匯率改革和利率改革必須統(tǒng)一

　　主持人：本報記者 付平

　　特邀嘉賓：中國金融學會副會長、社科院金融所所長 李揚

　　中國人民銀行貨幣政策委員會2005年第三季度例會日前在京召開，引起了社會各界的廣泛關注。究竟該怎樣看待當前國內的經(jīng)濟金融形勢？怎樣發(fā)揮市場本身的作用進行金融

調控？怎樣看待人民幣遠期市場升值預期幅度有縮小的跡象？怎樣進一步推進利率市場化改革？記者就這些熱點問題獨家采訪了中國金融學會副會長、社科院金融所所長李揚。

　　主持人：您怎樣看待當前國內的經(jīng)濟金融形勢？

　　李揚：當前國內經(jīng)濟形勢很難用漲還是縮、好還是壞等概括性詞語來表達。在我看來，自上個世紀90年代中期以來，

　　產(chǎn)生這些趨勢性變化的原因深藏在一系列基本因素變化之中，主要包括：作為經(jīng)濟運行的技術基礎的變化、全球經(jīng)濟制度的變化和人口結構變化等。雖然物價水平較低、資金供應充裕產(chǎn)生了一些問題，但從總體上看，我更愿意強調其積極的作用。首先，對消費者而言，物價水平的低增長，意味著居民和企業(yè)的實際購買力受到較少的侵蝕，在一定的名義收入增長水平之上，這意味著財富的增加更為穩(wěn)健。第二，只有在物價存在向下的壓力的條件下，企業(yè)、整個經(jīng)濟才能真正把提高效率、提高核心競爭力放在首位，將生產(chǎn)從粗放轉向集約、從外延轉向內涵的戰(zhàn)略轉型落到實處。物價存在向下的壓力，恰恰為落實科學發(fā)展觀提供了宏觀條件。第三，只有在這種情況下，我們的宏觀調控水平才能得到提高。略微“緊”一點的宏觀經(jīng)濟環(huán)境，有利于推進改革，有利于建立更為市場化的調控機制。第四，在擴大對外開放的過程中，有利于我們盡快熟悉全球的物價水平、需求和供應結構、以及儲蓄大于投資的全球大環(huán)境，有助于我們盡快融入全球經(jīng)濟體系之中。

　　鑒于上述幾點，我認為，面對當前的情況，我們完全沒必要驚慌失措。近來有人提出我們要增發(fā)國債、降低利率、擴大貸款等等，這些建議至多只是治標之策，而且可能留下不良的后遺癥。我認為，從根本上說，當前要做到主要有兩點。一是加快改革，從根本上理順機制，用改革帶動調控，讓市場發(fā)揮更大的作用。這也是去年中央經(jīng)濟工作會議反復強調的主要精神。二是少出臺對市場產(chǎn)生重大沖擊的政策，保持政策的穩(wěn)定性和連續(xù)性，以利各項改革順利推行。

　　主持人：貨幣政策委員會第三季度例會提出了下一階段的貨幣政策取向和措施，其中一個重要內容就是注重發(fā)揮市場本身的調節(jié)作用。您認為，在金融調控上該怎樣發(fā)揮市場本身的調節(jié)作用？

　　李揚：在金融調控上發(fā)揮市場作用首先要推進匯率和利率的改革，而且，這兩者的改革必須是統(tǒng)一配套的。原因也很簡單，匯率是一國貨幣的對外價格，利率則是一國貨幣的對內價格，這兩個價格顯然必須統(tǒng)一，特別是，其形成機制必須一致。現(xiàn)在，我國的匯率改革已邁出一大步，如果利率改革的步伐不加快，匯率制度的下一步改革就難以推動。

　　大家知道，為了完善匯率改革，更重要的是為了給我國的居民、企業(yè)和政府提供在匯率市場化條件下的管理匯率風險的手段、渠道和機制，人民銀行啟動了外匯市場的改革。然而，改革一啟動，我們就發(fā)現(xiàn)：如果利率市場化改革沒有相應的深化，匯率市場化改革難以推進，外匯市場改革的深化有待于利率市場化提供條件。目前，中國的匯率是浮動的，盡管彈性還有待提高；外國貨幣的利率也是浮動的，但中國利率的情況卻比較復雜。貨幣市場的利率是市場化的，但存貸款利率卻沒有完全放開，中國現(xiàn)在還沒有合適的利率基準。在這種情況下，推動利率市場化就被提上了議事日程。

