一國貨幣逐漸實現國際化、成為全球儲備貨幣之一的過程中，本國資產對于外國投資者的吸引力勢必上升，因此包括股票、房地產在內的資產價格有望受益

　　中國國際金融有限公司首席經濟學家 哈繼銘

　　人民幣初步具備了國際化的可能性

　　貨幣國際化是受市場需求和政府推動雙重力量決定的。影響一國貨幣國際需求的因素主要包括以下幾個方面：本國經濟規模、通貨膨脹率、匯率波動性以及本國金融市場的規模(是否具有大量逆差則不重要)。

　　經濟規模。一國貨幣的國際化，從本質上說是經濟國際化的產物，是該國總體經濟實力在貨幣形態上的反映，因此經濟規模決定了該國貨幣在國際市場的潛在使用情況。美國的情況尤其顯著，其占全球GDP的比重由20世紀初的10%上升至第一次世界大戰結束后的20%，帶動美元地位于上世紀20年代超過英鎊。日本占全球GDP的比重從1970年的7%上升至1988年的16%，也帶動日元于上世紀80年代成為儲備貨幣之一。Chinn and Frankel 2005的研究表明，主要貨幣發行國在世界總產值中所占比例每上升1%，短期來看會相應地造成該貨幣在各中央銀行的外匯儲備中所占比例上升約0.1%，長期則會上升2.2%。

　　貿易規模。國際貿易是貨幣國際化的基礎，貨幣國際化是國際貿易發展的客觀要求。其主要衡量指標是進出口量占世界貿易規模的比重。除了貿易總量，在進出口貿易中對計價貨幣的選擇和使用也會直接影響到一國貨幣的需求量。按照國際慣例， 在發達國家之間， 大部分貿易都是以出口方貨幣計價; 發達國家和發展中國家之間的貿易更多地采用發達國家的貨幣或者是美元這樣的世界貨幣。

　　通貨膨脹率、匯率波動程度。良好的國際貨幣體系必須具備三個特性：調整性、流動性和可信性。可信性指的是國際儲備貨幣的保值程度，而能夠衡量貨幣可信性的指標主要包括貨幣發行國的通貨膨脹率(通脹越高，則該貨幣的實際購買力損失越大)以及其名義有效匯率波動程度(波動性越大，則持有該貨幣的風險也越大)。

　　金融結構的完善和貨幣的可兌換性。要取得國際貨幣地位，一國的資本市場與外匯市場必須開放且高度發展。以日本為例，其政府為提升日元地位而采取的措施中，放開歐洲日元市場和建立東京離岸金融市場(如降低準入限制， 實行永久性租稅政策) 是至關重要的步驟。為了適應日元國際化的需要，日本政府先后放開了政府短期債券市場和貼現短期國債市場。日本于1986 年建成東京離岸金融市場， 到1990 年， 非居民的日元交易量就從192億美元飛速增加到2150 億美元， 占非居民貨幣交易量的比重也從21.6%上升到43.4%。

　　對比來看，我國的經濟發展迅速(經濟總量占世界比重已從1978年的1.8%上升到2008年的7%)，貿易規模日益擴大(貿易額占世界貿易額的比重已從1978年的0.8%上升到2008年的10%)，這兩項均達到世界第三位，超過了德國、英國。中國已成為亞洲區內多數國家的首要貿易伙伴，因此從經濟規模角度來看，國際對人民幣的需求已存在。此外，中國的宏觀經濟政策穩定，匯率保持了穩定和強勢，使得國內通脹率與匯率波動性在主要國家中都處于低位，增強了人民幣的可信性。金融改革不斷深化，人民幣已初步具備了成為國際貨幣的可能性。此外，中國在國際金融體系中的地位也理應得到提高，包括提升中國在國際貨幣基金組織、世界銀行等國際金融機構的份額和投票權，以擁有更大的規則制定權。目前中國在國際貨幣基金組織投票權中占比僅有3.66%，遠低于經濟規模相仿的日本、德國(各占6%)，以及經濟規模小于中國的法國、英國(各占5%)，只略高于荷蘭和比利時等國(見表1)，與自身的經濟實力嚴重不相匹配。

