2008年11月13日，第四屆北京國際金融博覽會在京開幕。圖為摩根士丹利華鑫基金李君。(來源：新浪財經)

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　　2008年11月13日，第四屆北京國際金融博覽會在京開幕。此次大會是由中國人民銀行營業管理部、北京銀監局、北京證監局、北京保監局、北京市發改委、北京市財政局、北京市國資委等多家單位共同主辦的金融盛會。以下為摩根士丹利華鑫基金首席策略師李君的發言實錄：

　　李君：尊敬的各位嘉賓大家好，非常歡迎來到北京國際金融博覽會的基金論壇，我是摩根士丹利華鑫基金的首席策略分析師，李君。那么我們這個摩根士丹利華鑫基金原來是巨田基金，是03年國內成立的一家基金管理公司，那么摩根士丹利是今年的上半年剛剛入股我們公司的，作為我們公司的一個股東，所以很多人可能看到摩根士丹利華鑫基金這個名字之后覺得比較奇怪，覺得我們這個摩根士丹利華鑫基金和摩根士丹利是不是一家公司？實際上摩根士丹利作為我們公司的股東之一。

　　今天跟大家主要溝通的話題是從全球金融風暴中審視中國A股市場。看到這個標題，大家最敏感的就是這個金融風暴，應該說從今年上半年開始，無論是電視、報紙，各種媒體，大家看到最多的就是四個字，金融風暴。那么這個金融風暴到底怎么形成的？這次的金融風暴對國際金融市場，包括美國、歐洲、日本它的影響是怎么樣的？這場金融風暴對我們中國的經濟會是怎樣的一種影響？在這樣一個環境下，我們的A股市場會是怎樣的走勢？這是今天我們要共同交流、探討的問題。

　　今天這個話題我們主要分兩部分，一部分就是從全球金融風暴中重新審視我們的A股市場，第二個部分我簡單跟大家介紹一下我們公司的三只產品。

　　第一部分，從金融風暴中審視A股市場，我想從四個方面跟大家來溝通一下。第一個內容，就是金融風暴它的形成的原因和根源在哪里？為什么大家之前沒有預測到，突然之間，在華爾街形成這樣一個前所未有的或者說從29年美國金融風暴以來最嚴厲的一次金融風暴？它到底怎么形成的？這個金融風暴的形成，對我們國家會有怎樣的啟示？第二是金融風暴對美國經濟的影響，第三是對中國經濟會產生怎樣的影響？最后從政策面或者從市場的估值這些角度我們來看一下，我們怎么看待我們未來的A股市場這樣一個走勢？

　　我們先進入第一個問題，金融風暴形成的原因和根源。

　　那么回顧美國的這場金融風暴，我們也看到媒體有很多的分析，應該說大家達成一個共識，就是說這次席卷全球的金融風暴，是源于美國的房地產泡沫的破裂，由這場房地產泡沫破裂所引發的次貸危機，是這場金融風暴形成的原因。第一，是過去若干年美國寬松的利率政策，第二是對美國所創新的各類金融產品監管不利所造成的。這兩點應該說是這場金融風暴的根源，它形成的原因是房地產泡沫所引發的次貸危機。我們知道美國的經濟從911之后，美國的經濟就開始往下走，開始衰退。美國政府就為了防止美國經濟的快速的下滑，在過去的，從02、03一直到04年期間，美國的聯邦基準利率快速降息，降息的目的就是為了刺激經濟，刺激消費。應該說長達15個月之久的低利率維持在1%左右。那么這個連續降息的后果，就會導致流動性的一個泛濫，流動性的上升。大家就可以很容易地從銀行或者各種金融機構貸到錢，這個錢很多老百姓用它來買房子，因為利息下降以后，大家買房付利息的成本越來越低。買了房子之后造成了美國房地產市場的價格的快速上升。

　　從2002年一直到2006年到2007年，美國的房價持續上漲。而且我們分析發現，這一次的房價的上漲，包括利率下降過程中，銀行貸款最多的或者是持續上升的一部分貸款是什么呢？是次級貸，就是說銀行給那些收入比較低的這樣一些人群貸了大量的房貸。這樣一個結果造成的后果就是說如果說未來的利息上升了，這些低收入人群還不起房貸的風險越來越高。從2004年開始，美國發現流動性的泡沫越來越明顯，經濟也是越來越熱，在這種情況下，美國聯邦利率開始持續地加息，一直從1%加到了5.3%這樣一個水平。在這個加息的過程當中，很多的次級房貸，包括低收入人群買了房子之后開始還不起這個房子，造成到06年開始，房地產泡沫的一個破裂。這就是說在利率，美國這個利率下降，房貸持續地上升，房價上升過程中，這個房地產泡沫越來越大。

