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國內銅鋁跨品種套利時機正在成熟(組圖)

http://whmsebhyy.com 2004年08月17日 17:04 格林集團

　　一、序言

　　近年來國內金屬市場套利交易極為活躍，國內外金屬市場的套利交易、同品種的跨期套利、銅鋁期貨品種套利都已是比較常見的套利方式。在今年3、4月份國內許多跨市套利投資者利用銅鋁價差快速接近的時機成功實現了高額盈利。近期再次位于歷史高位的銅鋁價差又在繼續引起市場的重視，筆者認為國內銅鋁跨市套利時機正在逐漸成熟。

二、銅鋁跨品種套利原理及價差形成的原因分析

　　金屬跨品種套利是指利用兩種相互關聯的基本金屬之間期貨合約價格的差異進行套利，即買入某一交割月份金屬的期貨合約，同時賣出另一相同交割月份的金屬期貨合約，以期在價差出現有利變化時將兩種合約對沖平倉了結。

　　雖然基本金屬各品種之間價格走向趨于一致，但其波動幅度并不相同，即其中一種商品合約的上升或下跌速度會快于另一種商品合約，決定這種套利活動成功與否就取決于這兩種商品合約的價差變化程度。另外，兩種商品價格相互發生變動的時間次序先后不同，就造成兩者間價差變動產生時間上的差異，為價差的偏離和回歸創造了條件。如銅在走強時鋁走弱，鋁在走強時銅走弱。其次，相關商品的各自基本面變化的過程存在差異，導致不同品種在不同時間段價格走勢不同步甚至短暫背離。這三種情況都為跨品種套利創造了條件。

　　銅鋁跨品種套利并不只國內市場較為關注，國際市場關注程度可能超過國內市場，今年基本金屬行情的演繹為投資者提供了大量的跨品種套利機會，倫敦銅鋁價差的擴大及縮小在時間周期上與國內同步，一些投資者認為國內銅鋁價差拉大是投機造成的，所以總傾向于在銅市場作空，而未認識到國際市場銅鋁巨大的價差是造成國內銅鋁價格現狀的主要原因，在關注銅鋁套利機會時有必要對其形成的因素進行分析。

　　1、國內銅鋁期貨市場多年來活躍程度不同，國內銅市場化程度很高，而鋁市場部分屬壟斷行業，國內銅市場是高度的國際化商品，國際銅市近一年來持續的上漲行情必然使得國內銅市場高度跟隨，價格在國家宏觀調控前保持與倫敦市場的高度接軌。國內鋁只是部分受倫敦鋁市場價格影響，其聯動程度不高，經常有滯后行情，同時倫敦鋁作為倫敦金屬市場現貨貿易量及期貨交易容量最大的商品，其價格運行長期表現較為持重，用通俗的比喻來看，國際銅商品是充滿活力的青年人，而鋁商品是老成的中年人。

　　2、基本面明顯的強弱特征及市場投機程度常年不同使得國際銅價大幅高于鋁價成為合理。這里重要的是銅的戰略戰備物資屬性及近年來快速成長的金融保值屬性使得銅波動敏感程度遠高于其他基本金屬商品，美國COMEX銅宏觀基金特別是技術性CTA基金數年來在該市場的活躍交易為銅能夠成為全球經濟特別是美國經濟指向燈起到重要作用。大到全球經濟，小到每日的美國經濟數據都能夠影響銅價的波動。美元的貶值及地緣政治的緊張使得銅在近年來金融屬性大為增強，基金在看好貴金屬的保值功能同時選擇基本金屬商品中的銅作為保值工具，使美元走勢能夠成為銅價巨幅飆升的主要動力。

　　3、國際金屬市場對于銅鋁供需面緊張的心理預期及因此而來的渲染程度不同使得銅價上漲時遠快于鋁價。市場對于倫敦銅庫存的關注及炒作是銅價突破長期下降壓力線大幅飆升的又一主要動力，庫存的持續減少在銅價向上運行的中期越發引起市場的緊張，渲染程度在達到極致后銅價再次見到歷史高位3000美元。而在今年來我們也可以看到倫敦鋁庫存的持續減少，但市場顯得理性謹慎的多，大商品大持倉的特征是基金也不敢大幅推高期價的主要原因。同時鋁市場相對銅市場豐富的儲量和產能擴張能力，及總量仍顯龐大的庫存壓力影響期價的向上彈力。

