2008年11月13日，第四屆北京國際金融博覽會在京開幕。圖為世華財訊楊立敏講座。
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　　2008年11月13日，第四屆北京國際金融博覽會在京開幕。此次大會是由中國人民銀行營業管理部、北京銀監局、北京證監局、北京保監局、北京市發改委、北京市財政局、北京市國資委等多家單位共同主辦的金融盛會。以下為世華財訊產品中心總監、高級金融分析師楊立敏實錄。

　　楊立敏：大家好，我今天講的題目是國際金融危機下的理財策略，其實我的小標題是如何利用信息來提高我們的理財能力。我在來的路上，一個朋友給我打電話，說大盤破了1900點，是不是該滿倉殺進去。我告訴他不要沖動，不要對中國政策給予過高的希望。為什么這樣說？主要是跟我后面的分析有關系。

　　首先講一下金融危機下的宏觀經濟是怎么回事，之后講一下投資理財所面臨的資產估值和理財策略，第三部分把財經的信息如何利用跟大家交流分享一下。

　　首先是危機下的宏觀經濟。大家經歷過去年的牛市，最高沖到6124點，但是很快一年的時間跌了70%。很多人很茫然，不知道為什么牛市來的這么快，跌的更快。其實看一下周邊市場就可以知道，臺灣價格指數從12000多點跌了90%，用了八個月時間。為什么中國會出現這種牛市？主要是由于虛擬經濟造成的。歸根到底，中國改革開放30年以來，經濟的高速增長是因為中國改革解放人的生產力，使生產效率提高以后經濟開始增長，最后又發展經濟，又發展虛擬經濟，銀行業、基金業快速發展。但是近幾年來，我們發現全球虛擬經濟的規模已經達到200多萬億美元，但是實體經濟加起來也就28萬億美元，差了很多倍。80年代到現在，實體經濟的增長3%左右，國際貿易增長5%左右，但是虛擬的資本流動增長率已經超過25%。而虛擬資本每天的流量達到1.5萬億美元以上，隨著電子商務、互聯網的發展，虛擬經濟規模還會繼續擴大，直到破滅。

　　我們知道現在存在由次貸危機導致的金融危機，又導致了經濟危機的環境下，有人說現在要控制金融危機，不讓它向實體經濟蔓延，實際上現在已經產生經濟危機，只是中國相對影響較小，但是明年是否擴大也不一定。次貸引發的金融危機到底有多厲害？我們從電視、網絡、報紙、網站上都可以了解到這些信息，美國15家銀行倒閉，還有一些券商機構倒閉，而且已經進入到第三個月。還有更多的發展中國家、拉丁美洲國家和亞洲國家，也會面臨國家破產或者企業破產。政府都在采取一些措施，拼命的救市，昨天和今天大盤的反彈很明顯受4萬億拉動內需的刺激計劃而引起，但是它能走多就我們拭目以待。

　　首先看一下美國的經濟。三季度的GDP環比開始下降，如果連續環比下降的話，說明美國經濟已經進入衰退，只不過美國在阻止經濟走向蕭條。大家可能聽說過美國的經濟大蕭條，很多富人變成了窮人。當時說為什么窮？因為沒有花錢消費。我們從宏觀經濟角度來說，居民不斷在花錢消費，促進企業盈利，盈利之后增加居民收入。但是從微觀經濟來講，有人會說我既然沒有錢憑什么消費。所以98年東南亞經濟危機的時候，很多人出去買衣服，為了響應號召，拉動內需，刺激消費。98年的情況和現在的情況有什么區別呢？顯然是有區別的，這次的金融危機跟98年的東南亞金融危機的區別是，最大區別在于虛擬經濟的杠桿。98年的金融危機是利用東南亞經濟不穩定，利用外匯市場、股票市場或者期貨市場打垮東南亞的國家的經濟，但是這次的國際金融危機是由次貸造成的。大家經常聽電視上說次貸，為什么我們現在對未來20年的經濟預期依然看好？因為我們投資價值的判斷都是基于經濟連續不斷的穩定發展環境下，在這種預期下作出的。包括現在銀行推出理財產品，基金公司推出的基金產品，都是在這種背景下推出的。