　　主持人：貨幣政策委員會第三季度例會指出，當前，人民幣遠期市場升值預期幅度有縮小的跡象。對此，您有何看法？

　　李揚：我認為這段表述陳述的是一個事實。前面說過，如果不對匯率實行管制，匯率水平其實在相當程度上取決于利率。現(xiàn)在美元還在加息，人民幣實際上則是在減息，因投機者套利所產(chǎn)生壓力因此大大減小。以前，在

　　主持人：貨幣政策委員會第三季度例會指出，央行要繼續(xù)大力推進利率市場化，對此，您有何建議？

　　李揚：我國的利率市場化其實已經(jīng)有了相當程度的發(fā)展。從利率的結構看，目前，全部的貨幣市場利率都是市場化的。在金融市場上，舉凡國債、政策性金融債、銀行次級債、一般金融債、證券公司債等主要金融產(chǎn)品的的發(fā)行和交易利率都是隨行就市的。另外，國內大額外幣存貸款利率是市場化的，雖然小額還有管制。所以可以說，我國金融市場中的利率，除企業(yè)債外，絕大部分都已經(jīng)市場化了。而銀行體系的利率卻是半市場化的。貸款利率在我看來基本已經(jīng)市場化了，雖然名義上是管住下限，但事實上有無窮的手段可以下浮。只有存款利率，雖然放開了下限(其實根本不可能下浮)，但上限卻還是管制的。

　　這樣看來，我國的利率體系中，實際上被管制、而且管制實際上發(fā)揮作用的，主要是銀行存款利率。不要小看這一管制。因為，從各國經(jīng)驗看，所謂利率管制，主要指的就是存款利率管制。大家都熟悉美國的情況，在那里，從上個世紀30年代中期開始實行對存款利率管制，一直到上個世紀末才最終撤除。他們的經(jīng)驗值得我們認真研究。從理論上說，存款利率對一國經(jīng)濟的運行有著舉足輕重的穩(wěn)定作用。這主要有兩個原因。第一，穩(wěn)定存款利率事實上就是穩(wěn)定存款，而穩(wěn)定存款就是穩(wěn)定貨幣供應，在貨幣供應主要由存款構成的條件下，貨幣當局不能坐視存款(也就是貨幣供應)因利率市場化而出現(xiàn)劇烈波動。換言之，央行要控制貨幣供應，就必須控制存款，而控制存款的要點之一，則是使存款利率保持穩(wěn)定。第二，穩(wěn)定存款事實上還是在穩(wěn)定支付清算的基礎。這是因為，在中國目前的情況下，存款是全社會支付清算體系的載體，我們不能坐視這個載體因利率變化而發(fā)生劇烈波動。僅僅上述兩點就已清楚地顯示，存款利率、從而存款的變動的確會有牽一發(fā)而動全身的作用。只有當企業(yè)和居民有更多的金融市場工具可以替代存款，同時，社會上有一個更完備的支付清算體系來弱化存款作為支付清算體系載體的作用，并能做到實時、全額清算時，對存款利率的管制才能取消。在發(fā)達國家，存款利率市場化一般是通過脫媒過程來推動的，利率市場化以資本市場、貨幣市場的充分發(fā)展為前提條件。在這個過程中，存款的替代物(如開放式基金)發(fā)揮了很大的作用。對我國而言，也需要在金融市場上創(chuàng)造更多的工具和服務來逐步替代銀行存款，用并不太短的時間來逐步推動整個利率市場化。在這里還要強調的是：利率市場化改革不能先破后立，一定要先立后破。

　　主持人：為進一步完善有管理的浮動匯率制度，央行還需采取哪些措施？

　　李揚：首先，要建設一個發(fā)達的外匯市場，這個市場應該有更多的參與者和更多的工具。因為匯率改革后，匯率風險也將暴露，于是就應該讓參與者有規(guī)避風險的工具。其次，要讓整個經(jīng)濟體(包括企業(yè)和居民)都逐漸熟悉、習慣新的匯率機制。最后，更重要的是，所有與此相關的監(jiān)管當局要熟悉新機制下的金融監(jiān)管。

　　我始終認為，變動匯率、利率的水平是非常次要的，而變動匯率、利率的制度卻是極其重要的。為了使制度變化不至對經(jīng)濟運行造成更大的沖擊，在改革推進過程中，我們必須盡量保持政策變量的穩(wěn)定，務使其不造成不確定性。