　　國際國內銅鋁價差的擴大主要來自于基本面的強弱及市場關注操作的程度不同，價差的接近肯定也將是上述因素造成。多年的銅鋁行情演變來看，造成價差縮小的行情特征是銅在高位震蕩時的鋁價對應補漲或是銅價大跌時鋁價表現抗跌。從今后的金屬市場基本面及行情運行方向來看后者將是實現銅鋁跨市套利成功的主要行情表現。

　　三、中期趨于成熟的銅鋁跨品種套利可行性分析

　　筆者認為銅鋁套利時機正趨于成熟，但并不是說現在進場就能有快速回報，從近期看銅高企的現貨升水仍可能使期價有再度上攻的動力，銅鋁價差有繼續小幅擴大可能。而從三個月以上時間看，銅鋁價差縮小趨勢明顯，投資者如想獲得3000元以上的高額盈利，需要有持之以恒的耐心及把握交易時機的能力。對于中期銅鋁套利的可行性，筆者從以下幾方面進行分析。

　　1、市場的交易心態利用于銅鋁跨市套利的實際效果上升

　　從1987年以來倫敦銅鋁價差走勢圖可以明顯發現1150美元以上是銅鋁價差的高位，在該區域價差保持的時間不長，1989年初－1992年中銅鋁價差雖保持較長時間高位，但也是進入1150美元高位后很快就沖高下跌。技術圖表的以往走勢在很多時候會潛移默化的影響現在投資者的交易行為，在今年銅市較長時間以來近強遠弱行情特征在很大程度上就是對銅價已處技術圖表歷史高位的謹慎心態造成的。同樣滬銅三月期與滬鋁三月期價差在今年達到11500元的歷史高位后出現的較為快速的縮小行情對今后投資者的交易心態會有很大影響，在8月5日國內三月期銅鋁價差再次擴大至11500元附近時，我們看到很快價差就顯著拉近。

　　LME銅鋁1989年以來價差連線圖

　　2、國內銅鋁現貨市場基本面的明朗將使中期買鋁拋銅跨市套利的現實條件逐漸成立

　　進入8月后國內銅現貨合約強勢繼續在現貨供應緊張的激勵中得以強化，在8月10日現貨合約期價加上貿易升水價格在今年首次超過理論進口成本，意味著進口量在后期將會增大，緩和近兩月來進口量減少造成的現貨供應緊張局面。滬銅三月期合約（11月合約）及以后合約在現貨合約價格達到進口成本價后繼續對應倫敦綜合銅價補漲的可能性就減少了，繼續保持弱勢的壓力就更大了。也就是說因為國內現貨價格相比倫敦銅價接近合理，遠期銅價與倫敦銅的比價就不會再拉近，而繼續保持較高水平。銅鋁跨品種套利就不必擔心國內外銅價的比價問題。

　　而近期我們也注意到鋁市場基本面的漸趨明朗對期價帶來的支撐作用，中鋁下調國內氧化鋁價格的消息已為市場在前期下跌中消化，市場傳言出口退稅調整政策可能推遲，國內出口商利用國際市場高于國內市場價格幅度較大的機會加大鋁錠出口力度，鋁夏季消費淡季即將過去，9、10月份鋁型材加工量將季節性上升，這些因素使得國內鋁市場壓力逐漸減弱，期價抗跌性顯著增強，基本面的明朗使得期價繼續下跌可能性較小。這樣看中期銅鋁跨品種套利的現實條件正在成立。

　　3、國際銅鋁行情運行的節奏將發生變化有利于今年后期價差的接近

　　近年來銅市上漲的主要動力來自于以美國及中國經濟為首的全球經濟增長、美元貶值、主要交易所顯性庫存持續緊張、現貨長期的高升水。進入7月份以來雖銅價仍保持在高位，但明顯市場敏感程度較前期上升，比如美國經濟數據增長對銅價上推作用有限，而一遇較弱的經濟數據，銅價的波動幅度就很大，美元的下跌逐漸已不能成為銅價上漲的動力，技術圖表多次沖高下跌走勢明顯反映市場弱勢心態，歐美股市走勢對銅市的影響力在近期顯著增強也說明銅市投資心態的不穩。