　　未來中國20年經濟要連續穩定的增長，我們的利率是升高還是降低呢？答案當然是要降低。因為20年經濟高增長的話，幾乎所有的金融產品都是在利息不斷降低的情況下進行的。但是如果突然加息怎么辦？美聯儲不斷的加息，加到最高5.25%的時候出現這次重大的次貸危機。我們在接近5%上限的時候不斷發出警告，為什么發出警告？因為美國是靠借錢度日的國家。美國之前的利率1%非常低，跟現在一樣，在刺激之下，大家拼命的借錢買房、買車，所以房價過高之后必然會有些人買不起。我記得美國房貸業務員跟我們現在一樣，看見到一個客戶只問兩個問題，第一個問題是你借了錢以后能確定改善你的生活嗎？我能借來錢當然會改善生活的。第二個問題是你能在未來多少年以后償還這筆貸款嗎？誰愿意說自己沒有能力還錢呢。所以大家都在經濟不斷看好，刺激收入不斷增加的預期下做的判斷，所以次貸危機越來越多，又通過包裝衍生出CDS產品，在全世界金融機構銷售，賣給很多投資者。這種危機必然會隱含虛擬經濟跟實體經濟的比例失調或者過大，必然會出現膨脹，而導致泡沫破滅。從預期來看，發展經濟增長明年應該更低，甚至倒退增長，美國經濟的衰退肯定是現實。

　　新興市場，其實也一樣，它也是一些瀕臨破產的國家或者經濟體，但是它又籌到一些國際組織和一些聯盟貸款做一些緩和。但是它未來的預期，也是要不斷的調息。看一下中國，中國保增長的政策持續出臺，年初的時候國務院開會制定信貸4.8，但是CPI那么高。如果不設定4.8的水平如何將，前不久央行不斷的降息，刺激經濟，但是效果不一定很好。我們最終的結論，對政策的拉動作用是有限的，因為金融危機對國內經濟的影響還沒有完全爆發出來，包括國外也是一樣，美國的次貸危機的損失還沒有到最大水平，等到最大水平的時候經濟的影響會明顯暴露出來。外需放緩，內需不足，也無法拉動，我們10月份PPI數據是6.6，現在是4.0，看起來還不錯，降下來，但是未來貿易的順差也會繼續擴大，人民幣的升值壓力依然會存在。

　　國際原油價格下降以后，國內的原油價格也會下調，如果這次經濟面臨的危機比98年嚴峻的話，我們面臨的一定是繼續降息，到年底前應該還會有一次大的降息，明年也會繼續降。其他的政策，比如費改稅，或者取消一些附加稅，在股票市場對大小非的區別對待的稅也都會陸續出臺，這就看明年的政策。但是我們的GDP還是比較高的增長，今年不會超過兩位數，但是它的增長還應該是肯定的。而且政府也在宣傳政策，我們也說經濟的預期是看好的，只不過對于投資者來說要注意，尤其對于股民要說，經濟的拉動不要基于過高的希望。

　　這是統計局的景氣指數，從08年開始經濟趨穩而不是過熱。人民幣自匯改以來的累計升值幅度為17.41%，今年以來的升值幅度已達6.31%，(低于年初預期的10%)，升值動力不足或貶值，1年期NDF6.90。我們在看一下中國外匯交易中心應對外幣一年期的點位，跟NDF幾乎相等，央行也不希望人民幣再繼續升值。未來的情況，人民幣有可能還會出現貶值，一切要看出口企業的情況。

　　我們做一個小結，通脹依然存在，有人說CPI是4.0，是不是生活水平會好起來。其是還不是，按照國際標準4.0還是比較嚴重的，只不過3%以上是通貨膨脹，5%以上嚴重通貨膨脹，我們處在中國的水平，但還是通脹。存款利率依然要低于通脹率，央行不斷的降息。經濟不斷放緩，但是總體勢頭是良好的。出口貿易繼續增加，但是幅度放緩。外資也就是熱錢流到國內的規模會減少。中國經濟處在十字路口，如果調控不當，今年底到明年初可能會出現振蕩，現在美國出現的振蕩就是這種原因。但是我們不認為我們的政府會處理不好調控，我認為我們的政府有能力處理好國內的宏觀經濟問題，最終在美國衰退的背景下實現經濟最大的軟著陸，惠及到投資者來說就是一些財政政策，對股民來說無非是拉動股市的穩定或者增長。