　　事實上，人民幣的國際使用已具雛形。人民幣在周邊一些國家已經很有信用，周邊國家及港澳地區都愿意使用人民幣進行貿易結算。

　　2008年底，國務院正式提出，對廣東和長江三角洲地區與港澳地區、廣西和云南與東盟的貨物貿易進行人民幣結算試點(上世紀80年代日元的國際化正是從貿易結算使用日元開始的)。

　　為了推動人民幣國際結算，中國人民銀行不斷推動雙邊貨幣互換。截至2009年4月中旬，已先后與韓國、中國香港、馬來西亞、白俄羅斯、印度尼西亞、阿根廷等央行及貨幣當局簽署了總計6500億元人民幣的本幣互換協議。互換資金可用于貿易融資，其運作機制是，央行通過互換將得到的對方貨幣注入本國金融體系，使得本國商業機構可以借到對方貨幣，用于支付從對方的進口商品，這樣，在雙邊貿易中出口企業可收到本幣計值的貨款，可以有效規避匯率風險、降低匯兌費用。離岸的人民幣債券市場也已在香港設立，自2007年6月開始內地多家銀行在香港發行人民幣債券，總額超過200億元人民幣。

　　參考美國、日本等國貨幣國際化的經驗，可以認為，人民幣國際化的潛力較大，目前僅剛剛開始。

　　人民幣國際化的好處

　　享受國際鑄幣稅

　　每一個發行法幣的政府都可以不需任何補償地用紙制貨幣向自己的居民換取實際經濟資源，從中攫取發行貨幣所產生的特定收益。這部分由貨幣發行主體壟斷性地享受“通貨幣面價值超出生產成本”的收益，就被定義為鑄幣稅。而當一種貨幣成為國際儲備貨幣以后，貨幣當局所獲得的鑄幣稅收益不僅來自于居民的貨幣持有額，也包括非居民貨幣持有部分。貨幣發行國的通脹越高，這一國際鑄幣稅的收益就越高。人民幣成為國際化貨幣，就意味著中國可以從國外儲備國獲得無息貸款。

　　擁有在國際金融體系中的話語權

　　擁有了國際貨幣發行權，可提高本國貨幣政策的獨立性，甚至可利用發行權來影響儲備國的金融經濟，并提升發行國自身抵御金融沖擊的能力。最重要的是，國際貨幣發行國在國際金融體系中具有較大的話語權。這種話語權意味著制定或修改國際事務處理規則方面巨大的經濟利益和政治利益。

　　為外貿和對外投資活動提供便利

　　當本幣成為國際貨幣以后，對外經濟貿易活動受匯率風險的影響就將大大減少，國際資本流動也會因交易成本降低而更加順暢和便捷，因此貨幣國際化也將給發行國居民和企業的對外交往創造方便條件，使得實體經濟和金融經濟的運作效率都不同程度地提高。

　　改善貿易條件

　　IMF的研究曾指出，當越來越多的外國人接受某一國際貨幣，每一單位的該貨幣能購買的商品數量也隨之上升，使得國際貨幣發行國的貿易條件得到實質改善。

　　為本國金融機構帶來新業務收入

　　國際貨幣所執行的交易媒介等職能，必然通過發行國銀行體系所提供的結算和支付服務來完成，這也為本國相關金融機構帶來了傭金收入。

　　為該國建設國際金融中心起到推動作用

　　無論是19世紀的倫敦、上世紀20年代的紐約，還是80年代的東京，在其貨幣國際化的過程中，本國股票等金融產品市場規模迅速擴大，進而樹立了該城市作為國際金融中心的地位。人民幣國際化的推進，將極大推動上海建設國際金融中心的努力，也會鞏固香港的國際金融中心地位。

　　貨幣國際化對于資產價格的深遠意義

　　一國貨幣逐漸實現國際化、成為全球儲備貨幣之一的過程中，本國資產對于外國投資者的吸引力勢必上升，因此包括股票、房地產在內的資產價格有望受益。

　　從短期來看，人民幣國際化的預期給中國資產創造了良好的投資環境。周小川行長改革國際貨幣體系的提議發表之后，國際市場對于人民幣的預期立即改觀，從此前的看貶轉為看升，而作為海外投資中國的窗口——香港，近期資金顯著流入，導致港股近期也大幅上揚。

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