　　問題的關鍵不僅僅是由于房地產市場的泡沫的形成，更可怕的一個方面就是說美國在這次次貸危機過程當中，它是把次級貸款打包成為次級債券進行發行，在發行過程當中有很多的美國的一些金融機構，就是我們之前看到的一些，包括雷曼兄弟這些大型的國際金融機構，它們通過杠桿放大這樣一個手段來購買了很多的這種次級貸。那么我們知道房地產泡沫破裂之后，這些次級貸的價值迅速貶值，就造成了這些美國的大的金融機構資產的大幅縮水和虧損，這就是我們之前看到的那些金融機構在次債危機爆發之后股價出現大幅度暴跌。從08年1月份開始，這些金融機構的股價迅速縮水，由于他們購買了大量的次級債很多巨額虧損暴出來以后形成的。這就是我們認為金融風暴形成的原因和邊緣。

　　我們回顧一下今年上半年以來美國次貸危機發生的一系列事情。這個危機從07年1月份開始爆發，當時大家并沒有過于關注這件事，認為美國次級債一共幾千億，國家也好，市場也好，很容易就消化了。但是這個是發行了次級債券以后，通過杠桿放大以后，很多金融機構虧了很多資本金，也是造成這次金融風暴最直接或者最根本的一個原因。從今年3月份開始，貝爾斯登開始宣布破產，被摩根大通收購。今年9月份發生一系列事件，應該說是集中爆發的，包括美國政府接管的兩房，包括雷曼兄弟百年老字號的一家公司宣布破產，等等一系列的接管或者收購的行為。這樣就造成了美國整個華爾街，包括一些大的金融機構，美國的華爾街的一個金融風暴，最后表現在美國的股票市場出現了大幅度的下降。

　　在這種情況下，美國政府又開始出手救市，然后就財政部遞交了7000億美元的救市計劃。包括布什后來簽署的8500億美元這個救市計劃，實際上都是為了挽救美國的金融市場包括美國的金融機構，這是次貸危機到現在為止發生的各個重大事件。

　　這件事到底對美國經濟有怎樣的影響？我們都知道美國經濟作為全球的引擎，它發生了問題，對全球其他的經濟體，包括中國整個經濟體的影響非常大。這次金融風暴到底對美國經濟是什么影響？我們從幾個數據看一下。

　　首先看一下美國的制造業它的一個情況，采購經理人指數PMI這個指數是反應美國制造業它的一個景氣程度，如果這個指數在50以上，美國的制造業這個行業的景氣度還是維持比較高的，如果低于50，就是美國的制造業的景氣度是往下走的。我看從今年年初到現在為止，這個采購指數迅速下滑到了38.9，說明這個次貸危機或者說金融風暴已經開始波及到美國的實體經濟，對美國的制造業的影響是非常顯而易見的。在美國的制造業不景氣的情況下，會造成另外一個現象，就是美國這個失業率的快速上升。從07年開始，美國的失業率迅速是急劇上升的。這兩天的報道應該是創下了近年來的新高，持續創下新高，包括英國、歐洲的一些國家，包括日本這些失業率的人數迅速上升。這些指標我們平時要多關注，它是反應這個經濟好與壞，經濟是向上走、向下走的關鍵指標。也就是說經濟不好，大家發現很多企業開始裁員，有大量的失業人員。這是從美國制造業情況來看是開始惡化的。

　　再看一下美國的消費，我們知道美國的GDP，也就是經濟增長過程當中，它的消費給GDP的貢獻占了70%，也就是美國經濟引起更多的來自美國民眾的消費，所以消費對美國經濟的重要性來講非常重要。我們可以看到2001年到2007年美國消費占美國GDP的比重逐年上升。我們看一下美國發生金融風暴之后消費的情況，從08年開始，零售額的增長顯著地一個放緩。這個零售額當中，包括政府和私人兩個消費，我們來看一下這個私人的消費情況。這個私人消費情況是同比增長的幅度迅速下降，消費者信心指數也是在迅速下降的。就是說美國的消費受到的影響應該說非常巨大，由于美國民眾很多人失去了房子，還不起房貸，把房子斷供或者棄房以后，同時還有失業的危險，在這種雙重的不利的影響下，美國的消費應該受到了非常大制約，很多人開始舍不得花錢。因為看到經濟下滑過程中，收入的預期是下降的，這是對美國消費的影響。

　　我們再回過頭看一下房價，這場金融風暴之后房價的表現我們來看一下。從2006年到2007年開始，美國的房價指數達到高峰，隨后出現了一個快速的下滑，包括房價指數，包括環比的增長速度都出現了快速下滑，這是金融風暴所表現出來的方面。這是美國房價的一個情況。

　　那么我們看一下美國的房價是不是已經到底了？我們衡量一個國家或者一個地區，它這個房屋價格是不是合理或者是不是到底？我們關注兩個指標，一個就是房價和你的租金，商品房的價格和租金水平的比值，第二個就是房價和人均收入的比值。我們看一下，房價指數和人均收入的比值，從80年到2007年這個比值大概在100左右，到了美國房地產泡沫的高峰期到118，也就是房價漲得過快，比較遠遠超過了我們收入的水平，也遠遠超出租金的水平。從泡沫之后，我們回頭看指數開始回頭向下，但是不是到底了？如果和88年開始比較的平均值來看，還遠遠沒有到平均值的位置，說明房價還有一個上升的空間。所以我們認為美國的房地產價格到現在為止還沒有到底，應該還是有10%到15%之間這樣一個下跌的幅度。