　　主要國家現行利率及前景。未來的趨勢依然是總體趨勢下調，我們如果有做外匯的朋友可以考慮，美元在1%的基準利率水平下，會保持穩定，甚至偶爾降一點的話，其他非美國家利率水平應該有更大的下跌空間。在這種情況下，非美貨幣依然會下跌，它的匯率兌美元要下跌，所以現在還處在中間的水平，還沒有到位。

　　第二部分，資產估值。我們經常說錢是有價值的，有沒有時間價值？錢如果用在合理的資產上，它一定有時間價值。你會拿100塊錢買100塊錢嗎？不會，一定會買一種資產。決定貨幣的時間價值無非有三個因素，一是通貨膨脹，有就是說CPI，反過來看央行長期的無風險的利率水平，二是風險，也就是貼現能力。三是機會成本，有的人同樣是做股票，比如做小買賣一年掙17%，如果把這些錢全拿來炒股票，每年收益達不到17%，這就是機會成本喪失，喪失了17%的預期收益。如果把貨幣的價值用復利計算的話，未來的價值等于現在的價值×1+i利率的水平N次方。做投資理財也好，做生意也好，其實我們尋找的就是RV到底有多大，我們提供信息、獲取信息、分析信息，無非是找到一個真正的R值到底是多少，也許這個R值不存在，但是我們盡可能的去接近它。

　　講一下股票。我們買股票，是買這個企業未來利潤的貼現。這個未來利潤的體現也是拿公式算出來。利率貼現的這個值叫做企業真實價值。但是現在股票的價格能夠真正反映出企業的價值嗎？不是的。其實我們的股票價格是反映投資者對企業股票的預期價值。歸根到底還是人們的一種預期，大家認為它多少錢它就是多少錢，所以我們能做的無非就是預測。預測靠什么？靠信息。信息從哪里來？只能看過去，看歷史的數據，看它過去的收益是多少，我們來推斷它未來的收益是多少。所以很多人非常的盲從，只能跟風操作，故事從去年到今年，一漲一跌，很多人被套，就說明這個問題，沒有判斷股票的價值，更沒有獲取信息的能力。

　　我們炒股票也是有風險的，風險跟收益成正比嗎？我相信大部分人會回答成正比。為什么？因為書上這么說，大家也是這么說的。其實風險和收益成正比的話需要有前提條件，如果前提條件不具備的話風險和收益不存在�，F在中國故事有很多人包賺不賠。為什么？因為他掌握著別人不知道的信息。每個人處理信息的能力是不同的，對這些數據，包括政府制定的政策，大家的反映是不一樣的。一般來說公開的信息，對你股票估值方面沒有太多的價值，所以中國的市場還不是很健全的市場。有人說6000多點跌到這么慘，套了70%，到底是誰賺錢？當然有人賺錢，如果按照實體經濟跟虛擬經濟的比例關系，市值的增長率占GDP的比重每年按照1%的增長，這個市值的增長是比較合理的，而我們現在的市值，從去年年底來看，已經大大的超過了GDP，GDP也就是25萬億左右，市值將近30萬億，達到120%，這是不合理的。按照國際經驗，無非流動性特別過剩的時候，市值也不過占GDP的60%、70%。所以到6000的點的時候，當時我們的分析，當時從深圳成指出來看，我們果斷的預測下跌1000點沒有問題，言下之意是大幅的下跌沒有問題，所以去年年底和今年年初我們都作出這樣的判斷。很多投資者心不甘，紛紛的去獲取一些對他有利的信息，股票上漲開心，股票下跌不管，然后去補倉被套。很多人在3000點的時候為什么滿倉進去，因為3000點的時候，到達這個位置以后政府要開始救市，但是大家不要認為政府救是可以起到效果，政府能夠決定這個股市的開張與關門，但是現在控制不了這個市場，因為跟市場博弈的雙方有關系。02年、01年之前，90年代博弈的雙方是政府跟投資者，因為那時基金業不發達。但是從02年以后，到現在已經發了3.8億基金，基金規模非常龐大�？梢赃@樣說，過去的牛市，人造牛市是基金賺錢，因為基金不斷的買股票，股票漲，指數漲，指數漲導致更多人買基金，良性循環，把股票抬到6000多點。日本也是從1萬點漲到4萬點水平，但是很快跌下來，也是在日元升值的情況下。這次日元的下跌，日經指數跟上證指數不妨做一個對比，幾乎是一模一樣。所以我們買股票無非是期望收益，在一定期望之下，一個時期之內能夠獲得收益，我們叫期望收益。實際收益也可能比期望收益低，但是我們的判斷無非是要獲取更高的期望值，也就是我們說的投資。買彩票不是投資，但是沒有人能說清楚買彩票為什么不是投資。因為彩票的期望收益減去你的支出小于零。也就是說你買2元的彩票，比如36選7，你得了500萬，但是500萬的概率只有1/800，所以你的期望收益一定是小于零。為什么小于零？因為彩票有管理費，必須要支持體育建設，福利彩票要支持福利建設，所以期望價值小的，彩票不是投資。