　　更重要的是國際市場已不重視類如CRU等國際銅研究組織對于銅供需缺口的報告，而對全球銅產能增長及銅精礦加工費用上升對后期銅市的影響越發關注。全球銅產商們不將銅放在倫敦注冊庫存而直接將現貨發往消費國，以加快銷售進度，最大程度提高現金收益，增加多年來突現的利潤來源，可以預計的是全球銅的社會庫存總量遠大于交易所顯性庫存，后市國際銅價如能夠有較大下跌行情，來自產量增長造成的供應顯著好轉將是重要的動力。從8月10日美聯儲加息的聲明中可以看出美國經濟受到持續高漲的原油價格影響，而全球銅礦產能啟動后有著自己的持續周期，如后期經濟增速減弱，銅供應量上升對市場的作用就會很明顯。

　　智利主要銅礦2004年產量預計萬噸

　　銅礦 2003年 2004年產量增長

　　Codelco特尼恩特 34 45.7 34.4

　　Codelco 其它銅礦 122.3 130.5 6.7

　　Escondida 99.5 114 14

　　Collahuasi 39.5 47 19

　　Mantos Blancos 14.7 16.3 10.9

　　全球銅產能預測表

　　千噸 2003 2004 2005 2006

　　精礦 12,620 12,952 13,431 13,566

　　電解精煉廠 15,529 15,952 16,298 16,318

　　精煉廠合計 19,327 20,172 20,690 21,125

　　鋁同樣有著產能顯著增長的基本面，但來自中國的集中在鋁生產行業的調控已使得在全球范圍看產能增速有減緩跡象，今年以來歐美及日本市場鋁錠現貨升水長期保持在高位，而且極為穩定，反映鋁消費需求在持續增長，全球鋁市場可能出現需求大于供應局面。

　　倫敦鋁走勢向來較為持重，市場理性程度較高，行情反映的多為供需基本面變化情況。長期以來庫存的持續減少因總量仍較大而受到市場重視程度不夠。但應注意的是其庫存增減及現貨升貼水結構正向著有利于期價上升的方向運行，關注利多層面的投資心理有逐漸增強的跡象。近期銅鋁走勢節奏明顯不同，可以預計在將來銅價實質下跌時鋁價將表現較為抗跌。銅鋁行情運行節奏將有利于在后期銅鋁價差的接近。

　　四、國內銅鋁套利的風險控制及注意事項

　　1、國內銅鋁套利的選擇合約應是三月期，比如滬銅11月合約與滬鋁11月合約的套利交易。這樣與國際市場能夠保持同步，而且能夠有效規避現貨擠倉造成的銅鋁近期合約價差繼續拉大風險。

　　2、實際交易要同時進行，在買鋁同時拋銅，如有意帶來投機想法不是同時交易將可能影響套利效果。更需要注意的是銅鋁價值不同，實際套利時要做到交易金額相同或盡量接近，而不是交易數量相同，比如近日滬銅11月合約期價是滬鋁11月合約期價的1.7倍，作空10手銅的同時應買進17手鋁套利。

　　3、國際銅市近日現貨升水結構仍預示著有擠倉行情的風險，國內銅現貨升水也很高，穩健的套利時機在國際國內銅現貨升水有下跌趨勢時進行較好，抗風險能力及套利實際效果就會增加。

　　4、國內銅鋁套利的交易時間周期為3個月，但如價差在10月中旬后仍保持很高，就需要及時向后續合約遷倉。滬銅現在遠期低于近期價格的行情特點應不會影響遷倉風險，在中期滬銅現在近強遠弱的反向市場特征極有可能向近弱遠強的正向市場前進，主要原因是近期國內銅現貨價格已超過理論進口成本，國內貿易商明顯加大從國際市場進口規模及速度，國內銅市場現貨供應量預計很快會逐漸好轉，現貨壓力增大，而遠期合約因國內9月份后銅材加工量將上升，消費需求支撐期價。中期滬銅將會呈現近弱遠強正向市場的交易行情特點，這樣銅鋁套利將來向遠期遷倉就不會有風險，而有可能在后期增加實際套利效果。(天馬期貨)（來源：天馬期貨）

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