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分析稱國際銀行惡意欺詐導(dǎo)致中信泰富巨虧
本報記者 朱益民
暴跌的澳元，猶如面目猙獰的魔鬼正一步一步把中信泰富(00267.HK)逼向萬劫不復(fù)的地獄。
12月2日，中信泰富公開披露的股東通函顯示，過去兩年中，中信泰富分別與花旗銀行香港分行、渣打銀行、Rabobank、NATIXIS、瑞信國際、美國銀行、巴克萊銀行、法國巴黎銀行香港分行、摩根士丹利資本服務(wù)、匯豐銀行、Calyon、德意志銀行等13家銀行共簽下24款外匯累計期權(quán)合約。
10月20日中信泰富首告因澳元貶值跌破鎖定匯價——澳元累計認購期權(quán)合約公允價值損失約147億港元，至今，巨額虧損已擴大到186億港元。在短短30多個交易日內(nèi)，中信泰富正以每天1.1億港元的驚人虧損快步?jīng)_刺。
盡管實力雄厚的中信集團于近日緊急出手救援，計劃以認購可轉(zhuǎn)債形式向中信泰富注資約116億港元并重組外匯衍生品合同，中信泰富或?qū)⒁虼擞瓉砩�轉(zhuǎn)機。但中信泰富外匯累計期權(quán)(Accumulattor)高達186億港元巨虧的沉重現(xiàn)實，讓人無法釋懷究竟是什么原因，導(dǎo)致一家擁有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和豐富經(jīng)驗管理團隊的優(yōu)秀企業(yè)，遭受如此兇險致命的一擊。
中投證券金融衍生產(chǎn)品部總經(jīng)理張曉東向記者表示，“這些國際銀行利用他們的定價優(yōu)勢，惡意欺詐。在合同簽訂之際，中信泰富就已經(jīng)完全輸了”。張曉東和他的團隊在首席金融衍生品顧問、美國康乃爾大學(xué)金融教授黃明的幫助下，對中信泰富復(fù)雜的外匯衍生產(chǎn)品交易進行了深入分析和計算，發(fā)現(xiàn)了令人震驚的現(xiàn)實。
合約定價陷阱
10月20日，中信泰富公告稱，其與銀行簽訂的澳元累計目標可贖回遠期合約(AUD target redemption forward contracts)，因澳元貶值而跌破鎖定匯價，按公允價值計，損失約147億港元。
“中信泰富外匯衍生品合約頭寸主要有四類：澳元累計目標可贖回遠期合約、澳元日累計合約(AUD daily accrual)、雙貨幣累計目標可贖回遠期合約(Dual currency target redemption forward)和人民幣累計目標可贖回遠期合約(RMB target redemption forward)。其中澳元累計目標可贖回遠期合約是虧損最嚴重的，也是我們重點研究的合約。”張曉東向記者表示。
上述重點研究合約規(guī)定，中信泰富須以固定匯率(加權(quán)匯率0.87美元/澳元)，每月買入一定數(shù)額的澳元，到期日2010年10月，累計最大買入數(shù)額為90.5億澳元；其中每一份合約都有最大收益終止(Knock Out)條款。
公開披露信息顯示，中信泰富在08年7月密集簽署了16份每月累計外匯遠期合約。合約杠桿倍數(shù)絕大多數(shù)為2.5倍。當價格對中信泰富有利時，每月的購買量為3000萬澳元到416萬澳元不等。
黃明和張曉東的團隊通過統(tǒng)計方法，將上述16份合約標準化為15個同樣的合約。即，交易標的：澳元兌美元匯率；簽署時間：2008年7月16日；合約開始結(jié)算時間2008年10月15日；到期時間：2010年9月(24個月)。價格有利時買進1000萬澳元，價格不利時買入2500萬澳元，加權(quán)行權(quán)價為0.89元，按月支付。
中信泰富的這個外匯合約可以分解成兩種障礙期權(quán)組合，一種是向上敲出的看漲期權(quán)(Up-and-Out Call)；另一種是向上敲出的看跌期權(quán)(Up-and-Out Put)。從障礙期權(quán)結(jié)構(gòu)看，看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的條款是一樣的。通常這種合約在簽訂之時，雙方?jīng)]有現(xiàn)金支付，相當于在未來兩年內(nèi)的每一個月，中信泰富獲得1個向上敲出的看漲期權(quán)，同時送給銀行2.5個向上敲出的看跌期權(quán)作為對價。
據(jù)蒙特卡羅(Monte Carlo)方法定價測算，按匯率歷史波動率(約15%)模擬，上述研究者高達十幾萬次的運算結(jié)果表明，中信泰富在簽訂這單筆外匯合約當時就虧損了667萬美元。
其原因就是中信泰富得到的1個看漲敲出期權(quán)的價值遠遠小于其送給交易對手的2.5個看跌敲出期權(quán)的價值。正常情況下，如果一個合約是“公平的”，簽訂時合約雙方?jīng)]有現(xiàn)金支付，那么在合約簽署時，其價值應(yīng)為零，即合約雙方都沒有占對方便宜。但這筆合約，投行卻占了非常大的便宜。
按歷史波動率測算，既然中信泰富一份合約的損失為667萬美元，那么整個15份外匯合約在簽訂時就損失約1億美元。倘若波動率變大，如30%，虧損更將高達4.5億美元。
張曉東強調(diào)， 中信泰富簽訂的這些外匯遠期合約實質(zhì)上就是Accumulator(累計期權(quán)) ，按諧音，香港稱之為“I will kill you later”。這種合約具有很大的欺騙性，尤其在牛市中。很多投資者認為只要價格不會大幅下跌，就可包賺不賠。在牛市末期，投資者通常比較亢奮，風(fēng)險意識較低，容易上當。而這種合約時間跨度較長，為市場反轉(zhuǎn)預(yù)留了足夠空間，這就是為什么這種產(chǎn)品也稱作“I will kill you later”。 而中信泰富與國際銀行簽訂的合約已經(jīng)不是我以后殺死你，而是我現(xiàn)在就殺死你(I will not kill you later, Instead, I am killing you right now)。
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