資產膨脹考驗央行：放任還是干預

http://whmsebhyy.com 2006年04月21日 08:31 中國證券網-上海證券報

光大證券研究所首席經濟學家高善文 點擊此處查看全部財經新聞圖片

　　本報記者馬斌

　　一季度結束，廣義貨幣供應(M2)增速過快以及房地產市場資產價格膨脹的事實再次擺在央行面前。有關央行可能提高存款準備金率實行緊縮性貨幣政策的呼聲日漸高漲。

　　記者日前就目前宏觀經濟運行以及央行對策采訪了光大證券研究所首席經濟學家高善

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文先生。

　　貨幣過剩導致資產重估

　　上海證券報：在中央和地方政府采取了一系列調控政策后，房地產市場確實出現階段性回落，可是春節后房地產卻再次升溫，這是什么原因？您認為到底是預期收益率發生變化的原因還是資金面的原因？

　　高：主要是因為資金面寬松。或者說由于資金面寬松導致資金成本下降，

房地產預期回報率顯得偏高。資金面寬松最主要指標是廣義貨幣供應量M2，從去年下半年增長不斷提速，到今年一季度達到19%。這其中包括了外幣，如果僅僅人民幣可能要達到20%。而中性的貨幣政策，其M2的增幅則15%～16%之間。而從居民住房按揭貸款來看，盡管全國房地產的成交量和價格總體上升，但其增長非常慢甚至出現負增長，這說明就整個居民部門有足夠的自有資金，同時缺乏足夠的投資渠道，在可供選擇的投資渠道中，居民按揭貸款的回報率是最高的(5.58%-6%)。此外，勞動力市場比較緊張，工資加速上升。

　　央行作為之難

　　上海證券報：貨幣過剩一定導致資產價格膨脹？

　　高：不一定，貨幣過剩有可能推動實體經濟增長和或資產價格上漲，但資產價格重估還有其他條件，比如90年代初期的納斯達克泡沫，很難說是因為市場對互聯網預期不斷重估造成還是因為資金面的推動。即便是由于中央銀行過多的貨幣發行造成，但資產市場的膨脹是否合理，也很難判定：并不是每一次的資產價格膨脹都會導致崩盤。比如：日本土地價格上升最迅猛的時期是1960～1970年代，但是為什么不說是泡沫呢，就是因為沒有崩盤。

　　上海證券報：作為貨幣政策當局，央行應該怎樣干預包括房地產在內的資產膨脹？

　　高：中央銀行很難做到既抑制資產膨脹而不傷害實體經濟。美國2001年來

房價上升很快，很多人呼吁聯儲干預，但聯儲基本上保持袖手旁觀姿態。中央銀行很難做到干預房價而不傷及實體經濟就像中央銀行很難干預股票價格一樣。比如，前幾年中國貨幣供給增長速度并不慢，但是股票市場就是起不來。如果抽緊銀根，可能是資產價格沒下來而實體經濟先衰退；相反假若干預不夠，很可能造成資產市場更大膨脹。

　　在傳統上，中國的中央銀行對于信貸過熱和通貨膨脹都保持著高度的警惕。這可能顯示，如果商業銀行在未來進一步擴張貸款供給的話，中央銀行很可能選擇連續提高存款準備金率和加強道義勸說的方式來約束信貸的增長。但是，信貸投放的減慢以及外匯占款持續投放的壓力下，由于信貸資金向債券市場的回流和外匯占款的投放，市場利率并不存在系統性的上升壓力，但對于實體經濟而言，信貸投放的減慢將進一步促成價格回落、企業盈利下降和貿易順差擴大的傾向，并造成資產市場膨脹的持續壓力。

　　上海證券報：對于貨幣過剩以及相應的資產價格膨脹，您有何建議？

　　高：我個人主張兩點，第一合理的資產價格應該由市場來發現；第二中央銀行能做的最好的工作是強化金融體系的穩健性，以及資產價格崩潰盡量防止向實體經濟擴散，一旦資產價格崩潰首先受到打擊的是金融體系，假若金融體系非常強健就能隔離對實體經濟的影響。這是重中之重。

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