(xiàn)在主要做兩件事情。一件事情是怎么提高無效供給的有效性，過剩產(chǎn)能怎么去利用，當然我們希望能夠輸出，幫助周邊國家進行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，這個就是一帶一路包括亞投行包括私募基金的開發(fā)，另外怎么提升產(chǎn)業(yè)的升級，包括很多產(chǎn)業(yè)是污染型的，怎么把這種污染消除提高產(chǎn)品的質(zhì)量。這些方面，政府在做，但是政府還想做的一件事情，最近中央政治局會議，考慮到我們經(jīng)濟在轉(zhuǎn)型的過程當中，我們國內(nèi)稱之為“新常態(tài)”，我的提法，新常態(tài)不一定完全正確描述我們當前的階段，當前的階段應(yīng)該是一個“變態(tài)期”，其實是一個從傳統(tǒng)的發(fā)展模式希望轉(zhuǎn)變到一個未來的可持續(xù)發(fā)展的模式，未來三五年內(nèi)，應(yīng)該是這樣一個轉(zhuǎn)換的階段。轉(zhuǎn)換的階段，可能增長速度會出現(xiàn)比較大的回落。因為傳統(tǒng)行業(yè)，可能發(fā)展要相對的停止，甚至很多兼并收購甚至倒閉，會出現(xiàn)一個收縮。但是我們剛才講的新的行業(yè)要起來，現(xiàn)在已經(jīng)有很好的勢頭，包括創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新，有很好的勢頭。但是要成為像制造業(yè)房地產(chǎn)這樣的支柱產(chǎn)業(yè)，目前還不能夠發(fā)揮這樣的支柱產(chǎn)業(yè)的作用。在這個過程當中，經(jīng)濟增長速度可能會下來，這就是政府為什么最近仍然要強調(diào)投資。必須要有一個最低的增長速度，要有一個保障。短期內(nèi)仍然有一些政府的投資需要推進。對中國的股市來說，人們都看不懂。我簡單梳理一下，中國的股市最近這一波比較瘋狂，大家覺得比較瘋狂�？隙ㄓ泻芏喾抢硇缘囊蛩�，而且不排除市場有很多操縱行為，操縱行為加上短期內(nèi)的非理性，但是之所以會往上走，而且我們認為未來仍然會往上走，當然要回調(diào)有比較大的振蕩，未來往上走的趨勢不會有大變化，這里面主要的原因是什么，一個中國經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型，要求整個金融轉(zhuǎn)型，我們不能僅僅靠銀行體系支持中國經(jīng)濟的發(fā)展，因為我們的企業(yè)負債率已經(jīng)是全世界最高的。在這種情況下，銀行不愿意放款，以銀行主導的體系沒有辦法再運作了，一定要啟動一個合乎權(quán)益之本的市場，這個是我們講的轉(zhuǎn)型的需要，包括新經(jīng)濟的領(lǐng)域都要靠股市來融資來支持。包括我們的私募風險投資，未來有很多的機會。這就是未來注冊制，原來要政府來審批，現(xiàn)在我們修改證券法，今年年底之前會不會把注冊制推出來，假如注冊制推出來了，我們的風投、PE、VC，前端的投資會非常的火爆，就會培育新經(jīng)濟，把中國的新經(jīng)濟培育起來。在這個過程當中，整個經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和未來的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和長期健康發(fā)展，是需要一個股權(quán)資本市場，能夠有一個良性的發(fā)展，這個空間是非常大的。第二個就是我們前面討論過了，目前中國的投資者，他的儲蓄或者是財富，在這波牛市之前，只有3%是配置在股權(quán)股票投資的，65%是配置在房地產(chǎn)上，這顯然是不合理的，這是中國的股票市場不發(fā)達，到來的老百姓投資組合的偏差，這樣的投資組合的調(diào)整，將會對未來的股權(quán)證券需求大幅度上升。有很多創(chuàng)業(yè)板，現(xiàn)在市盈率已經(jīng)接近一百倍，甚至有些企業(yè)可能是二百倍，對這樣的市盈率，我們怎樣來理解呢？我的理解是這樣，中國是一個非常龐大的市場�，F(xiàn)有的上市公司他們在未來市場發(fā)展當中，已經(jīng)近水樓臺捷足先登，假如說這個行業(yè)需要一百家大企業(yè)，我可以告訴大家，我們這個行業(yè)至少現(xiàn)在有一萬家企業(yè)，在中國幾乎所有的行業(yè)，實際的企業(yè)數(shù)目，可能是有效的企業(yè)數(shù)目的一百倍。就是正因為和地方政府的保護，不愿意讓企業(yè)破產(chǎn)，會招商引資辦更多的企業(yè)都是有關(guān)系的，在這種情況下，我們的上市公司就有非常大的外延擴張機會，通過并購通過并購以后，收購一些其他的小企業(yè)，中國的一些新興行業(yè)，通過并購有很大的擴張空間，這樣的話，可以把市盈率很快降下來。外延擴張更重要的是整合，怎么發(fā)揮1+1大于2的效應(yīng)，而不是1+1等于1，未來企業(yè)并購以后的整合，是面臨的一個重點。

　　另外我個人的理解，中國的股市在注冊制引入以后，應(yīng)該是一個規(guī)模會不斷的擴張，但是市盈率不應(yīng)該很瘋狂，估值不應(yīng)該很瘋狂，現(xiàn)在目前的階段，從去年的下半年到今年上半年，或者到今年下半年某個時候，這一段股市的瘋狂是有特殊原因的。這就是在股票注冊制沒有推出來以前，股票的需求現(xiàn)在不買房地產(chǎn)了，我們的股票上市股票的供應(yīng)跟不上，所以出現(xiàn)了供求關(guān)系的失衡。我的理解，假如注冊制起來以后，會有更多的企業(yè)上市，發(fā)行價也比較低，最后的估值也會相應(yīng)的比較低。真正的為投資者提供一個擁有長期投資價值的市場。我們中國政府面臨最大的挑戰(zhàn)還是在法律制度方面，我九十年代初在美國研究證券市場規(guī)范化，很重要的一個政策就是陽光政策，市場的透明度。怎么在透明度信息披露包括違法行為、市場操作行為法律的威懾力，使得市場更為規(guī)范，這是中國政府接下來面臨的一個挑戰(zhàn)。我們的司法和執(zhí)法的有效性怎么來提高，這個我想是政府面臨的一個很重要的挑戰(zhàn)。但是我也和大部分學者有同樣的觀點，我認為中國未來我們比較困難的階段，是未來的三到五年，假如這三到五年的轉(zhuǎn)型和整體的改變制度的變革，能夠達到相應(yīng)的預期，中國未來的二三十年，可能還有非常好的發(fā)展空間。我就總結(jié)到這里，謝謝大家。

　　新浪聲明：所有會議實錄均為現(xiàn)場速記整理，未經(jīng)演講者審閱，新浪網(wǎng)登載此文出于傳遞更多信息之目的，并不意味著贊同其觀點或證實其描述。