　　過去將近70年美國股票的年報情況，小型公司的股票收益率最高，基本上五年翻一倍。但是現在因為金融危機，幾乎每個國家的指數都被拉下來，而且最近這兩天也跌的很慘。我們如何利用這個信息？這決定我們是主動投資還是被動投資，如果是主動投資的話，我們會利用信息來發現這個市場錯誤，比如一家上市公司是醫藥上市公司，有內部的研發人員，能夠研發出一款新藥，能夠促進公司的盈利，但是這個信息不會有人知道，市場也不認可，只有少數人知道，所以當時的股票一定是被低估了，因為正在研發特別有效的治療糖尿病的新藥，這種新藥一旦研發出來的話，對市場一定是促進作用。如果能夠發現這個信息的話，我們會買這個股票，然后獲得收益。如果不知道這個信息的話，更多的人是被動投資，被動投資無非是利用投資組合買基金。如果小商小販都知道股票會漲的話，我們就應該果斷的出來。但是中國的市場不一樣，出現人造的牛市，以前是政府和投資者之間的博弈，現在基金公司起來了，基金跟投資者進行博弈。

　　目前投資者的投資渠道很多，為了保險的話還是儲蓄。除了儲蓄，還有股票、基金、信托，保險也是投資渠道，但是我更希望要分別來看保險，有的保險產品把投資的功能和保險功能結合起來，但是我希望你把它的投資功能和保險功能要分別對待。我們還有一些房產、地產和實業。做房產的話，可能有人說前陣子股票大跌做房地產，房子會升值，股票的錢會流到房地產。其實不是。現在市場博弈雙方發生變化，也就是說是市場市值越來越大，三分之一的人成為股民，這么大的市場，這個股票跌下來，對其他的消費難道不構成影響嗎？肯定構成影響。按照國際經驗，股票下跌之后的6到9個月，房市必然下跌。

　　做好投資理財規劃，簡單來看就是五個“率”：稅率，個人所得稅，個人做股票也有一些稅印花稅等等；利率，銀行的存貸款利率；通脹率，也就是CPI；經濟增長率，GDP；以及人民幣的匯率。如果選擇投資組合的話，如何跟這五個率做對比呢？現在的利率水平不斷降低，在不斷降低的情況下，要增加房產這樣的資產，在人民幣收阻的時候也要適當的增加外匯。通脹率雖然降到4.0，但是通脹水平依然有點高，現在的儲蓄率無非是股票市場的低迷導致的，但是從通脹率繼續增加的話，儲蓄也是正在減少。蔣下來的話，我們可以適當的提高一些儲蓄的比重。